Analiza wypłacalności BBI Zeneris NFI SA na podstawie danych finansowych za I kwartał 2011 r.Wersja PDFAktualnie na rynku GPW Catalyst są notowane dwie serie papierów Spółki o łącznej wartości nominalnej 14,9 mln zł. Seria B została oznaczona kodem BBZ0711 (5,3 mln zł), natomiast seria C otrzymała nazwę BBZ0312 (9,6 mln zł). Seria A (BBZ0311) została już z powodzeniem wykupiona. Warto zauważyć, iż Emitentowi udało się zrolować obligacje serii A na papiery serii C. W nocie informacyjnej do tych ostatnich tak właśnie został określony cel emisji. Jest to mimo wszystko zdarzenie pozytywne. Zaufanie inwestorów do tego przedsiębiorstwa nadal jest na dobrym poziomie, skoro znajdują się chętni do pożyczania własnych pieniędzy. Konstrukcja obligacji BBI Zeneris jest niezwykle prosta. Są to niezabezpieczone, jednoroczne instrumenty o stałym oprocentowaniu wynoszącym 10,5 proc. w skali roku (dotyczy obu notowanych serii). Nie posiadają żadnych wbudowanych opcji przedterminowego wykupu, zarówno dla Emitenta jak i dla obligatariusza. Nie są również zamienne na akcje Spółki, które są nawiasem mówiąc notowane na rynku regulowanym GPW. Wadą tych papierów dłużnych dla inwestora indywidualnego z pewnością będzie częstotliwość wypłaty odsetek – tylko raz na rok. Wielka szkoda, że nadal przeprowadza się emisje przy takich konstrukcjach, które nie sprzyjają większym obrotom na rynku wtórnym.
kliknij, aby powiększyć* - Spółka nie przedstawia oficjalnego podziału na zobowiązania krótko- i długoterminowe. W Tabeli zamieszczone zostały dane szacunkowe.Opracowanie własne na podstawie danych StockWatch.pl
Poziom zadłużenia, zdolność do obsługi długu oraz płynność finansowaWskaźnik ogólnego zadłużenia wyniósł 68 proc. To znacznie więcej niż w I kwartale 2010 r., gdy kształtował się na poziomie 44 proc. Jednak wcale sytuacja nie wygląda tak źle, ponieważ w dużym stopniu jest to wpływ rozliczania dotacji. W pasywach znajduje się ok. 52 mln zł rozliczeń międzyokresowych przychodów. Będą one stopniowo się zmniejszać, poza tym nie są dla Emitenta niebezpieczne – nie trzeba przecież od tego rodzaju pasywów płacić odsetek, a także nie staną się one wymagalne. No chyba, że nastąpiłaby konieczność zwrotu dotacji w wyniku jakichś nieprawidłowości, ale taki scenariusz jest bardzo mało prawdopodobny. Warto zwrócić uwagę na notę informacyjną dla papierów serii C – strona 7. Spółka traktuje kwoty dotacji wypłaconych oraz przyznanych jako ekwiwalent kapitałów własnych. Niewątpliwie jest to przesada, a już na pewno w odniesieniu do dotacji przyznanych, a jeszcze niewypłaconych. Niemniej jednak jest to fakt, który obligatariusze mogą traktować jako pozytyw.
Niestety BBI Zeneris nadal pozostaje przedsiębiorstwem praktycznie nie prowadzącym działalności operacyjnej i generującym straty netto (8,9 mln zł w ostatnich czterech kwartałach). Wszystko przez strasznie długo przeciągające się zakończenie najważniejszej inwestycji Spółki w Wałczu. Chodzi o budowę zakładu produkcji węgla drzewnego, która jest realizowana przez spółkę zależną Ozen Plus Sp. z o.o. Co prawda zakończona została już budowa biogazowni w Skrzatuszu (Biogaz Zeneris Sp. z o.o.), ale na wyniki operacyjne może to wpłynąć pozytywnie dopiero w II kw. 2011 r.
Z ww. powodów nie sposób ocenić zdolności do obsługi długu dla Emitenta. Wszystkie ważne kowenanty są ujemne ze względu na straty operacyjne i EBITDA. Wskaźniki płynności także nie zachwycają, ale dla przedsiębiorstwa będącego w początkowej fazie rozwoju nie ma sensu przywiązywać do nich szczególnej wagi. Za ciekawostkę można uznać małe, ale dodatnie przepływy netto z działalności operacyjnej (plus 1 mln zł). To głównie dzięki wpłynięciu 2,6 mln zł należności w pierwszych trzech miesiącach 2011 roku. Główne ryzyko związane jest ze wspomnianą wcześniej kluczową inwestycją. Wydawało się, iż w br. Emitent będzie już zarabiać na regularnym biznesie. Na razie nic na to jednak nie wskazuje. Rezultaty Spółki mogłyby się poprawić pod warunkiem wyegzekwowania kar umownych od Generalnego Wykonawcy inwestycji w Wałczu, czyli spółki Awbud. Niestety tego rodzaju spory potrafią trwać bardzo długo.
Wskaźnik Altmana (Z''-score) oraz Rating StockWatch.plKalkulacja wskaźnika Z’’-score dla BBI Zeneris wymaga komentarza. Rating liczony automatycznie w serwisie jest na fatalnym poziomie D. Nie oddaje on jednak do końca prawdziwej sytuacji Spółki. Problem w szacowaniu ratingu został spowodowany słabą zawartością informacyjną sprawozdań finansowych przedstawianych przez Emitenta. Ciężko w to uwierzyć, ale nie można się z bilansu dowiedzieć o dokładnym poziomie zobowiązań krótko- oraz długoterminowych. Zatem automatycznie wszystkie zobowiązania były przypisywane do krótkoterminowych, co niezwykle obniża wskaźnik Altmana. W analizie oszacowaliśmy, że większość zobowiązań ma charakter długoterminowy. Poprawiło to kapitał obrotowy netto, chociaż nadal pozostał ujemny (minus 28 mln zł). Jako przykład wystarczy podać długoterminowy kredyt inwestycyjny o wartości 48,5 mln zł (Ozen Plus) oraz długoterminową pożyczkę na 10,4 mln zł (Viatron). Po korekcie rating wyniósł CCC-, co jest i tak bardzo niskim poziomem. Jest to efekt ujemnych wyników operacyjnych, strat zatrzymanych, a także sporego zadłużenia. To ostatnie jest jednak zniekształcone dotacjami. Podsumowując, oceniałbym standing finansowy BBI Zeneris nieco wyżej niż CCC-.
Analiza dostępna dla wszystkich użytkowników portalu. Więcej informacji o rynku Catalyst na http://www.gpwcatalyst.pl. Analiza została sporządzona wyłącznie w celach edukacyjnych i jest subiektywną oceną autora. Zawarte informacje nie mogą być podstawą do podejmowania jakichkolwiek decyzji inwestycyjnych. Analiza nie jest rekomendacją w rozumieniu Rozporządzenia Ministra Finansów z dnia 19 października 2005 roku w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych, ich emitentów lub wystawców (Dz.U. 2005 nr 206 poz. 1715).