AUTOPARTN [APR]

AUTOPARTNER - analiza techniczna na życzenie



kliknij, aby powiększyć
Kurs akcji spółki Autopartner konsekwetnie rósł od debiutu, urządzając regularne postoje konsolidacyjne. W poprzedniej analizie walorów określiłem nadrzędny trend wzrostowy wspinaczką po ścianie strachu. Kwietniowa luka bessy nie przestraszyła jednak graczy. Popyt domknął ją w połowie maja i prawie w całości zrealizował prognozowany zasięg wzrostów. Podejście pod poziom docelowy obudziło w graczach chęć do realizacji zysków, co poskutkowało rozpoczęciem korekty spadkowej.
Przecena przełamała linię trendu, ale zatrzymała się na poziomym wsparciu, wzmocnionym kiełkującą długoterminową wykładniczą. Nie można jednak z przekonaniem ogłosić końca soadków i powrotu do zwyżki. Kurs akcji jest zakładnikiem strefy 4,90-5,44 zł. Na dodatek górny pułap tego przedziału cenowego jest wzmocniony zewnętrzną stroną linii trendu. Dalsze perspektywy notowań zależą od zachowania kursu akcji względem tych dwóch poziomów. Wybicie górą umożliwiłoby atak na historyczny szczyt, pokonanie którego nie będzie łatwe ze względu na wolumen towarzyszący jego powstaniu. Gdyby to się jednak udało, to kolejnym przystankiem byłby poziom 6,45 zł.
Utrata wsparcia na 4,90 zł, wzmocnionego EMA200 znacznie skomplikowałaby sytuację i przyczyniłaby się do rozbudowy korekty spadkowej.

Wskaźńiki sygnalizują wytracanie impetu zniżki, ale nie wygenerowały jeszcze mocnych sygnałów kupna.



kliknij, aby powiększyć


Powyższa treść przez 21 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.

Po ostatnich 3 - ech raportach miesięcznych widać, że przychodowo idzie naprawdę nieźle, pytanie o wynik netto za II kwartał oraz czy tendencja jest podtrzymywana też w lipcu, a co do Foty to nie widziałem nigdzie żadnego info.

Analiza spółki jest wciągnięta do mojego kalendarza. Zerknę przy omówieniu, bo trzeba trochę zerknąć na zasady rachunkowości i używane instrumenty.

Przyspieszenie na zaciągniętym ręcznym - Omówienie raportu Grupy Auto Partner za drugi kwartał 2017r


Przychody ponownie rosną

Po praktycznie płaskim (w ujęciu kwartalnym) roku 2016, Grupa Autopartner zanotowała drugi raz z rzędu wzrostowy kwartał jeżeli chodzi o przychody. Ich wartość wzrosła o 28,6 proc. w porównaniu z drugim kwartałem 2016r oraz o 17,8 proc. w porównaniu z pierwszym kwartałem 2017r.

Wysoka dodatnia dynamika przychodów została osiągnięta dzięki wzrostowi organicznemu. Spółka posiada aktualnie 79 filii w całym kraju, w porównaniu do 71 na początku bieżącego roku i 58 na początku roku 2016. Rośnie również sieć warsztatów MaXserwis – wzrost z 50 (na koniec 2016r) do około 100 (wrzesień 2017r). Rozbudowano magazyn centralny w Bieruniu i otwarto nowe centrum logistyczne w Pruszkowie. Pomaga także dobra koniunktura na rynku samochodów używanych oraz wzrost udziału eksportu w sprzedaży grupy.

W tym miejscu słowo komentarza do dalszych wyników z rachunku zysków i strat. Autopartner zmienił w drugim kwartale 2017r politykę rachunkowości polegającą na zmianie metody kalkulacji narzutu otrzymanych bonusów obrotowych na zapas. Pociąga to za sobą min. różnice w wartości przedstawianych kosztów własnych sprzedaży, a co za tym idzie kolejnych linii RZiS. W związku z brakiem możliwości korekty wyników roku 2016, spółka prezentuje te dane wg. „starej polityki”.

Niestety nie ma pewności co do danych za rok 2017, ponieważ wartości przedstawione w nocie opisującej zmianę (1.3, str. 9) różnią się od tych przedstawionych w sprawozdaniu – nie pasują ani do „starej” ani do „nowej polityki”.

W związku z tym, że nie udało się uzyskać wyjaśnienia ze strony spółki, przyjąłem, że dane za 2017r są prezentowane nadal wg. „starej polityki” i mogą być porównywane z rokiem poprzednim.

Przychody rosną, ale marża handlowa stoi w miejscu

Zysk brutto ze sprzedaży rośnie niemal równo ze sprzedażą, co oznacza, że jego marża stoi praktycznie w miejscu. W drugim kwartale osiągnął wartość 62,2 mln zł, co oznacza +29,8 proc r/r. Marża handlowa cały czas oscyluje w granicach 26 proc. co jest wynikiem o 4 punkty procentowe gorszym od konkurencyjnego Intercars. Dzieje się tak dlatego, że Autopartner nie potrafił zwiększyć udziału marek własnych (nadal około 19 proc. sprzedaży) oraz pomimo partnerstwa w grupie zakupowej GlobalOne (od grudnia 2016r), które powinno poprawić rentowności sprzedaży już w drugim kwartale 2017r. Ostatnim czynnikiem, który prawdopodobnie nie zdążył jeszcze w pierwszym półroczu zadziałać, były korzystne dla spółki jako importera spadające kursy walut: euro i dolara.



Koszty operacyjne rosną szybciej, niż przychody

Wzrastają za to widocznie koszty sprzedaży. W omawianym kwartale wyniosły 42,3 mln zł (+37 proc r/r), czyli dużo więcej, niż dynamika przychodów. Największy wpływ miał na to wzrost kosztu usług obcych (zakupionych od podmiotów zewnętrznych) oraz wzrost kosztu świadczeń pracowniczych, związany ze znaczącym wzrostem zatrudnienia i rynkową presją na wyższe płace. Dokładając do tego dość naturalny w tej fazie rozwoju wzrost kosztów administracyjnych (ogólnego zarządu), a z drugiej strony minimalnie bardziej korzystny bilans pozostałych przychodów i kosztów operacyjnych otrzymujemy wynik EBIT na poziomie 15,2 mln zł (+19 proc. r/r). Zestawiając to z przywołaną na początku 28-procentową dynamiką sprzedaży, widać jak bardzo została ona roztrwoniona.

EBIT rośnie, ale zysk netto spada

Na tle mimo wszystko mocno rosnącego EBIT, zysk netto, który w II kw.’17 wyniósł 9,9 mln zł (-9 proc r/r; -1,5 proc. kw/kw), wypada szokująco źle. Co się stało? Gdzie brakuje około 3 mln zł, które odpowiadałyby 19 proc. dynamice z poziomu operacyjnego?
W podatkach znajdziemy jedynie 100tys. zł (wzrost efektywnej stopy z 19% do 21%). Reszta musi się kryć w działalności finansowej. 2 mln zł to wyższe koszty finansowe, 1,3mln zł to niższe przychody finansowe. Odpowiadają za to dwie podobnie brzmiące pozycje z not 7 i 8 sprawozdania:



Powyższe dane odnoszą się co prawda do całego półrocza, ale sytuacja w samym drugim kwartale jest analogiczna. Jest to efekt aktualizacji wyceny oraz realizacji przez spółkę kontraktów terminowych typu forward w walucie obcej. W przeciwieństwie do roku ubiegłego, w tym roku bilans tych operacji wypadł zdecydowanie negatywnie.

Zysk netto na akcję mocno w dół

Spółka Autopartner przeżywa okres bardzo dynamicznego rozwoju, do którego potrzebne jest znaczące finansowanie. Jednym ze środków wybranych przez kierownictwo, a zarazem właścicieli spółki, była emisja akcji. W 2017r odbyły się dwie emisje: serii I oraz J. Pierwsza z nich nie miała akurat bezpośredniego celu dokapitalizowania spółki, ale była elementem programu motywacyjnego dla kadry zarządzającej. W jej ramach w kwietniu ’17 objęto 900 tys. sztuk akcji po 1,98 zł, za wniesione wkłady pieniężne w wysokości 1,782 mln zł. W tym czasie giełdowy kurs Autopartnera wynosił około 5 zł. Druga emisja, która odbyła się w czerwcu br., skierowana była wyłącznie do prezesa spółki, Pana Aleksandra Góreckiego, który za 56,595 mln zł objął 11,55 mln sztuk akcji serii J (4,9 zł/akcję).
W efekcie emisji, kwartalny zysk netto na akcję spadł z 0,092 do 0,076 zł/akcję, czyli o 17 proc. r/r.

Duże zapasy konieczne do dalszego rozwoju sieci

Wraz z rozwojem działalności rośnie suma bilansowa spółki. Kolejno otwierane nowe filie i warsztaty powiększają wartość rzeczowych aktywów trwałych, ale największą składową majątku firmy stanowią zapasy. Ich wartość urosła w ciągu ostatniego roku do 306 mln zł, o 42,8 proc., czyli znacznie więcej, niż przychody. Na tym etapie jest to całkowicie zrozumiałe – nowe oddziały muszą zostać zatowarowane, musi także powstać dodatkowa rezerwa w magazynie centralnym. Cykl rotacji zapasów wyrażony w dniach wyniósł w ostatnich czterech kwartałach, aż 117 dni, o kilkanaście dni dłużej, niż w latach ubiegłych. Należy wziąć to pod uwagę np. przy ocenie wpływu zmian kursów walut na wyniki firmy.

Zadłużenie pod kontrolą

Po stronie pasywów należy zwrócić uwagę na zadłużenie odsetkowe spółki. Co prawda w ciągu całego roku wzrosło ono aż o 50 proc., ale od trzech kwartałów już nie rośnie, a względem wypracowywanego EBITDA, liczonego 12 miesięcy wstecz, maleje. Dług netto/EBITDA to obecnie jedynie 1,5, czyli niedużo. Wskaźnik ogólnego zadłużenia, obejmujący również zobowiązania handlowe, utrzymuje się na bezpiecznym poziomie około 0,5. Ta sytuacja nie byłaby możliwa bez emisji dodatkowych akcji, które ograniczyły skalę zaciągania nowych kredytów.

Warto również zwrócić uwagę, na strukturę zadłużenia. Aż 26 proc. to pożyczka „wewnętrzna” od osoby z zarządu spółki, czyli najprawdopodobniej samego prezesa. Jej oprocentowanie to 5 proc., czyli w obecnych warunkach bardzo uczciwie. Nie jest to więc wyciąganie kasy ze spółki, a daje dodatkowe poczucie bezpieczeństwa i zmniejsza ryzyko niewypłacalności.

(brak dokładnych danych kwartalnych z 2015r do policzenia Q1-Q2 2016r)

Emisja akcji finansuje działalność spółki

Obraz przepływów pieniężnych Autopartnera jest obrazem typowym dla spółki rozwijającej się i dużo inwestującej. Osiągany zysk netto konsumowany jest na zwiększenie kapitału obrotowego (głównie zapasy), na inwestycje w środki trwałe, a w ostatnim okresie widoczny także jest wypływ gotówki z powodu pechowych kontraktów terminowych, które w tym roku kosztowały spółkę 2 mln zł. Z drugiej strony kasa spółki została zasilona potężnym zastrzykiem gotówki z emisji akcji (w 2017r 58 mln zł). Wypłaty dywidend naturalnie brak.



„Skazani” na dynamiczny rozwój

Autopartner nie zwalnia tempa i coraz śmielej wychodzi za granicę. Do tego celu mają służyć oddziały założone w Czechach, na Łotwie i ostatnio w Rumunii. Potencjał rozwoju spółki, chociażby w odniesieniu do konkurenta - Intercars, z 10-krotnie wyższą sprzedażą, wydaje się nie mieć chwilowo ograniczeń. Pytanie jak zarząd poradzi sobie z dyscypliną kosztową oraz w jaki sposób będzie finansowany dalszy rozwój biznesu.
W chwili obecnej, przy wskaźniku dług netto/EBITDA=1,5, jest jeszcze duża przestrzeń do powiększania zadłużenia w bankach. Zakładając, że w kolejnych czterech kwartałach Autopartner utrzyma tempo wzrostu, co przełoży się na wypracowanie 68 mln zł EBITDA i spowoduje wydatki na większy kapitał obrotowy i capex równe około 120 mln zł, wtedy wskaźnik zadłużenia wyniesie nadal jedynie 2,35. Można więc wnioskować, że mniej więcej do końca przyszłego roku nie powinno być konieczności posiłkowania się emisją akcji. Nie oznacza to jednak, że taka będzie strategia zarządu.

Dość optymistyczna aktualna wycena

Patrząc po aktualnej wycenie, wydaje się, że rynek dość optymistycznie widzi kolejne kwartały spółki i zakłada dalsze dynamiczne wzrosty. W tej chwili, oczekiwania zawarte w kursie są na poziomie 60 mln zł zysku netto rocznie (kilkadziesiąt procent więcej, niż obecnie). Do tego dochodzi jeszcze ryzyko kolejnych emisji akcji, którego moim zdaniem nie można wykluczyć. Biorąc pod uwagę szybkie tempo wzrostu przychodów, osiągnięcie takich wyników nie powinno stanowić dla spółki problemu w perspektywie 2 lat, pod warunkiem, że zadziała wreszcie efekt dźwigni operacyjnej i koszty przestaną rosnąć w takim tempie.



>> Wyceny automatyczne są tutaj
>> Więcej analiz najnowszych raportów finansowych jest tutaj


Powyższa treść przez 120 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.

Akcjonariusze Auto Partnera znów się keszują


wiadomosci.stockwatch.pl/akcjo...

Podobna transakcja miała miejsce w kwietniu (10,7 proc.)
wiadomosci.stockwatch.pl/akcjo...

AUTOPARTNER - analiza techniczna na życzenie


Dwa dni temu obserwowaliśmy wybicie z 2-miesięcznego trendu bocznego, potwierdzone skokowo rosnącym wolumenem. Niestety, na razie nie ma większych powodów do radości, gdyż ten trend boczny był zaledwie fragmentem nadrzędnej tendencji spadkowej. Gracze penetrują lukę bessy, wolumen której nie powinien zbytnio przeszkadzać w jej domknięciu. Niemniej, dopóki notowania nie wydostaną się górą z kanału i nie pokonają oporu na poziomie 5,40 zł, nie ma co liczyć na zmianę sentymentu. Nie widać, niestety, akumulacji waloru, która mogłaby tworzyć podstawy do walki o skuteczne wybicie.

Na chwilę obecną wskaźniki wyprzedzające nie zapowiadają wyjścia górą z obszaru kanału, pozostaje więc uważna obserwacja. MACD przeciął poziom równowagi od dołu, co jest na dobrą sprawę jedynym pozytywnym sygnałem płyącym ze strony wskaźników technicznych.

kliknij, aby powiększyć

kliknij, aby powiększyć

Powyższa treść przez 21 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.

Gaz do dechy - omówienie sprawozdania finansowego Auto Partner po 4 kw. 2018 r.



Pierwszy rzut oka na poniższe wykresy pokazuje pozytywne tendencje: wartościowy wzrost sprzedaży, rosnące marży i zyskowności w zasadzie na każdym poziomie na pewno cieszą.



kliknij, aby powiększyć

Niewątpliwie trzeba ocenić bardzo pozytywnie wyniki czwartego kwartału, choć nie należy zapominać o bazie porównawczej. Wyniki ostatniego kwartału 2017 były dość słabe, a spółka tłumaczyła to takimi czynnikami jak ekspansja w nowych sektorach rynku, wyprzedaże sezonowe, początkowa strata na działalności nowo uruchomionej spółki w Czechach czy koszt zabezpieczeń walutowych (umocnienie polskiego złotego).

Sprzedaż w czwartym kwartale wzrosła o 22,3 proc., co nie jest żadnym zaskoczeniem biorąc pod uwagę raportowanie sprzedaży przez spółkę w ujęciu miesięcznym. Co ważne spółka wypracowała sporo wyższą marżę brutto na sprzedaży, która wyniosła 27,0 proc., czyli o 1.9 p.p. więcej niż rok wcześniej. Marża jest najwyższa w ujęciu procentowym w 2018 roku, co oczywiście cieszy, choć można zauważyć komentarz zarządu, który podkreśla wpływ rocznego rozliczenia bonusów od dostawców przewyższającego wcześniejsze szacunki spółki. To jest dość ciekawego, ponieważ ja raczej zakładałem, że wyższa marża była spowodowana niższymi akcjami wyprzedażowymi niż rok wcześniej.

W ujęciu wartościowym marża brutto na sprzedaży zwiększyła się o 19,1 mln zł, przede wszystkim dzięki dynamice sprzedaży (+13,5 mln zł) ale również wyższej marży procentowej (+5,6 mln zł). W efekcie dynamika marży handlowej wyniosła 31,6 proc., czyli o 9,3 p.p. więcej niż dynamika obrotu.

Na poziomie zysku na sprzedaży dynamika rośnie aż do ponad 91 proc., głównie dzięki kosztom sprzedaży i marketingu, które rosły wolniej (+17,8 proc.) niż obrót. Wzrost kosztów magazynowania oraz kosztów ogólnozakładowych był tylko trochę (+0,6 p.p.) szybszy od dynamiki przychodowej.

Dodatnie saldo na pozostałej działalności operacyjnej (+0,3 mln zł) w efekcie skutkuje zyskiem operacyjnym na poziomie 18,6 mln zł, czyli dwukrotnie wyższym niż cztery kwartały wcześniej. Gdy do tego dodamy jeszcze pozytywnie działającą zmianę na działalności finansowej (+1,5 mln zł – przede wszystkim efekt straty na kontraktach terminowe w roku ubiegłym) to na koniec otrzymujemy zysk przed opodatkowaniem na poziomie 17 mln zł, czyli o 173 proc. więcej r/r. Trochę większa różnica (+181 proc.) jest widoczna na poziomie zysku netto.

Przeanalizujmy teraz wyniki całego 2018 roku, aby zobaczyć czy tendencje zaobserwowane w czwartym kwartale były również obecnie w całym roku.



kliknij, aby powiększyć



kliknij, aby powiększyć

Sprzedaż w roku obrotowym wyniosła 1,155 mln zł i byłą wyższa o 26,2 proc. w porównaniu z rokiem 2017. Sprzedaż na rynku krajowym stanowiła niecałe 67 proc. całości obrotów i urosła o 16,2 proc. w porównaniu do roku poprzedniego. Z kolei dynamika sprzedaży zagranicznej na rynki UE wyniosła aż 60 proc., choć trzeba pamiętać, że w tym wypadku baza jest sporo niższa. Sprzedaż zagraniczna na rynki UE stanowi w chwili obecnej 31,1 proc. i jest to wzrost o 6,8 p.p w ciągu roku. Co warto podkreślić sprzedaż eksportowa realizowana jest poprzez dostawy bezpośrednio z magazynu centralnego. Autopartner utworzył w 2017 roku spółkę w Czechach i w zależności od jej wyników może zapaść decyzja o rozszerzeniu działalności na kolejnych rynkach zagranicznych. Oczywiście może to być kolejny driver do wzrostu sprzedaży, choć nie można zapominać o kosztach związanych ze zdobywaniem nowych rynków.

Marża brutto na sprzedaży wyniosła 26,6 proc. i była o 0,1 p.p. wyższa niż rok wcześniej. Gdy połączymy to jednak z rosnącą w całym roku sprzedażą to otrzymujemy masę marży brutto na sprzedaży wyższą r/r o prawie 65 mln zł. Koszty sprzedaży wzrosły o ponad 16 proc. i stanowiły 11,5 proc. całości sprzedaży, w porównaniu do 12,4 proc. rok wcześniej. Spadek tego wskaźnik a o 0,9 p.p. w istotny sposób wpłynął pozytywnie na rentowność sprzedaży, która wyniosła 7,2 proc. i była o 1,0 p.p. większa niż w 2017 roku. Taka sama różnica wystąpiła na poziomie zysku operacyjnego (7,0 vs 6,0 proc.).

Koszty magazynowania (w tym wypadku są to de facto koszty logistyki) wyniosły 73,2 mln zł i były wyższe o 27,0 proc. w porównaniu do tych poniesionych w 2017 roku. Zarząd tłumaczy, że głównym powodem wzrostu tych kosztów było otwarcie w trakcie roku 2017 centrum w Pruszkowie, zwiększenie w trakcie roku 2017 powierzchni magazynowej w magazynie centralnym w Bieruniu, otwarcie nowych filii oraz zmiana lokalizacji niektórych filii. Ja odczytuję taką informację jako potwierdzenie, że cały czas efektywność operacyjna tego nowego centrum nie jest idealna i istnieją tutaj możliwości optymalizacyjne.

Koszty finansowe w 2018 roku wyniosły tylko 7,2 mln zł, w porównaniu do 12,1 mln rok wcześniej, co przede wszystkim związane była z wysoką bazą roku 2017 (-5,2 mln zł straty na kontraktach terminowych). W powyższym efekcie zysk przed opodatkowaniem zwiększył się do poziomu 74,3 mln zł w porównaniu do 44,21 mln zł. To oznaczało dynamikę na poziomie ponad 68 proc. a także zbliżoną dynamikę na poziomie zyskowności netto, która wyniosła 5,1 proc.

Pomimo, że jest to spółka typowo handlowa, warto jednak zerknąć na strukturę kosztów rodzajowych.



kliknij, aby powiększyć

Spada udział w strukturze usług obcych, które w sporej części (około 45 proc.) składają się z kosztów transportu, a poza tym z kosztów marketingu, kosztów najmu oraz usług agencji pracy tymczasowej. Dodatkowo dość istotnie (0.4 p.p.) spadł udział kosztów pracowniczych. Oczywiście wartościowo koszty te wzrosły o 19,1 proc., co jest istotnie niższą dynamiką niż wzrost sprzedaży. Wzrost ten był zarówno spowodowany rosnącą liczbą zatrudnionych (+9,9 proc.) jak i wzrostem średniej płacy (+8,4 proc.). Biorąc pod uwagę makro-otoczenie (presja płacowa) to spółka dobrze radzi sobie z tymi kosztami. Oczywiście być może część z nich jest księgowana w usługach obcych, ale nie wydaje się aby to znacząco zmieniło obraz. Przy rosnącej sprzedaży oraz sprawnej logistyce i utrzymywaniu marży handlowej, widać, że dźwignia operacyjna jest pewnym remedium na rosnące koszty pracownicze.

Zapas to podstawa

Spółka dostarcza części zamienne bezpośrednio do warsztatów samochodowych na zamówienie złożone przez internet. Dwa duże centra logistyczne oraz siec kilkudziesięciu oddziałów, które również posiadają swoją powierzchnie magazynową wraz z siatką transportową umożliwiają dostawę do klienta końcowego z częstotliwością 3-5 razy dziennie. Już ten krótki opis modelu biznesowego sugeruje, że spółka musi posiadać na stanie olbrzymie ilości towarów (czyli części zamiennych). I tak jest w rzeczywistości, a zapasy na koniec 2018 roku wynosiły prawie 435 mln zł.
 




kliknij, aby powiększyć

Przypominam, że wskaźnik efektywności policzone są na danych uśrednionych z ostatnich 12 miesięcy (uśrednione poziomy składników kapitału obrotowego jak i sprzedaż czy koszt wytworzenia), a prawa oś dotyczy cyklu operacyjnego oraz konwersji gotówkowej. Pierwsze co się rzuca w oczy to dość wysoka rotacja zapasów na poziomie około 170 dni. To właśnie one głównie odpowiadają za dość wysoki, bo wynoszący 160 dni, cykl konwersji gotówki. Dla przypomnienia jest to okres, jaki upływa od momentu wypływu gotówki przeznaczonej na zakup towarów do momentu wpływu gotówki za sprzedane towary. Na giełdzie jest notowany konkurent Autopartnera – czyli InterCars, którego rotacja zapasów w dniach wynosi 130-140 dni, a więc jednak o około 20 proc. mniej.

Porównując dane r/r widzimy minimalną poprawę rotacji i spadek z 177 do 173 dni. Jednak jeśli cofniemy się o dwa lata wcześniej to zauważymy pogorszenie o 17 dni. Przy analizie rotacji zapasów, w szczególności w szybko rozwijających się spółkach handlowych w dodatku ze specyfiką sezonowości sprzedaży, trzeba być jednak ostrożnym. Pamiętać bowiem należy, że zapasy to takie aktywo, które jest kupowane pod przyszłe wydarzenia, czyli w tym wypadku pod przyszłą sprzedaż. Spółka w dalszym ciągłu dynamicznie rośnie, a jej sprzedaż w pierwszym kwartale była wyższa o prawie 28 proc. niż rok wcześniej. Prezes spółki jasno deklaruje, że wskaźnik rotacji zapasów w roku 2019 zapewne pozostanie na zbliżonych poziomach jak w roku 2018. Moim zdaniem, można to odczytywać jako przekonanie, że bardzo szeroka oferta części zamiennych stanowi jedną z przewag konkurencyjnych, a w związku z tym wysoka wartość zapasów jest po prostu tego kosztem. W każdym razie, w mojej ocenie, warto sprawdzić w kolejnych okresach jak będzie prezentowała się rotacja zapasów.

Ryzyko utraty wartości zapasów zostało również zaliczone przez audytora (Deloitte Audyt) do kluczowych spraw badania, co biorąc specyfikę biznesu oraz wartość zapasów oczywiście nie powinno dziwić. Opinia audytora nie zawierała żadnych zastrzeżeń ani też zwrócenia uwagi. Warto wspomnieć, że spółka posiada na dzień bilansowy odpis na zapasy w wartości 9,8 mln zł czyli o 1,0 mln mniej niż rok wcześniej.

W wypadku należności handlowych rotacja kształtuje się obecnie na poziomie 23 dni, choć kilka kwartałów temu była o kilka dni krótsza. To jednak co interesujące to sposób przedstawienia odpisu i wiekowania na należności. Autopartner zaprezentował wiekowanie, ale tylko odpisów na należności bez ich odniesienia do całości należności w tym przedziale wiekowym. Taki sposób prezentacji danych niestety uniemożliwia sformułowanie oceny o prawidłowości wysokości odpisu na należności. Saldo odpisu wyniosło 3,6 mln zł i było wyższe o 0,4 mln niż w roku poprzednim.

Zadłużenie akceptowalne, choć dużych dywidend nie będzie

Rentowność spółki na poziomie EBITDA sukcesywnie rośnie w wartościach nominalnych, przy dynamicznie rosnącej sprzedaży. Ten drugi czynnik skutkuje zwiększonym zapotrzebowaniem na kapitał obrotowy, który musi być w jakiś sposób sfinansowany. Zobaczmy zatem jak wygląda zdolność GK Autopartner do obsługi zadłużenia.



kliknij, aby powiększyć

Analiza powyższego wykresu w chwili obecnej nie daje powodów do niepokoju. Wskaźnik zadłużenia ogólnego na poziomie trochę poniżej 50 proc. reprezentuje akceptowalny poziom, w szczególności pamiętając o specyfice branży handlowej często finansującej się bardzo mocno kapitałem obcym. Wskaźnik obsługi zadłużenia spadł w porównaniu /r z poziomu 2,6 do 1,8, co jest informacją pozytywną oraz w miarę bezpieczną.

Spółka jest nadal w fazie dynamicznego rozwoju, a to oznacza, że na istotne dywidendy nie ma co liczyć. Zresztą do tego momentu wszystkie wypracowane zyski były zatrzymywane w spółce. Co prawda zarząd (a de facto dominujący akcjonariusz) ogłosił wypłatę dywidendy za rok 2018, ale jej wartość (0,02 zł na 1 akcję) ani też stopa dywidendy (poniżej 0,5 proc.) nie mogą powalać na kolana. Wydaje się, że wypłata dywidendy za rok 2018 jest bardziej manifestacją chęci dotrzymania pewnych zapowiedzi z IPO (dywidendy do 2017 nie będzie, ale potem tak), niż rzeczywistą „nagrodą” dla akcjonariuszy. Jeśli jednak spojrzymy na to z drugiej strony to zatrzymywanie większości zysków w spółce pozwoliło jej na harmonijny rozwój nieokupiony zbyt dużym zlewarowaniem czego efektem były rosnące zyski.


Podsumowanie i wycena rynkowa

Od 1 stycznia 2019 roku spółka wdroży MSSF 16 związany z innym sposobem wykazywania leasingów oraz praw do użytkowania aktywów.



kliknij, aby powiększyć

Podstawowa zmiana dotyczy rozpoznania w bilansie umów, które dotychczas były klasyfikowane jako najem, a jej wpływ (dodatni) na wynik EBITDA na rok 2019 spółka szacuje na około 7,6 mln zł w związku ze spadkiem kosztów najmu, a wzrostem kosztów najmu.

Spółka w zeszłym tygodniu ogłosiła program motywacyjny na lata 2019-2021 dla członków zarządu, który przewiduje wypłatę do max. 5,36 mln zł. Co istotne, program skierowany jest do 3 członków zarządu z wyłączeniem prezesa będącego jednocześnie dominującym akcjonariuszem w spółce. W pierwszej chwili kwota (porównując do zysków spółki i liczebności zarządu) może wydawać się niemała. Jeśli jednak weźmiemy pod uwagę, że jest to program 3 letni, zarząd w 2018 roku otrzymał łącznie 756 tys. zł, a program powiązany jest z zwiększaniem wartości spółki dla akcjonariuszy to wydaje się, że jest to rozwiązanie dość uczciwe. Wartość spółki dla akcjonariusza została zdefiniowana jako 8-krotność EBITDA plus gotówka netto, natomiast premia ma być kalkulowana jako przyrost wartość między okresami przemnożona razy 3,35 proc. Jedyne pytanie, które się tutaj nasuwa to o liczenie EBITDA, które ulegnie zmianie i porównywalność w tym zakresie.

Autopartner to spółka, która świadomie buduje swoją mocną pozycję na rynku „after market” w Polsce oraz dynamicznie zwiększa sprzedaż zagraniczną. Niewątpliwie spółce pomaga również otoczenie w postaci rosnącej od kilku lat liczby aut, zwiększonej siły nabywczej polskiego konsumenta (rosnąca średnia płaca, wydatki socjalne typu 500+) oraz dużej liczby samochodów sprowadzonych do Polski w ostatnich kwartałach.

Wskaźnik P/E wahał się w ostatnich 3 latach w przedziale 9-28, a w chwili obecnej wynosi około 11. Biorąc pod uwagę, że wzrosty sprzedaży cały czas są dość znaczne co do tej pory miało przełożenie na rosnące zyski, wycena może wydawać się obiecująca. Z kolei wycena wg. wskaźnika EV/EBITDA na poziomie prawie 8,6 wskazuje, że wycena może być w chwili obecnej optymalna. Jak zawsze najwięcej zależy od szacowania przyszłych wyników oraz tempa rozwoju. W chwili obecnej bazując na wycenie P/E można założyć, że albo rynek oczekuje jednak spowolnienia jeśli chodzi o tempo zwiększania wyników spółki, albo też nie docenia potencjału, który być może tkwi w spółce.



>> Wyceny automatyczne są tutaj
>> Więcej analiz najnowszych raportów finansowych jest tutaj

Powyższa treść przez 365 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.

AUTO PARTNER - analiza techniczna na życzenie


Krótko, bo nie ma o czym. Walor od przeszło roku porusza się wnętrzem szerokiego kanału wzrostowego i tak długo jak w nim pozostaje, tak długo nie ma powodu do niepokoju. Dzisiejsza luka bessy na chwilę obecna nie jest groźna, gdyż nie towarzyszy jej odchylenie wskaźnika FI.
Wskaźniki wyprzedzające nie dają odpowiedzi na pytanie czy dojdzie do opuszczenia kanału dołem, stąd pozostaje uważna obserwacja waloru, gdyż opuszczenie kanału będzie miało negatywne konsekwencje.


kliknij, aby powiększyć

Powyższa treść przez 21 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.

Kontrolowany poślizg - krótki komentarz do wyników sprzedaży AutoPartner Q2 2020 r.
[delay=365]

Spółka podała wyniki sprzedażowe za miesiąc czerwiec, więc można pokusić się o ocenę pierwszego półrocza.


kliknij, aby powiększyć



kliknij, aby powiększyć

Po słabych wynikach marca i wręcz złych kwietnia (choć trudno uznać, że niespodziewanych) kolejne dwa miesiące napawają delikatną nutką optymizmu. Sprzedaż w maju była na poziomie zeszłego roku, podczas gdy czerwcowe wyniki to już dynamika ponad 17-procentowa. Oczywiście nie należy popadać w samo zachwyt, ponieważ wciąż jest to dynamika zauważalnie niższa (ponad 6 p.p.) od tej zanotowanej w pierwszych dwóch miesiącach 2020 roku. A jak wiadomo spółka w ostatnich latach istotnie zwiększała liczbę swoich punktów sprzedażowych, więc należy oczekiwać i wymagać rosnącej sprzedaży w ujęciu absolutnym.

Gdy spojrzymy na sprzedażowe wyniki drugiego kwartału to widać, że rzutem na taśmę udało się uzyskać minimalnie wyższy obrót niż w roku poprzednim co jest zasługą, jak już wcześniej wspomniałem, dwucyfrowej dynamiki w ostatnim miesiącu kwartału. To oczywiście może napawać pewną nadzieją w stosunku do operacyjnych wyników drugiego kwartału. Nie należy mieć jednak daleko idących oczekiwań związanych z poprawą wyników r/r.

W pierwszym kwartale spółka osiągnęła sprzedaż o 13 proc. wyższą r/r, marża brutto na sprzedaży wzrosła o 12,0 proc., a jednak zysk operacyjny spadł o 11,4 proc. Ten ostatni spadek był efektem bardzo szybko rosnących (+21 proc.) kosztów sprzedaży i marketingu. Spółka tłumaczyła ten wzrost kosztów przede wszystkim poniesieniem w marcu 2020 r. kosztów operacyjnych (koszty utrzymania filii w Polsce, utrzymanie sił sprzedażowych) na poziomie podobnym co w zeszłych miesiącach, przy jednoczesnym spadku przychodów w ostatnim miesiącu I kwartału 2020 r.

Patrząc na wyniki drugiego kwartału 2019 roku (baza porównawcza) widzimy, że była wtedy dość niska marża brutto na sprzedaży (24,5 proc.). Gdybyśmy założyli, że spółka była w stanie sprzedawać po normalnej marży (przyjmijmy poziom 26 proc.) to może zyskać wartościowo nawet 7 mln zł w porównaniu do drugiego kwartału 2019 roku. Przy założeniu, że koszty sprzedaży, logistyki oraz zarządu sumarycznie nie wzrosną o więcej niż o 7 proc. (dynamika sprzedaży między drugim a pierwszym kwartałem 2020 roku) w porównaniu do pierwszego kwartału, to spółka powinna uzyskać zbliżony wynik operacyjny co w roku poprzednim. Oczywiście pewną niewiadomą pozostaje realność założenia o wysokości marży czy też inne wydarzenia (odpisy na należności, wsparcie państwa, etc.).

Podsumowując chciałbym zwrócić uwagę na jeden fakt, który miał miejsce. Raportując wyniki sprzedażowe w okresie marzec-maj zarząd podkreślał, że „bezpośredni wpływ miała aktualna sytuacja związana ze skutkami epidemii koronawirusa COVID-19”. Natomiast w miesiącu czerwcu taka wzmianka już się nie pojawiła. Jest to, w moim odczuciu, wyraźna sugestia, że sytuacja wraca do normy, co oczywiście powinno być dobrą wiadomością dla akcjonariuszy tej spółki.