Omówienie sprawozdania półrocznego spółki.
Nie wiadomo, czy brak złych wiadomości jest dobrą wiadomością, czy brak dobrych wiadomości jest złą wiadomością. W spółce nic się nie dzieje, nie zaskoczyła na plus ani na minus. Widzę w sprawozdaniach ruchy robaczkowe, którym się postanowiłem przyjrzeć, zrobiłem też księgowy przegląd poszczególnych składników majątku i zastanawiam się, jaka jest jego realna wartość, do której można by wycenić kapitały własne.
W serwisie jest już zimna, maszynowa analiza fundamentalna spółki
www.stockwatch.pl/gpw/nttsyste...Zacznijmy może od tych liczb. Opieramy się na majątku na 30 czerwca oraz wyniku za ostatnie 12 miesięcy, czyli od 1 lipca 2010 do 30 czerwca 2011 r. W ten sposób obejmujemy cały rok, eliminując sezonowość. System jest jak wolna średnia krocząca: z opóźnieniem reaguje na krótkoterminowe zmiany, ale nie da się też zwieść jednorazowymi sztuczkami. Tutaj ma to dwojakie znaczenie:
- w kalendarzu spółki zawsze najlepszy był IV kwartał, który robił około 31% przychodów rocznych, więc nie można annualizować mnożąc półrocze przez dwa, bo się niedoszacowuje
- raporty kwartalne można sobie puszczać jak się chce, ale roczny zawsze weryfikuje biegły i zwykle w IV kwartale robi się odpisy aktualizujące i rezerwy, stąd wynik tego okresu bywa znacznie pogorszony. Jak dotąd NTT notowało stratę operacyjną dwa razy w drugim oraz raz w pierwszym i raz w trzecim kwartale
Objęcie analizą całego "przesuwającego się" roku daje mi lepsze spojrzenie na trendy, niż wycinek kwartalny porównany do roku wcześniej.
Fakty są w tej chwili takie, że zysk operacyjny cały czas obejmuje dużą stratę z III kw. 2010 r., dlatego łącznie wynosi -607 tys. zł. Z kolei zysk netto już przesunął się w strefę dodatnią i wynosi 1,8 mln zł. Na tej podstawie dałoby się wyliczyć rentę wieczystą, ale jest ona cały czas mniejsza od wycen majątkowych. Nawet jeśli przyjąć, że 1,8 mln jest zdrowe i powtarzalne, daje ono niestety mikre ROE poniżej 2% i rentowność sprzedaży poniżej 0,5%. Taka firma powinna pracować znacznie efektywniej.
Skąd lepszy wynik, bo to jest ważne. Zarząd obniżył koszty, między innymi swoje pensje. Ma to dobre i złe strony, ale w kłopotach jest konieczne. Spadły koszty sprzedaży i - uwaga - poprawiła się marża. Wprawdzie przychody są niższe, ale wypracowano podobną kwotę. Rachunek segmentowy mówi, że własne produkty spółki sprzedają się coraz słabiej, podobnie oprogramowanie, ale przybyło przychodów na podzespołach i akcesoriach. Trend kursu walut sprzyjał, w II kwartale złotówka była mocna, stąd moim zdaniem lepsza marża. Wynik jest ciągle śladowy, ale ważne że dodatni. Tyle że aby uzasadnić obecną kapitalizację 40 mln zł, zysk powinien być co najmniej dwukrotnie lepszy. I w całości gotówkowy, a tutaj mamy potwierdzoną około połowę zysku w I półroczu.
Teraz majątek. Tu jest trudniej o dobre wnioski, na początek trzeba trochę oczyścić. Jako analityk natychmiast odpisuję:
1,7 mln zł z tytułu "Patentów i licencji", bo moim zdaniem nie pracują albo są nieefektywnie wykorzystane - sądząc po wielkości osiąganej marży i braku przełożenia kapitału intelektualnego na biznes
4,2 mln zł z tytułu "Znaku towarowego", bo pod własnym znakiem sprzedaje się niedużo i coraz mniej
27,7 mln zł z tyłułu "Sieci handlowej", bo dla mnie jest to kuriozum pod kredyt, szczególnie że tylko 1,4% przychodów osiągane jest z własnego detalu
Zostaje mi 34 mln zł majątku trwałego i 114 mln zł obrotowego. Nie czepiam się nieruchomości, bo to małe kwoty i można je pominąć, nie wnikając w ogóle w inwestycję deweloperską spółki. Odpiszę za to z należności 5% i z zapasów 10%, nie obciążając tym wyniku, tylko tak dla siebie. Zostaje mi 105 mln majątku obrotowego. Razem 139 mln zł skorygowanego majątku, minus całe zobowiązania (bez rezerw 55 mln zł), daje 84 mln zł. Przy takiej kwocie byłbym spokojniejszy -> wynika z niej C/WK około 0,5, a nie jak pokazują liczby nie skorygowane, 0,34.
Czy to dobry obraz spółki? Fatalny. Rynek nie stroni od dystrybucji IT, bo konkurencyjne spółki nie mają aż tak nisko wskaźników: Action 1,32, ABC Data 1,45, ale są też w innej sytuacji - bardziej zdywersyfikowane, dużo większe. Dopóki nic się nie zmieni, to się nic nie zmieni. Wg mnie NTT nie ma szans konkurowania skalą czy logistyką, bo z dużo większymi i sprawniejszymi nie wygra. W zamian powinna skupić się na sourcingu, czyli pozyskiwaniu fajnych produktów - tutaj się stara i coś już widać. Ale dodatkowo, potrzebny jest lepszy marketing i zajęcie się zarządzaniem markami. Na rynku marnuje się taka fajna marka Optimus, może dałoby się ją odkupić lub na coś wymienić.
Pole do popisu jest wielkie, gdy się ma kanały i towary, nic tylko próbować. Potrzebna jest wartość dodana, z której powstanie większa marża. Obecna - mówiąc brutalnie, na logistyce części - jest za mała, żeby coś tu kiedykolwiek się fundamentalnie zdarzyło.
Dodam, że spółka jest oczywiście bardzo tania i jakieś odbicie się jej należy, ale na nowy trend jeszcze bym nie liczył. Jest też ryzyko, które ociupinę, jak przez mgłę przypomina mi casus spółki na T. Rating się poprawił, bo spadła strata operacyjna, ale kapitał obrotowy się utrzymał, zaś dodatkowo spółka przeksięgowała straty z lat ubiegłych na pozycję Niepodzielony wynik - celowo czy przypadkiem, podniosło to wskaźnik Altmana. Ale kredytów nie jest mało, bo ponad 23 mln zł i wszystko krótkoterminowe. Proporcje dużo zdrowsze niż miał T..., ale co jeśli realnego majątku nie jest aż tyle, ile wyliczyłem wyżej? Za bardzo to wszystko jedzie po bandzie.
Powyższa treść przez 60 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.