Wyniki finansowe spółki są niestety niezadowalające. MWT traci przewagę i coraz gorzej wykorzystuje majątek znajdujący się w zarządzaniu. Sytuację najlepiej oddaje poniższa tabela:
kliknij, aby powiększyćZanim przejdę do jej omówienia chciałbym przypomnieć na czym w skrócie opiera się biznes spółki. MW Trade zajmuje się najprościej mówiąc refinansowaniem długu szpitali, za pomocą kupna ich wierzytelności i udzielaniu pożyczek. Sedno tego biznesu to kupić tanio czyjś dług o stosunkowo wysokim oprocentowaniu, a samemu finansować się dużo taniej. Powyższa tabela ma na celu właśnie pokazanie tego co się dzieje w spółce od strony zarządzania i handlu długiem.
Portfel inwestycyjny stanowią pożyczki dla szpitali oraz kupione wierzytelności. Jak widać z powyższej tabeli średni portfel aktywów(średnia z początku i końca kwartału)w roku 2011 przestał w zasadzie rosnąć, a dokładniej jego wielkość się istotnie nie zmienia – odchylenie standardowe wynosi zaledwie 7%. Zarząd spółki, a także przedstawiciele nowego właściciela twierdzili, że MWT ma stać się liderem rynku w ciągu najbliższych 2-3 lat. Stagnacja w spółce i ucieczka do przodu konkurencji nie bardzo do takiego scenariusza pasuje.
Kolejny bardzo ważny element to stopa zwrotu z posiadanego portfela. Mówi o tym ile odsetek(to co podaje spółka jako przychody) pochodzi od podsianego portfela. Jak widać z tabeli wspomniana stopa zwrotu się kurczy w porównaniu do wartości prezentowanych rok wcześniej. Krótko mówiąc nowe aktywa w portfelu dają dużo mniejszy zwrot z zainwestowanego kapitału. Oczywiście im większy zwrot(odsetki i prowizje), tym większe ryzyko inwestycyjne. MW Trade nabywa najwyraźniej coraz bezpieczniejsze wierzytelności, łatwiejsze do ściągnięcia. Powody tego mogą być dwa. Pierwszym są nowe realia prawne i dopuszczenie możliwości upadku SPZOZ po przekształceniu w spółkę prawa handlowego. Wtedy istnieje ryzyko nie odzyskania wierzytelności. Drugi czynnik to chęć zmniejszenia ekspozycji na ryzyko przez nowego właściciela. O tym, że portfel jest coraz bezpieczniejszy mówi wyraźnie tabela ze stopniem przeterminowania należności. Teraz spółka ma ich znacząco mniej niż w roku ubiegłym.
Posiadany portfel wierzytelności trzeba oczywiście czymś finansować, a najtaniej jest najczęściej długiem. Na nieszczęście stopa procentowa długu rośnie. Dług rozumiem jako średnią wszystkich zobowiązań spółki z początku i końca kwartału. Koszt długu wzrósł z 8,57 do 10,53 %, czyli o 1,9 punktu procentowego, podczas gdy średni kwartalny Wibor-6M wzrósł tylko o 0,8 punktu procentowego.
kliknij, aby powiększyćNajwyraźniej marża podmiotów finansujących spółkę wzrosła. Oczywiście struktura zobowiązań MWT trade się zmienia i stanowi pewien mix. Od zwykłych kredytów bankowych przez emitowane obligacje, aż do wykupu rat wierzytelności przez banki.
Zmiana struktury ma prawdopodobnie wpływ na oprocentowanie, choćby dlatego, że obligacje mają w części stałe oprocentowanie. Tak czy owak jeśli wzrost kosztów finansowych wynika ze zmiany formy, to trzeba za to obciążyć zarząd, bo w końcu to on podejmuje w jakiej formie się będzie zadłużał.
Tak naprawdę wszystkie inne koszty nie są ważne dla wyniku. Spółka wydaje się o nie dbać, więc nie będę się czepiał. Koszty pracownicze nominalnie rosną, ale w końcu ktoś musi podpisywać umowy o cesję wierzytelności, ktoś musi chodzi do SPZOZów.
Fakt jest taki, że obecnie dzieje się prawie wszystko złe co może się wydarzyć. Portfel nie rośnie i ma coraz mniejszy zwrot, rosną koszty finansowania i koszt kapitału, choć powinien się zmniejszać. Brakuje tylko eksplozji kosztów pracowniczych i odpisów aktualizacyjnych na portfelu.
Z tego powodu spółka wyceniana jest przez rynek dużo niżej niż rok temu. Taki C/Z wygląda atrakcyjnie, ale tylko wygląda. Jeśli tylko negatywne tendencje utrzymają się w kolejnym kwartale to spadnie zysk TTM, a tym samym wzrośnie C/Z. Wynik netto robi się coraz bardziej wrażliwy na zmiany kluczowych parametrów, bo odległość zwrotu z portfela od kosztu kapitału robi się coraz mniejsza.
Pytanie jakie jest prawdopodobieństwo odwrócenia negatywnych tendencji. Brak wzrostu portfela chyba nie jest ograniczaniem ekspozycji GH na dług szpitali. To raczej trudności z kupnem nowych atrakcyjnych wierzytelności. Sugeruje to nieefektywne wykorzystanie portfela, co należy rozumieć przez zaleganie gotówki w spółce. Na szczęście coś w IV kwartale się ruszyło, bo poziom gotówki zmalał, co widać po wzroście stopnia wykorzystania środków. Zmiana ustawy wprowadziła konieczność zgody organu założycielskiego na sprzedaż wierzytelności, w związku z czym terminy podpisywania mogły się wydłużyć, a przez to spółka mogła mieć kłopoty ze zwiększaniem portfela. Jeśli pojawią się nowe umowy kredytowe, to można oczekiwać dalszej ekspansji, a tym samym wzrostu przychodów, oczywiście pod warunkiem utrzymania rentowności portfela. Wydaje się, że wspomniana rentowność osiągnęła dołek. Konkurencja pewnie także niżej nie będzie schodzić z marżami, bo zaczyna się to powoli robić niebezpieczne. To drugi powód ograniczonej ekspansji. Jeśli coś nie zagra w portfelu, albo zacznie mocno rosnąć stopa procentowa, to wysoka dźwignia, może spowodować kłopoty z płynnością spółki.
Jeśli nastąpi poprawa na którymś kluczowym parametrze, to z pewnością kurs zareaguje na to pozytywnie.
Powyższa treść przez 60 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.