IMPEL [IPL]

Spółka perspektywiczna i trochę zapomniana, wziełem wcześniej na "próbę" za 15.50, dzisiaj doładowałem od kryjoków do 17 zeta. Zobaczymy jak wyniki (12 baniek za 1 półrocze chyba będzie?), na podstawowej działalności zarabiają, deweloperka też wygląda dobrze i ma perspektywy (nie kupowali nic w szczycie hossy budowlanej). Poza tym solidna dywidenda też nie odstrasza od spółki, tylko jeszcze ta płynność

Ładnie to wygląda, tylko z czego to sfinansują?

WD poproszę o kilka słów komentarza do wyników Impela. Wygląda to bardzo ładnie, kolejny miesiąc wynik netto zaskakuje. Czy jest jakieś ale?

Dziekuje i pozdrawiam

Wzrost przychodów bardzo powolny, ale nareszcie poprawa marżowości. Dzięki zdecydowanemu wzrostowi marży handlowej grupa zaczyna osiągać minimalną akceptowalną rentowność. Osiągnęła to jednak wyoutsource'owaniem części kosztów wynagrodzeń: proszę porównać koszty w pozycji II.3 i II.4 na str. 7 sprawozdania finansowego, co potwierdza też struktura zatrudnienia na str. 4 sprawozdania z działalności. Jest tam jeszcze spory zapas do odkopania tylko uwaga: takie budowanie wartości nie jest trwałe, a samo rodzi też koszty ekonomiczne i w razie wzrostu przychodów nie pozwala cieszyć się efektem skali. Póki co jednak działa i dla mnie jest informacją, że zarząd spodziewa się raczej spadku, a na pewno nie wzrostu sprzedaży usług. To dlatego inwestuje w nowe działalności: AutoGrill i deweloperkę, które dadzą mu też tzw. synergie, bo sam będzie sobie te obiekty ochraniał i sprzątał, zatrzymując zysk w grupie.
Niedowartościowanie było widać od momentu wprowadzenia wycen na SW; myślę że kto skorzystał z konsolidacji 11-12 zł na przełomie wiosny i lata, jest zadowolony. Natomiast teraz przed spółką nowe wyzwania w nowych branżach, w których jeszcze nie działała, więc nie ma doświadczenia - np. czy ochroniarze dobrze budują i czy sprzątaczki dobrze karmią, to się dopiero okaże.

Do ilu dojdziemy? 30 pln w najbliższych tygodniach jest chyba pewne.


kliknij, aby powiększyć

Proszę tylko popatrzeć, jaki piękny, fundamentalny wzrost:
www.stockwatch.pl/gpw/impel,wy...

To co najważniejsze dla budowania wartości w tej spółce, to praca nad marżą handlową. Ten rok jest pod tym względem przełomowy, bo średnio wypracowują 5,6% (i to pomału rośnie), podczas gdy w poprzednich latach było to między 1% a najwyżej 3%. Powolutku i stabilnie rośnie też sprzedaż. Od roku generuje też ładne przepływy operacyjne. Trzeba jednak powiedzieć, że gdyby nie dotacje, nie byłoby tak różowo - spółka działałaby praktycznie na zerowej rentowności.

W oczy rzuca się jednoczesny spadek wartości księgowej, ale z przepływów i zmian w kapitale wynika, iż jest to zasługą skupu akcji własnych, na które wydano w tym roku 27 mln zł. Jest to rozsądna polityka pozbywania się nadpłynności oraz optymalizacji struktury kapitału i w wypadku tej spółki uzasadniona fundamentalnie. I zarazem zrobiona została odpowiedzialnie, tj. w drodze wezwania, a nie skupowania z bieżącego obrotu.
Kapitał własny zmniejszyła też wypłata dywidendy.

Pozytywnym czynnikiem jest, że przychody rosną w core business'ie, czyli w obsłudze nieruchomości i w ochronie, nie tylko w nowych przedsięwzięciach. Może to być zasługą fajnej kampanii reklamowej, jednak nie widzę w rachunku wyników zwiększonych wydatków na usługi obce, zaś koszty sprzedaży nie są wykazywane osobno.

Z kolei minusem sytuacji firmy, oprócz działania na wsparciu dotacyjnym, jest duża kwota zobowiązań pozabilansowych: aż 41 mln zł udzielonych poręczeń. W sprawozdaniu nie widzę także rzeczy istotnej dla przyszłości grupy, a mianowicie informacji o nowych inwestycjach, m.in. Autogrill oraz działalności deweloperskiej. Jako że są one źródłem potencjalnego zysku, a także nowych zagrożeń, spodziewałbym się ich starannego opisu. Nie jest to oczywiście wymagane, zaś obie spółki mają status stowarzyszonych, ale byłoby mile widziane, bo w końcu jest finansowane ze środków grupy i na niej spoczywa znaczna część ryzyk.

Ostatnio próbuję przyswoić sobie wiedzę z zakresu AT, i właśnie jestem na etapie czytania formacji na wykresach. No i właśnie spojrzałem na 3-letni wykres Impela. Wydaje mi się, że utworzyła się na nim piękna formacja "spodka". Obecnie jesteśmy w fazie zakończenia "platformy". W podręczniku stoi, że jest to ostatni moment przed dużym wybiciem na północ. Dodając do tego fundamenty i ostatnią rekomendację (nie wierzę analitykom za grosz, ale.....). Koniec końców z samego rana trochę zakupiłem.

Sytuacja wygląda obiecująco z punktu widzenia AT:


kliknij, aby powiększyć

Faktycznie, kolejny szczyt nie potwierdzony przez MACDO i wolumen.


kliknij, aby powiększyć

Uwaga, dzisiaj została wprowadzona poprawka do liczenia średniej z wycen, która ustaliła ją dla Impela na poziomie około 29 złotych. Wykazywane wcześniej 56 zł było zawyżone z powodu takiego, że w wycenach mnożnikowych są dwie wartości nieprzeciętnie odbiegające od pozostałych, które aktualnie są odrzucane. Żadna z wycen cząstkowych nie została zmieniona, są one nadal liczone tak samo. Piszę to w strefie otwartej, do publicznej wiadomości, natomiast dalej omówienie wyników kwartalnych i zawartości raportu rocznego.

W bilansie dużo się działo i żeby to rozplątać, musimy sięgnąć do not. Najpierw aktywa. Pojawiło się "Inwestycyjne prawo wieczystego użytkowania gruntu" na prawie 13 mln zł. Na poziomie skonsolidowanym jest to reklasyfikacja, tzn. wniesienie gruntu do spółki budującej Promenady Wrocławskie. Nie wpływa na sumę bilansową, gdyż analogiczna kwota zeszła z pozycji "Aktywa przeznaczone do sprzedaży" (Nota 11).
Drugi ruch jest na pożyczkach: około 40 mln zł przeskoczyło z klasyfikacji długoterminowej (powyżej roku) do krótkoterminowej. 60% tej kwoty jest udzielona spółce Impel Real Estate, pozostałe wielu mniejszym firmom z Impelem w nazwie, ale nie tylko. Chętnych odsyłam do Noty 9B, konstatując tylko, że odsetki są spłacane.
W pasywach dwie, nieco mniejsze zmiany. Pierwsza to spore zwiększenie Pozostałych zobowiązań krótkoterminowych do kwoty 23 mln zł (błędnie opisanych w Nocie 21B jako przychody przyszłych okresów). Chodzi m.in. o nie opłacone jeszcze udziały w Autogrillu oraz drugiej spółce, a także utworzenia funduszy specjalnych. Ten stan rzeczy nie zagraża nijak płynności, jako że na koniec roku w kasie było 92 mln złotych. Sporo, zważywszy też, że nieco zwiększył się poziom kredytowania, do prawie 100 mln zł (to ta druga zmiana). Ewidentnie ta będzie zaraz potrzebna. Rating spółki się nie zmienił, wskaźnik Altmana fluktuuje w typowych dla niej ramach. Podobnie poziom ogólnego zadłużenia, pozostaje nieco poniżej 50%.

Patrząc jednak na rentowność, jest to drugi z rzędu kwartał znacznej poprawy wskaźników, które aktualnie przybrały ładne jak na tę branżę poziomy.
Rentowność sprzedaży 4,81%
Rentowność działalności operacyjnej 4,42%
Rentowność brutto 4,43%
Rentowność netto 3,49%
Trzeba jednak zauważyć, że zysk netto robią dotacje: w 2009 r. 35,5 mln zł, rok wcześniej niecałe 26 mln zł. Spółka rozpoznaje ryzyko cofnięcia lub zmiany zasad przyznawania tych dotacji, ale zwraca też uwagę, że utrzymywanie statusu zakładu pracy chronionej rodzi też wyższe koszty, Dotacja to głównie właśnie PFRON, czyli refinansowanie wynagrodzeń. A będąc przy nich, nie sposób też zauważyć, że w 2009 r. dalej spadały koszty wynagrodzeń, a rosły koszty usług obcych, co potwierdza powolne przerzucanie części pracowników "na działalność". Nie zgadza się z tym tylko treść Noty 26, która wykazuje wzrost liczby zatrudnionych z 13,5 tys. do 15,1 tys. osób. Ale mniej im płacą, więc może nie mają pełnych etatów.

Tabelka z podziałem na segmenty operacyjne wskazuje na to, że na rynku podstawowym, czyli sprzątanie + ochrona, nie ma miejsca na wzrost. Proszę zauważyć, jak niewiele (w istocie: nic) przyniosła kampania reklamowa. Trzeba by chyba przejąć konkurenta. Same z siebie przychody rosną już w bardzo niewielkim stopniu. Nie bardzo jest też zapas na obniżenie kosztów, tak więc tutaj mamy typowy recurring business w trendzie bocznym. Bardzo ważne jest jego utrzymanie, bo przy bardzo niedużej rentowności łatwo wpaść w straty luzując koszty albo tracąc jednego dużego Klienta. Na fundamentach obecnej struktury działalności, Impel buduje nową: deweloperkę. Gdy już wybuduje, będzie te obiekty sprzątał i ochraniał, a póki co jest to tak ustawione, że nie gra pierwszych skrzypiec, gdyż ma udział mniejszościowy. Dzieli się ryzykiem (a więc też zyskiem) z Vantage Development, spółką panów Dzika i Biegaja. Timing na nowe inwestycje wydaje się być niezły. Czy to w porządku, że deweloperka będzie współfinansowana przez Impela? Wydzielenie spółki ma bardzo duży sens. Z jednej strony można powiedzieć, że prezesi za pieniądze publiczne robią sobie biznes na boku, ale z drugiej strony biorą na siebie większość ryzyka, nie stawiając akcjonariuszy przed faktem dokonanym. Sprawa tej inwestycji była transparentna od początku, więc kto nie chciał mieć ekspozycji na nową branżę, miał czas wyjść ze spółki. A kto chciał to sobie siedzi.
Powyższa treść przez 21 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.