IMS [IMS]

Galeryjna zawierucha - omówienie sprawozdania finansowego IMS po IV kw. 2019 r.


Ostatnia analiza IMS dotyczyła czwartego kwartału 2017 roku - sprawdźmy zatem co zmieniło się w spółce przez ostatnie dwa lata. Oczywiście pandemia spowodowała drastycznie zmiany w otoczeniu spółki jak i również istotną przecenę kursu akcji. Przypomnę, że spółka świadczy usługi z tzw. marketingu sensorycznego (audio, video i aroma) i kieruje swoją ofertę do jednostek detalicznych (sklepów) zarówno tych mniejszych jak i większych. Dodatkowo zauważalną część biznesu stanowią również usługi reklamowe, Digital Signage oraz organizacje eventów. Już sam opis zakresu działalności jednoznacznie wskazuje, że zamknięcie galerii oraz ograniczenie w przemieszczaniu się ludzi musiały wpłynąć na klientów spółki i na nią samą. Zanim o wpływie obecnej sytuacji na przyszłość spółki najpierw analiza wyników czwartego kwartału 2019 roku jak i całego 12 miesięcznego okresu.



kliknij, aby powiększyć



kliknij, aby powiększyć


kliknij, aby powiększyć

W analizowanym kwartale spółka osiągnęła sprzedaż wyższą o 3,1 proc. niż rok wcześniej. Sam wzrost obrotów nie jest z pewnością zadowalający biorąc pod uwagę dokonane przejęcia jak i plany rozwojowe spółki. Przypomnijmy, że w czwartym kwartale 2018 roku IMS przejął spółkę APR, która w całym 2019 roku osiągnęła 5,0 mln zł sprzedaży (+52 proc. r/r), wynik EBITDA na poziomie 1,26 mln zł(+137 proc. r/r) oraz zwielokrotniła zysk netto do 0,9 mln zł.

Gdy spojrzymy na sprzedaż roczną to widać dynamikę +11,7 proc. co oznacza wartościowy przyrost o 6,2 mln zł. Gdybyśmy jednak efekty nabycia APR wyeliminowali z obydwu lat to dynamika sprzedaży spadłaby w okolice 4 proc., co też trudno uznać za jakieś szczególne osiągnięcie. Potwierdza to zresztą analiza sprzedaży spółki-matki (IMS SA) gdzie roczna sprzedaż wzrosła zaledwie o 2 procent. W zasadzie więc można uznać że przyrosty sprzedażowe są zasługą spółek-córek (głównie tej nowo konsolidowanej) co może jednak zastanawiać i martwić. Oczywiście nie należy zapominać, że przejęta spółka choć zwiększyła swoją sprzedaż w 2019 roku o ponad połowę – to być może jakąś część sukcesu należałoby przypisać również temu, że znalazła się w grupie IMS i mogła korzystać z jej know-how.

Na poziomie zysku na sprzedaży spółka odnotowała regres w czwartym kwartale. Zysk ten wyniósł 3,5 mln co w porównaniu do 4,6 mln zł rok wcześniej daje ujemną dynamikę na poziomie 22 proc. Gdy spojrzymy na dane roczne również odnotowujemy spadek choć mniejszy z 12,4 mln zł w 2018 roku do 10,7 mln zł rok później. Powody spadku rentowności zarówno w kwartale jak i całym roku są dość podobne.

Po pierwsze wzrosły wynagrodzenia (+66 proc. w kwartale oraz +37 proc. w ujęciu rocznym) co należy wiązać zarówno z konsolidacją spółki APR jak i zwiększeniem średniej płacy. Patrząc na noty można zauważyć, że kluczowy personel grupy (jako taki są określane zarządy poszczególnych spółek oraz rada Nadzorcza IMS) kosztował w 2019 roku 4,8 mln zł czyli o 1,8 mln zł więcej (+60,1 proc.) niż rok wcześniej. Nie mamy szczegółowego rozbicia kosztów per osoby bądź zarządy, ale bazując na jednostkowym sprawozdaniu (wzrost wszystkich wynagrodzeń r/r o 1,6 mln zł) zaryzykowałbym tezę, że było to jednak związane z wzrostem wynagrodzeń zarządu spółki-matki. Przy przeciętnych wynikach, które są mniej więcej porównywalne jak rok wcześniej (lub nawet gorsze o czym za chwilę) taki przyrost może jednak zastanawiać.

Drugim powodem jest wzrost kosztów amortyzacji (+0,5 mln zł w kwartale i 1,6 mln zł r/r). W tym wypadku mogę założyć, że jest to przede wszystkim efektem wzrostu amortyzacji wartości niematerialnych i prawnych (1,1 mln zł w 2019 roku vs 0,2 mln zł rok wcześniej). Było to przede wszystkim efektem przyjęcia do użytkowania nowych WNIP w 2019 roku na kwotę 1,77 mln zł i jak mniemam umorzenia pewnej części tych wartości niematerialnych już w 2019 roku.

Należy również pamiętać o wpływie MSSF 16. Co prawda spółka zastosowała go już od roku 2018, więc porównywalność jest w pełni zachowana. Jednak ze względu na fakt przedłużenia umowy najmu w październiku 2029 roku na kolejne 5 lat wartość prawa do użytkowania aktywów wzrosła o 125 proc. do kwoty prawie 4,5 mln zł.

Wzrosty kosztów widać również na pozycji usługi obce (+0,8 mln zł w czwartym kwartale oraz +3,8 mln zł r/r). W tym wypadku jest to zapewne efekt zarówno wzrostu zatrudnienia jak i wydatków marketingowych. W pierwszym wypadku należy pamiętać, że spółka często współpracuje w modelu B2B (działalność gospodarcza osób współpracujących z GK IMS) więc część wzrostu kosztów pracowniczych de facto jest widoczna w pozycji usługi obce. Spółka zresztą lojalnie o tym informuje w swoim sprawozdaniu: „Mood Factory z tytułu zwiększenia zatrudnienia w 2019 r. odnotowała koszty wyższe o kwotę 0,83 mln PLN w stosunku do 2018 roku (pozycje „usługi obce” oraz „wynagrodzenia” w skonsolidowanym sprawozdaniu finansowym)”.

Dodatkowo w 2019 roku IMS zainwestował w szeroko prowadzone działania komunikacyjno-marketingowe, aby zwiększyć rozpoznawalność produktów i usług, które oferuje klientom. Niestety wydaje się, ze pandemia mogła w dużej mierze zniweczyć pozytywne efekty tych działań, na które zarząd z pewnością liczył. Koszt wyżej wspomnianych działań był wyższy o 0,5 mln zł w stosunku do 2018 roku i przede wszystkim był widoczny w pozycji „usługi obce” w skonsolidowanym sprawozdaniu finansowym. Spółka poinformowała, że w 2020 roku ograniczyła wydatki związane z tego typu marketingiem.

Na poziomie zysku operacyjnego odnotowujemy 11,8 mln zł w porównaniu do 12,1 mln zł rok wcześniej. Patrząc z kolei na dane kwartalne to widać wręcz wzrost o 0,2 mln zł do poziomu 4,5 mln zł. Tak więc ujemna dynamika roczna wyniosła tylko -1,7 proc. a w ujęciu kwartalnym była nawet dodatnia +4,8 proc. I wszystko byłoby fajnie, gdyby nie fakt, że jest to przede wszystkim zasługa wydarzenia z gatunku jednorazowych (one-off). Spółka w 2019 roku rozpoznała 1,5 mln zł pozostałych przychodów operacyjnych co było kwotą wyższą aż o 1,3 mln zł niż rok wcześniej. W samym tylko czwartym kwartale pozycja ta wyniosła 1,2 mln zł. Jest to efekt spisania zobowiązania z tytułu umowy inwestycyjnej dotyczącej nabycia APR w kwocie 1,1 mln zł. Mówiąc wprost – spółka przejęta nie zrealizuje najprawdopodobniej wyników w okresie 07.2019-06.2020 na poziomie z umowy inwestycyjnej który został określony do wyliczenia wartości firmy. Oszacowano, że pozostała do zapłaty kwota byłym właścicielom spółki będzie niższa o 1,1 mln zł.

Oczywiście spółka nie ukrywa tego faktu w sprawozdaniach i opisuje to w nocie dotyczącej pozostałych przychodów operacyjnych. Pod tym względem nie można zarządowi nic zarzucić. Należy jednak pamiętać, że taka operacja podniosła zysk operacyjny w 2019 roku – gdyby jej nie było to EBIT wyniósłby 10,8 mln zł i byłby niższy r/r o 10,8 proc.

Zysk brutto w ujęciu rocznym spadł o 2,5 proc z kolei w kwartale wzrósł o 5,1 proc., czyli zachował się mniej więcej zgodnie z dynamikami wykazanymi na poziomie zysku operacyjnego. W wypadku zysku netto widzimy również podobną tendencję (+1,1 proc. rocznie oraz + 15,6 proc. w ujęcie kwartalnym). Lepsze dynamiki na poziomie zysku netto niż brutto wynikają ze spadku efektywnej stopy podatkowej. W czwartym kwartale 2019 roku wyniosła ona tylko 13,8 proc. (7.8 p.p. mniej niż rok wcześniej) z kolei w ujęciu rocznym była to wartość 17,4 proc. czyli o 3 p.p. mniej niż w 2018 roku. Różnica wydaje się być dość duża, ale tylko pozornie. Patrząc na wartości w ujęciu rocznym mówimy o ok. 300 tys. zł, z czego najprawdopodobniej 200 tys. zł można wytłumaczyć poprzez wyłączenie z podstawy opodatkowania pozostałych przychodów operacyjnych.

Patrząc na wykres kwartalny od razu rzucają się w oczy sezonowe piki w czwartym kwartale zarówno w zakresie sprzedaży jak i zyskowności. Jest to związane z sprzedażą dotycząca segmentów Digital Signage oraz usług reklamowych audio, które z natury są mniej stabilne i przewidywalne niż przychody abonamentowe. Digital signage oraz usługi reklamowe audio rosną zazwyczaj w ostatnim kwartale w związku z okresem zwiększonej konsumpcji oraz wizyt klientów w punktach sprzedaży i galeriach handlowych. Spadek sprzedaży w pierwszym kwartale często jest spowodowany brakiem zatwierdzonych budżetów na kolejny rok w firmach współpracujących w branży reklamowej. Tutaj niestety nie można być optymistą jeśli chodzi o wpływ pandemii na obydwa segmenty – zapewne będzie on znaczący, zarówno pod względem sprzedaży jak i zysków. Z drugiej jednak strony przynajmniej te dwa segmenty nie straciły najlepszego swojego okresu, a do czwartego kwartału 2020 jest jeszcze pewna szansa, że się troszkę odbudują.

Proszę teraz spojrzeć na strukturę sprzedaży według raportu rocznego.



kliknij, aby powiększyć

Analiza powyższego wykresu sprzedaży pokazuje kilka ciekawych rzeczy. Po pierwsze usługi abonamentowe (audio i video) zanotowały dość istotny wzrost (o 18,2 proc r/r), lecz było to przede wszystkim spowodowane przejęciem APR. Ładnie rosną również abonamenty aroma notujące dynamikę na poziomie 16,2 proc. a ich udział w całkowitej sprzedaży jest zauważalny i wynosi 13,6 proc.

W wypadku usług reklamowych oraz Digital Sygnage widać dość dużą zmianę pomiędzy 2017 a 2018 rokiem, co w dużej części wynika z zmiany klasyfikacji. Począwszy od 2018 roku z segmentu Digital Signage wydzielono usługi reklamowe video, które przeniesiono do segmentu usługi reklamowe audio i video. Stąd dość duże zmiany pomiędzy 2017 i 2018 rokiem. Patrząc jednak na porównywalne dane za dwa ostatnie lata to widać wzrósł usług reklamowych oraz spadek znaczenia segmentu digital signage. Podsumowując strukturę sprzedaży należy zauważyć, że przychody abonamentowe (abonamenty audio, video oraz aroma) wyniosły niecałe 48 proc. całości sprzedaży czyli o ok. 2 p.p więcej niż w dwóch poprzednich latach.

Skoro wiemy już jakie segmenty przyczyniły się do wzrostów sprzedażowych rocznych, zobaczmy jak wygląda to w ujęciu kwartalnym. Należy pamiętać, że poniżej zaprezentowane dane są danymi sprzedażowymi przed wyłączeniami konsolidacyjnymi. Oznacza to, że suma ich jest większa od sprzedaży skonsolidowanej.



kliknij, aby powiększyć

Powyższy wykres jasno pokazuje, że segmenty w czwartym kwartale miały różne tendencje sprzedażowe. Usługi reklamowe audio i video wzrosły o 7 proc., co wartościowo przełożyło się na prawie 0,49 mln zł sprzedaży więcej. Pozytywnie również zachował się segment abonamentów aroma +20 proc. r/r i dodatkowe 0,42 mln zł obrotu. Również na plus w tym kwartale należy odczytać sprzedaż w segmencie eventów, która zwiększyła się o 0,18 mln zł co przełożyło się na 39 proc. dynamikę.

Niestety podstawowy do tej pory segment czyli abonamenty audio i video zanotował porównywalną sprzedaż w porównaniu do okresu rok wcześniej. Z kolei Digital Signage to aż 0,43 mln zł sprzedaży mniej co dało ujemną dynamikę na poziomie 22 proc.



kliknij, aby powiększyć

Powyższy wykres nie pozostawia złudzeń, zyskowność wszystkich raportowanych segmentów całościowo zwiększyła się do kwoty 11,4 mln zł (+0,7 mln zł r/r i dynamika +6,3 proc.). Nie są to wartości jakieś oszałamiające, ale jednak wzrosty zauważalne i kształtujące się powyżej dynamiki sprzedażowej. Niestety problem wystąpił w kosztach operacyjnych nieprzypisanych do segmentów, które powiększyły się o 7,4 proc. i osiągnęły kwotę 6,9 mln zł. Być może jest to właśnie efekt wyższych wynagrodzeń zarządu czy kosztów marketingowych, o których pisałem na początku analizy.

Analizując dane dotyczące rentowności segmentów w ujęciu rocznym widać, że rentowność większości segmentów zanotowała niewielkie ale jednak poprawy w ujęciu procentowym i najczęściej wartościowym. Jedynym segmentem, który się z tego wyłamał była pozostała sprzedaż, która przyniosła w 2019 roku 310 tys. zł zysku (7 proc. rentowności) przy 1,2 mln zł (31 proc. rentowności) w roku poprzednim.

Chciałbym wrócić jeszcze do sprzedaży abonamentowej (audio, video oraz aroma), która stanowi niecałe 48 proc. przychodów GK IMS. Proszę spojrzeć na poniższy wykres, który przedstawia ilość lokalizacji oraz średnią miesięczną cenę sprzedaży per lokalizacja.


kliknij, aby powiększyć

Chciałbym zwrócić uwagę na trzy rzeczy. Po pierwsze ilość lokalizacji między trzecim a czwartym kwartałem 2018 roku wzrosła skokowo o ok. 3,7 tys. punktów. Było to przede wszystkim spowodowane przejęciem spółka APR, która posiadała w tamtym momencie nieco ponad 3 tys. lokalizacji, do których dostarczała usługi abonamentowe audio w Polsce i za granicą. Po drugie rok 2019 (w szczególności drugie półrocze – czwarty kwartał to prawie 40 proc. rocznej liczby pozyskań) obfitował w pozyskiwanie nowych klientów, a roczne przyrosty wyniosły prawie 2,5 tys. punktów. Po trzecie rozwój (organiczny oraz akwizycyjny) spowodował jednak obniżenie średniej ceny, która w pierwszym kwartale 2016 roku wynosiła prawie 150 zł by spaść obecnie do 128 zł.

Wchodząc w szczegóły widać, że spadek nie był związany ze zmianą struktury sprzedaży abonamentowej. Lokalizacja aroma (droższe) nadal stanowią ok. 19-20 proc. wszystkich lokalizacji. Po prostu jest to w dużej mierze obecny efekt przejęcia APR, który posiadał tzw. abonamenty w segmencie ekonomicznym (cena poniżej 100 zł), podczas gdy grupa IMS wcześniej koncentrowała się na segmencie premium, gdzie miesięczna opłata przekraczała 100 zł. Niestety biorąc pod uwagę pandemie i prawdopodobne redukcje ceny wymuszane przez dużych klientów to trend ten będzie widczny zapewne w kolejnych kwartałach.


Aktywa trwałe spółki składają się głównie z rzeczowego majątku trwałego (przede wszystkim urządzenia specjalistyczne służące do świadczenia usług marketingowych (audio-, wideo- i aromaboxy oraz monitory Digital Signage) oraz wartości niematerialnych i prawnych. W tym drugim wypadku główną kwotę stanowi wartość firmy w wysokości 10,5 mln zł.



kliknij, aby powiększyć

W wypadku aktywów trwałych widać skokowy przyrost związany z przejęciem spółki APR pod koniec 2018 roku, co wpłynęło przede wszystkim na wartość firmy oraz tylko w niewielkim stopniu na skonsolidowane pozostałe aktyw trwałe. IMS zapłacił w gotówce 3,79 mln zł byłym właścicielem APR. Dodatkowo jednak umowa inwestycyjna zawiera dwa punkty z możliwymi dopłatami (3,65 mln zł we wrześniu 2020 roku oraz 1,8 mln zł rozłożone na 4 lata od września 2021 roku) w zależności od osiągnięcia w kolejnych latach wyznaczonych celów finansowych. W efekcie całkowita kwota do zapłaty została oszacowana na 9,2 mln zł co przy przejętych aktywach netto w kwocie 1,1 mln zł spowodowało powstanie wartości firmy na poziomie 8,1 mln zł.

W tym wypadku należy przypomnieć, że spółka rozpoznała w rachunku wyników 1,1 mln zł z tytułu spisania zobowiązań inwestycyjnych z tytułu przejęcia APR. Innymi słowy mamy sytuację, w której wartość firmy pozostaje bez zmian, a rachunek zysków i start powiększa się o 1,1 mln zł. Warto o tym pamiętać, ponieważ wciąż do oceny pozostaje zobowiązanie w kwocie 4,3 mln zł. jeśli by się okazało, że spółka APR nie uzyska celów postawionych w momencie podpisywania przejęcia to kolejne kwoty mogą zasilić rachunek wyników. Oczywiście jest to polityka zgodna z MSSF 3, potwierdzona przez audytora i nie można stawiać tutaj zrzutu spółce, że postępuje zgodnie z wytycznymi. Warto jednak pamiętać, że ten 1,1 mln zł jest zdarzeniem jednorazowym, a cały czas otwarta pozostaje wartość firmy.

Proszę pamiętać, że kwota 8,2 mln zł to całkiem spora wartość biorąc pod uwagę zysk netto w 2018 roku na poziomie 0,2 mln zł przy sprzedaży ok. 3,3 mln zł. Oczywiście same wyniki 2019 roku wyglądają sporo lepiej (odpowiednio 0,9 oraz 5,0 mln zł) i jeśli będą się kształtować na takich poziomach to nie wydaje się, aby istniał problem w obronie wyceny wartości firmy przy corocznym teście na trwałą utratę wartości. Spółka podała, że test wykonany na koniec 2019 roku nie wykazał konieczności dokonania odpisów, nawet przy założeniu, ze przychody w 2020 roku będą o ok. 20 proc. mniejsze niż rok wcześniej. A gdy dodatkowo dodamy, ze utrata wartości firmy badania jest na poziomie Cash Generating Unit (ośrodek wypracowujący środki pieniężne) czyli w uproszczeniu przyjmijmy, że segmentów. Oznacza to, że ryzyko dokonywania odpisów raczej może zaistnieć dopiero w momencie gdyby spółka w poszczególnych segmentach zaczęła ponosić straty, które byłyby trudne do odwrócenia.

Rzut oka na wskaźniki płynnościowe wskazuje, że tendencja zaczyna wyglądać niepokojąco.



kliknij, aby powiększyć

Wskaźniki płynności bieżącej na poziomie 1,0 i płynności szybkiej w okolicach 0,8-0,9 od biedy można uznać za spełniające normy wskaźnikowe. Jednak trend zarysowany na wykresie jest bezsprzecznie spadkowy. Widać zresztą, że nie zaczął się on w momencie przejęcia APR a jednak chwilę wcześniej. Rachunek przepływów pieniężnych da nam odpowiedź na to pytanie co się wtedy wydarzyło.



kliknij, aby powiększyć

Jak widać na wykresie spółka generuje porządne operacyjne przepływy, co oczywiście może tylko cieszyć. W ujęciu rocznym spółka wygenerowała 15,0 mln zł operacyjnych przepływów czyli o 0,5 mln zł więcej niż rok wcześniej i co ważne nie ma tam specjalnych dziwnych zdarzeń, które sztucznie lub jednorazowo podbijały tą pozycję.

Wydatki inwestycyjne w czwartym kwartale 2018 roku to jak już wspominałem zakup spółki zależnej. Poza tym były one do końca 2018 roku nieznaczące, a sytuacja trochę zmieniła się w 2019 roku. Nadal jednak wydatkowana kwota 2,4 mln zł w całym 2019 roku nie zmienia diametralnie obrazu spółki.

Wydatki na działalność finansową pokazują pewną zależność – dość duże wypływy w drugim kwartale 2017, 2018 i 2019 roku. Jest to związane z wypłatą dywidendy odpowiednio w kwocie 4, 8 oraz 6 mln zł. Dodatkowo spółka prowadziła skup akcji własnych, na który w tych 3 latach wydała odpowiednio 3,5 oraz 4,2 mln zł. Tak więc transfer pieniędzy do akcjonariuszy w latach 2017-2019 odpowiednio wyniósł 6 mln zł,12 oraz 9 mln zł. Całkiem sporo pamiętając o tym, że kapitalizacja w tamtym okresie poruszała się przede wszystkim w wartości 100-120 mln zł. Nie można oczywiście z tego czynić zarzutu, ponieważ operacyjne przepływy okrywały środki dystrybuowane do akcjonariuszy, a dodatkowo zobowiązania (długi i krótkoterminowe) co obecnie powiększone o 4,3 mln zł w związku z możliwymi (aczkolwiek nie wiemy czy na pewno wystąpią) płatnościami do byłych właścicieli APR.

Pozostałe i koronawirus

Spółka uchwaliła w drugiej połowie 2017 roku kolejny program motywacyjny. Zakłada on uzyskanie praw do objęcia przez osoby w nim uczestniczące, łącznie nie więcej niż 1.5 mln akcji nowej serii, po cenie emisyjnej PLN 3,03. Nabycie praw do objęcia akcji nowej emisji uwarunkowane jest spełnieniem dwóch kluczowych warunków: minimum sześciomiesięcznego stażu pracy w IMS w danym roku obrotowym oraz przekroczenie postawionego celu EBITDA, który na lata 2018-20 wynosi odpowiednio 16,5 mln zł, 20 mln zł oraz 23 mln zł. Akcje za zrealizowanie celów roku 2018 (0,5 mln szt. akcji serii C) zostały objęte. Z kolei ponieważ spółka nie zrealizowała celu na rok 2019 (EBITDA niższa o 2,0 mln zł) rada nadzorcza nie przyznała warrantów subskrypcyjnych. W obecnej sytuacji również wydaje się, że osiągnięcie celu na rok 2020 jest poza możliwościami spółki. Być może brak osiągnięcia celów z programu motywacyjnego jest wytłumaczeniem wyższych jednak wynagrodzeń dla członków zarządu.

IMS rozwijał się w ostatnich latach dość stabilnie i wypłacał zauważalne dywidendy. Pandemia zmieniła jednak wszystko. Spółka, choć nie posiada istotnych pojedynczych odbiorców, jest w bardzo mocny sposób uzależniona od handlu detalicznego, w szczególności w centrach i galeriach handlowych. Dotyczy to zarówno segmentów abonamentowych (często sklepy w centrach handlowych) jak i usług reklamowych (realizowane w galeriach handlowych) oraz kanału Digital Signage.

Wyłączenie galerii handlowych praktycznie na dwa miesiące z biznesowego życia musiało spowodować wyrwę również w przychodach grupy IMS. Spółka co prawda w marcowym komunikacie uspokajała „Styczeń i luty były standardowymi miesiącami sprzedażowymi. W marcu, gdzie przez 58 proc. dni trwał lockdown, spółki Grupy IMS zanotowały spadek sprzedaży w stosunku do lutego na poziomie 5-20 proc.” Nie mam powodu nie wierzyć w te zapewnienia, ale warto przypomnieć, że rozpoznanie przychodów a ściągnięcie pieniędzy to mogą być w obecnych czasach dwie różne sprawy. Dodatkowo spółka poinformowała, że „Klienci generalnie nie rozwiązują umów abonamentowych, oczekują przede wszystkim obniżek lub czasowego zawieszenia świadczenia usługi dotyczy klientów, którzy w wyniku decyzji władz państwowych musieli zamknąć punkty sprzedaży”. Z jednej strony to oczywiście pozytywna informacja (szansa na kontynuację współpracy po pandemii i po ponownym otwarciu sklepów). Z drugiej to jasny sygnał, że przychody za kwiecień a zapewne również i maj będą bardzo słabe. I po trzecie – biorąc pod uwagę zapowiedzi takich spółek jak CCC, LPP (np. słynne „cięcie kosztów siekierą) można się spodziewać, że ze strony części dużych klientów będzie lub już jest istotna presja na znaczące obniżenie ceny jednostkowej. Oczywiście IMS może próbować negocjować i poprawiać warunki również poprzez wydłużenie umów czy oferowanie w niezmienionej cenie dodatkowych usług, ale wydaje się, że znaczący spadek rentowności w 2020 roku jest nieunikniony.

W połowie maja spółka poinformowała, że otrzymała informację o przyznaniu subwencji spółkom z grupy (IMS, IMR r&D, IMS Events, APR) na łączną kwotę 3,9 mln zł. Subwencja podlega zwrotowi w 24 równych miesięcznych ratach (z okresem startowym za rok) i jest możliwość umorzenia ok. 50 proc. jej wartości. Niewątpliwie należy tutaj przyznać plus zarządowi za szybką reakcję a także podjęcie dodatkowych działań ograniczających koszty. Nie zmienia to jednak faktu, że drugi kwartał dla spółki może być bardzo ciężki wynikowo, a i przyszłość drugiego półrocza wydaje się być niepewna. Trudno liczyć na szybkie odbudowanie usług reklamowych czy eventowych, a i liczba abonentów (przynajmniej tych płacących) nie musi być na tym samym poziomie co na koniec 2019 roku.

Aby to wszystko nie brzmiało tak czarno to należy wspomnieć o plusach. O szybkiej reakcji na pandemię (zdobycie dofinansowania, cięcia kosztowe) już pisałem. Do tego nie należy zapominać o projekcie własnego muzycznego studio produkcyjnego skupionego na własnych bazach muzycznych (z autorskimi prawami majątkowymi). Projekt, co zrozumiałe, miał pewien zastój w obecnej sytuacji, ale jeśli kolokwialnie pisząc ‘wypali” to może być kolejną stabilną nową biznesową spółki. Nie wchodząc w szczegóły wystarczy wspomnieć, że ma on polegać na wykorzystaniu własnych baz muzycznych na playlistach klientów grupy IMS (obniżka kosztów) , ale również otworzyć nowe pola biznesowe jak np. licencjonowanie baz muzycznych – nowe przychody.

P.S. Oświadczam, że posiadam akcję IMS w moim portfelu w chwili obecnej (poniżej 5 proc. portfela). Nie dokonywałem żadnych transakcji kupna-sprzedaży w ostatnich 30 dniach. Analizę przeprowadziłem starając się być maksymalnie obiektywnym tak jak tylko potrafię.


>> Wyceny automatyczne są tutaj
>> Więcej analiz najnowszych raportów finansowych jest tutaj
 

Powyższa treść przez 360 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.

Abonamenty nie są lekiem na wszelkie zło - omówienie sprawozdania finansowego IMS po I kw. 2021 r.

Ostatnia analiza IMS dotyczyła czwartego kwartału 2019 roku - sprawdźmy zatem co zmieniło się w spółce przez ostatnie 5 kwartałów. Oczywiście pandemia spowodowała drastyczne zmiany w otoczeniu spółki jak i również istotną przecenę kursu akcji, który jednak obecnie powoli próbuje powrócić do wycen przedpandemicznych. Przypomnę, że spółka świadczy usługi z tzw. marketingu sensorycznego (audio, video i aroma) i kieruje swoją ofertę do jednostek detalicznych (sklepów) zarówno tych mniejszych jak i większych. Dodatkowo zauważalną część biznesu stanowiły również usługi reklamowe, Digital Signage choć już nie organizacje eventów, z których spółka zrezygnowała w połowie 2020 roku. Już sam opis zakresu działalności jednoznacznie wskazuje, że zamknięcie galerii oraz ograniczenie w przemieszczaniu się ludzi wpłynęło niekorzystnie na klientów spółki i oraz na nią samą.



kliknij, aby powiększyć



kliknij, aby powiększyć

W zasadzie dwa powyższe wykresy mówią same za siebie. W analizowanym kwartale spółka osiągnęła sprzedaż niższą o 31,9 proc. niż rok wcześniej i ponad 47 proc. niższą niż dwa lata temu i wyniosła ona zaledwie 7,17 mln zł. Na wykresie można zauważyć dość dokładnie kiedy zaczęła się pandemia w Polsce – czyli w pierwszym kwartale 2020 roku. Tak więc rok do roku mamy w sumie częściowo porównywalne okresy w trudnym otoczeniu rynkowym. O ile w marcu 2020 roku pandemia w zasadzie dopiero startowała to w analizowanym kwartale trwała „w najlepsze” (wiem, że to dość niefortunne określenie) i odciskała mocne piętno na wynikach grupy IMS. W zasadzie każdy z kanałów sprzedażowych (abonamenty, usługi reklamowe, digital signage) tracił obrót choć w różnym stopniu. Do dokładniejszej analizy powrócę przy omawianiu segmentów. Jedynym plusem patrząc na sprzedaż wydaje się być chyba tylko baza porównawczą drugiego kwartału 2020 roku. Sprzedaż wtedy wyniosła 6,5 mln zł czyli o ponad 1/3 mniej niż kwartał wcześniej oraz również o prawie 10 proc. niżej niż obecnie. To plus odmrożenie gospodarki od maja daje nadzieję, że pierwszy kwartał był ostatnim z bardzo słabym obrotem.

Tak istotny spadek sprzedaży musiał, co jasne, wpłynąć na zyskowność spółki. I faktycznie wynik na sprzedaży był ujemny i był to pierwszy przypadek odkąd śledzę spółkę. Strata na sprzedaży wyniosła 191 tys. zł w porównaniu do 1,35 mln zł rok wcześniej. Na poziomie zysku operacyjnego wygląda to trochę lepiej ponieważ mamy delikatny plusik (+110 tys. zł), choć i tak jest to wynik gorszy o 92 proc. w porównaniu do poprzedniego roku. Tutaj jasno trzeba jednak wskazać, że osiągnięcie zysku operacyjnego IMS zawdzięcza wydarzeniu jednorazowemu – zaksięgowaniu 296 tys. zł przychodu z tytułu subwencji PFR – Tarcza 2. Spółka otrzymała wsparcie w pierwszym kwartale w kwocie 1,029 tys. zł z czego 733 tys. zł (różnica między 1,029 oraz 296) będzie do zwrotu do stycznia 2022 roku.

Historycznie patrząc to spółki grupy kapitałowej IMS otrzymały w drugim kwartale 2020 roku 3,92 mln zł subwencji, które powiększyły stan środków pieniężnych oraz zobowiązań kredytowych. Co ważne spółka nie rozpoznała wtedy takiej kwoty w rachunku wyników, lecz zawiesiła ją na bilansie w pozycji zobowiązań kredytowych. W chwili obecnej zarząd szacuje (bazując na propozycjach otrzymanych z PFR), że umorzona zostanie kwota 3,23 mln zł, a ok. 0,43 mln zł będzie trzeba zwrócić w 24 miesięcznych nieoprocentowanych ratach. To dość korzystna informacja (wcześniejsze szacunki mówiły o 2 mln zł umorzenia) związana ze zmianą regulaminu tarczy w kwietniu bieżącego roku. Warto podkreślić, że powyższa kwota 3,2 mln zł może poprawić wynik Q2 2021, o ile decyzja PFR stanie się ostateczną. Trzeba oczywiście pamiętać, że w rachunku wyników będzie to wyglądało bardzo ładnie, ale nie przysporzy spółkom gotówki. Ona bowiem trafiła na konta spółek na początku pandemii w okresie kwiecień-maj 2020 roku. Po prostu znikną zobowiązania kredytowe, a pojawi się zysk – zapewne wykazany w pozostałych przychodach operacyjnych. Tak więc podsumowując otrzymane do tej pory subwencje związane z pandemią możemy przyjąć, że grupa IMS została zasilona ok. 5 mln zł, z czego jest dość znaczne prawdopodobieństwo umorzenia ok. 3,5 mln zł. Dodatkowo spółka podała w raporcie rocznym, że dofinansowanie do wynagrodzeń oraz zwolnienie z opłacania należności z tytułu składek ZUS w ramach rządowych tarcz antykryzysowych obniżyło koszty w 2020 roku o 289 tys. zł.

W efekcie końcowym GK IMS zaraportowała 64 tys. zł straty netto w porównaniu do 892 tys. zł rok wcześniej oraz 1,690 tys. zł w pierwszym kwartale 2019 roku. Jak widać trzecia (czy jakkolwiek liczymy) fala pandemii dokonała dość istotne spustoszenia w rachunku wyników spółki.



Podczas poprzedniej analizy na koniec 2019 roku czepiałem się trochę wynagrodzeń kluczowego personelu grupy (jako taki są określane zarządy poszczególnych spółek oraz rada nadzorcza spółki matki) kosztował w 2019 roku 4,76 mln zł czyli o 1,8 mln zł więcej niż rok wcześniej. Jeśli chodzi o rok 2020 wygląda to zdecydowanie lepiej, ponieważ te koszty spadły do poziomu 2,58 mln zł, czyli były niższe o 2,18 mln zł oraz poniżej poziomu z 2018 roku. Tutaj warto podkreślić, że świadczenia pracownicze w 2020 roku spadły o 3,76 mln zł. Mogłoby to oznaczać, że obcięcie wynagrodzeń zarządowi stanowiło aż 58 proc. oszczędności kosztowych w tej pozycji. Praktyka jest jednak bardziej skomplikowana, ponieważ spółka z częścią osób zawiera umowy B2B które są wykazywane w usługach obcych. A tutaj już niestety szczegółów nie mamy.

Patrząc na wykres kwartalny od razu rzucają się w oczy sezonowe piki w czwartym kwartale zarówno w zakresie sprzedaży jak i zyskowności. Jest to związane z sprzedażą dotycząca segmentów Digital Signage oraz usług reklamowych audio, które z natury są mniej stabilne i przewidywalne niż przychody abonamentowe. Warto o tym pamiętać szacując wyniki w 2021 roku. Spółka będzie miała szansę odrobić słaby początek roku właśnie w czwartym kwartale, o ile oczywiście nie będziemy musieli się mierzyć z kolejnymi lock-downami.

Proszę teraz spojrzeć na strukturę sprzedaży zarówno w ujęciu rocznym jak i kwartalnym. Wykres liniowy prezentuje sprzedaż abonamentową czyli sumę abonamentów audio-video oraz aroma.



kliknij, aby powiększyć



kliknij, aby powiększyć

Pierwsza informacja to zniknięcie czerwonego słupka, który pokazywał segment eventowy reprezentowany przez spółkę IMS event. Trudno się dziwić, że działalność tego segmentu istotnie zmalała w pierwszym pandemicznym kwartale. Zarząd IMS podjął decyzję w lipcu 2020 roku o sprzedaży tej linii biznesowej jako tej, który została najbardziej dotknięte skutkami koronawirusa. Sprzedaż tego byłego już segmentu w pierwszym półroczu 2020 roku stanowiła zaledwie 12 proc. tej w analogicznym okresie roku poprzedzającego.

Analiza powyższych wykresów pokazuje, że w zasadzie każdy z segmentów mocno odczuł pandemię, zarówno w całym 2020 jak i pierwszym kwartale 2021 roku. Usługi reklamowe (w wypadku analizowanej spółki to po prostu sprzedaż reklam audio oraz video) w 2019 roku dotarły do poziomu prawie 20 mln zł, podczas gdy rok później spadły o ponad 61 proc do zaledwie 7,7 mln zł. Równie słabo było w pierwszym kwartale kiedy to wyniosły 1,2 mln zł czyli o prawie 57proc. mniej niż rok wcześniej oraz o 66 proc. mniej niż dwa lata wcześniej. W wypadku tego segmentu można mieć nadzieję, że będzie się on odbudowywał, choć oczywiście potrzeba na to jednak trochę czasu. Po przynajmniej dwóch istotnych lockdownach nadal istnieje niepewność i ostrożność co do kolejnych miesięcy (choć szczepienia dają tutaj nadzieję), a to oczywiście nie powoduje, że decydenci są skłonni wydawać lekką ręką pieniądze na budżety reklamowe. Po dramatycznym drugim kwartale 2020 roku (tylko 0,7 mln zł sprzedaży) przyszło odbudowanie w trzecim i pierwszej połowie czwartego kwartału, które niestety zahamowało kolejne zamknięcie gospodarki w kontekście ograniczenia działalności centr handlowych. Jedynym pozytywem jest tutaj chyba niska baza porównawcza na kolejne kwartały.

Podobnie mocno ucierpiał segment Digital Signage, którego sprzedaż wyniosła 144 (sic) tys. zł, co daje 50 proc. spadek r/r oraz 86 proc. spadek w porównaniu do Q1 2019. Oczywiście trudno się dziwić, ponieważ pandemia w tym momencie w zasadzie zastopowała inwestycje w nowe galerie handlowe jak i modernizacje tych już istniejących. Co prawda segment ten miał bardzo dobry czwarty kwartał (1,6 mln zł +13 proc. r/r) zeszłego roku, ale tutaj wyjaśnieniem mógłby być podpisany w czerwcu kontakt z jednym z banków na instalację systemów DS na terenie polskim, być może nawet w liczbie oddziałów wyrażających się w liczbie 3 cyfrowej. Umowa została zawarta na 3 lata, a jej szacunkowa maksymalna wartość to nawet 10-11 mln zł. Gdybyśmy przyjęli rentowność tego kontraktu równą rentowności segmentu z 2019 roku to można pisać o spodziewanych zyskach na poziomie 3,9-4,3 mln zł - oczywiście w całym okresie obowiązywania kontraktu. To niewątpliwie dobra informacja, choć trzeba pamiętać, że mówimy o maksymalnej wartości tego kontraktu. Czy taka kiedykolwiek się pojawi – no cóż pożyjemy, zobaczymy.

Przejdźmy teraz do analizy segmentów abonamentowych, które powinny się przecież cechować sporo większą odpornością na pandemię. Skoro umowa jest podpisana, to czy się stoi czy się leży opłata za miesiąc się należy. To oczywiście teoria, a praktyka i życie swoje. IMS musiał udzielić swoim klientom istotnych rabatów za okresy, w których ich działalność albo nie była w ogóle możliwe (zamknięte galerie czy konkretne gałęzie gospodarki) lub istotnie ograniczona.

Przychody abonamentowe (abonamenty audio, video oraz aroma) wyniosły 5,5 mln zł (-19,4 proc. r/r oraz – 21,4 proc. r/r-2), ale stanowiły ponad ¾ całkowitych przychodów grupy, w porównaniu do 66 proc. rok wcześniej czy tylko 52 proc. dwa lata temu. To oczywiście efekt, opisanego powyżej, istotnego ograniczenia sprzedaży w pozostałych segmentach. Proszę spojrzeć na poniższe wykresy. Pierwszy z nich przedstawia ilość lokalizacji oraz średnią miesięczną sprzedaż na punkt/lokalizację. Drugi z kolei odnosi się do podziału lokalizacji na „ekonomiczne” oraz pozostałe czyli w uproszczeniu model „premium”.



kliknij, aby powiększyć




kliknij, aby powiększyć

Chciałbym zwrócić uwagę na kilka rzeczy. Wzrost liczby punktów w czwartym kwartale 2018 roku to głównie przejęcie spółki APR, która posiadała w tamtym momencie nieco ponad 3 tys. lokalizacji i działała jak widać przede wszystkim w modelu ekonomicznym. Tym niemniej następne 4 kwartały były całkiem korzystne w kontekście pozyskiwania nowych lokalizacja i grupa w ciągu roku zwiększyła je o prawie 2,5 tys. do poziomu 19,833. Niestety potem przyszła pandemia i na koniec marca bieżącego roku liczba była dość zbliżona do tej z końcówki 2019 roku – 19 895. Dodatkowo porównując zmianę roczną mamy – 186 lokalizacje a kwartał do kwartału – 341. Są to informacje dość niepokojące, choć przy zamykaniu gospodarki trudno oczekiwać, aby nie miało to przełożenia również na biznes abonamentowy. Nic więc dziwnego, że spółka pochwaliła się w raporcie informacją o wzroście liczny lokalizacji na koniec maja do 20,696, co na wykresie jest ujęte w ostatnim słupku. Tutaj uwaga metodologiczna – nie mamy rozbicia między segment premium oraz ekonomiczny więc przyjąłem identyczną strukturę jak na koniec pierwszego kwartału, co oczywiście nie musi być prawdą. Oznacza to, że w ciągu 5 miesięcy 2021 roku pozyskano 531 punktów, czyli o prawie 130 więcej niż w całym 2020 roku. Żeby nie było tak kolorowo to jednak trzeba pamiętać, że w całym 2019 roku pozyskano 2 463 lokalizacje. Osobiście przyjmuję tezę, że istotny wzrost punktów w okresie kwiecień-maj to efekt podpisania jednego lub kilku kontraktów z jakimiś większymi graczami na rynku handlu detalicznego. Jeśli byłoby to związane z zwiększeniem ilości lokalizacji w segmencie premium to oczywiście jeszcze lepiej.

Patrząc na drugi wykres proszę się nie sugerować pewną manipulacją wykresem, którą zastosowałem. Chodzi mianowicie o skalę, która nie zaczyna się od 0, lecz od punktu pokazującego 13 tys. lokalizacji. Był to zabieg celowy mający uwypuklić moment przejęcia APR w 2018 roku. Druga ciekawa kwestia na wykresie to wzrost znaczenia liczby lokalizacji w segmencie ekonomicznym. Początkowo stanowiły one ok. 16,5 proc. całości lokalizacji, a obecnie jest to już 25,2 proc. Segment ten istotnie lepiej poradził sobie w trakcie pandemii co widać po rosnącej ich liczbie. W ciągu ostatniego roku segment ekonomiczny urósł do 5 tys. lokalizacji (+27,5 proc.), podczas gdy segment standardowy (czyli premium) spadł o ok. 1 tys. punktów do poziomu 11 083 co daje ujemną dynamikę r//r na poziomie -8,3 proc. Można więc przyjąć tezę, że dywersyfikacja produktowa (tańsze abonamenty w segmencie ekonomicznym z mniejszym zaangażowaniem spółki w obsługę klienta vs droższy model premium) umożliwiła w miarę spokojne przejście przez pandemię. Również w tym kontekście zakup AM wydaje się być korzystnym, ponieważ jest to spółka działająca właśnie w kategorii abonamentów ekonomicznych.

Wróćmy jeszcze do pierwszego z tych dwóch wykresów i proszę spojrzeć na bordową linię ukazującą średnią sprzedaż miesięczną per punkt. Trend jest jak widać jednoznacznie spadkowy. Oczywiście swoją rolę odgrywa tutaj wspomniana wcześniej zmiana struktury – przesunięcie środka ciężkości w kierunku segmentu ekonomicznego od początku 2019 roku. Średnia cena w pierwszym kwartale 2018 roku wynosiła 146 zł , by spaść rok później do 134 zł a obecnie jest to tylko 91 zł. I tutaj dochodzimy do sedna sprawy związanej z abonamentami i pandemią. Spółka po prostu była zmuszona zaoferować dość licznej (tak zakładam) grupie swoich klientów istotne obniżki cenowe w trakcie pandemicznych miesięcy. To oczywiście musiało się odbić na średniej realizowanej cenie. Widać to ładnie w trzecim kwartale, gzie po dramatycznym drugim nastąpił odbicie. Jak sobie przypomnimy rok 2020 to właśnie drugi kwartał był pod kątem lock-down najtrudniejszym. Podobną sytuację niestety mamy w pierwszym kwartale 2021 roku gdzie średnia cena zbliżyła się do poziomu z drugiego kwartału 2020 roku. Proszę pamiętać, że najtwardsza wersja lockdownu w 2021 roku dotyczyła okresu koniec marca początek kwietnia, a obostrzenia były istotnie łagodzone po długim weekendzie majowym. To jednak daje pewien sygnał, że pierwszy miesiąc drugiego kwartału bieżącego roku również mógł być słaby. Z drugiej strony pozytywnie powinno zadziałać zwiększenie liczby lokalizacji, o którym spółka informowała. Dodatkowo spółka informowała, że obniżki (rabaty) cenowe były powiązane również z przedłużaniem okresu trwania umów co należy odczytać pozytywnie.

Spółka ogłosiła przejęcie kolejnej spółki Audio Marketing, więc po finalizacji tego procesu możemy się spodziewać istotnego skokowego (6 tys. punktów) przyrostu liczby lokalizacji. I tutaj trzeba pamiętać, że przy rocznej sprzedaży na poziomie 2,5 mln zł i średnio zapewne 5 ty.s. lokalizacji otrzymujemy średnią miesięczną cenę w okolicach 40 zł czyli istotnie niższą niż te generowane obecnie. Warto o tym pamiętać, przy szacowaniu przyszłych wyników. Oczywiście można mieć nadzieję, że część z tych punktów przejdzie do segmentu premium lub też odbędzie się efektywny upselling np. poprzez dosprzedaż abonamentu aroma.

Proszę spojrzeć na wyniki operacyjne segmentów w ujęciu kwartalnym. Opisana powyżej sprzedaż to jedno, ale na końcu liczą się zyski.



kliknij, aby powiększyć

Powyższy wykres nie pozostawia niestety złudzeń, zyskowność wszystkich raportowanych segmentów istotnie spadła od pierwszego kwartału 2020 roku. Oczywiście spadek z Q4 2019 do Q1 2020 jest w pewien sposób naturalny i związany z sezonowością, ale porównując wyniki r/r mamy zauważalne obniżenia wyników.

Zacznijmy od usług reklamowych, które dołożyły 692 tys. zł przy 57 proc. rentowności. Sama procentowa rentowność jest w miarę ok (choć niższa o prawie 5 p.p. niż rok wcześniej), ale jak wiemy problem tkwił w sprzedaży. W efekcie wynik tego segmentu r/r był niższy aż o 1,0 mln zł, czyli o 60 procent. Niestety również spadki odnotowano w najważniejszym segmencie czyli abonamenty audio/video. Tutaj wynik wyniósł 2,89 mln zł (-23 proc. r/r) i choć rentowność procentowa była w miarę porównywalna r/r (60,4 proc. obecnie vs 62,0 w Q1 2020) to jednak wartościowo zabrakło 860 tys. zł.
Segment aroma zachował się również w zbliżony sposób do starszego abonamentowego brata. Wynik operacyjny spadł o 34,4 proc. r/r i wyniósł 788 tys. zł. Przy zbliżonym (32,4 proc.) spadku sprzedaży oznaczało to, że rentowność segmentu była zbliżona jak rok wcześniej i wyniosła 54,0 proc., czyli o 1,7 p.p. mniej. Akurat w tym wypadku i tak należy to ocenić pozytywnie po bardzo dużym spadku rentowności w czwartym kwartale 2020 roku kiedy wyniosła ona tylko 35 proc.

Sumując dane dotyczące rentowności segmentów otrzymujemy kwotę 4,39 mln zł i jest ona niestety o 36 proc. niższa niż rok wcześniej, co w ujęciu wartościowym daje mniej o 2,5 mln zł. Na szczęście spółka była w stanie również ściąć koszty bezpośrednio nieprzypisane do poszczególnych segmentów. Koszty te w analizowanym kwartale wyniosły 4,28 mln zł i były niższe o ponad 22 proc. r/r. Oczywiście to ta różnica w dynamice spadku zysków segmentów versus koszty nieprzypisane spowodowała, że spółce udało się ledwo wyjść na symboliczny plus operacyjny w postaci 110 tys. zł.

Aktywa trwałe spółki składają się głównie z rzeczowego majątku trwałego (przede wszystkim urządzenia specjalistyczne służące do świadczenia usług marketingowych (audio-, wideo- i aromaboxy oraz monitory Digital Signage) oraz wartości niematerialnych i prawnych. W tym drugim wypadku główną kwotę stanowi wartość firmy w wysokości 10,5 mln zł.



kliknij, aby powiększyć

W wypadku aktywów trwałych widać skokowy przyrost związany z przejęciem spółki APR pod koniec 2018 roku, co wpłynęło przede wszystkim na wartość firmy (wzrost o 8,1 mln zł) oraz tylko w mniejszym stopniu na skonsolidowane pozostałe aktywa trwałe. Inwestycja w APR wydaje się, że była dobrym pomysłem, spółka przynosi zyski, zwiększa liczbę lokalizacji więc ryzyko potencjalnych odpisów na tej pozycji aktywów raczej nie wydaje się być istotne.

Warto jednak podkreślić, że coraz bardziej istotną rolę w WNIP odgrywają inne pozycje niż wartość firmy. Całkowite WNIP na koniec marca wynosiły 16,4 mln zł, to zaś oznacza, że pozostałe wartości niematerialne wynoszą obecnie 5,9 mln zł i jest to wzrost w ciągu 12 miesięcy o 3 mln zł. Są to skapitalizowane koszty zakończonych prac rozwojowych (4,6 mln zł) oraz tych w toku (1,2 mln zł). Istotną częścią tych pierwszych wartości są bazy muzyczne o wartości obecnie 3 mln zł, które są obecnie własnością spółki zależnej Closer Music.

Spójrzmy teraz na przepływy.



kliknij, aby powiększyć

Jak widać na wykresie w zasadzie cały czas spółka generuje dodatnie operacyjne przepływy (nawet w pandemii), co oczywiście może tylko cieszyć. W ujęciu rocznym spółka wygenerowała 8,5 mln zł operacyjnych przepływów, w porównaniu do 15 mln zł w 2019 roku. Jednocześnie trzeba uczciwie zaznaczyć, że spółka raportuje dość wysoką amortyzację (5,8 mln zł w 2020 oraz 6,1 mln zł rok wcześniej). Z jednej strony obniża ona zysk netto, ale z drugiej podnosi nam przepływy. Warto o tym pamiętać w kontekście również kolejnej pozycji czyli wydatków inwestycyjnych.

Inwestycyjny cash flow w bieżącym kwartale wyniósł 1,0 mln zł, a narastająco za 12 miesięcy była to kwota 4,4 mln zł. Są to przede wszystkim nakłady związane z wytworzeniem i nabyciem wartości niematerialnych i prawnych (odpowiednio 1,0 oraz 3,9 mln zł) czyli produkcja baz muzycznych oraz nakłady na nowe projekty takie jak np. Aroma Next Generation. Projekt własnego muzycznego studio produkcyjnego skupiony na bazach muzycznych z autorskimi prawami majątkowymi może być pewnym game changerem, o ile wszystko pójdzie oczywiście we właściwym kierunku. W skrócie ma on polegać na wykorzystaniu własnych baz muzycznych na playlistach klientów grupy IMS (co da pewną obniżkę kosztów), ale przede wszystkich otworzyć nowe pola biznesowe w postaci licencjonowanie baz muzycznych i uzyskiwania przychodów z tego tytułu nie tylko (a może nawet nie przede wszystkim) na rynku polskim ale także europejskim dla firm o podobnym profilu biznesowym jak IMS czy wykorzystania muzyki jako podkładów reklamowych (radio, TV, spoty).

Projekt ten jest realizowany przez spółkę zależną Closer Music i są tutaj już pierwsze sukcesy. Mam na myśli podpisanie umowy inwestycyjnej związanej z emisją 4,9 proc. kapitału zakładowego tej spółki na rzecz zagranicznego inwestora co w teorii daje wycenę spółki na poziomie 12-13 mln zł, przy udziale IMS na poziomie 88 proc. w kapitale zakładowym.

Wracając do omówienia cash-flowu to w ostatnim kwartale spółka zanotowała dodatnie przepływy finansowe w kwocie 0,5 mln zł co było przede wszystkim efektem omówionego już wcześniej wpływu subwencji z PFR na kwotę 1,02 mln zł. Podobnie było w drugim kwartale 2020 roku kiedy to spółkę zasiliła kwota prawie 4,0mln zł.

Podsumowanie

Dwukrotne zamknięcie/ograniczenie działalności galerii handlowych musiało spowodować wyrwę również w przychodach grupy IMS i tak się stało. Obecnie życie wraca do normy i o ile nie będzie kolejnych ograniczeń i zamknięć gospodarki to grupa powinna odbudować (aczkolwiek raczej nie w 2021) roku poziomy przychodów i zyskowności do których nas przyzwyczaiła do 2019 roku włącznie. Przejęcie Audio Marketing powinno umocnić pozycję spółki na rynku abonamentów audio/video w segmencie ekonomicznym i zwiększyć zyski spółki, choć skala nie będzie przynajmniej początkowo istotna porównując do wyników z lat 2018-2019.

W chwili obecnej kapitalizacja spółki to ok. 110 mln zł, co przy 12-miesięcznym zysku netto na poziomie 2,1 mln zł daje dość abstrakcyjną wartość wskaźnika C/Z powyżej 50. Oczywiście gdybyśmy przyjęli założenie, że spółka będzie w stanie wrócić do zysków z roku 2019 (ponad 9 mln zł) to wtedy wskaźnik forward C/Z byłby na dość atrakcyjnym poziomie w okolicach 12. Trudno jednak przyjąć, że uzyskanie takiego wyniku (nawet z one-off w postaci 3 mln zł dofinansowania) będzie realne w roku 2021. W moim odczuciu poprawa wyniku z roku 2020 (ale bez uwzględnienia dofinansowania w bieżącym) byłaby już sukcesem i pokazaniem, że spółka rzeczywiście wyszła na prostą. Pewnym czynnikiem prowzrostowym mogłyby być postępy w realizacji projektu Closer Music. W tym wypadku zarząd potrafił nawet sugerować, że wycena tej spółki przy kolejnej rundzie dofinansowania wzrosła by kilkukrotnie, wiec stanowiłaby już istotną część obecnej kapitalizacji Grupy IMS. Ale w tym wypadku musimy poczekać na rzeczywiste wydarzenia w tej materii.

P.S. Oświadczam, że posiadam akcję IMS w moim portfelu w chwili obecnej. Nie dokonywałem żadnych transakcji w ostatnich 30 dniach. Analizę przeprowadziłem starając się być maksymalnie obiektywnym tak jak tylko potrafię.

>> Wyceny automatyczne są tutaj
>> Więcej analiz najnowszych raportów finansowych jest tutaj

Powyższa treść przez 360 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.