Transformation in progress – omówienie sprawozdania T-Bull po II kw. 2019 r.Przychody spółki kierowanej przez Damiana Fijałkowskiego wyniosły w II kw. 1,6 mln zł i były o 3 proc. niższe r/r i 2 proc. mniejsze kw/kw. Erozja generowanej sprzedaży wpisuje się w długoterminowy trend, który obserwujemy co najmniej od roku.
kliknij, aby powiększyćSpadek przychodów jest pokłosiem mniejszej liczby pobrań gier wydanych przez spółkę. Wolumen pobrań w okresie kwiecień-czerwiec był o 27 proc. niższy r/r i 10 proc. niższy kw/kw. Najwyższą liczbę pobrań w II kwartale wygenerował Motorider Go (4,9 mln szt., -42 proc. r/r). Największy dotychczas hit ze studia, czyli Top Speed został pobrany w II kw. 2,3 mln razy - o 42 proc. mniej r/r. Najbardziej stabilnie w rozpatrywanym okresie wyglądały pobrania pozostałych gier poza kluczowymi tytułami – 8,8 mln pobrań przy spadku o 19 proc. r/r.
kliknij, aby powiększyćSpadek liczby pobrań wynika z dwóch czynników. W tym miejscu oddam głos CEO spółki, z którym miałem okazję rozmawiać:
Cytat:Realia rynku gier mobilnych gwałtownie się zmieniają. Śledzimy zarówno trendy jak i zmiany wprowadzane w sklepach przez dystrybutorów, które zmieniają podejście deweloperów do procesu produkcji i publikacji zarówno na Google Play jak i Apple App Store.
Wewnętrznie razem z zarządem podjęliśmy decyzję o zmianie strategii podyktowaną opublikowanymi wcześniej planami rozwoju spółki na lata 2017-2022. Postawiliśmy na tytuły większe i bardziej rozbudowane pod kątem gameplayu w stosunku do tych, które tworzyliśmy do tej pory. W tym roku skupiliśmy się na optymalizacji dotychczasowych produkcji oraz opracowaniu mniejszej liczby nowych gier o wysokich parametrach monetyzacji. Stąd mniejsza liczba premier, a co za tym idzie, spadek liczby pobrań. Przykładem może być tutaj nasz Best Sniper Legacy, który został uzbrojony o tryb multiplayer, którego domagali się nasi użytkownicy. Ponadto, już niedługo dodamy kolejną funkcjonalność, dzięki której gracze będą mogli w pełni personalizować swoją główną postać przez dobór odpowiedniego ekwipunku.
www.stockwatch.pl/wiadomosci/z...Zmiany w sklepach polegały między innymi na podejściu do tzw. featuringów, czyli promocji/pozycjonowaniu gier. Google zdecydował się na większą ekspozycję/promocję tytułów większych, na czym ucierpiały mniejsze gry. To zjawisko było między innymi czynnikiem, który spowodował wygaszenie segmentu Games Factory w Ten Square Games. W związku ze zmianą polityki sklepów deweloperzy gier musieli się pogodzić z mniejszą liczbą ściągnięć, albo dostosować do nowych realiów. T-Bull decyzjami strategicznymi wyprzedził zmiany rynku, ale jak powiedział CEO spółki, trwa okres przejściowy, kiedy mamy mniejszą liczbę premier. I faktycznie – w pierwszym półroczu zadebiutował tylko Top Speed 2 i to też dopiero pod koniec – 11 czerwca.
Zgodnie ze strategią nowe gry miały przynosić większą wartość sprzedaży, co można rozumieć przez dłuższy okres generowania przychodów i/lub większy przychód w porównywalnym okresie. Jak wspomniałem wyżej w II kw. br. przychody spadły o 3 proc. r/r., natomiast liczba ściągnięć gry zmniejszyła się o 27 proc. Jasnym jest, że musiał wzrosnąć przychód na pobranie i tak faktycznie się stało. W drugim kwartale na jednym ściągnięciu T-Bull generował średnio 9,3 gr, czyli o 32 proc. więcej niż przed rokiem (7 groszy) i 8 proc. więcej kw/kw.
Wskaźnik przychody na pobranie w dłuższym ujęciu jest dość zmienny, ale z linii regresji można wnioskować, że dynamika jest rosnąca.
kliknij, aby powiększyćDriverem wzrostu w najbliższym okresie ma być Top Speed 2. Zarząd spółki oczekiwał, że tytuł ten może pobierać się 20 tys. razy dziennie (czyli 600 tys. miesięcznie) i miał mieć znacząco lepszą monetyzację, choćby dzięki trybowi multiplayer. Mogło się wydawać, że to ten tytuł odpowiadał za skok pobrań pozostałych gier o 600 tys., który nastąpił w lipcu względem czerwca, ale po publikacji raportu okresowego wiadomo już, że tak nie było. Spółka poinformowała, że do końca września pobrano grę 332 tys. razy, z czego w samym sierpniu 256 tys. razy. Mówiąc inaczej, na lipiec i wrzesień i połowę czerwca przypada łącznie 76 tys. pobrań. W czerwcu i lipcu gra była dostępna tylko dla telefonów z dużą wydajnością, natomiast w sierpniu pokrywała już 47 proc. urządzeń z Androidem.
Może nieco martwić istotny spadek liczby pobrań we wrześniu względem sierpnia, ale gra na razie nie osiąga zakładanych parametrów monetyzacji i jest nadal rozwijana. Według raportu miesięcznego za sierpień średnia kwota transakcji jest o 41 proc. wyższa niż dla pierwszej odsłony. Problemem jest jednak retencja i konwersja. W wypadku Top Speed 2 0,06 proc. graczy dokonuje transakcji w grze, czyli tylko połowa względem tych grających w Top Speed. Dodatkowo gracze szybciej uciekają od Top Speed 2 mimo, że ta ma dłuższą rozgrywkę i wspomniany multiplayer – świadczą o tym wskaźniki retencji. Ta 1 dniowa wynosi dla Top Speed 2 22 proc. (31 proc. dla Top Speed), natomiast 7 dniowa 4 proc. (6 proc. dla Top Speed). Z takiego obrazu można wnioskować, że na razie spółka nie decyduje się na pozyskiwanie użytkowników, bo w tej chwili byłoby to nieopłacalne – najpierw trzeba poprawić KPI. To mogło stać się przyczyną znacznego spadku liczby pobrań we wrześniu br.
Wróćmy jednak do przychodów, w szczególności ich podziału. Spółka nie ujawnia segmentacji w raportach kwartalnych, ale pewne wnioski można wyciągać z danych półrocznych. Prawie połowę przychodów spółki stanowią reklamy. Wyjątkiem od tej sytuacji była II połowa 2018 r., gdzie na znaczeniu zyskała pozycja „sprzedaż aplikacji”.
kliknij, aby powiększyćPrezes spółki w wywiadzie zaznaczył, że istnieje kilka sklepów, które opierają swój model biznesowy na subskrypcjach graczy. Użytkownicy płacą miesięcznie określoną kwotę, a w zamian mogą grać w cały szereg gier oferowanych w danym pakiecie przez dystrybutora, przy czym spółka rozlicza się z takim dystrybutorem za czas spędzony w grze, czyli za udzielenie licencji. Warto też dodać, że T-Bull przeciwnie do większości konkurentów pokazuje jako przychód wartość sprzedaży już pomniejszoną o prowizję dystrybutorów – w celu doprowadzenia danych do porównywalności należałoby osiągnięcia sprzedażowe spółki powiększyć o 30 proc.
Sprzedaż to jedno, natomiast koszty to drugie. Na poniższym wykresie zobrazowałem koszty własne sprzedaży, koszty sprzedaży, koszty ogólnego zarządu i amortyzację jakie były do tej pory wykazywane. Jak widać koszty operacyjne (sprzedaży i zarządu) są względnie stabilne i znacząco niższe niż koszty własne sprzedaży. Te ostatnie do końca 3 kw. były relatywnie niskie i spółka wykazywała dość wysoką rentowność zysku na sprzedaży – 56-60 proc. W IV kw. ur. to się jednak zmieniło. Proszę zauważyć, że koszt własny sprzedaży w I półroczu wyniósł 1,1 mln zł, natomiast amortyzacja w tym okresie 1,1 mln zł, z czego amortyzacja zakończonych prac rozwojowych 0,87 mln zł. W drugim półroczu koszty własne wzrosły do 3,05 mln zł, przy amortyzacji prac rozwojowych na poziomie 0,84 mln zł, natomiast w I półroczu br. 2,83 mln zł kosztu własnego przy kosztach amortyzacji prac rozwojowych 1,19 mln zł. (ujęcie półroczne ze względu na brak ruchu wartości niematerialnych w raportach kwartalnych). W tym miejscu dodam, że w 2018 r. spółka zawiązała 3,06 mln zł odpisu na gry gotowe, z których prognozowane przychody nie pokryją skapitalizowanych kosztów (prawdopodobnie małe gry, którym zmniejszyła się ekspozycja w sklepach), ale odpis ten obciążył pozostałą działalność operacyjną, a nie koszt własny sprzedaży
kliknij, aby powiększyćCo się zatem stało? Częściowo wyjaśnia to prezes spółki – są to między innymi koszty projektu G-Camp realizowanego w ramach GameINN. W tym półroczu spółka pokazała przychody z dotacji na poziomie 595 tys. zł, natomiast zgodnie z umową dotacja pokrywa 70 proc. kosztów kwalifikowanych. Wobec tego obciążenie programem badawczym można szacować na 850 tys. zł. Koszty własne po odliczeniu amortyzacji prac rozwojowych oraz szacowanych obciążeń z prac badawczych wyniosły ok. 780 tys. w relacji do 220 tys. w I półroczu 2018 r. (w 2 półroczu z analogicznej kalkulacji otrzymamy dodatkowe koszty na poziomie 785 tys. zł) Widać wyraźnie, że coś jeszcze się zmieniło.
Pewne wnioski można wyciągać z rozliczeń międzyokresowych, gdzie kapitalizowane są koszty gier, które nie zostały ukończone. Jak widać poniżej, niektóre projekty w pewnym momencie znikają – nie ma w tym nic dziwnego, jeśli znajdujemy odpowiednik w kosztach zakończonych prac rozwojowych – produkt został zakończony i będzie amortyzowany. Tak „znikające” z RM pozycje oznaczyłem kolorem zielonym. Ale niektórych pozycji, które „zniknęły” z rozliczeń międzyokresowych nie widać w zakończonych pracach rozwojowych – te oznaczyłem kolorem czerwonym. Jak widać do końca I półrocza spółka ciągnęła na RM projekty, których nie rozwijała – czerwona czcionka. Można się domyślać, że biegły rewident badając sprawozdanie finansowe oczekiwał ich wykazania w kosztach i to prawdopodobnie uczyniono, choć dla części pozycji dopiero w tym półroczu. Nazwy tych projektów wskazują, że to aktualizacje już wydanych gier – ich kolejne wersje. Inaczej rzecz ujmując, zarząd zbyt optymistycznie podchodził do aktywowania kosztów rozwoju gier na bilansie. To prawdopodobnie drugi powód wzrostu kosztów własnych. Można powiedzieć, że przenosiny spółki na główny parkiet zaowocowały znaczącą poprawą rzetelności pokazywanych wyników.
kliknij, aby powiększyćPotwierdzenie stawianych tez znajdziemy w dwóch miejscach. Po pierwsze w spadku rozliczeń międzyokresowych oraz WNIP, jaki miał miejsce w IV kw. 2018 r. O ile WNIP spadły także na skutek dokonanych odpisów, to wartość pozycji „zwiększenia” dla prac rozwojowych w II półroczu 2018 r. była ujemna na 310 tys. zł. Po drugie, w cash flow, ale do tego jeszcze wrócimy.
Na skutek znaczącego wzrostu kosztów wynik na sprzedaży mocno się skurczył i od trzech kwartałów pozostaje „pod wodą”. Pamiętać jednak należy, że część prowadzonych prac jest finansowana dotacjami, więc lepszym odzwierciedleniem efektów ekonomicznych jest EBIT. W tym kwartale był on dodatni na kwotę 0,52 mln zł, ale efekty działalności lepiej oceniać w ujęciu półrocznym – mamy zysk 0,42 mln zł w relacji do 2,1 mln zł przed rokiem. Tendencja w wynikach jest niepokojąca, choć powody takiego stanu rzeczy są znane – zmiana strategii, mocny spadek liczby pobrań, zmiana polityki wykazywania kosztów.
kliknij, aby powiększyćNa pozór dziwne rzeczy dzieją się w rachunku przepływów. W IV kw. przepływy z działalności operacyjnej były mocno ujemne, ale spółka wykazała praktycznie zerowe saldo wydatków w działalności inwestycyjnej. Stało się tak dlatego, że zmieniono podejście do kosztów – część wykazywanych wcześniej jako inwestycje powędrowała do operacji – w IV kw. nastąpiła kumulacja, bo zagregowała się zmiana z całego roku. W pierwszym kwartale było „normalnie”, natomiast w drugim mamy wypływ operacyjny i dodatnie saldo z działalności inwestycyjnej. Prawdopodobnie spółka zaksięgowała dotację jako korektę wydatków na aktywa trwałe i wartości niematerialne. Mimo zwiększenia salda gotówki z tych dwóch strumieni pieniężnych przepływy operacyjne w ostatnim kwartale nie wyglądają dobrze.
kliknij, aby powiększyćW bilansie największe pozycje stanowią skapitalizowane koszty produkcji gier – w szczególności tych w produkcji (pokazywane na rozliczeniach międzyokresowych), które wynoszą prawie 10 mln zł na 20 mln zł sumy bilansowej. Nierozliczone koszty już napisanych gier wyniosły na koniec II kw. 3,8 mln zł i stanowiły drugą co do wielkości pozycję bilansową po długoterminowych rozliczeniach międzyokresowych. Jak widać poniżej rozliczenia w dwóch ostatnich kwartałach rosły bardzo intensywnie – w dużej mierze jest to spowodowane nakładami na rozwój Top Speed 2, które na koniec kwartału osiągnęły poziom 4,2 mln zł. Widać, że jest to gra w którą zaangażowano sporo zasobów ludzkich i pieniężnych. Niektórych może dziwić, że koszty tej gry na razie „wiszą” na rozliczeniach międzyokresowych, ale spółka debiut potraktowała jako soft launch, co jest zrozumiałe w związku z niskim pokryciem urządzeń na rynku i liniową amortyzacją kosztów gry.
kliknij, aby powiększyćNa pierwszy rzut oka T-Bull ma mało gotówki – 267 tys. zł., a jak wskazuje rachunek przepływów strumień generowany operacyjnie powoli się kurczy, a w ostatnim kwartale nawet wysechł.
Teoretycznie mógłby być to problem dla płynności, ale po pierwsze powinien się pokazać strumień z tytułu monetyzacji Top Speed 2, po drugie
T-Bull posiada spory pakiet akcji The Dust. W bilansie tego nie widać, gdyż wykazywany jest w cenie nabycia, ale wartość rynkowa to 20 proc. pakietu to ponad 3 mln zł. W razie potrzeby można część takiego pakietu upłynnić lub zaciągnąć zobowiązania pod jego zastaw. Sprzedaż akcji The Dust w przededniu produkcji głośnego tytułu na bazie twórczości Jacka Piekary może jednak nie być dobrym pomysłem – kurs tej spółki dość dynamicznie rośnie, a potencjał wydaje się spory. Wobec powyższego nie można jednak wykluczyć emisji akcji, tym bardziej, że spółka już zapowiedziała ekspansję na nowe obszary rynku, które do tej pory nie były eksplorowane. T-Bull zamierza wydać grę na PC, która we wczesnym dostępie zgodnie z deklaracjami ma się pojawić pod koniec 2020 r., a budżet ma być największy w historii. Biorąc pod uwagę, że Top Speed 2 kosztował ponad 4 mln zł należy się spodziewać pewnie ok. 4 mln rocznie wydatków na produkcję tego space survival’a. Takich środków w spółce na razie nie ma, a nie ma gwarancji, że za chwilę druga odsłona motoryzacyjnej gry zacznie nagle generować duży strumień pieniężny, bo to tak naprawdę wymagałoby wydatków na user aqusition.
Jeśli jednak zerknąć na zadłużenie finansowe T-Bulla (na koniec półrocza wynosiło 2,1 mln zł) to przy skorygowanej o odpis EBITDA (5,7 mln zł) mamy dość duże możliwości zaciągania zadłużenia. Wydaje się, że spółka mogłaby pozyskać z rynku nawet 9 mln zł i jej wskaźnik pozostałby nadal niski. Finansowanie dłużne w branży gamingowej to jednak ryzyko i nie jest pewne, że właśnie tę opcję wybierze zarząd spółki.
Dodatkowo nie można wykluczyć, że Top Speed jednak szybciej niż się wydaje obecnie osiągnie zakładane parametry monetyzacyjne i problem dostępu do finansowania sam się rozwiąże.
Jak widać w zamieszczonej tabeli spółka ma w rozwoju też parę gier, które jeszcze nie zostały ujawnione, a które zgodnie ze strategią mają dawać większe przychody niż gry produkowane dotychczas. Proszę zatem moje dywagacje na temat ewentualnej emisji potraktować w tej chwili jako chuchanie na zimne.
Nie można nie wspomnieć jeszcze o Inkwizytorze – spółka będzie producentem wersji mobilnej gry. Niestety, komunikacja w tym zakresie jest na razie mocno ograniczona. W tej chwili, w tym gatunku i dla tego odbiorcy ciężko wyobrazić sobie port produkcji konsolowo-pecetowej na urządzenia mobilne. Raczej będzie inny projekt pozostający w tym świecie, a może pewnego rodzaju uzupełnienie głównej gry. Na szczegóły musimy poczekać i to pewnie dłużej niż krócej.
Na chwilę obecną najważniejszy dla akcjonariuszy i zarządu jest Top Speed 2 – to od przyszłej monetyzacji tej gry zależy kapitalizacja spółki i jej możliwości samofinansowania. Na razie wiemy, że wrzesień nie wypadł okazale, więc najbliższe ważne dane przyjdą dopiero w listopadzie wraz z raportem za październik. Gra ma bardzo dobre oceny w sklepie Google (lepsze niż pierwsza część), więc potencjał jest. Pozostaje tylko przytrzymać gracza nieco dłużej w rozgrywce (będzie oglądał więcej reklam na takim samym koszcie pozyskania) i skłonić do wydatkowania gotówki.
>> Wyceny automatyczne są tutaj>> Więcej analiz najnowszych raportów finansowych jest tutaj