RANKPROGR [RNK]

Kolejna rekomendacja dla spółki "kupuj" tym razem od IDM z ceną docelową 15 pln !
Kurs rośnie już od dłuższego czasu i nie widać oznak słabnięcia wzrostów .Słaba strona tych wzrostów to niskie obroty co nie zachęca większego kapitału do wejścia .
Ale wszystko przed nami , zamknięcie obszaru luki spadkowej pow 11,40 pln otworzy możliwości wzrostu obrotów i kursu na poziom 15-16 pln a przy dobrych wynikach za III Q12 możliwe przebicie maxa w tym roku .

Rentowność EBITDA 93,4% ... u dewelopera ... a świstak siedzi i zawija w sreberka. Szkoda, że Rzepa nie dodała też rankingu na najbardziej kreatywnego księgowego.

Chodzi o to, że EBITDA wynika z przeszacowania nieruchomości, które budzi wątpliwości. Wspominała o tym Kasia w omówieniu. Widać to także w jednej z ostatnich transakcji, gdzie koszty sprzedaży były duże i zmniejszyły bilansową wartość nieruchomości, a tak naprawdę ona powinna wisieć z uwzględnieniem tych kosztów. Przez to pojawiają się wątpliwości co do wielkości i zasadności przeszacowań i bilansu. Taka rentowność przy nie małych przychodach jest po prostu nienormalna. Najczęściej nie dlatego, że spółka ma "taką" zdolność do pokazywania zysków, tylko dlatego, że coś zostało pokazane albo jednorazowo, albo niewiarygodnie. ECHO I GTC działają w tym samym sektorze. Zerknij jakie robią rentowności w dłuższym terminie.

Po dzisiejszym komunikacie o zwiększeniu zaangażowania w akcjonariacie spółki przez Noble Fund pomyślałem o większym , możliwym dealu na RNK .
Kontrolującym Noble jest L.Czarnecki przez swoje spółki zależne , który jednocześnie kontroluje wrocławskiego dewelopera LC , może mają ochotę na przejęcie biznesu Mroczki albo chociaż kontrolowanie i przyglądanie się działaniom spółki ?
Dziwne że jedynym fundem zaangażowanym w RNK jest Noble ?
Obie spółki ładnie się uzupełniają LC - mieszkaniówka , RNK - komercyjne .
Dodatkowo RNK jest właścicielem ogromnych terenów we Wrocławiu , co może dodatkowo wskazywać na wspólne zainteresowania .No i jest z Legnicy .
Podkreślam że to jest tylko hipoteza , a nie fakty .

W opisie spolki na stronie analizy fundamentalnej jest takie zdanie:



Czy mozna ten opis uatkualnic?

Omówienie sprawozdania GK Rank Progress S.A. za 2012 r.

Spółka niestety jest dość niewdzięczna do analizy i tak naprawdę trudno wyznaczyć przedział wartości wewnętrznej. Dzieje się tak zarówno przez czynniki zewnętrzne jaki i wewnętrzne decyzje prezentacyjne. Same wyniki nie są aż tak bardzo istotne, a właściwie nie wiele mówią inwestorowi bez odpowiedniego pryzmatu postrzegania.

Rank działa w segmencie nieruchomości komercyjnych. Buduje centra, pasaże handlowe i prowadzi w nich wynajem powierzchni handlowych lub odsprzedaje kolejnym inwestorom. Dodatkowo zdarza się prowadzić działalność stricte deweloperską, czyli prowadzić komercyjne projekty deweloperskie na zlecenie, jak też skupować na rzecz podmiotów zewnętrznych grunty w celu budowy na nich obiektów komercyjnych. Działalność w segmencie mieszkaniowym jest w tej chwili nie istotna.

W przychodach mamy raportowaną sprzedaż powierzchni handlowej i gruntów. W kosztach operacyjnych także koszty związane ze sprzedażą nieruchomości(choć nie ma przychodów z tego tytułu) i koszty ogólne. Najniższy poziom rentowności nie do końca pozwala ocenić wynik, ponieważ do pewnego stopnia jest on zaburzony przez wpływ sprzedaży nieruchomości(konkretnie te koszty, których nie da się skapitalizować na wartości)

W przypadku sprzedaży nieruchomości nie mamy z tego tytułu przychodów... a jedynie zysk dotyczący przeszacowania wartości(tak jak przy sprzedaży rzeczowych aktywów trwałych) i to najczęściej wykazywany we wcześniejszych okresach sprawozdawczych. Za powtarzalną część biznesu można uznać najem, ale nie mamy stricte wyniku tylko tej aktywności spółki. Z tego powodu, a także dużej nieregularności sprzedaży nieruchomości lepiej do spółki podejść od strony majątkowej.

Jak wspomniałem spółka prezentuje nieruchomości inwestycyjne w wartości godziwej, która jest pochodną wyceny dochodowej danej nieruchomości. Wpływ na nią mają wielkości czynszów, które płacone są przez wynajmujących w Euro, stopnia wynajęcia danej nieruchomości jak też rynkowych stóp kapitalizacji, czyli yeldów. Wartość nieruchomości wyrażona w złotówce rośnie wraz ze wzrostem czynszów, kursu Euro, czy zajętości, ale największe zmiany mamy podczas realizacji. Jeszcze przed wbiciem pierwszej łopaty zawierane są umowy przyszłych najmów. Dopiero po osiągnięciu pewnego stopnia wynajęcia spółka dostaje finansowanie z banku i wraz z postępem prac budowlanych i także wynajętej powierzchni zaczyna pokazywać przeszacowania wartości. Krótko mówiąc zanim możliwa jest sprzedaż z takiego obiektu to pokazywany jest już zysk. Jest to działanie tak naprawdę nieco wyprzedzające w stosunku do tego co normalnie znamy, ale zezwalają na to zasady rachunkowości. Teoretycznie wartość godziwa powinna odwzorowywać możliwą do uzyskania wartość rynkową pomniejszoną o koszty potrzebne do doprowadzenia do sprzedaży. W idealnym przypadku w rachunku wyników samego aktu sprzedaży nie powinniśmy zobaczyć, a w bilansie nic się nie zmienić poza zamianą nieruchomości w taką samą kwotę należności albo gotówki. Tak się oczywiście nie dzieje, bo zachowując całą dobrą wolę ciężko jest precyzyjnie przewidzieć przyszłą cenę sprzedaży. (Oczywiście jest to dużo łatwiejsze, jeśli jeszcze na etapie budowy znajdziemy na tę nieruchomość kupca :), a tak się w przypadku spółki zdarza)
W tym miejscu dochodzimy do najważniejszego problemu, czyli wspomnianej wyceny.

Historia mówi, że w przypadku Ranka jest z tym różnie. Ceny ostatnio sprzedanych nieruchomości były dość daleko od wartości bilansowej:

kliknij, aby powiększyć

Jak widać z powyższej tabeli nieruchomości są przeszacowane o niecałe 10% i takie dyskonto rynkowe jest jak najbardziej uzasadnione. Można nawet pójść dalej i próbować wycenić samemu. Na temat nieruchomości w budowie mamy na razie małą wiedzę, ale te co pracują, albo pracowały możemy próbować wyceniać. Ostatnie transakcje, czyli Galeria Tęcza i umowa przedwstępna na Galerię Świdnicką wskazują na wysokie yeldy, wyższe niż zastosowała spółka a także Analitycy BGŹ



kliknij, aby powiększyć
ciemniejszym kolorem wyceny BGŻ

Oczywiście dane estymowane z raportów są opatrzone dużym błędem ze względu na krótki okres generowania przychodu przez Tęczę, który był podstawą do urocznienia wyniku. Można podejść jeszcze bardziej po „akcyjnemu” i jeszcze mniej subtelnie. Pracujące galerie wygenerowały około 20M zysku operacyjnego, w związku z czym warte są przy C/ZO=10 200 milionów zamiast bilansowych 440.

Z Galerią Świdnicką jest jeszcze jeden problem. Cena sprzedaży wskazuje, że albo obiekt jest wyceniony zbyt wysoko w księgach, albo sprzedawany zbyt tanio, a warto pamiętać, że nabywcą jest spółka powiązana z Prezesem Zarządu.

Na dzień bilansowy wartość nieruchomości inwestycyjnych stanowi 73% sumy bilansowej i 136% kapitału własnego. Oznacza to, że 10% rozbieżność w wycenie powoduje zmianę kapitału własnego o 13,6%. Nieruchomości, które mają pozwolenie na użytkowanie i prowadzą już działalność wyceniane są w bilansie na 440M, natomiast te będące w trakcie budowy na 182M. To jednak nie jedyne „miękkie” pozycje w bilansie. Spółka ma też nie pomijalne saldo zapasów i należności. Do tych ostatnich czepiać nie ma się czego, bo spółka w mojej opinii dość restrykcyjnie dokonuje odpisów, natomiast z nieruchomościami to może być różnie. Transakcje z zeszłego roku były z dodatnią marżą i to wcale nie taką małą, ale wiedzy na temat rynkowej wartości tego co zostało nie mamy.

Poziom zadłużenia spółki nie jest duży, a struktura finansowania może budzić pewne zastrzeżenia. Aktywa trwałe finansowane są kapitałem stałym. Należności handlowe pokrywają zobowiązania handlowe oraz pozostałe, co oznacza, że zapasy finansowane w 86% kredytami, a właściwie obligacjami krótkoterminowymi. Trudno oczekiwać, że spółka dokona ich całkowitej sprzedaży w ciągu roku jeśli większość to projekt deweloperski mieszkaniowy we wczesnej fazie. Z tego wniosek, że obligacje trzeba rolować,(co z resztą spółka czyni) albo sprzedać jakąś nieruchomość inwestycyjną.
Rankowi raczej utrata płynności w najbliższym czasie nie grozi.

Rynek wycenia spółkę dość nisko względem wartości kapitału własnego, co wydaje się mieć związek z dość agresywnymi wycenami nieruchomości. Pozostaje mi potwierdzić zdanie Kasi Stefańskiej, że nie jest to z pewnością ostrożna wycena, a w przypadku kłopotów ceny transakcyjna mogą istotnie odbiegać od wartości bilansowych. Jeśli do tego dołożymy nietransparentny sposób prezentacji danych, mało znanego audytora i dwuznaczną transakcję Świdnicy to nie ma co się dziwić wycenie rynkowej.



Powyższa treść przez 60 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.

Burzliwe NWZA 8 lipca i konflikt pomiędzy większościowymi akcjonariuszami w temacie wyboru RN czyli de facto władzy w spółce na najbliższe trzy lata !
Ciekawe jak wpłynie to na kurs w najbliższym czasie ?
Ponieważ różnice w głosach są minimalne może dojdzie do walki o przewagę w akcjonariacie lub też dotychczasowy przewodniczący RN A.Bartnicki odpuści i sprzeda swój pakiet ?
Wiele pytań , zapowiada się ciekawe lato w spółce .

Witam,

Czy mógłbym prosić o analizę bieżącego sprawozdania?

Omówienie sprawozdania finansowego GK Rank Progress SA po IV kwartale 2014r.

Rynek wycenia spółkę bardzo surowo – C/WK na poziomie 0,27. W poniższym omówieniu postaram się znaleźć możliwe przyczyny takiego stanu rzeczy i odpowiedzieć na pytanie, czy ta wycena się może zmienić.

Niestety GK Rank Progress zamknęła kolejny rok pod kreską. Choć spółka odnotowała wzrost przychodów z 44 do 63.7 mln to nie miało to zupełnie wpływu na wynik netto gdzie pojawiła się strata (59,7 mln) i to ponad pięciokrotnie większa niż w roku 2013.

Wzrost przychodów grupy dotyczy głównie części pochodzącej z najmu powierzchni (40,8 vs. 55,4), co w zasadzie nie może dziwić skoro CH Brama Pomoża i PH Pasaż Wiślany pracowały przez cały rok, a dodatkowo otwarto dwa nowe obiekty: PH Miejsce Piastowe i Pogodne Centrum w Oleśnicy. Rentowność obiektów handlowych pozostała na podobnym poziomie co w zeszłym roku – 57 proc., ale dzięki zwyżce masy przychodowej udało się poprawić wynik z najmu o 8,2 mln zł.


kliknij, aby powiększyć

To głównie dzięki niemu wynik na sprzedaży grupy odjechał od progu rentowności i zamknął się kwotą 12,7 mln zł. Po obciążeniu wyniku linią pozostałej działalności operacyjnej dostaniemy raptem 6 mln zł, w porównaniu do 4,5 mln straty przed rokiem. Można powiedzieć, że jest lepiej ale wciąż źle, (nawet jak wyjmiemy niegotówkowe odpisy na zapasach w kwocie 1,4 mln zł) jeśli zerkniemy na kapitał ponad miliarda złotych zaangażowany w działalność.

Wynik operacyjny nurkuje mocno pod wodę (ponad 20 mln) ze względu na wynik na nieruchomościach. Przypomnę, że w tym miejscu spółka raportuje zmianę wyceny oraz wynik na sprzedaży nieruchomości inwestycyjnych, także tych pozostających nadal w budowie. I to jest podstawowe miejsce gdzie rynek może się różnić w ocenie od spółki. Moim zdaniem spółka wycenia swoje nieruchomości bardzo agresywnie o czym świadczą straty przy sprzedaży. W roku 2012 sprzedano galerię Tęcza w Kaliszu na której strata wyniosła 14 mln zł, czyli o tyle cena sprzedaży była niższa od wartości bilansowej która wynosiła po kursie z dnia podpisania umowy 151 mln. W tym roku sprzedano nieukończoną jeszcze Galerię Piła, gdzie strata wyniosła ponad 16 mln. Pewne wyobrażenie o wycenach daje poniższa tabela, choć należy zaznaczyć, że dane za rok 2011 mają nieco inną politykę rachunkowości ( Od 2014 r. czyli z danymi porównawczymi za 2013r. na wartość odnoszone są wprost koszty komercjalizacji, a nie jak do tej pory trzymane w rozliczeniach międzyokresowych). Kolorem żółtym oznaczono rok w którym nieruchomość została oddana do użytkowania, pomarańczowym okres sprzedaży, natomiast na czerwono mamy wyceny nieruchomości w trakcie budowy:


kliknij, aby powiększyć

Proszę zwrócić uwagę, że w zasadzie podczas budowy, aż do momentu oddania do użytkowania mamy tylko wyceny w górę. To z resztą nie może dziwić, ponieważ w modelu DCF wraz z postępem komercjalizacji rośnie oczekiwany dochód będący podstawą do wyceny. Ponadto zwija się stopa dyskontowa co powoduje skracanie czasu do otrzymania pierwszych płatności. Po wybudowaniu wartość największych nieruchomości jednak w ostatnich latach spadała…

Wycena pracującej nieruchomości zależy od stopy kapitalizacji (yield), kursu EUR i poziomu NOI. Kurs Euro w roku 2013 i 2014 rósł, a według raportu jednej z największych światowych firm doradczych - Cushman & Wakefield stopy kapitalizacji nieruchomości handlowych pozostawały stabilne w ostatnich latach, a w ostatnim nawet spadły:


kliknij, aby powiększyć
http://www.cushmanwakefield.com/~/media/reports/poland/MARKETBEAT_SPRING_2015_EN_PL.pdf
Zatem można sądzić, że spadki wartości nieruchomości wynikają ze spadku oczekiwanego NOI. Owszem w dużych miastach nasycenie powierzchnią jest naprawdę duże, ale nie jest to zjawisko nowe. Wydaje się, że spółka znacznie przeszacowuje właśnie wielkość czynszy możliwych do osiągnięcia, a to stawia pod względem zapytania kluczową kompetencję dewelopera, czyli dobór lokalizacji…

O agresywności wycen świadczy także ostatnia sprzedaż nieruchomości w Pile. Zgodnie z umową sprzedaży spółka otrzyma 40 proc. różnicy wartości pomiędzy zapłaconą przez nabywcę ceną, a wartością rynkową po 2 latach od transakcji, najpewniej ustaloną przez rzeczoznawcę. Problem w tym, że choć płatność jest warunkowa, to spółka jej efekt już ujęła w wycenie. Widać to choćby w nocie (nr 23) dotyczącej nieruchomości, gdzie sprzedaż zmniejszyła bilansową wartość o ponad 94 mln zł.

Warto zerknąć do listu Prezesa do akcjonariuszy:

Krótko mówiąc Prezes sugeruje, że straty wykazane w sprawozdaniu są czysto księgowe(niegotówkowe), a faktycznie to jest zysk… Proszę teraz zerknąć do tabeli z nieruchomościami i zsumować przeszacowania dla Piły… Owszem spółka zarobiła na czysto około 6 mln zł, ale zarobek ten dotyczy całego okresu inwestycyjnego, a ponadto wcześniej wykazywane przeszacowania w większości nie miały racji bytu… Z tego powodu nie może dziwić, że inwestorzy patrzą na Rank Progress spod byka.

Teoretycznie dobrze wyglądają przepływy operacyjne. Spółka zaraportowała prawie 27 mln gotówki. Problem w tym, że jak wyjmiemy z wyniku zmianę kapitału obrotowego (należności, zapasy i zobowiązania) to dostaniemy około 8 mln zł. Analiza poszczególnych pozycji zobowiązań i należności prowadzi do wniosku, że zmiana kapitału obrotowego wynika w głównej mierze ze wzrostu zobowiązań VAT – sprzedaż nieruchomości w grupie pomiędzy spółkami.

Gotówki w spółce jest więcej ale co ważniejsze jej generowany poziom jest zbyt niski przy obecnym poziomie zadłużenia aby nie martwić się o płynność. Grupa posiada ponad 530 mln zobowiązań odsetkowych, w związku z czym przepływy operacyjne starczają ledwo na pokrycie odsetek. W ciągu ostatnich dwóch lat stosunek długu netto do kapitału własnego wzrósł z 0,77 do poziomu 1,34 natomiast wyniki spółki niestety się nie poprawiły.

Szansa na wzrost kursu wydaje się sprzedaż jakiegoś dużego projektu w cenach zbliżonych do bilansowych. Spółka obiecuje wyjścia z projektów od roku, ale na razie efekt jest mizerny. Co gorsza w 2014 znacząco spadała wartość transakcji na rynku handlowym, co wyjścia z realizowanych projektów wcale nie ułatwia.


>> Wyceny automatyczne są tutaj
>> Więcej analiz najnowszych raportów finansowych jest tutaj

Powyższa treść przez 120 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.

Spółka ma zadatki, bo może być jej ciężko rolować zadłużenie. Mimo wszystko jakieś tam kredyty udało jej się zrolować w tym roku, ale nie zmienia to faktu, że wisi nad spółką 180 mln zł wymagalnego w ciągu roku zadłużenia. Wynik generowany na podstawowej działalności bez przeszacowań wartości nieruchomości nie starcza na pokrycie odsetek, a dźwignia finansowa jest dość wysoka. Wydaje się, że Rank Progress musi sprzedać część nieruchomości o czym z resztą pisze w raporcie. Jeśli to się uda, to pewnie zażegna część problemów. Jeśli nie sprzeda, to mogą nastąpić ewentualnie problemy z rolowaniem długu.