X
Wiadomości StockWatch.pl
AD.bx ad0c
RSS

Obligacje zabezpieczone, ale czy bezpieczne?

Opublikowano: 2017-12-19 16:52:04

Statystycznie obligacje zabezpieczone przestają być obsługiwane cztery razy częściej niż niezabezpieczone papiery korporacyjne. Z czego wynika taki stan rzeczy?

Od początku 2013 r. do końca trzeciego kwartału 2017 r. emitenci obligacji korporacyjnych (wliczając banki i gminy) nie wykupiły papierów notowanych na Catalyst wartych 607,3 mln zł, z czego 53,6 proc. przypadło na obligacje zabezpieczone – wynika z obliczeń serwisu Obligacje.pl. Czy czyni to obligacje zabezpieczone bardziej ryzykownymi od niezabezpieczonych?

Ten pozorny paradoks potwierdzają inne statystyki. O ile średnie oprocentowanie obligacji (wliczając gminy i bankowe listy zastawne) wynosi aktualnie 5,08 proc., to w przypadku papierów zabezpieczonych jest to 6,39 proc., a niezabezpieczonych 4,86 proc. Po wykluczeniu papierów gmin i przede wszystkim banków, okaże się, że obligacje zabezpieczone oferują średnio 6,49 proc. odsetek wobec 5,06 proc. oferowanych przez papiery niezabezpieczone. Wyższe oprocentowanie nieodmiennie wiąże się z wyższym ryzykiem inwestycji, zatem z samego porównania średnich można sądzić, że emisje zabezpieczone wiążą się z wyższym ryzykiem.

Źródło: Obligacje.pl

Dla nieprzekonanych jeszcze jedna statystka. Spośród wszystkich obligacji zabezpieczonych, których termin zapadalności przypadał między początkiem 2013 r. i końcem trzeciego kwartału br., nie wykupiono 8,8 proc. obligacji. W przypadku niezabezpieczonych papierów było to 2,2 proc. – 75 proc. mniej.

Zabezpieczone, czyli ryzykowne?

Choć z powyższych statystyk można wysnuć wniosek, że zakup obligacji zabezpieczonych związany jest z wyższym ryzykiem niż niezabezpieczonych, to jednak jest on błędny.

Dodatkowe zabezpieczenia ustanawiane są w celu obniżenia ryzyka inwestycji w obligacje danego emitenta dzięki czemu zyskuje on możliwość zaoferowania niższego oprocentowania niż gdyby emitował obligacje bez zabezpieczenia. Dla emitentów ustanowienie zabezpieczenia stwarza możliwość zaoferowania niższego oprocentowania, a w niektórych przypadkach, gdy kondycja emitenta nie jest najlepsza, jest warunkiem objęcia jego obligacji przez inwestorów. Jeśli porównamy zabezpieczone i niezabezpieczone obligacje tego samego emitenta, które oferowane były w podobnych warunkach rynkowych, łatwo przekonamy się, że obligacjom zabezpieczonym przypisano niższe oprocentowanie (najłatwiej przekonać się o tym porównując obligacje deweloperów).

Tutaj pojawia się główna przyczyna rozbieżności w statystykach. O ile w przypadku emitentów o większym ryzyku dla inwestorów ustanowienie zabezpieczenia bywa warunkiem koniecznym dla powodzenia emisji, o tyle w przypadku największych i najbezpieczniejszych emitentów ustanowienie dodatkowych zabezpieczeń zwyczajnie bywa niepotrzebne. Samo ustanowienie zabezpieczenia nie jest w stanie zrekompensować wyższego ryzyka emitenta i to znajduje odzwierciedlenie w przeciętnie wyższym oprocentowaniu emisji zabezpieczonych.

Pamiętajmy jednak, aby nie stawiać znaku równości pomiędzy emisją zabezpieczoną, a bardziej ryzykownym emitentem. Przywołajmy bankowe listy zastawne (są to papiery zabezpieczone portfelem obsługiwanych prawidłowo kredytów hipotecznych), które pod względem oferowanego bezpieczeństwa stawiane są niekiedy nawet wyżej niż obligacje skarbowe, które natomiast zabezpieczone przecież nie są.

Błędy systemowe

Większość zabezpieczonych obligacji (ponad 91 proc.), które trafiły na Catalyst wykupiono bez problemów, a stanowiły one 22,5 proc. zapadających w omawianym okresie emisji. Możemy więc uznać, że 90 proc. emisji plasowanych było przez emitentów o odpowiednio dobrym standingu finansowym.

Nie uciekniemy jednak od faktu, że statystycznie obligacje zabezpieczone czterokrotnie częściej nie są wykupowane niż niezabezpieczone. Spójrzmy zatem na dalsze losy inwestora w przypadku zaistnienia tej niepożądanej sytuacji. Zaskakująco często w przypadku niewykupionych obligacji faktyczna wartość zabezpieczenia jest niższa niż deklarowana, o czym niestety inwestorzy przekonują się dopiero przy próbie egzekucji zabezpieczenia i zamiany go na gotówkę. Przekonują się wówczas także, że wartość przedmiotu zabezpieczenia jest tylko jednym z wielu problemów, które napotkają na ciernistej drodze dochodzenia swoich praw.

Pierwszą przeszkodą jest zwykle współpraca z administratorem zastawu, który ma działać w interesie obligatariuszy, ale opłacany jest przez emitenta obligacji. Gdy emitenta nie stać na obsługę obligacji zwykle przestaje go być stać także na administratora zastawu, który bez wynagrodzenia nie będzie działał, ani tym bardziej z własnych środków pokrywał wydatków sądowych. Emitent obligacji ma także prawo skorzystać z ochrony przed upadłością i wejść w postępowanie sanacyjne, które chroni go przez 12 miesięcy przed wierzycielami. Egzekucja z majątku – nawet zabezpieczającego obligacje czy inne wierzytelności – nie jest wówczas możliwa. Na koniec zaś, gdy ogłoszona zostanie upadłość danego emitenta może się okazać, że nie ma chętnych do zakupu przedmiotu zabezpieczenia, który przez lata postępowań sądowych stracił wartość (np. zapasy, których termin ważności minął), albo wręcz nigdy jej nie miał (np. poręczenie spółki w pełni zależnej od emitenta). Brakuje oficjalnych statystyk, ale spośród kilkudziesięciu upadłości emitentów oferujących zabezpieczone obligacje tylko kilka zakończyło się spłatą – i to tylko częściową – posiadaczy obligacji.

Wnioski

To nie zabezpieczenie obligacji tworzy ryzyko dla inwestora, ale raczej sama kondycja emitenta plus ewentualnie jakość oferowanego zabezpieczenia. Problemem wszystkich uczestników rynku jest egzekucja prawa w Polsce – gdyby reprezentowało ono interesy wierzycieli w większym stopniu (co oznacza szybkie orzeczenia sądów i równie sprawną licytację majątku upadających firm) wzrosłoby bezpieczeństwo transakcji.

W obecnej sytuacji inwestorom pozostaje skupianie się na jakości samych emitentów obligacji, zaś analiza wartości zabezpieczenia powinna być ostatnim z argumentów przemawiających za lub przeciwko inwestycji w konkretne papiery.

Raport przygotował: Michał Mordel, analityk Domu Maklerskiego Michael/Ström

StockWatch.pl wspiera inwestorów indywidualnych dostarczając m.in:

    - analizy raportów finansowych i prospektów emisyjnych spółek przygotowywane przez zawodowych, niezależnych finansistów,
    - moderowane forum użytkowników wolne od chamstwa i naganiania,
    - aktualne i zweryfikowane przez pracownika dane finansowe spółek,
    - narzędzia analizy fundamentalnej i technicznej.

>> Sprawdź z czego możesz korzystać za darmo i co oferujemy w Strefie Premium

TE ARTYKUŁY RÓWNIEŻ MOGĄ CIĘ ZAINTERESOWAĆ (aktualności, giełda, akcje)



Współpraca
Biuro Maklerskie Alior Bank Bossa PayU tradingview Szukam-Inwestora.com

Polub stronę na Facebooku