PCM0314: Analiza wypłacalności PRIME CAR MANAGEMENT SA na podstawie danych finansowych za 2010 r.Wersja PDFTylko dwie serie papierów Emitenta są notowane na Catalyst, ale za to są to emisje jak na standardy tego rynku bardzo znaczące. Spółka pozyskała z emisji obligacji łącznie aż 523,5 mln zł. W rocznym sprawozdaniu zadłużenie z tego tytułu było nieco mniejsze, co jest efektem często przeprowadzanych okresowych amortyzacji (spłat kapitału). Seria A została nazwana PCM0312 (338,5 mln zł), natomiast seria B posiada kod PCM0314 (185 mln zł). Cechy wspólne tych papierów to zabezpieczenie na wierzytelnościach (głównie od leasingobiorców), jednostkowy nominał równy 100 zł, zmienne oprocentowanie oparte na WIBOR 6M plus marża 6,5 proc., częstotliwość wypłaty kuponów dwa razy do roku oraz warunkowa opcja przedterminowego wykupu na żądanie obligatariuszy. Bardzo długi spis warunków dla tej opcji put jest dostępny w dokumentach informacyjnych. Przykładowo, inwestor mógłby wykonać opcję, gdyby wskaźnik finansowego zadłużenia kapitału własnego przekroczył 200 proc. lub Spółka zdecydowałaby o wypłacie dywidendy. Papiery PCM0314 posiadają ponadto wbudowaną opcję call, którą Emitent może wykorzystać po upływie 2 lat od daty przydziału obligacji. Jeśli Spółka podjęłaby taką decyzję to musiałaby wykupić papiery za minimum 50 mln zł oraz byłaby zobowiązana do zapłaty obligatariuszom dodatkowej premii wynoszącej 0,1 proc. nominału za każdy pełny miesiąc pozostający do pierwotnej zapadalności.
kliknij, aby powiększyćOpracowanie własne na podstawie danych StockWatch.pl
Poziom zadłużenia, zdolność do obsługi długu oraz płynność finansowaInwestorzy bardzo długo oczekiwali na pełne, audytowane sprawozdanie finansowe za 2010 rok. Spółka kilka razy zmieniała harmonogram. Po publikacji widać już, że opóźnienia prawdopodobnie wynikały z wprowadzenia standardów MSSF. Plusem jest na pewno opinia bez zastrzeżeń z badania przeprowadzonego przez E&Y. Układ zarówno bilansu, jak również rachunku wyników jest dobrze dopasowany do biznesu PCM, czyli przedsiębiorstwa leasingowego. Jednak zaprezentowana konstrukcja sprawia trochę problemów analitycznych. Warto wymienić brak w RZiS zysku operacyjnego (dostępny jest jedynie wynik brutto) oraz brak podziału aktywów i zobowiązań na krótko- i długoterminowe. Należało zatem przyjąć założenia i oszacować ww. pozycje, aby możliwe stało się wyznaczenie miarodajnych wskaźników. Rezultat EBIT został wyliczony przez wyłączeniu z zysku brutto tylko odsetek od depozytów, kredytów i obligacji, a nie całych przychodów i kosztów finansowych. Ten zabieg jest korzystny dla wskaźników Emitenta, ale ma dobre uzasadnienie. W przychodach finansowych znajdują się bowiem w 97 proc. odsetki z leasingu finansowego, które są związane z podstawowym biznesem Spółki.
W bilansie największy dylemat dotyczył klasyfikacji znaczącej pozycji należności z tytułu leasingu finansowego (aż 353 mln zł). W raportach sporządzanych wg PSR były one wcześniej umieszczane w inwestycjach długoterminowych, czyli w aktywach trwałych. Nie zostało to zmienione – analiza jest zatem bardzo ostrożna. Do aktywów obrotowych zostały ostatecznie zaklasyfikowane tylko środki pieniężne, zapasy i pozostałe należności. Natomiast do pasywów krótkoterminowych wliczone zostały zobowiązania handlowe i pozostałe oraz rozliczenia międzyokresowe.
Poziom ogólny zadłużenia Emitenta jest w normie (63 proc.), ale nie powinien już rosnąć. Może się podobać przejrzystość tego długu. Jedynymi zobowiązaniami odsetkowymi są tylko te wynikające z emisji obligacji serii A i B. Spółka nie zaciąga w ogóle innych kredytów – nie może też tego czynić z powodu zapisów w dokumentach informacyjnych. Najważniejsze kowenanty bankowe są na satysfakcjonujących poziomach. Wręcz rewelacyjnie wyglądają mierniki oparte na zyskach operacyjnych powiększonych o amortyzację (dług netto / EBITDA = 3,55 oraz EBITDA / odsetki = 3,79). To zasługa faktu, iż bardzo znaczna część kosztów wynika właśnie z amortyzacji (107 mln zł), która nie jest wydatkiem. Znajduje to odzwierciedlenie w przepływach netto z działalności operacyjnej (plus 111 mln zł). Emitent posiada dopływ środków pieniężnych zdolny do bezproblemowej spłaty odsetek. Dla obligatariuszy ważne są rezultaty EBIT/EBITDA i nie jest wielkim problemem to, że PCM na poziomie netto/brutto osiąga bliskie zeru zyski lub straty. Ujemne przepływy finansowe świadczą natomiast o tym, że firma zmniejsza zadłużenie (minus 111 mln zł). Wskaźniki płynności także nie odbiegają od poprawnych wartości.
Wskaźnik Altmana (Z''-score) oraz Rating StockWatch.plPomimo niezłych mierników zdolności do obsługi długu, a także racjonalnego zadłużenia, rating StockWatch.pl wcale nie jest wysoki – tylko B. Jest to spowodowane w dużym stopniu modelem biznesu Spółki, gdzie bardzo duża ilość należności należy do aktywów trwałych, a nie bieżących. Zatem niski przez to jest kapitał obrotowy netto mający zawsze silny wpływ na wskaźnik Altmana. Ponadto nie działają w kierunku wyższego standingu finansowego zyski zatrzymane, które są kosmetyczne (1 mln zł). Możliwe, że będzie się to zmieniać na korzyść w przyszłości, ponieważ Emitent nie wypłaca dywidend. Pozytywnie na rating działają za to zyski operacyjne osiągnięte w ostatnich 12 miesiącach (64 mln zł).
Analiza dostępna dla wszystkich użytkowników portalu. Więcej informacji o rynku Catalyst na http://www.gpwcatalyst.pl. Analiza została sporządzona wyłącznie w celach edukacyjnych i jest subiektywną oceną autora. Zawarte informacje nie mogą być podstawą do podejmowania jakichkolwiek decyzji inwestycyjnych. Analiza nie jest rekomendacją w rozumieniu Rozporządzenia Ministra Finansów z dnia 19 października 2005 roku w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych, ich emitentów lub wystawców (Dz.U. 2005 nr 206 poz. 1715).