Omówienie wyników oraz sytuacji finansowej i rynkowej MAKOLAB S.A. (dalej MAKOLAB) za okres od 1 marca do 30 czerwca 2015 roku (sprawozdanie kwartalne) Akcje łódzkiego producenta oprogramowania od półtora roku dynamicznie zwyżkują. Ostatnie sprawozdanie finansowe również wywindowało kurs dość wysoko. W ramach analizy spróbuję określić na ile niewątpliwa poprawa wyników spółki może mieć trwały charakter.
Analiza sprawozdania finansowegoNa początek uwagi techniczne. MAKOLAB ma 2 spółki zależne (z czego jedną za granicą - w Wielkiej Brytanii) oraz spółkę stowarzyszoną w USA (48,6% udziałów) ale nie sporządza sprawozdania skonsolidowanego, z uwagi na nieznaczną skalę ich działalności.
Dodatkowo trzeba zwrócić uwagę, na pewien bałagan w ostatnim sprawozdaniu. Dane na początek 2 kwartału 2014 pokrywają się z danymi na koniec tego kwartału. Nie są one spójne z danymi oryginalnie raportowanymi rok wcześniej. W tej sprawie została wystosowana do spółki prośba o wyjaśnienie.
kliknij, aby powiększyćPrzychody spółki dynamicznie rosną od 2013 roku. W raportowanym kwartale spółka pokazała przychody o prawie 50% wyższe niż rok wcześniej. Podobna dynamika jest widoczna również w odniesieniu do całego ostatniego półrocza (+47%). Większość przychodów MAKOLAB pochodzi z eksportu (80%). Przychody ze sprzedaży w kraju spadły, co zdaniem zarządu spółki nie stanowi zagrożenia, a dodatkowo było spowodowane transakcjami jednorazowymi.
Do pozytywnych tendencji w przychodach trzeba dodać również poprawę marż. Rentowność na poziomie EBITDA wzrosła do 22,6% w ostatnim półroczu, w porównaniu do 14,2% rok wcześniej. Podobne tendencje widać również na poziomie zysku netto. Rentowność wzrosła z 9,5% do 15,9%
kliknij, aby powiększyćPorównanie poszczególnych poziomów rachunku wyników potwierdza, że póki co wyniki w 2015 roku są wyraźnie lepsze pod każdym względem. W spółce niewiele się dzieje na poziomie kosztów i przychodów finansowych oraz tzw. pozostałej działalności. To pozytywna informacja, która pozwala na traktowanie całości zysku jako wypracowany na podstawowej działalności.
kliknij, aby powiększyćZarządzanie kapitałem obrotowym wygląda stabilnie. Cykl konwersji gotówki spółki waha się w granicach 40-50 dni. Stan kapitału obrotowego oscyluje w granicach 11-20% rocznej sprzedaży, co przy osiąganym poziomie marż jest akceptowalną wartością.
Kapitał obrotowy netto odzwierciedla nakłady poniesione przez MAKOLAB na realizowane projekty do momenty zapłaty faktury. Spółka nie stosuje zasad rachunkowości związanych z rozliczaniem przychodów na podstawie stanu zaawansowania prac, co czasami może utrudniać rzetelną ocenę spółki. Przychód jest naliczany w momencie wystawienia faktury.
Struktura należności może budzić wątpliwości co do ich spłacalności. Wracając jeszcze do danych na koniec 2014 roku wskazywanych w poprzednim omówieniu z 5,7 mln zł należności handlowych nieprzeterminowane było jedynie 2,7 mln zł. Warto jednak zwrócić uwagę, że z tych 3,0 mln zł niezapłaconych należności 1,7 mln zł było przeterminowane o mniej niż miesiąc, a 0,9 mln zł mieściło się między 1 a 3 miesiącami. Być może były to jedynie przejściowe problemy i zostały rozwiązane. Warto zwrócić uwagę, że stan należności na koniec 1 kwartału 2015 spadł dość wyraźnie - do 4,2 mln zł, co mogłoby potwierdzać taki scenariusz.
kliknij, aby powiększyćNa powyższym wykresie są przedstawione przepływy w ujęciu za poprzednie 12 miesięcy na koniec każdego okresu. Widać, że MAKOLAB generuje regularnie gotówkę z działalności operacyjnej. Wielkość przepływów operacyjnych jest wprawdzie niższa niż raportowane zyski, ale w sytuacji rosnących przychodów można to wytłumaczyć inwestycjami w kapitał obrotowy.
Inwestycje w spółce mają minimalny charakter, co wynika ze specyfiki działalności. MAKOLAB do prowadzenia działalności potrzebuje jedynie odpowiednio wykwalifikowanych pracowników (których nie widać w bilansie) oraz stosunkowo mało kosztownych komputerów i serwerów. Częstym zwyczajem jest, że za licencje wiodących i zaawansowanych technologii informatycznych płaci dopiero ostateczny użytkownik, a dostawca oprogramowania korzysta z bezpłatnych licencji deweloperskich.
kliknij, aby powiększyć
kliknij, aby powiększyćPo stronie aktywów główne pozycje to środki pieniężne (42% na 30 czerwca 2015) oraz należności (49%). Majątku trwałego jest bardzo niewiele (niecały 1 mln zł). Taka struktura majątku jest typowa dla firm informatycznych, przynajmniej do momentu kiedy spółka nie zacznie przejmować innych przedsiębiorstw i w bilansie nie pojawi się tzw. goodwill ("wartość firmy"). MAKOLAB nie dokonywał do tej pory przejęć, więc struktura aktywów jest bardzo jasna. Pozostają jedynie wątpliwości co do przeterminowanych należności.
Po stronie pasywów dominują kapitały własne, pochodzące głównie z wypracowanych w poprzednich latach zysków. Okresowo pojawiają się krótkoterminowe kredyty, służące finansowaniu krótkoterminowych potrzeb operacyjnych.
Posiadanie dużych środków finansowych należy ocenić pozytywnie - wpływa to pozytywnie na płynność spółki i zmniejsza ryzyko problemów operacyjnych. Pozytywną ocenę potwierdza ranking Altmana - od dawna plasuje się on na najwyższym możliwym poziomie AAA.
Warto jednak pamiętać, że w przypadku oceny firmy o takim profilu kluczowa jest jej zdolność do generowania przychodów i dochodów, czego na podstawie samego bilansu nie da się ocenić.
PodsumowanieZ całą pewnością można powtórzyć to co przewijało się w toku analizy sprawozdania finansowego. MAKOLAB w ostatnich okresach mocno rozwija swoją działalność i pokazuje bardzo dobre wyniki sprzedażowe. Na uznanie zwłaszcza zasługuje towarzyszący temu wzrost rentowności, co pozwoliło na wypracowanie wyraźnie lepszych zysków.
Jeśli te tendencje będą się utrzymywać to wyniki mogą się w dalszym ciągu poprawiać. Spółka działa na dynamicznie rozwijającym się rynku i oferuje produkty o dość uniwersalnym charakterze. Dodatkowo koncentracja na eksporcie pozwala na pozyskiwanie klientów z dużo większymi budżetami i osiąganie wyższej rentowności. Portfolio produktów jest dość szerokie, choć można domniemywać, że głównym klientem spółki jest Renault, dla którego MAKOLAB dostarcza platformę internetową.
Łyżką dziegciu w tej beczce miodu pozostaje kwestia przeterminowanych należności. Do spółki zostało wysłane w tej sprawie pytanie i być może uda się to wyjaśnić.
MAKOLAB mocno akcentuje fakt prowadzenia badań rozwojowych w obszarze sieci semantycznych, co niewątpliwie brzmi bardzo uczenie i nowocześnie. Trudno ocenić, czy i jakie może to mieć bezpośrednie przełożenie na sprzedaż. Ja to odbieram bardziej jako element PR-u i budowy wizerunku firmy innowacyjnej, zwłaszcza, że sama firma ocenia działalność swojego amerykańskiego jak "prowadzoną na małą skalę" i jej nie konsoliduje.
Spółka zwiększyła wyraźnie zatrudnienie z 93 do 115 osób w ciągu ostatnich 12 miesięcy. Zapewne było to związane z rosnącymi przychodami i na szczęście nie stało na przeszkodzie do zwiększania marż.
Wskaźnik cena/zysk kształtuje się na niskim (czyli atrakcyjnym) poziomie 8,5. Zysk za ostatnie 12 miesięcy to 3,3 mln zł, z czego 1,7 mln zł zostało wypracowane już w tym roku. Ostatni kwartał roku dla spółki jest zazwyczaj najlepszy. Jeśli spółka w 3 kwartale poprawi wyniki w takim stopniu jak do tej pory w tym roku, to zyski za ostatnie 12 miesięcy powinny przekroczyć 4 mln zł, a wskaźnik cena/zysk spaść do około 7.
Wskaźnik cena/wartość księgowa jest na wysokim poziomie 3,6. W przypadku spółek informatycznych, które nie posiadają fizycznego majątku taka wartość nie jest czymś niespotykanym.
MAKOLAB konsekwentnie od kilku lat wypłaca dywidendę. Stopa dywidendy wynosi aktualnie 3,7% i jeśli spółka będzie dalej notować pozytywne wyniki, to można oczekiwać kontynuacji dotychczasowej polityki dywidendy.
MAKOLAB stara się powtórzyć sukces PGSOFT osiągnięty w latach 2008-2013 i jest na dobrej drodze do osiągnięcia tego celu. Zresztą spółka już ma za sobą historię imponujących wzrostów cen akcji w okresie od początku 2014 do teraz (+275%) , ale mimo tego nie wydaje się być na razie przewartościowana. Cały czas pozostaje szerokie pole do poprawy wyników, co w dłuższym okresie będzie warunkiem dalszego wzrostu notowań.
>> Wyceny automatyczne są tutaj>> Więcej analiz najnowszych raportów finansowych jest tutajPowyższa treść przez 120 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.