LUG: Kontrakt w dalekiej Argentynie szansą na trwałą poprawę wyników? Omówienie wyników oraz sytuacji finansowej i rynkowej Grupy Kapitałowej LUG S.A. (dalej LUG) za okres od 1 października do 31 grudnia 2016 roku (sprawozdanie kwartalne)Analiza sprawozdania finansowego
kliknij, aby powiększyćPrzychody LUG w 2016 rosły w porównaniu do wcześniejszego okresu. Dla całego roku dynamika wzrostu to 9,2%. W samym 4 kwartale wzrost jest jeszcze lepszy- +12,4%. Pozytywne tendencje widać również na poziomie rentowności brutto ze sprzedaży - w ciągu roku wzrosła o 2,3%, do poziomie 39,8%. Ostatnie 3 kwartały były dla spółki bardzo dobre i pozostaje mieć nadzieję, że spółka nie będzie przeplatała okresów dobrych ze słabszymi, tak jak to się często do tej pory zdarzało.
W kolejnych liniach rachunku wyników sytuacja wygląda nieco gorzej, co wynika z faktu, że mocno wzrosły koszty sprzedaży. W 2016 wyniosły one 30 mln zł, a w 2015 22,7 mln zł, co oznacza wzrost o 32,6%. Pozostałe grupy kosztów (koszty zarządu, pozostała działalność operacyjna) kształtowały się podobnie jak w 2015.
Dynamika wzrostu na poziomie EBIT to 9,7%, co jeszcze wygląda przyzwoicie. Niestety kolejne negatywne informacje znajdujemy w linii działalności finansowej. Koszty finansowe wzrosły o ponad 75% - 2015 wyniosły 903 tys. zł, w 2016 już 1584 tys. zł. Odsetki to jedynie około 600 tys. zł rocznie, pozostała część to prawdopodobnie różnice kursowe (spółka nie ujawnia struktury kosztów finansowych). LUG jest w dużej mierze eksporterem (53% przychodów), choć spora część kosztów jest zapewne ponoszona w walutach obcych. Można założyć, że spółka ma pozytywną ekspozycję na kurs EUR (eksport) a negatywną na kurs USD (import materiałów).
Warto jeszcze wyjaśnić kwestie związane z dobrym wynikiem EBITDA (zysk operacyjny + amortyzacja) spółki (wzrost o 18,3%) i brakiem wpływu na wynik netto. EBITDA to zysk operacyjny powiększony o amortyzację, czyli zużycie środków trwałych. LUG mocno inwestuje i kwota amortyzacji cały czas się zwiększa. W 2016 wyniosła 4,7 mln, w porównaniu do 3,6 mln rok wcześniej. Mimo tego na poziomie zysku brutto i netto nie widzimy aż tak wysokiej poprawy
EBITDA jest popularną miarą rentowności, ale jak to było wspominane nie jest najlepszym miernikiem do określania efektywności działania z punktu widzenia inwestora. EBITDA najczęściej jest wykorzystywana do oceny zdolności obsługi zadłużenia - pokazuje ona wysokość generowanej nadwyżki finansowej, która może być przeznaczana na spłatę odsetek lub zwrot kapitału obcego. Miara ta nie uwzględnia ani koniecznych do rozwoju działalności inwestycji w kapitał obrotowy (zapasy, produkcja w toku, kredytowanie odbiorców), jak też inwestycji w majątek trwały. Perspektywa EBITDA jest więc całkiem dobra dla bankiera czy posiadacza obligacji, ale nie dla inwestora oczekującego budowania wartości i generowania nadwyżek finansowych.
kliknij, aby powiększyćNa koniec analizy rachunku wyników warto zerknąć na wykres pokazujący zysk netto w perspektywie wielookresowej. Jak widać - są spore wahania z kwartału na kwartał, ale przy ujęciu 12-miesięcznym widać że zyski zazwyczaj kształtują się na poziomie 3-4 milionów złotych. Wyraźnie słabszy okres spółka zanotowała na przełomie 2013/2014., ewidentną porażką był też pierwszy kwartał 2016.
Dodatkowo spółkę trudno uznać za wzrostową, co uzasadniałoby wyższe mnożniki przy wycenie. Skumulowane tempo wzrostu przychodów za ostatnie 5 lat to 5,2%, co jest zbliżone do tempa nominalnego wzrostu PKB i może być uznane za organiczne tempo wzrostu. Z pewnością takie tempo wzrostu nie zachwyca na rynku, który według różnych opracowań rośnie w tempie nawet kilkunastu procent rocznie.
kliknij, aby powiększyćPodsumowanie wyników za 2016 pokazuje, że spółka miała dobra dynamikę od poziomu przychodoów do poziomu EBITDA, a na kolejnych liniach sprawozdania finansowego było już gorzej. Ostatecznie zysk netto w ujęciu całorocznym spadł o 19%.
kliknij, aby powiększyćZarządzanie kapitałem obrotowym od 3 lat wygląda podobnie - cykl konwersji gotówki waha się w granicach 80-85 dni. W ostatnim okresie nieznacznie spadł (78 dni), ale cały czas są to wysokie wartości. Taka wartość oznacza, że wzrost sprzedaży wymaga inwestycji w kapitał obrotowy na poziomie 20% nowej sprzedaży, co przy stosunkowo niskiej rentowności spółki jest dość problematyczne.
kliknij, aby powiększyćLUG generuje wysokie przepływy gotówkowe z działalności operacyjnej. Poza generowaniem zysku na poziomie EBIT pomagają w tym również wysokie kwoty amortyzacji. W 2016 było to 4,7 mln zł - kwota porównywalna do zysku operacyjnego (5,2) mln. Zauważalną część generowanej gotówki pochłania również kapitał obrotowy wymagany w związku z nową sprzedażą. Spółka sporo inwestuje (5,0 mln zł w 2016), ale niewiele jest w sprawozdaniach o tych inwestycjach. Zmniejsza nadwyżkę finansową potrzebną np. w celu wypłaty dywidendy. Poziom zadłużenia jest względnie stały, więc przepływy z działalności finansowej są niewielkie.
kliknij, aby powiększyć
kliknij, aby powiększyćSuma bilansowa spółki systematycznie rośnie w tempie zbliżonym do wzrostu przychodów. Poziom finansowania kapitałem obcym jest stabilny.
W ostatnich okresach spada wskaźnik Altmana, głównie z uwagi na rosnące zobowiązania handlowe. Cały czas pozostaje on w strefie niepewnej.
PodsumowaniePoprzednie omówienie sprawozdania spółki LUG miało miejsce 2 lata temu, więc po 8 kwartałach można się pokusić o szerszą ocenę strategii spółki. LUG ma za sobą przyzwoity rok. Wzrost przychodów zbliżył się do 10%, co jest obiecującą wielkością. Niestety zabrakło "kropki nad i" w postaci podobnego wzrostu zysku netto, który niestety spadł o 19% w porównaniu do 2015 roku.
Warto zerknąć do strategii, jaką spółka realizowała w latach 2013-2016. Sporo było tam o budowie wartości, nowoczesnych trendach i strategii błękitnego oceanu, ale założenia finansowe nie został zrealizowane. Firma w połowie 2016 przedstawiło rozliczenie jej realizacji:
>> Strategia rozwoju Grupy Kapitałowej LUG S.A. na lata 2013-2016 LUG zakładał CAGR (średnioroczne tempo wzrostu) przychodów na poziomie 10-14% i podwojenie eksportu. Ostatecznie przychody w ostatnich 4 latach rosły tylko o 5,1%. Głównym powodem były problemy na rynkach zagranicznych. Działalność spółki na Ukrainie została zawieszona, a spółka zależna w Brazylii przynosi straty. LUG nie porusza tego tematu, ale z wielkości zysku (straty) przypadającej udziałowcom mniejszościowym można określić, że straty LUG de Brasil wyniosły 1,28 mln zł w 2016 i 1,09 mln zł w 2015, ma ona również ujemne kapitały własne, co oznacza, że cały zainwestowany kapitał został stracony. W sprawozdaniach brak bliższych informacji na temat działalności w Brazylii, poza podpisaniem kontraktu na oświetlenie metra w Sao Paulo.
W październiku LUG poinformował o podpisaniu kontraktu w Argentynie na sprzedaż opraw za 5,6 mln EUR i wybudowanie tam zakładu produkcyjnego. Potencjalnie kontrakt może zostać zwiększony o kolejne 15 mln EUR w 3 kolejnych latach. W tym celu została utworzona kolejna spółka zależna w Argentynie. Spółka nie podała informacji o rentowności tego kontraktu i pozostaje mieć nadzieję, że biznes w Argentynie nie podzieli losów brazylijskiej filii.
Patrząc na pozycję konkurencyjną spółki zaryzykowałbym stwierdzenie, że LUG ma słabą pozycję w łańcuchu wartości związanym z projektami budowlano-remontowymi. Z wyników za ostatnie kilka lat wygląda na to, że spółka ma problemy z osiąganiem wysokich marż. Zapewne wynika to z silnej konkurencji cenowej. Spółka nie oferuje swoich produktów inwestorom indywidualnym, choć też nie jest to rynek łatwy z uwagi na importerów z Chin, dominację marketów i rosnącą rolę internetowego kanału sprzedaży.
Spółka dba o komunikację z inwestorami i robi w tym obszarze zdecydowanie więcej niż wymagają tego standardy Newconnect. Widać to chociażby po jakości wizualnej raportów. Na plus trzeba zapisać fakt publikowania raportów miesięcznych, chociaż spółka mogłaby podawać w nim wielkość przychodów zamiast pisać jedynie o ich dynamice i podawać ogólnie znane fakty, jak np. kurs EURPLN na koniec miesiąca. Z analizy sprawozdań widać również, że spółka unika tematów "trudnych", w rodzaju przynoszącej straty inwestycji w Brazylii.
Pojawiły się pytania o porównaniu pozycji spółki do innych notowanych firm z tej branży - LENA LIGHTING i ES-SYSTEM. Podstawowe różnice to:
- rynek notowań - notowanie na Newconnect (LUG) może być problemem dla większych inwestorów i dla niektórych inwestorów instytucjonalnych
- brak wypłaty dywidendy (LUG) - LENA i ES-SYSTEM regularnie ją wypłacają
- wyniki LUG nie poprawiają się w sposób systematyczny
Przy czym z tych 3 spółek zdecydowanie najlepiej przez inwestorów jest postrzegana LENA. Postrzeganie ES-SYSTEM jest podobne jak LUG - spółka od kilku lat porusza się w trendzie bocznym.
Wskaźnik Cena/Zysk dla LUG kształtuje się na poziomie 10,9 co jest wartością przeciętną. Słaby 1 kwartał 2016 (-0,7 mln zł straty) powoduje duże szanse na wyraźnie poprawienie tego wskaźnika.
LUG musi udowodnić, że możliwa jest trwała poprawa wyników, pozwalająca zarówno na inwestycje w rozwój jak i na podzielenie się zyskiem z akcjonariuszami w formie dywidendy.
>> Wyceny, wskaźniki oraz inne informacje dotyczące spółki - tutaj>> Więcej analiz najnowszych raportów finansowych - tutajPowyższa treść przez 120 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.