Ivo Norylsk

Witam wszystkich uczestników forum,

Obserwuję ZREMB od pewnego czasu. Technicznie wygląda fajnie. Fundamentalnie mimo wszystko chyba też. Spółka Matka prowadzi prostą i zrozumiałą działalność polegająca na projektowaniu i spawaniu konstrukcji stalowych. Sumując wartość umów na dostawę kontenerów można szacować jednostkowe przychody spółki na poziomie ok. 30 mln pln, a zysk netto za 2010 na poziomie ok. 2-3 mln pln. Ten fragment biznesu jest dosyć zdrowy.

Przejęte firmy też powinny mieć raczej przychody wyższe od uzyskanych w 2009 roku. Patrząc na kontrakty zawarte przez Hemex można szacować, że spółka wykaże co najmniej 50 mln pln przychodów za 2010. Navimor z uwagi na segment rynku w jakim działa (umacnianie nabrzeży) po minionej powodzi, na brak pracy też raczej nie będzie narzekać. Problemem może być rentowność samych kontraktów, chociaż dotyczas firmy wypracowywały niewlekie zyski.

Ile jest warta Spółka? Sadzę, że w długim terminie, po restrukturyzacji spółek zależnych, grupa spokojnie może generować ok. 7 mln pln rocznie dla akcjonariuszy (po odjęciu już zysków mniejszości). Jeśli tak by się stało to przy dyskoncie 12% grupa ZREMB byłaby warta ok. 58 mln pln, czyli 1,85 pln na 1 akcję. Pewnie dlatego kurs wzrósł z 0,80 pln do ponad 1,00 pln.

Co będzie dalej zależy od wyników w sprawozdaniach za kolejne kwartały, ogólnej koniunktury na GPW oraz (z uwagi na bardzo niewielki wolumen akcji w obrocie) od ewentualnych ataków spekulantów.

Pozdrawiam.

Witam,

08.06. Warszawa (PAP) - Analitycy Biura Maklerskiego Banku BPH w raporcie z 8 czerwca wydali rekomendację "akumuluj" dla akcji Ambry i określili cenę docelową dla tych papierów na 8,39 zł za sztukę.

www.bm.bph.pl/komentarze/rekom...

Pozdrawiam.

Witam,

Właśnie wystartował seriws internetowy Ambry: http://www.winezja.pl - wina z najlepszej strony, w ramach którego oferowane są wina z segementu finewine.

Zamówione wina dostarczane są w fajnym kartonowym opakowaniu przez kuriera w garniturze i muszce.

Pozdrawiam.

W poprzednich kilku latach rynek wina wartościowo rósł w Polsce od 10% do 20% rocznie. Biorąc pod uwagę, że Polacy spożywają ciągle zdecydowanie mniej wina niż inni mieszkańcy Europy, to o zbyt towarów przez Ambrę raczej bym się nie martwił.

Produkty są raczej zróżnicowane. Wina z górnej półki stanowią obecnie tylko fragment przychodów, których większość jest generowana na produktach masowych jak Dorato, Cin-cin, Ciociosan, Fresco itp. (nic im nie ujmując).

Co do przewartościowania - to w mojej ocenie jedna z najtańszych firmn na GWP. Dodatkowo posiada jeszcze w Bukareszcie działkę do sprzedania o powierzchni ok. 22.000 m2 i wartości rynkowej ok. 100 mln zł.

Co do spłaty kredytu to nie rozumiem w czym problem?

Pozdrawiam.

Spółka matka osiągnęła właśnie nowy szczyt. Często wyprzedza to zmiany w Poslce. Czy tak będzie tym razem?

link

Cześć anty_teresa,

Widzę, że pracujesz na okrągło ;)

Co do marży, w swoich projekcjach finansowych posługuję się marżą ze sprzedaży, wyliczoną w odniesieniu do przychodów ze sprzedaży netto (po wyłączeniu już podatku akcyzowego i opłat handlowych, które łącznie stanowią 20% przychodów brutto). Wybacz że tego nie napisałem odpowiednio wcześniej, co zapewne zmusiło Cię do niezłego „zmóżdzania” się jak mi wyszła marża 34%.

Co do wpływu kursu EURO na wyniki spółki, to zgodnie z podaną publicznie informacją przez dyrektora finansowego, Ambra jest importerem netto na kwotę ok. 20 mln EURO rocznie. Przy umocnieniu złotego o 5% w skali roku daje to poprawę wyniku brutto o 4 mln pln.

Wzrostu kosztów kredytów raczej bym się nie spodziewał, zważywszy na optymalizację asortymentu i mniejsze zapotrzebowanie na kapitał obrotowy. Biorąc pod uwagę wolne moce produkcyjne amortyzacja raczej też będzie niższa. Koszty osobowe w tym roku też powinny być istotnie mniejsze, chociaż w przyszłym już mogą rosnąć.

Co do kosztów surowca (sok i miąższ winogronowy, markowe wina) oraz opakowań, to w obliczu recesji w Europie, sądzę że ceny nie tylko będą stabilne ale nawet będzie można dostać jakiś rabacik ;)

Dodam jeszcze, że posługiwanie się P/E w celu wyceny firmy od mnie nie przemawia.
Spójrz proszę lepiej w jakim stopniu w ciągu najbliższych kwartałów zmieni się zysk EBIT, który stanowi podstawę przy wycenie firm. W 2008/2009 było to 21 mln pln a w tym roku powinno być ok. 42 mln pln.

Jak bym nie liczył, Spółka w mojej ocenie jest wyceniana zbyt nisko, chociaż jak dobrze obydwaj wiemy, wycena to kwestia założeń i wiary w pomyślne perspektywy rozwoju.


Pozdrawiam.

Cześć anty_teresa,

Dzięki za merytoryczną dyskusję.

Po pierwszę - będę się upierał przy swoich wyliczeniach i prognozie zysku netto dla akcjonariuszy (po odjęciu już udziałów mniejszości) za rok 2009/2010 w wysokości 20 mln pln (w tym 1Q ‘2010 minus 2,5 mln pln, 2Q ‘2010 minus 0,5) aż do opublikowania raportu za 2Q '2010.

Aktualnie, w wyniku restrukturyzacji spółek w Czechach oraz w Rumunii, Ambra obniżyła znacząco koszty osobowe (w Czechach i na Słowacji zatrudnienie spadło o ok. 90 osób). Spadły też koszty marketingu i dystrybucji, oraz amortyzacja. Wzraz ze spłatą zadłużenia zmniejszono koszty odsetek. Dodatkowo w tym roku nie będzie już kosztów związanych z aktualizacją wartości zamkniętego zakładu w Czechach w kwocie 2,7 mln pln, który został wykazany w 2Q '2009. Po za tym obecie kurs EURO jest dla Spółki korzystny.

Po drugie - doskonale wiem jaką spółka realizuje marże na sprzedaży. Może nie precyzyjne się wyraziłem. Pisząc o 50-ciu procentach miałem jedynie na myśli, że z powodzeniem Ambra oferuje prodykty na których osiąga tak wysokie a nawet wyże marże (np. w segmencie fine wines). Oczywiście średnia marża jest niższa i wynosi po kosztach reklamy, marketingu, dystrybucji i prowizji dla pośredników ok. 34%, co według mnie i tak jest dużo.

Po trzecie - zgadzam się, że po wprowadzonych podwyżkach, Ambra wyczerpała już możliwość dalszego podnoszenia cen na oferowane wyroby, w swojej prognozie rachunku wyników nie zakładam zatem zwiększania marży na sprzedaży.

Po czwarte - odnosząc się do wątpliowości czy przy niewielkim wzroście sprzedaży możliwy jest taki skok zysku netto, proszę abyś zwrócił uwagę, że przy w przypadku Ambry zwiekszenie sprzedaży o 7% (r/r) w praktyce oznacza wrost przychodów w roku 2010/2011 o ok. 28 mln pln. Przyjmując marżę na sprzedaży w wysokości 34% otrzymujemy dodatkowe 9,5 mln pln zysku brutto ze sprzedaży (po kosztach reklamy, marketingu, dystrybucji i prowizji dla pośredników). Biorąc pod uwagę, że spółka posiada wolne moce produkcyjne i nie musi zwiekszać zatrudnienia (w planie założyłem 4% wzrost płac), po zapłaceniu wyższego podatku, zysk netto dla akcjonariuszy wzrośnie o 5 mln złotych.

Po piąte - zgadzam się, że poziom wyceny w ogromnym stopniu zależy od przyjętego w metodzie DCF kosztu kapitału własnego. Dlaczego przyjmuję 12%? Bo taką stopę przyjmują też do wyceny Ambry analitycy z biur maklerskich i banków inwestycyjnych - BPH przyjmuje 11,75%, a chłopaki z Erste 12,2%. Swoją drogą sprawdziłem wycenę Ambry przy stopie 15% i wyszło mi 10,50 pln za akcję.

Wszysko co piszę to oczywiście wyłącznie moje opinie, do których każdy ma prawo mieć własne zadanie. Podawne wyceny nie stanowią rekomendacji zakupu ani sprzedaży akcji.

Miło było pogadać.

Pozdrawiam.

Witam,

Z zasady staram się nie udzielać na forach, aby nie ulegać zbiorowemu szaleństwu. Tym razem jednak nie mogę się powstrzymać, bowiem Ambra to jedna z moich ulubionych spółek.

Sądzę, że wyniki za 4Q ‘2009 były całkiem niezłe. Osobiście szacowałem zysk netto dla akcjonariuszy (po odjęciu już zysków mniejszości) na poziomie ok. 19,5 mln pln, zatem raczej jestem zadowolony. Tak czy inaczej Ambra wydaje mi się bardzo atrakcyjna.

Przed dokonaniem zakupu jakiejkolwiek firmy zawsze robię projekcję rachunku wyników i elementów bilansu dla danej spółki w excelu na najbliższe 8 kwartałów oraz na kolejne 3 lata. W przypadku Ambry konieczne było zrobienie niestety osobno planów dla spółek w Polsce, Czechach i Słowacji oraz w Rumunii. Na tej podstawie sporządziłem skonsolidowany rachunek wyników i przeprowadziłem własną wycenę spółki metodą DCF.

Według moich własnych wyliczeń zysk netto Ambry dla akcjonariuszy (po odjęciu już udziałów mniejszości) za cały rok 2009/2010 powinien wynieść ok. 20 mln pln (w tym 1Q ‘2010 minus 2,5 mln pln, 2Q ‘2010 minus 0,5) a zysk EBIT ok. 42 mln pln. Sądzę, że Prezes Ambry podając dziennikarzom w kuluarach po spotkaniu z inwestorami, prognozę zysku dla akcjonariuszy na poziomie „ponad 15 mln pln”, powiedział tak bowiem woli pokazać po zakończeniu roku obrotowego przekroczenie planu. Po za tym pewnie w wypowiedziach musi być spójny z planem (którego niestety nie znamy) zatwierdzonym przez Radę Nadzorczą.

Przyjmując założenia, że Europa powoli zacznie wychodzić z recesji, a kursy walutowe nie będą podlegały gwałtownym wahaniom (EURO ok. 4 pln), oraz że pozytywne tendencje w spożyciu wina w Polsce będą kontynuowane, można zakładać, że w kolejnych latach Ambrze uda się zwiększać sprzedaż na poziomie ok. 7 procent rocznie. W takiej sytuacji zysk netto dla akcjonariuszy powinien wynieść w kolejnych latach ok. 25 mln pln w 2010/2011 i ok. 30 mln pln w 2011/2012, a zysk EBIT odpowiednio 51 mln pln i 62 mln pln. Wyniki te nie uwzględniają ewentualnego zysku ze sprzedaży działki w Rumunii.

Zgodnie z moimi założeniami Ambra jest warta ok. 15 pln za akcję (przyjmując: koszt kapitału własnego 12%, WACC 9,1%, wzrost w przyszłości na poziomie inflacji - 3% rocznie). Przyjmując bardziej konserwatywne założenia i stosując nieco prostszy model wyceny, można założyć, że Ambra jest w stanie w dłuższym horyzoncie czasowym kreować ok. 25 mln zysku dla akcjonariuszy. Zgodnie z modelem wyceny, w którym wartość firmy = roczny zysk netto / (stopa dyskonta - stopa wzrostu zysku z tytułu inflacji). W takim przypadku wartość firmy wychodzi 25 mln pln / (12% - 3%) = 278 mln pln, co przy 25,2 mln akcji daje wycenę na poziomie 11,0 pln za akcję.

Jednocześnie trzeba zwrócić uwagę, że przyjmowane dyskonto dla wolnych do przepływów dla akcjonariuszy na poziomie 12% wydaje się dosyć duże, szczególnie biorąc pod uwagę rentowność polskich obligacji na poziomie 6% (co ciekawe oprocentowanie obligacji zagrożonej bankructwem Grecji też jest na poziomie 6%). Oczywiście stosując dyskonto na poziomie 10% wycena firmy będzie dużo wyższa i wyniesie w pierwszym modelu aż 20 pln, a w drugim modelu 14 pln na akcję.

Co ciekawe w Raporcie Analitycznym z 14 wrześnie 2009 biuro maklerskie Banku BPH wyceniło Ambrę na 6,34 pln za akcję (metodą porównawczą na 8,17 pln, a metodą DCF na 5,73), przyjmując zysk EBIT na poziomie 22 mln pln za rok 2009/2010, podczas gdy najprawdopodobniej wyniesie on ok. 40 mln pln. W takiej sytuacji nowa wycena powinna być dużo wyższa. (osobiście nie sądzę by panowie analitycy, znając wyniki za 4Q, chcieli przyznać się do błędu i albo wcale nie zrobią wyceny albo zaniżą prognozę i podadzą wycenę na poziomie 7,50-8,0 pln).

Tak czy inaczej wydaje mi się, że trudno na giełdzie znaleźć inną tak tanio wycenianą sensowną firmę.

Jest to oczywiście wyłącznie moja opinia i nie stanowi ona rekomendacji. Dużo zależy od przyjmowanych założeń i wiary w sukces firmy.

Dodatkowo sądzę, że Ambra mogłaby spodobać się Warren’owi Buffett’owi (który zresztą bardzo zawsze lubił spółki produkujące napoje i alkohole jak Coca-cola czy Guinness).

Wydaje się, że spełnia ona większość kryteriów stawianych przez niego przy wyborze właściwej inwestycji.

Po pierwsze Ambra prowadzi prostą i zrozumiałą działalność, pod drugie jest liderem w swojej branży z dużym udziałem w rynku, po trzecie działa w bardzo perspektywicznym i rozwojowym segmencie (w Polsce spożywa się dużo mniej wina niż w Niemczech, które są nam kulturowo najbliższe jeśli chodzi o model konsumpcji), po czwarte firma posiada kompetentny i racjonalnie działający Zarząd - nastawiony na tworzenie wartości dla akcjonariuszy, po piąte wartość firmy tworzona jest w głównej mierze przez wartości niematerialne i prawne, znaki towarowe, przyzwyczajenia klientów, wieloletnie kontakty z dostawcami, znajomość rynku oraz największą sieć sklepów a nie jest oparta wyłącznie na posiadanym majątku trwałym, wymagającym znaczących nakładów kapitałowych, po szóste w końcu marża zysku na sprzedaży jest bardzo wysoka (nawet do 50%), Jedyne do czego mógłby się Warren przyczepić to poziom zadłużenia (które zresztą w ostatnim roku zostało bardzo zredukowane) oraz nie najwyższa ostatnio stopa zwrotu z kapitału własnego (nad czym Spółka usilenie właśnie pracuje).

Pozdrawiam.