POLAQUA [PQA]

Omówienie sprawozdania finansowego GK Pol Aqua za Q1 2012

Pol Aqua jako jedna z pierwszych spółek budowlanych na GPW opublikowała sprawozdanie finansowe za pierwszy kwartał 2012. Początek roku bez przełomu. Pomimo nieznacznej poprawy rentowności w porównaniu do analogicznego okresu roku poprzedniego, wyniki wpisują się w marazm w jakim trwa spółka w kilku kwartałów. Pol Aqua pod względem zyskowności odstaje też znacznie od całej grupy ACS (Dragados), w takim wypadku nie dziwią działania zarządu mające na celu uporządkowanie posiadanego majątku i core businessu.

Przychody za pierwsze trzy miesiące 2012 w porównaniu do analogicznego okresu roku poprzedniego spadły o 10%. Tak jak pisałem w ostatnim omówieniu wynika to z ograniczaniu skali działalności przez Dragados oraz finalizacji nierentownych umów podpisanych jeszcze przez starych właścicieli. Wydaje się, iż Hiszpanie chcą zakończyć kontrakty, które otrzymali w pakiecie w momencie akwizycji, odciąć wszystko grubą kreską i skupić się teraz na realizacji przedsięwzięć, które pozyskali już za swojej kadencji. Pierwsze wyniki tych działań powinniśmy zobaczyć w drugiej połowie bieżącego roku. Poniżej wykres z kwartalną sprzedaż generowaną przez główne segmenty.


kliknij, aby powiększyć

Wyraźnie widać, iż najwięcej traci segment budownictwa inżynieryjnego, negatywny trend utrzymuje się od początku zeszłego roku. Spadają również obroty generowane w dywizji budownictwa ogólnego. W pierwszym kwartale bieżącego roku wzrosła tylko sprzedaż w segmencie konstrukcji stalowych, jednakże ten segment ma ciągle niewielki wpływ na wyniki GK Pol Aqua.

Pod względem rentowności nieznaczna poprawa w porównaniu do analogicznego okresu roku poprzedniego. Pol Aqua wygenerowała czterokrotnie wyższy zysk brutto na sprzedaży. Grupa zredukowała koszty usług obcych, aktualny poziom obrotów pozwala na ograniczenie robót realizowanych przez podwykonawców. Problemem są ciągle rosnące koszty materiałów, które maja coraz wyższy udział w strukturze kosztów grupy. Po raz kolejny zwracam uwagę, iż Pol Aqua nie może sobie poradzić z kosztami zarządu. Pomimo ograniczenia skali działalności wzrosły one z 12 MPLN na prawe 15 MPLN, znacznie obciążając wyniki generowane przez core business. Poniżej wykres z kwartalną rentownością brutto na sprzedaży generowaną przez poszczególne segmenty.


kliknij, aby powiększyć

Ciągle nierentowny pozostaje główny segment tj. budownictwo inżynieryjne. Równie słabo wypada budownictwo ogólne, które pozostaje na pograniczu rentowności. W ostatnim czasie widoczną poprawę można zauważyć w dywizji konstrukcji stalowych, która w ostatnim kwartale dała prawie 1 MPLN zysku brutto ze sprzedaży.

Oczywiście poprawa rentowności jest ciągle poniżej potencjału posiadanego przez Pol Aqua. Spółka odstaje znacznie od rentowności generowane przez grupę nadrzędną. Rentowność %EBITDA całego Dragadosa jest w miarę stabilna i krąży koło 10%. Pol Aqua w ostatnich latach ciążyła hiszpańskiej grupie. Zarząd jednak nie pozostaje bierny, w pierwszym kwartale grupa rozpoczęła porządkowanie posiadanego majątku. Ponad 41 MPLN aktywów trwałych zostało wykazanych jako aktywa przeznaczone do sprzedaży. Dodatkowo w marcu Pol Aqua sprzedała zorganizowaną część przedsiębiorstwa w postaci Zakładu Produkcji w Częstochowie realizując na tej transakcji zysk w kwocie 0,9 MPLN, co pozytywnie wpłynęło na wynik na poziomie operacyjnym.


kliknij, aby powiększyć

Spore straty generowane przez Pol Aque w ostatnich latach spowodowały, iż grupa skonsumowała znaczną część posiadanej gotówki. Wymusiło to zmianę sposobu finansowania realizowany prac budowlanych. Aktualnie Pol Aqua posiłkuje się w zdecydowanie wyższym stopniu kredytem obrotowym, co widoczne jest w kosztach finansowych, gdzie systematycznie rosną odsetki.

Jeszcze rzut oka na rachunek przepływów pieniężnych. Tutaj mamy potężną dziurę na działalności operacyjnej, która jest zdecydowanie niższa niż w pierwszym kwartale 2011. Wynika to w dużej mierze z ograniczenia skali działalności. Pol Aqua w pierwszych trzech miesiącach spłaciła znaczną część dostawców i podwykonawców, a bieżące zapotrzebowanie na kapitał obrotowy jest finansowane kredytem krótkoterminowym, co widać w rachunku cash flow na działalności finansowej.

Podsumowując, słaby kwartał w wykonaniu GK Pol Aqua. Wyniki znacznie poniżej posiadanego potencjału oraz zaplecza hiszpańskiego właściciela. Kuleje główny segment, spółka nie może odbudować rentowności budownictwa inżynieryjnego. Na plus można zapisać postępującą restrukturyzację operacyjną, która ma na celu optymalizację posiadanego majątku. Poniżej link do wycen, tutaj można właściwie powielić wszystkie uwagi z ostatniego omówienia.

www.stockwatch.pl/gpw/polaqua,...
Powyższa treść przez 60 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.

Omówienie sprawozdania finansowego GK Pol-Aqua za pierwsze półrocze 2012

Bardzo słaby kwartał w wykonaniu GK Pol Aqua. Grupa nie może sobie poradzić z problemami, które ciążą całemu sektorowi budowlanemu. Niskie marże vs. wysokie ceny materiałów, dodatkowo przy spadającej skali działalności spółce zaczynają ciążyć koszty organizacji. Jakby tego było mało do sprawozdania uwagi ma audytor.

Pierwsze półrocze 2012 w porównaniu do analogicznego okresu roku poprzedniego zakończyło się spadkiem przychodów o 7%. Sam drugi kwartał wypadł niewiele lepiej, tutaj mamy również ujemną dynamikę -4% r/r. Analiza obrotów generowanych przez poszczególne segmenty pokazuje, iż spadają głównie przychody generowane w budownictwie. Tej dywizji Pol Aqua nie może odbudować od kilku kwartałów. Ujemna dynamika sprzedaży utrzymuje się od początku 2011. Widać wyraźnie, iż głównym zadaniem postawionym przed zarządzającymi było wyhamowanie grupy, ograniczenie skali działalności i próba skupienia się na kontraktach infrastrukturalnych (drogi i koleje). Bieżący backlog robót wynosi 1,7 mld PLN, od ostatniej analizy Pol Aqua podpisała duży kontrakt na modernizację jednego z odcinków linii kolejowej Siedlce Terespol.

Całkiem dobrze radzi sobie segment konstrukcji stalowych. Dywizja ta zwiększa przychody w tempie dwucyfrowy, w ostatnim kwartale znacząco przekraczając 20 MPLN obrotu. Co ważne ten segment jest również bardzo rentowny. Po załamaniu zyskowności z końca 2010 nie ma już śladu. W drugim kwartale 2012 rentowność brutto sprzedaży zbliżyła się prawie do 30%. Zupełnie na przeciwnym biegunie znajduje się budowlanka. Ostatnie trzy miesiące przyniosły załamanie rentowności. Trudno znaleźć wytłumaczenie tak słabego wyniku. Analizując koszty rodzajowe wyraźnie widać rosnący poziom kosztów zużycia materiałów i energii. Dodatkowo pomimo ograniczenia skali działalności grupie nie udało się zmniejszyć kosztów organizacji. Wynikowi na poziomie operacyjnym zaczynają ciążyć m.in. wynagrodzenia. Wydaje się, iż Pol Aqua to kolejny kandydat do mocnego odchudzenia.

Na EBTIDA duży wpływ miała pozostała działalność operacyjna. Z jednej strony grupa zrobiła przegląd odpisów aktualizujących należności i okazało się, że prawie 7 MPLN można spokojnie uwolnić. Kwota ta została zaksięgowana w innych przychodach operacyjnych. Z drugiej strony wynik operacyjny jest obciążony zapłaconymi karami w wysokości 2,3 MPLN. Poziom niby niewielki ale przy nierentownych kontraktach bardzo obciąża wynik i pozycję gotówkową. Porównując wynik na poziomie operacyjnym i brutto należy mieć na uwadze, iż w zeszłym roku GK Pol Aqua rozpoznała 30,5 MPLN zysku powstałego w momencie dekonsolidacji spółek. Po korektach w bieżącym roku mamy stratę na poziomie operacyjnym w wysokości 21 MPLN w zeszłym roku było to tylko 500 kPLN. Strata brutto pierwszego półrocza 2012 to prawie 24 MPLN vs. ponad -4 MPLN rok temu. Jednym słowem słabiutko.

W bilansie wielkim znakiem zapytania jest wysoka wartość firmy. Zwracałem uwagę na tę pozycję już przy omówieniu raportu rocznego za 2011, tym razem również audytor ma pewne wątpliwości co do założeń wziętych pod uwagę przy teście na utratę wartości. Wydaje się być to jasnym ostrzeżeniem, iż w kolejnych kwartałach przy braku poprawy wyniku możemy liczyć się z odpisami tej pozycji, co bezpośrednio wpłynie na wynik i WK. W pozostałych obszarach analizy nic istotnego się nie wydarzyło, ciągle tylko zwracam uwagę na systematycznie pogarszającą się strukturę finansowania. Pol Aqua w coraz większym stopniu korzysta z finansowania bankowego, oczywiście powoduje to wzrost kosztów finansowych.

Sytuacja gotówkowa również historycznie była zdecydowanie lepsza, ale grupa od pewnego czasu ma problemy z generowaniem nadwyżki środków pieniężnych na działalności operacyjnej, przez co systematycznie konsumuje posiadane zasoby gotówki. W pierwszym półroczu ponownie ujemne przepływy wygenerowane przez core business. Co prawda prawie 50 MPLN zostało przeznaczonych na spłatę zobowiązań handlowych, jednak pozostała dziura (30 MPLN) wynika tylko i wyłącznie z nierentownej działalności podstawowej.

Podsumowując, bardzo słaby kwartał w wykonaniu GK Pol Aqua. Trudno doszukać się jakiś plusów. Spadają przychody, nierentowny core business, grupa ma problemy z generowaniem nadwyżki gotówki na działalności operacyjnej. To wszystko zostało zauważone przez rating Altana, który spadł prawie na samo dno CCC-. Poniżej link do wycen. Majątkowo z potencjałem do wzrostu, ale tutaj trzeba mieć na uwadze wysoki udział wartości firmy, do której uwagi miał audytor. Po korekcie nie jest już wcale tak tanio. Dochodowo brak wycen, gdyż spółka wygenerowała stratę operacyjną oraz netto. Szanse na poprawę rentowności w krótkim okresie bez odchudzenia organizacji są raczej marne, gdyż prognozy dla całego segmentu ciągle pozostają nieciekawe.

www.stockwatch.pl/gpw/polaqua,...

---

>> Więcej analiz najnowszych raportów finansowych jest tutaj
Powyższa treść przez 60 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.