Omówienie sprawozdania za IV kwartał 2010r Stalprodukt S.A
Niestety to był kolejny słaby kwartał dla spółki. O ile jeszcze wzrost przychodów wygląda przyzwoicie, to już przyrost zysku bardzo źle. Stalprodukt zaraportował 444 miliony przychodów czyli 7,6% więcej niż w tym samym kwartale roku ubiegłego. Niestety marża brutto na sprzedaży spadła z 24% do 11,4, tym samym uniemożliwiając spółce osiągnięcie przyzwoitego wyniku. Zysk brutto na sprzedaży wyniósł 50,5 miliona i był dwukrotnie mniejszy od raportowanego przed rokiem.
Spółka osiąga przychody w zasadzie tylko w dwóch segmentach, blach elektrotechnicznych oraz kształtowników stalowych. Pierwszy z segmentów ma znacząco większą rentowność od drugiego. Zatem zysk brutto na sprzedaży zależy od udziału segmentu w przychodach oraz jego rentowności.
Segment blach jest kluczowy dla spółki. Historycznie osiągała w nim nawet 60% rentowności. Drugi segment jest a właściwie był zupełnie nie istotny. Jeszcze rok temu przychody mogły szaleć, byle zachować podobne z segmentu blach transformatorowych i nie stracić tam rentowności.
Kluczowe znaczenie tego segmentu jest dobrze widoczne na wykresach:
Segment blach elektrotechnicznych:
kliknij, aby powiększyćSegment kształtowników salowych:
kliknij, aby powiększyćTak naprawdę segment kształtowników zaczął odgrywać rolę dla wyniku dopiero w pierwszym półroczu tego roku, co związane było ze wzrostem rentowności oraz przychodów.
Widać to także na poprzednich wykresach, ale zamieszczę jeszcze wykres samej rentowności:
kliknij, aby powiększyćKtóry segment jest jakiego koloru chyba nie trzeba tłumaczyć.
Z zamieszczonych obrazków widać pewne bardzo niekorzystne zjawiska. Od ponad dwóch lat spada marża w segmencie blach transformatorowych. Przychody w zasadzie też, ale nie aż tak bardzo,. Prawdopodobnie związane jest ze zwiększonym wolumenem sprzedaży. Na to wskazują rosnące koszty sprzedaży. Spółka próbuje nadrobić braki w marży wolumenem, tym bardziej że całkiem niedawno zwiększyła swoje moce produkcyjne.
Segment kształtowników zwiększa coraz bardziej udział w przychodach. Jako mniej rentowny segment, bardzo niekorzystnie wpływa na ogólną marżę. Jeszcze do połowy roku wydawało się, że rosnące ceny stali na rynku podniosą marżę na profilach, ale III kwartał przyniósł pod tym względem pewne rozczarowanie, które teraz zostało tylko potwierdzone.
To w zasadzie najważniejsze do oceny spółki. Akcjonariusze zdążyli się już niemal przyzwyczaić to faktu, że zysk brutto na sprzedaży trzeba obciążyć kwotą 30 milionów +/-10%, odjąć podatek i mamy zysk netto. Spółka była poukładana jak w zegarku. Jeśli w górę poszły koszty sprzedaży to coś się znalazło w pozostałej działalności operacyjnej, aby poprawić wynik. Niestety w tym kwartale takiego gratisu nie było, a wyższe koszty sprzedaży spowodowały wzrost obciążeń innych niż własne ponad wspominaną granicę 33 milionów. Nie dużo, bo 2 miliony, ale wyszły. Zabrakło narzędzi do poprawienia wyniku. Jeśli tendencja do poprawiania wolumenem zysku brutt na sprzedaży się utrzyma to akcjonariusze będą musieli się przyzwyczaić do nowych obciążeń operacyjnych.
Na pogorszenie sytuacji wskazują także przepływy operacyjne. Pierwszy raz od niepamiętnych czasów były ujemne. Gotówka utknęła w zapasach i należnościach. Co prawda cykle rotacji szczególnie się nie pogorszyły(wzrost o dwa dni do poziomu 75 w przypadku zapasów, i wzrost o jeden dzień do poziomu 53 w przypadku należności), ale kwotowo zapasy są większe w porównaniu do sytuacji przed rokiem o ponad 30%. Pokazuje to pewne problemy z efektywnością.
Przepływy z działalności inwestycyjnej były jak zawsze ujemne. Stalprodukt dba o odnawianie zdolności produkcyjnych, a nawet je trochę rozwija. Kredytów jak zwykle nie ma, a bilans jest prosty i nie ma się do czego czepiać.
Stalprodukt mimo obecnych kłopotów to nadal bardzo bezpieczna i wydaje się, że dobrze zarządzana spółka, której bardzo popsuło się otoczenie rynkowe. Najważniejszym pytaniem dla posiadacza akcji powinno być na ile te warunki są trwałe. Blachy transformatorowe są dość specjalistyczne. Oczywiście w związku z kryzysem osłabło tempo inwestycji i konsumpcji, co jest czynnikiem cyklicznym, ale trzeba się zastanowić czy nie stało się coś jeszcze. Nie w samej spółce, ale otoczeniu. Być może konkurenci są w stanie produkować taniej? Może ktoś znalazł lepszą technologię? Na razie o tym nie słychać, ale trzeba mieć rękę na pulsie.
Automatyczne wyceny:
www.stockwatch.pl/gpw/stalprod...wskazują na przewartościowanie. Rynek przykłada premię do wartości księgowej spółki rzędu 25%, definiując tym samym potencjał ewentualnego spadku. Wycena rentą wieczystą i metodą zysków dodatkowych jest mniejsza od wartości księgowej. Na potencjał wzrostu wskazują mnożniki, ale branie ich pod uwagę jest nierozsądne. Po prostu nie ma takiej drugiej spółki, o takim modelu działania, więc nie ma do czego jej porównywać. Potencjał spadkowy może się zrealizować jeśli w segmencie stali transformatorowej nie nie odnotuje się poprawy rentowności. Wystarczy jednak aby spółka zanotowała rentowność w tym segmencie z pierwszego półrocza, a wycena powinna skoczyć w okolice 2,3 mld złotych bez uwzględniania zysku brutto za sprzedaży w segmencie kształtowników. Tak niewiele, ale trzeba marży dwukrotnie większej od zanotowanej obecnie.
Powyższa treść przez 60 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.