Omówienie wyników:
Spółka do tej pory nie wpadał w tryby StockWatchowej analityki, dlatego na początek, aby zbudować sobie pewien punkt odniesienia przedstawienie spółki w ujęciu długoterminowym.
Niewątpliwie spółka rośnie. Przychody spółki od 2006 roku rosną w tempie 40%CAGR. Naprawdę dużo. Oczywiście rozwój odbywa się też przez przejęcia, dlatego lepiej jest operować wskaźnikiem przychodów na akcję. Ten wykazuje wzrost nieco ponad 30%. Jest więc z czego budować wynik i wartość dla akcjonariuszy. Ostatnimi czasy tempo wzrostu jednak hamuje:
kliknij, aby powiększyćW ten obraz wpisuje się wynik za ostatnie 3 kwartały. Wzrost przychodów za pierwsze trzy kwartały tego roku wyniósł 1,5 procenta, czyli prawie nic. Dodatkowo na poprawę przychodów wpływ miał głównie II kwartał tego roku. Brak wzrostów ma parę przyczyn, jako jedną z nich spółka podaje rezygnację z mniej rentownych kontraktów, co oczywiście przy braku kompensacji nowymi umowami skutkuje spadkiem przychodów. Nie wygląda to jednak jeszcze źle, no ale branża jest defensywna. Osobiście spodziewałbym się wzrostów w związku z raczej pozycjonowaniem się spółki w niskim segmencie i produkcji dla dyskontów.
Za wzrostem przychodów niestety nie idzie poprawa marży zysku brutto na sprzedaży, która wykazuje permanentny spadek od 2006 roku:
kliknij, aby powiększyćObecnie widać pod tym względem delikatną poprawę. Za pierwsze trzy kwartały wspomniana rentowność wyniosła 27,4% czyli 1,41 punktu więcej niżeli w analogicznym okresie roku poprzedniego. Istnieje więc szansa, że ten rok wyłamie się z obserwowanej wieloletnie tendencji.
Dodatkowo od roku każdy kolejny kwartał jest mikroskopijnie lepszy od poprzedniego, więc wygląda to na obecną chwilę jak trwałe odwrócenie. Niestety zarząd wspomina w sprawozdaniu, że kolejne kwartały mogą nie być już tak udane, w związku ze wzrostem cen zbóż oraz opakowań.
Wydaje się, że spółka zaczęła dbać o koszty. W roku 2009 koszty sprzedaży stanowiły 18% przychodów po spadku o jeden punkt procentowy w względem 2008. W okresie trzech pierwszych kwartałów tego roku widać dalszy spadek o kolejny punkt procentowy. W pewnym stopniu może to być efekt zwiększania marży. Przy większej cenie jednostkowej produktu koszty powinny maleć.
Koszty zarządu osiągnęły apogeum w roku 2008 kiedy wyniosły około 17 milionów. Rok później było ich o dwa miliony mniej, natomiast w analizowanym okresie względem pierwszych trzech kwartałów poprzedniego roku wzrosły o 600k, czyli prawie 5% więcej. Zarząd twierdzi w sprawozdaniu, że to wynik przebranżawiania jednego z zakładów.
Dużą negatywną pozycję w RziS stanowią koszty finansowe. EBIT w kwocie 11 milionów jest obciążany 7,5 milionami kosztów finansowych. Niestety w sprawozdaniu nie ma komentarza z jakiego powodu ta pozycja jest tak duża. Są tylko dane dotyczące samego III kwartału. Ciężko też wnioskować coś na podstawie przepływów pieniężnych, gdzie kwoty są nieporównanie mniejsze. Koszty te są jednak ciut mniejsze niż w roku poprzednim. Z oceną tego jak spółka się zabezpiecza przed zmianami kursów walutowych warto poczekać do sprawozdania rocznego.
Przepływy za raportowany okres są dodatnie i większe od zysku powiększonego o amortyzację. To efekt wpisania w koszty utraty wartości firmy(Jedna ze spółek zależnych została postawiona w stan upadłości). Spółka nadal troszkę inwestuje na co wskazują przepływy inwestycyjne większe od amortyzacji. Przepływy z działalności finansowej są ujemne głównie w wyniku płatności odsetek.
Od paru kwartałów polepsza się sytuacja z płynnością spółki. Kapitał obrotowy jest dodatni. Z tym jednak zastrzeżeniem, że faktycznie jest ciut gorzej niż wygląda to na pierwszy rzut oka. Wszystko przez dużą pozycję należności w bilansie i spore zaraportowane na nie odpisy 5 milionów złotych.
Tak czy owak wygląda to dużo lepiej niż jeszcze rok temu. Widać to też w poprawiającym się ratingu spółki. Spółka delikatnie redukuje poziom zadłużenia. Jest to działanie pożądane jeśli odsetki mocno wpływają na wynik finansowy netto.
Warto też zerknąć do rachunku segmentowego. Widać, że wynik jest robiony przez segment PKS(pasztety, konserwy, smarowidła) i PF(pet food). Poza segmentem przetworów, wszystkie inne mają zbliżoną rentowność operacyjną, ale segment DG(dań gotowych) ma największą produktywność. Jak wynika z opublikowanej w pierwszym kwartale strategii spółki zarząd chce rozwijać głównie PKS oraz PF. Reszta tzn przetwory i DG mają być raczej wygaszane. Entuzjazmu tu nie widać.
Spółka w poprzednich latach rosła głównie dzięki przejęciom innych podmiotów. Prawdopodobnie w związku ze zmianą asortymentu odbiło się to na osiąganej marży zysku brutto na sprzedaży. Zarząd obecnie skupił się na poprawie marży. Widać działania mające na celu obniżenie kosztów. Kluczowa, w sensie wrażliwości wyniku netto spółki jest rentowność brutto na sprzedaży oraz poziom obciążeń finansowych, w tym odsetek.
To wszystko jest jednak mniej ważne niż to co ma się zdarzyć, a mianowicie przejęcia. Pierwsze dotyczy producenta wędlin - spółki PMB. To przejęcie ma być sfinalizowane za gotówkę, której spółka nie ma. W związku z tym odbędzie się prywatna emisja akcji.
Niestety nie jest jasne jaki pakiet spółka chce nabyć. Z ilości akcji nowej emisji, która przeszła na walnym wynika, że pakiet ma wynieść 45%. Natomiast z dokumentu opiniującego KPMG dotyczącego parametrów połączenia wygląda, że raczej 99,6% akcji.
Nowych akcji za PMB ma być ponad 4 miliony, przy obecnym stanie 16 milionów akcji. Ilość akcji w przybliżeniu zwiększy się o 25%.
Kolejny ponad milion, ma być wyemitowany na zakup zorganizowanej części przedsiębiorstwa Tenczynek.
Niestety nie ma dokładnych danych finansowych wspomnianych podmiotów i ciężko ocenić cenę, czy właściwie rozwodnienie jakie nastąpi w zamian za nowe spółki.
Jak podaje parkiet spółka PMB miała za 2009 rok ponad 300 milionów przychodów i 11 milionów zysku EBITDA.
Największa emisja będzie dotyczyć przejęcia Makaronów Polskich. Ma się pojawić 12 milionów akcji. Nie do końca jest też jasna forma przejęcia. Czy będzie to inkorporacja, czyli wchłonięcie całkowite Makaronów do Mispolu, czy przejęcie i traktowanie go jako spółki zależnej. To jednak nie wiele zmienia. Ponieważ Makarony są notowane możemy pokusić się o oszacowanie nowego podmiotu. Z połączenia otrzymamy przedsiębiorstwo o rocznych przychodach 420 milionów złotych, 30 milionach EBITDA i zysku netto prawie 7 milionów. Wartość księgowa wzrośnie do poziomu 165 milionów złotych, Ponownie niestety pogorszy się płynność spółki, ale całkiem możliwe Z tego otrzymamy następujące wskaźniki:
C/WK ~ 1,24
C/Z ~ 29
C/P ~ 0,49
EV/EBIT! ~ 23
EV/EBITDA ~ 13
W porównaniu do obecnych:
C/Z=33
C/WK=1,15
C/P=0,42
EV/EBIT=16
EV/EBITDA=10
Drastycznie się w spółce nie zmieni, ale wydaje się, że transakcja była bardziej korzystna dla akcjonariuszy Makaronów. Nie sposób wspomnieć o celu przejęcia. Oczywiście jak każdy zarząd twierdzi, że maksymalizacja zysków, zwiększenie przychodów itd. W przypadku Mispolu prawda jest jednak ciut inna. To połączenie to przede wszystkim forma obrony przed zmianą ilości udziałów UAB NDA Energija i utratą kontroli nad spółką. Właśnie zakończyło się wezwanie na akcje ogłoszone przez wspomniany podmiot. Czy to źle? Nie, można naprawdę poszukać synergii i skali. Makarony mają spółkę zależną zajmującą się produkcją i sprzedażą, żywności przetworzonej w postaci pulpetów, fasolek itd., czyli dokładnie tym czym zajmuje się spółka w segmencie DG. Powstały podmiot będzie też znacząco większy, co stawia go w innej pozycji negocjacyjnej z dyskontami i marketami, a jak wspomniałem na początku kluczowym czynnikiem jest marża brutto na sprzedaży. Tu każdy punkt procentowy różnicy istotnie wpływa na wynik.
Powyższa treść przez 30 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.