Omówienie wyników oraz sytuacji finansowej i rynkowej GK AB.PL (AB) za okres od 1 lipca do 30 września 2013 roku (2013Q3) - opublikowane 14 listopada 2013Wrocławska spółka działa na rynku dystrybucji IT, sprzedając elektronikę, sprzęt AGD oraz wszelkiego rodzaju materiały towarzyszące do mniejszych lub większych odbiorców. Spółka działa na rynku polskim oraz na czeskim i słowackim (gdzie jest liderem). Od kilku lat notuje rosnące wolumeny sprzedaży i generuje zysk.
Warto zwrócić uwagę, że inwestor rozważający zakup walorów AB PL ma do wyboru również akcje bezpośrednich konkurentów - ABC DATA oraz ACTION. Dzięki ich statusowi publicznemu możliwe jest porównanie efektów działalności i efektywności wszystkich spółek.
Dystrybucja IT jest branżą trudną. Marże na sprzedaży są niskie (4-6%) a wymagania kapitałowe związane ze skalą obrotu ogromne. Kluczem do sukcesu jest skuteczne zarządzanie kapitałem obrotowym i płynnością, niskie koszty stałe oraz zarządzanie ryzykiem niewypłacalności klientów. Z uwagi na fakt, że przedmiotem sprzedaży są towary importowane istotne jest również zarządzani ryzykiem walutowym.
Zaletą branży są bardzo wysokie wolumeny sprzedaży oraz jej wzrostowy trend. Stosunkowo łatwa, ze względu na bliskość oraz skalę polskiego rynku, jest ekspansja do krajów ościennych. Każdy z dominujących na rynku podmiotów poszukuje wzrostu sprzedaży (często przez ekspansję na sąsiadujących rynkach) oraz zwiększenia marży (najczęściej poprzez promocję i dystrybucję marek własnych).
Analiza finansowaRok obrotowy AB trwa od 1 lipca do 30 czerwca i sprawozdanie za 2013Q3 jest pierwszym w roku obrotowym 2013/2014 (od 1 lipca 2013 do 30 czerwca 2014). W dalszej części zostały przedstawione najważniejsze tendencje w działalności spółki. Analiza i wykresy zostały przeprowadzone według kwartałów kalendarzowych (nie wg kwartałów roku obrotowego spółki).
kliknij, aby powiększyćObroty AB bardzo dynamicznie rosną. Porównując kwartał do analogicznego kwartału roku poprzedniego dynamika oscyluje między 15 a 35% rocznie. To bardzo dużo, zważywszy, że mówimy o firmie, której obroty przekraczają już miliard złotych kwartalnie. Sygnałem ostrzegawczym może być dynamika w ostatnim kwartale, która jest najniższa w całym prezentowanym okresie (11,8% rdr). Czy jest to chwilowa zadyszka, czy możemy już mówić o wyczerpaniu potencjału wzrostu? Więcej będzie można powiedzieć po ogłoszeniu wyników za ostatni kwartał 2013.
kliknij, aby powiększyćJak rosnące przychody przekładają się na wyniki spółki? Zysk netto utrzymuje się na względnie stałym poziomie – licząc za poprzednie 12 miesięcy (ttm*) utrzymywał się w ostatnich 9 kwartałach w przedziale 40 do 54 mln zł. Dla 2013Q3 zysk netto z ostatnich 4 kwartałów wyniósł 45 mln.
Patrząc na dynamikę przychodów i zysków widać wyraźny rozjazd. Przykładowo, porównując okres 12 miesięcy kończący się 2013-09-30 i 2012-09-30:
- przychody wzrosły o 48% (z 3 755 mln do 5 563 mln)
- zysk netto spadł o 15,5% (z 53,7 mln do 45,4 mln)
Kontynuując analizę na pośrednich poziomach:
- zysk na sprzedaży spadł o 2,7% (z 221,1 mln do 215,1 mln)
- zysk operacyjny (EBIT) spadł o 9,9% (z 78,2 mln do 70,5 mln)
- zysk brutto spadł o 12,8% (z 64,9 mln do 56,6 mln)
Widać niestety, że pozytywne trendy w sprzedaży nie wpływają na wzrost zysku netto. Mimo dynamicznie rosnących przychodów liczony kwotowo wynik na sprzedaży się nie zwiększa.
Patrząc na powyższy wykres widać, że EBIT wykazuje wyraźną tendencję spadkową. Jej negatywny wpływ na wynik brutto jest kompensowany malejącymi kosztami związanymi z finansowaniem zewnętrznym, związanymi z niskimi stopami procentowymi i malejącym zadłużeniem (krótkoterminowe pożyczki bankowe i faktoring). Wzrost stóp procentowych (które mamy aktualnie na rekordowo niskim poziomie) może odbić się negatywnie na wyniku AB i spowodować spadek wyniku na poziomie zysku netto.
kliknij, aby powiększyćWnioski wyciągnięte na podstawie analizy zysków i przychodów znajdują potwierdzenie w analizie rentowności. Powyższy wykres wskazuje trendy w rentowności sprzedaży w ciągu ostatnich 13 kwartałów.
Widać wyraźną tendencję spadkową w rentowności sprzedaży brutto spółki. W ciągu 3 lat spadła ona z poziomu 5-6% do poziomu oscylującego między 3% a 4% (3,90% w 2013Q3).
kliknij, aby powiększyćKrótka analiza rentowności sprzedaży dla AB, ABC DATA i ACTION pokazuje, że malejące marże są problemem całego sektora. Każde ze wskazanych spółek w ciągu 3 ostatnich lat zanotowała spadek marż o 20-30%. Nie wnikam w przyczyny różnic w poziomie marży na sprzedaży pomiędzy spółkami – wynikają one z wielu czynników (udział rynków zagranicznych, stosowane metody rachunkowości, udział marek własnych) – ale wykres potwierdza, że problem malejących marż dotyczy całego sektora dystrybucji IT.
Na szczęście dla wyniku spółki wskaźnik kosztów (koszty sprzedaży i zarządu/sprzedaż) również wykazuje tendencję spadkową, osiągając w analizowanym kwartale 2,35% sprzedaży.
Obydwie powyższe tendencję utrzymują marżę netto w okolicach 1% (1,04% w 2013Q3), aczkolwiek jest zauważalna tendencja spadkowa.
Warto też zwrócić na wpływ różnic kursowych na zyski AB. Wrażliwość wyniku spółki (wysoka wartość aktywów i kapitału obrotowego w stosunku do kapitałów własnych i generowanych zysków) powoduje, że dodatnie/ujemne różnice kursowe mają duży wpływ na wynik.
W ostatnim roku obrotowym (2012-07-01 do 2013-06-30) spółka rozpoznała dodatni wynik z tytułu różnic kursowych (+6779 tys. zł), a we wcześniejszym roku (2011-07-01 do 2012-06-30) wynik ten był ujemny (-18 506 tys zł). Dodatkowo AB stosuje instrumenty zabezpieczające przed niekorzystnymi zmianami kursu, które również mają zauważalną kontrybucję w wynik netto. Korzystny układ różnic kursowych w ostatnim roku obrotowym pozwolił na utrzymanie zbliżonego do poprzedniego okresu poziomu zysku netto. Bez tego czynnika wynik wyglądałby dużo gorzej.
Ryzyko walutowe jest jednak istotne dla wyniku spółki i w kolejnych okresach jego wpływ może się okazać negatywny dla generowanego zysku.
kliknij, aby powiększyćAnaliza cyklu operacyjnego pokazuje rosnącą sprawność operacyjną AB.
W 2013Q3 cykl operacyjny to 33 dni, na co składa się:
- średni czas utrzymywania zapasów - 32 dni
- średni okres spływu należności - 39 dni
- średni okres zapłaty zobowiązań - 38 dni
Porównując cykl operacyjny na przestrzeni 3 ostatnich lat, widać, że spółka utrzymuje równowagę pomiędzy presją klientów na wydłużanie terminów płatności, terminami płatności wobec swoich dostawców i zarządzaniem zapasami. Cykl konwersji gotówki zmniejszył się z około 40 do 32-33 dni, co jest pozytywne dla finansów AB.
kliknij, aby powiększyćAnaliza przepływów gotówkowych pokazuje, że dopiero w ostatnich 3 kwartałach AB zaczęło generować gotówkę z działalności operacyjnej. W 2011 i 2012 roku wzrost sprzedaż wymagał zwiększania kapitału operacyjnego i powodował ujemne przepływy z działalności operacyjnej. Zapotrzebowanie na kapitał pracujący było pokrywane z działalności finansowej (pożyczki bankowe). W ostatnich 3 kwartałach AB generuje gotówkę z działalności operacyjnej, co pozwala na stopniową spłatę zadłużenia i zmniejszenie dźwigni finansowej.
Od początku roku AB wygenerowało 132 mln zł gotówki z działalności operacyjnej, co praktycznie w całości zostało przeznaczone na spłatę zobowiązań finansowych (129 mln).
Krótkie podsumowanie analizy danych finansowychAnaliza danych finansowych pokazuje kilka pozytywnych zmian w działalności spółki - najważniejsze z nich to ciągły wzrost sprzedaży i skracanie cyklu operacyjnego. Wskaźniki rentowności pokazują jednak malejące marże. Jest w pewnym stopniu kompensowane przez wzrost sprzedaży, ale w ostatnich latach uniemożliwiło wzrost wypracowywanego zysku netto.
Należy pamiętać o istotnych czynnikach ryzyka dla wyniku spółki, najważniejsze z ich to niekorzystne zmiany kursów walut oraz wzrost kosztów zadłużenia, związany z przewidywanym wzrostem stóp procentowych.
>> Analiza fundamentalna spółki w serwisie dostępna jest tutajAnaliza działalności AB w 3 i 4 kwartale 2013Z pewnością nie możemy narzekać na brak aktywności zarządu AB w kwestii dalszego rozwoju.
W ostatnich miesiącach spółka poinformowała o 2 nowych projektach:
- wskrzeszenie marki Optimus - spółka wskrzesiła ciągle bardzo rozpoznawalną markę Optimus i rozpoczęła współpracę z małymi i średnimi integratorami IT z całego kraju
- kupno hurtowni Rekman z Wrocławia, specjalizującej się w obrocie zabawkami - w tym przypadku AB liczy na wyraźnie wyższe marże niż w przypadku dystrybucji IT oraz kilkukrotne zwiększenie obrotów spółki (aktualna sprzedaż Rekmana to około 30 mln roczne)
Nowe projekty nie są jeszcze ujęte w sprawozdaniu kwartalnym za 2013Q3. Na rzetelną ocenę ich powodzenia przyjdzie czas za kilka kwartałów.
Więcej o strategii rozwoju spółki i jej działalności można przeczytać w wywiadzie z jej prezesem:
www.stockwatch.pl/artykuly/pos...Warto zwrócić uwagę, że AB nie wypłaca od kilku lat dywidendy, w odróżnieniu od swych giełdowych konkurentów (ABC DATA i ACTION). AB nie generowało w poprzednich latach gotówki z operacji. Osiągnięcie dodatniego cash-flow z operacji w 2013 roku pozwoliło zarządowi na zaangażowanie się w nowe projekty i zmniejszanie finansowania kapitałem obcym.
Czy to właściwy sposób na użycie wygenerowanej gotówki?
Można spotkać się z opinią, że dywersyfikacja działalności głównie służy zarządowi spółki, a nie jej akcjonariuszom. Inwestor zazwyczaj jest w stanie zdywersyfikować swoją inwestycją o wiele taniej, kupując akcje spółek z interesującej go branży. Zarząd działający skutecznie na jednym rynku, niekoniecznie jest w stanie osiągnąć wyróżniające wyniki w innych obszarach. Koncentracja na nowych polach działalności może również spowodować pogorszenie efektywności w podstawowej działalności spółki.
Jak będzie wyglądało w przypadku AB? Należy liczyć, że zarząd AB będzie potrafił utrzymać pozytywne tendencje, które widać w 2013 i dodatkowo osiągnąć ponadprzeciętne zyski z nowych projektów. Kluczowym problemem dla wyniku spółki pozostaje jednak problem malejących marż ze sprzedaży.
>> Wyceny automatyczne są tutaj>> Więcej analiz najnowszych raportów finansowych jest tutaj*ttm (trailing twelve months) – sposób prezentacji danych finansowych w taki sposób, że dla każdego punktu w czasie są prezentowane dane za ostatnie 12 miesięcy. Pozwala to na łatwiejsze wyeliminowanie wahań sezonowych i pokazanie ogólnej tendencji.
Przykład prezentacji danych:
- dla 3 kwartału 2013 jako zysk netto ttm prezentujemy sumę zysków z kwartałów 2012Q4 do 2013Q3 (dane obejmujące okres do 2012-10-01 do 2013-09-30)
- dla 2 kwartału 2013 jako zysk netto ttm prezentujemy sumę zysków z kwartałów 2012Q3do 2013Q2 (dane od 2012-07-01 do 2013-06-30)
- dla 1 kwartału 2013 jako zysk netto ttm prezentujemy sumę zysków z kwartałów 2012Q2 do 2013Q1 (dane do 2012-04-01 do 2013-03-31)
… i tak dalej...
Powyższa treść przez 60 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.