RYVU [RVU]

Pandemia wyzwaniem dla spółki - omówienie sprawozdania finansowego Ryvu Therapuetics po IV kw. 2020 r.

Ryvu Therapeutics operuje w segmencie innowacyjnych leków chemicznych tzw. małej cząsteczki o potencjale terapeutycznym w obszarze onkologicznym. W swoim portfolio projektów firma skupia się na nowych celach onkologicznych w obszarze inhibitorów kinaz, syntetycznej letalności, metabolizmu i immunometabolizmu nowotworów oraz immunoonkologii.


Przypomnę, że spółka w połowie października 2020 roku poinformowała o zaniechaniu prac nad dwoma projektami (A2A/A2B i SMARCA2). Ziściło się ryzyko, z którym trzeba się w spółkach biotechnologicznych po prostu liczyć. A jest ono związane z zainwestowaniem czasu i konkretnych pieniędzy w projekty, które w pewnej fazie trzeba zakończyć bez sukcesu komercjalizacji. Z jednej strony była to zła informacja, która spowodowała przecenę akcji w ciągu dwóch dni o około 20 procent. Z drugiej strony trzeba podkreślić dużą dojrzałością zarządu, który potrafił uciąć projekty, w momencie gdy doszedł do wniosku, że przeznaczenie kolejnych pieniędzy na ich kontynuowanie nie przyniesie korzyści. Nie musiała być to łatwa decyzja biorąc pod uwagę, że w swojej strategii na lata 2020-22 spółka określała antagonistę A2A/A2B Ryvu jako cząsteczkę posiadającą potencjał leku najlepszego w swojej klasie. Zresztą patrząc na postęp prac to spółka zakończyła projekty nr 3 i 6, czyli jednak takie, które miały już pewien stopień zaawansowania. W każdym razie od tego momentu sentyment do spółki jednak osłabł i cena za 1 akcję kształtuje się w okolicach 50 zł (+/- 10 proc.) podczas gdy wcześniej raczej przekraczała poziom 60 zł.

Skupmy się jednak na cząsteczkach, które obecnie znajdują się w portfolio spółki i decydują o wycenie tego podmiotu. Zaawansowanie projektów w chwili obecnej przedstawia się następująco:


kliknij, aby powiększyć

SEL 24/MEN1703

Jeśli chodzi o cząsteczkę SEL24to została sprzedana w marcu 2017 roku do Menarini. Ryvu otrzymało wtedy 4,8 mln EUR jako upfront payment, a cała wartość umowy (tzw. biodollar) została określona na 89 mln EUR. W marcu 2020 roku po zakończeniu z sukcesem I fazy badań klinicznych spółka otrzymała pierwszy kamień milowy w kwocie 1,75 mln EUR. Tak więc w chwili obecnej spółka „zarobiła” na tym projekcie ok. 7 proc. całości potencjalnego kontraktu. Warto przypomnieć, że projekt od momentu komercjalizacji w 2017 prowadzi Menarini, a Ryvu w zasadzie go obserwuje i czeka na ewentualne kolejne kamienie milowe, a być może w przyszłości również opłaty licencyjne od sprzedaży tego leku.

Druga faza badań klinicznych w obszarze AML (ostra białaczka szpikowa) już trwa i pierwsze dawki leku zostały podane pacjentom w lipcu (USA) oraz wrześniu (UE). Menarini zwiększyło liczbę ośrodków klinicznych do 18, choć na dzień raportowania udział bierze 14 (9 w Stanach Zjednoczonych i 5 w Europie) ośrodków klinicznych. Pandemia w oczywisty sposób wpłynęła i nadal może wpływać na opóźnienia w rekrutacji pacjentów i przeprowadzaniu badań. Po pierwsze ośrodki kliniczne zaostrzyły środki bezpieczeństwa i procesy zarządzania ryzykiem, co zmniejszyło możliwość udziału pacjentów w badaniach klinicznych. Odnoszę się tutaj nie do tego konkretnego przypadku, ale do całej sytuacji w zasadzie na całym świecie. Po drugie sami pacjenci w części woleli pozostać w domu i nie brać udziału w takich badaniach, aby zminimalizować ryzyko z jakim wiąże się pojawianie w ośrodkach i przyjmowanie dawek terapeutycznych. Obecnie cała branża nadal zmaga się z wyzwaniami operacyjnymi spowodowanymi pandemią COVID-19. Nadal istnieje ryzyko pewnych opóźnień, tym mniejsze im w dalszej fazie badań jest kandydat na lek.

Finalne dane fazy II spodziewane są w 2022 roku, choć można mieć nadzieję, że pierwsze dane cząstkowe powinny już być ujawnione przez Menarini w drugiej połowie 2021 roku. Wtedy może to też być decydujący moment dla tej cząsteczki. Jeśli wszystko pójdzie zgodnie z planem to prawdopodobieństwo sukcesu wtedy zauważalnie wzrośnie, co powinno mieć przełożenie na wycenę spółki. Oczywiście muszę przypomnieć poprzednią analizę (www.stockwatch.pl/forum/wpis-n...), w której wypunktowałem przynajmniej 5 zagadnień o tym dlaczego nie należy za bardzo przywiązywać się do myśli, że spółka dostanie (i to całkiem niedługo) całą resztę z tych 89 mln EUR. I w zasadzie należy to powtórzyć i podtrzymać.

SEL 120

Cząsteczka SEL 120 to w chwili obecnej najważniejsze aktywo spółki do którego ma ona prawa. Potencjał w tym zakresie jest przede wszystkim w ostrej białaczce szpikowej (AML/MDS), ale także w guzach litych. W chwili obecnej cząsteczka jest w I fazie badań klinicznych (AML/MDS) w 6 ośrodkach w USA i wyniki spółka zamierza opublikować pod koniec pierwszego półrocza 2021 roku. Pierwotnie spółka zamierzała tego dokonać na koniec 2020 roku, teraz wiemy, że termin otrzymania wstępnych wyniki badania Fazy I (SEL120 - AML) to pierwsza połowa 2021 r. Finalne rezultaty powinny być znane w drugiej połowie bieżącego toku, a jeśli wszystko będzie w porządku to faza II rozpoczęłaby się w pierwszej połowę 2022 r.

Proszę pamiętać o opisanym wcześniej ryzyku i wpływie pandemii, która już de facto opóźniła projekt o 6 miesięcy. Pierwotnie spółka zamierzała rozpocząć rekrutację pacjentów do trwającej fazy eskalacji dawki w trzech dodatkowych ośrodkach w Stanach Zjednoczonych (w sumie dziewięć ośrodków). Jednak Ryvu zdecydowało o rozpoczęciu europejskiej części badania wcześniej niż pierwotnie planowano, z uwzględnieniem dodatkowych lokalizacji w Polsce i innych krajach europejskich. W styczniu bieżącego roku spółka otrzymała zgodę URPL (Urzędu Rejestracji Produktów Leczniczych, Wyrobów Medycznych i Produktów Biobójczych) jak i Niezależnej Komisji Bioetycznej na przeprowadzenie badania fazy I SEL120, choć do dnia raportu nie udało się rozpocząć jeszcze procesu rekrutacji pacjentów.

Spółka złożyła również wniosek do URLP o rozpoczęcie badań klinicznych fazy I/II tej cząsteczki (SEL120) w guzach litych i liczy, że otrzyma ją w pierwszej połowie 2021 roku. Ponieważ w chwili obecnej mamy już ponad 40 proc. półrocza za nami nie zakładałbym, że rekrutacja wystartuje jeszcze w tym kwartale. Podobnie zresztą zakłada spółka, pisząc „mamy nadzieję, że pierwszych pacjentów do badań zakwalifikujemy już w drugim kwartale tego roku”.

Tutaj warto podkreślić, że spółka właśnie podpisała umowę o dofinansowaniu tego projektu (SEL120 guzy lite) z NCBIR w ramach Programu Operacyjnego Inteligentny Rozwój 2014-2020 "Szybka Ścieżka".
Całkowita wartość projektu (okres od września 2020 do grudnia 2023) to prawie 43 mln zł, z czego dofinansowanie stanowi ok. 44 procent.

Podsumowując dwa najważniejsze projekty spółki to widać, że prace posuwają się do przodu i co ważne wyniki do tej pory są obiecujące. Faktem są jednak utrudnienia pandemiczne, które powodują przesuwanie terminów zakończenia kolejnych etapów projektów. Osobiście nie wykluczam więc sytuacji (biorąc pod uwagę kolejną III czy też IV falę pandemii), że terminy przekazywane w raporcie również nie zostaną dotrzymane i będzie konieczność ich aktualizacji.

Kasa od inwestorów to wciąż podstawa

Proszę spojrzeć na podstawowe pozycje bilansowe spółki.



kliknij, aby powiększyć

Aktywa na koniec 2020 roku wynosiły prawie 296 mln zł z czego aktywa trwałe stanowią około 40 proc. sumy bilansowej. Ponad połowę tej kwoty stanowią środki pieniężne i obligacje w kwocie 161 mln zł i wg deklaracji zarządu powinny one wystarczyć do prowadzenia działalności operacyjnej do końca 2022 roku. Spółka pozyskała w trzecim kwartale finansowanie (emisja akcji) na kwotę 143 mln zł brutto (po uwzględnieniu kosztów wyszło 134 mln zł). Nastąpiło wyemitowanie 2,38 mln nowych akcji (rozwodnienie ok. 15 proc.) po cenie emisyjnej 60 zł. Przypomnę, że w chwili obecnej kurs oscyluje raczej koło 50 zł. Najprawdopodobniej nie jest to ostatnia emisja akcji, czego oczywiście akcjonariusze inwestujący w firmy biotechnologiczne powinni mieć świadomość. Tantiemy ze sprzedaży ewentualnego leku będą nie wcześniej niż w 2025 roku, a dopiero takie regularne wpływy ustabilizowałyby w pełni sytuację finansową spółki.

Pozostała istotna wartość aktywów to majątek trwały składający się przede wszystkim z rzeczowego majątku (grunty, budynki oraz sprzęt laboratoryjny związany z prowadzoną działalnością badawczą-rozwojową) w kwocie 87 mln zł i udziałów w spółce Nodthera wartości ponad 29 mln zł. W tym drugim wypadku spółka posiada niecałe 5 proc. w kapitale podstawowym, a wycena odnosi się do ostatniego podwyższenia kapitału z pierwszej połowy 2020 roku oraz wpływu różnic kursowych na koniec roku.

Proszę również spojrzeć na rachunek wyników, gdzie spółka generuje istotne straty, które w analizowanym kwartale sięgnęły 10,9 mln zł. Ryvu praktycznie nie kapitalizuje na bilansie kosztów prac badawczych, więc lądują one w rachunku zysków i strat.



kliknij, aby powiększyć

Jeśli chodzi o stronę przychodową to składa się ona z czterech podstawowych elementów. Po pierwsze są to kwoty otrzymywane w ramach różnego rodzaju umów partneringowych. W tym kwartale nic takiego się nie wydarzyło, ale narastająco za 12 miesięcy 2020 roku mamy rozpoznane 14,3 mln zł (1,75 mln EUR z tytułu kamienia milowego w projekcie SEL24 od Menarini oraz 1,5 mln EUR od Galapagos) (płatność upfront). Warto o tym pamiętać, że gdyby nie te wpływy to roczna strata spółki (-31,7 mln zł w 2020 roku) byłaby większa o tę właśnie kwotę.

Drugim strumieniem otrzymywanych pieniędzy są dotacje badawcze, które w rachunku wyników naliczane są proporcjonalnie do poniesionych kosztów kwalifikowanych. W tym wypadku w analizowanym kwartale była to kwota 6,0 mln zł, a narastająco 18,6 mln zł. Kolejnym źródłem finansowania przechodzącym obecnie przez rachunek wyników są dotacje infrastrukturalne, czyli w tym wypadku przede wszystkim do budowy centrum badawczo-rozwojowego. Przychód ten naliczany jest proporcjonalnie do kosztów amortyzacji z uwzględnieniem wskaźnika dofinansowania zgodnego z podpisaną umową. Spółka rozpoznała w rachunku wyników dotacje infrastrukturalne na kwotę 0,8 mln zł w bieżącym kwartale oraz 2,7 mln zł narastająco.

Spółka czasami poprawia swoje wyniki w rachunku zysków i strat poprzez wycenę udziałów w spółce Nodthera. W ciągu 12 miesięcy 2020 roku zwiększenie wyceny podniosło wynik o 5,4 mln zł (w tym 1,0 mln zł w Q4) w związku z przeszacowaniem wyceny spółki w księgach spółki bazując na danych z ostatniej transakcji podwyższenia kapitału. Sama zmiana w czwartym kwartale to zasługa osłabienia polskiej waluty w stosunku do funta brytyjskiego i dokonana w związku z tym aktualizacja wyceny udziałów. Tutaj trzeba pamiętać, że jest to oczywiście tylko księgowanie memoriałowe i nie ma wpływu na zwiększenie stanu gotówki.

W efekcie końcowym mamy sytuację w której spółka prezentuje istotne wartości przychodów przyszłych okresów (41 mln zł na koniec roku czyli o 10 mln zł więcej niż na koniec września 2020) gdzie środki pieniężne już do spółki wpłynęły. Wartość podaną przed chwilą należałoby skorygować o pozostałe należności dotacyjne (1,2 mln zł na koniec roku), które z kolei pokazują nam wartość naliczonych (a nie otrzymanych jeszcze) przychodów. W ciągu roku na rachunki bankowe z tytułu dofinansowania wpłynęło niecałe 46 mln zł, natomiast narastająco jest to już kwota sięgająca prawie 166 mln zł. To pokazuję skalę wydatków spółki na przestrzeni lat jak i ich współfinansowanie przez dotacje – w innym razie trzeba by było prosić akcjonariuszy o kolejne dopłaty.

Analizując układ rodzajowy kosztów widać, że najważniejszymi są oczywiście świadczenia pracownicze (ok. 36 proc. narastająco) oraz usługi obce (ok. 33 proc.) co wydaje się całkowicie zrozumiałym. Na pierwszy rzut oka zastanawiać może dość wysoka amortyzacja, która w roku wyniosła ponad 12 mln zł, a tylko w ostatnim kwartale było to 4,4 mln zł. W efekcie w ciągu ostatnich 12 miesięcy stanowiła ona ok. 17 proc. wszystkich kosztów rodzajowych. Gdy jednak przypomnimy sobie wartość rzeczowego majątku trwałego oraz inwestycje w centrum badawczo-rozwojowe (współfinansowane przez dotacje infrastrukturalne) to wszystko staje się jasne.

Patrząc na poziom kosztów rodzajowych bez uwzględnienia amortyzacji w ostatnich 3 kwartałach otrzymujemy zarówno średnią jak i medianę w okolicach 15,0 mln zł i to można uznać za naturalny poziom konsumpcji środków pieniężnych. Porównując takie tempo wydatkowania środków z wartością cashu na koniec września otrzymujemy okres zabezpieczenia finansowania na trochę więcej niż 10 kwartałów w przód. A przecież dodatkowo spółka powinna otrzymywać jeszcze jakieś kolejne dofinansowania. Z drugiej strony trzeba też przyjąć, że wydatki zauważalnie wzrosną w momencie gdy kolejne projekty będą wchodzić w coraz bardziej zaawansowane etapy jak np. SEL120 w I fazę badań klinicznych we wskazaniu guzów litych. W tym miesiącu spółka zaraportowała podpisanie umowy z amerykańskim CRO na przeprowadzenie I fazy badań klinicznych cząsteczki RVU120 w guzach litych za kwotę 2,2 mln EUR.

Podsumowanie

Pipleline projektów spółki, pomimo zamknięcia dwóch o których pisałem na początku analizy, wyglądam całkiem obiecująco.



kliknij, aby powiększyć

Powyższy slajd pochodzi z korporacyjnej prezentacji ze stycznia bieżącego roku. Gdybyśmy założyli, że spółce uda się zrealizować ten harmonogram to na koniec 2022 roku (więc „już” za 7 kwartałów) spółka posiadałaby 3 projekty w drugiej fazie badań klinicznych. Co prawda jeden z nich jest przecież sprzedany, ale powinna wtedy otrzymać kolejny kamień milowy, a prawdopodobieństwo zakończenia projektu z sukcesem by się zauważalnie podniosło. W takim scenariuszu wycena spółki na obecnym poziomie 900-950 mln (czyli w okolicach 250 mln USD) wydawałaby się być niską.

Oczywiście największe ryzyko tkwi tutaj w tym czy powyższy harmonogram zostanie zrealizowany. Proszę nie zapominać o ryzyku opóźnień z tytułu pandemii. Oczywiście tam gdzie udało się już zrekrutować pacjentów to ryzyko istotnie się zmniejsza, ale sam proces rekrutacji w chwili obecnej niewątpliwie stanowi wyzwanie. Po drugie trzeba zwrócić uwagę na założenie przeprowadzenia pierwszej fazy badań klinicznych w SEL 120 na guzy lite w 2021 i rozpoczęcie kolejnej w 2022 roku. Dla porównania we wskazaniu AML/MDS dla tej samej cząsteczki pierwsze podanie pacjentowi nastąpiło we wrześniu 2019, a faza I ma być zakończona w czerwcu 2021. To oznacza mniej więcej okres 22 miesięcy, czyli znacznie dłuższy niż rok. Oczywiście tutaj należałoby odjąć 6 miesięcy z tytułu przedłużenia za względu na pandemię. Należy również przyjąć, że choć badanie na guzy lite jest nowym, niezależnym badaniem to jednak zazwyczaj w takich wypadkach niektóre dane pozyskane od pierwszych pacjentów w badaniu AML mogą być wykorzystane przy tworzeniu protokołu badania i powinny pozytywnie wpłynąć na koszt i czas trwania takiego badania.

Ryvu miało zarówno wzloty (kamień milowy Menarini, umowa Galapagos, pozyskanie kapitału) jak i upadki (zamknięcie dwóch projektów, przesunięcie przedstawienia wstępnych wyników dla SEL120, czy brak umowy partneringowej na jeden z projektów w fazie discovery) w 2020 roku. Kończąc analizę proszę jeszcze spojrzeć na fragment listu prezesa spółki Pawła Przewięźlikowskiego do akcjonariuszy.


kliknij, aby powiększyć

Muszę przyznać, ze ton listu na swój sposób mnie urzekł. Prezes, zapewne wzorując się na Warrenie Buffecie 😉, postanowił napisać dość szczerze. Oczywiście patrząc na kurs akcji, a także to co wydarzyło się na rynkach w 2020 roku to trudno określić ten okres dla akcjonariuszy spółki mianem idealnego. To co może być jednak pocieszające, to „chęć poprawy” i zapowiedź 2021 roku jako okresu przełomowego dla spółki. Przełom ten oczywiście ma dotyczyć postępów w badaniach nad własną cząsteczką SEL 120 i szansy na dalsze pozytywne informacje o efektach kolejnych badań nad SEL24/MEN1703. Czy tak się wydarzy to już zobaczymy w ciągu kolejnych 9,5 miesiąca.

P.S. Oświadczam, że posiadam akcji Ryvu Therapeutics w moim portfelu w chwili obecnej. Nie dokonywałem transakcji kupna-sprzedaży w ostatnich 30 dniach. Analizę przeprowadziłem starając się być maksymalnie obiektywnym tak jak tylko potrafię.


>> Wyceny automatyczne są tutaj
>> Więcej analiz najnowszych raportów finansowych jest tutaj

Powyższa treść przez 360 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.

Ale to nie poszło w rynek, a była to wymiana podczas sesji o g 1150.
Jednak termin niefortunny na taką transakcje.

@Analityk Fundamentalny
Nie należy jednak umniejszać problemu, jeżeli zostanie to ostatecznie zakwalifikowane jako "treatment-related adverse event", to może być tragedia, włącznie z przerwaniem projektu ze względu na toksyczność. Zdarzenia 5. stopnia (zgony) i to powiązane z leczeniem, to w przypadku obecnych terapii 0-2 zdarzenia na kohorty po 300+ osób w onkologii, tutaj na takim etapie, nie wróży to dobrze.

Zgadzam się w 100%, drobni spekulacyjnie odbierali dziś towar licząc na szybki powrót na 60. Pytanie tylko kto miałby po te 60 kupować skoro dzisiejsi sprzedający, czyli stary wytrwały akcjonariat dziś się zniechęcił? Według mnie ludzie nie rozumieją powagi sytuacji i argument, że "już było podobnie w 2017" mnie nie przekonuje, nic dwa razy tak samo się nie zdarza...

Gotów jestem natomiast uwierzyć że sprzedaż przez przewodniczącego RN jest przypadkiem. Może to brzmi dziwnie, ale do tej pory spółka raczej pozytywnie mi się kojarzyła od strony zarządzania, więc nie wykluczam zdarzenia losowego.

Krok po kroku z gratisem w tle - omówienie sprawozdania finansowego Ryvu Therapuetics po III kw. 2021 r.

Dla przypomnienia Ryvu Therapeutics operuje w segmencie innowacyjnych leków chemicznych tzw. małej cząsteczki o potencjale terapeutycznym w obszarze onkologicznym. W swoim portfolio projektów firma skupia się na nowych celach onkologicznych w obszarze inhibitorów kinaz, syntetycznej letalności, metabolizmu i immunometabolizmu nowotworów oraz immunoonkologii.


W kwietniu 2021 roku spółka została poinformowana przez FDA o nakazie częściowego zawieszenia prac nad badaniami klinicznymi SEL120 we wskazaniu AML (nawrotowa ostra białaczka szpikowa) w związku ze śmiercią pacjenta. Nakaz ten odwieszono w lipcu i spółka wznowiła nabór do badania fazy Ib/II. Zobaczmy więc jak wygląda stan portfolio według prezentacji korporacyjnej z grudnia zeszłego (2021) roku.




kliknij, aby powiększyć

Porównując do poprzedniej analizy (www.stockwatch.pl/forum/wpis-n...) z marca 2021 mamy zauważalny postęp w projektach związanych z SEL24 i SEL120. Niestety w pozostałych 5 projektach (3 z syntetycznej letalności oraz 2 z immunoonkologii) nie widać bardzo istotnych postępów w ostatnich 3 kwartałach.

SEL 24/MEN1703

Jeśli chodzi o cząsteczkę SEL24 (sprzedana w marcu 2017 roku do Menarini za 4,8 mln EUR upfront payment i biodollar na poziomie 89 mln EUR) to znajduje się ona w trakcie II fazy badań klinicznych. Oznacza to, że operacyjnie projekt prowadzi Menarini, a Ryvu w zasadzie go obserwuje trzymając kciuki i czeka na ewentualne kolejne kamienie milowe, a być może w przyszłości również opłaty licencyjne od sprzedaży tego leku.

W marcu 2020 roku po zakończeniu z sukcesem I fazy badań klinicznych spółka otrzymała pierwszy kamień milowy w kwocie 1,75 mln EUR. Tak więc w chwili obecnej spółka „zarobiła” na tym projekcie ok. 7 proc. całości potencjalnego kontraktu. Zaprezentowane w czerwcu 2021 roku dane potwierdziły korzystny profil bezpieczeństwa leku w dawce rekomendowanej. Dodatkowo wstępnie wykazano efektywność jako monoterapii w opornej na leczenie ostrej białaczce szpikowej (AML), szczególnie u pacjentów z mutacjami IDH1/2, zarówno leczonych, jak i nieleczonych wcześniej inhibitorami IDH. Druga faza badań klinicznych w obszarze AML (ostra białaczka szpikowa) już trwa i jej celem jest dalsza ocena profilu bezpieczeństwa oraz aktywności tej cząsteczki jako monoterapii. Dodatkowo w listopadzie 2021 Menarini otrzymało informacje od FDA o możliwości nadania statusu leku sierocego (Orphan Drug) dla Sel24 we wskazaniu AML. To oczywiście pozytywna informacja, które może potencjalnie podnieść prawdopodobieństwo zatwierdzenia leku przez FDA – tak przynajmniej mówią statystyki. Tuż przed końcem roku spółka poinformowała, że otrzyma płatność związaną z kamieniem milowym (podpisano aneks z Menarini) w kwocie 1 mln EUR wobec uzyskania sygnałów skuteczności działania SEL24 (MEN1703) w badaniu fazy I/II na etapie eskalacji dawki i ekspansji kohorty. Musze przyznać, że nie mam pewności, czy pieniądze te i księgowanie zostanie rozpoznane w Q4 2021, czy też w kolejnym roku. Tym niemniej oznaczać to będzie, że spółka razem uzyskała już 8,5 proc. biodollar value, a zarazem prawdopodobieństwo sukcesu zaczyna rosnąć. Dane z II fazy spodziewane są w 2022, choć trzeba pamiętać o specyfice biotechnologii i ciągłym (no dobrze: prawie ciągłym) przesuwaniu terminów. Zresztą w poprzedniej analizie, pisałem o nadziei na zaprezentowanie danych cząstkowych już w 2021 roku. Nie do końca tak się stało, choć w pewien sposób można tak interpretować prezentacje posterową z czerwca (EHA 2021), efektem której (a w zasadzie w efekcie wyników) jest wspomniany wyżej aneks i wynagrodzenie.

RVU120/SEL 120

Cząsteczka SEL 120 to w chwili obecnej najważniejsze aktywo spółki do którego ma ona prawa. Potencjał w tym zakresie jest przede wszystkim w ostrej białaczce szpikowej AML (faza I) oraz w guzach litych (faza I/II). W wypadku AML, po odwieszeniu badań, są one kontynuowane (zmieniono protokół co miało na celu zwiększenie bezpieczeństwa pacjentów) i zostały rozszerzone na Polskę. Ostateczne wyniki badania fazy Ib spodziewane są w 2022 roku.

W wypadku guzów litych pierwszy pacjent z Polski otrzymał dawkę pod koniec sierpnia 2021 roku w otwartym badaniu fazy I/II, które ma ocenić bezpieczność i skuteczność cząsteczki. Spółka złożyła również wniosek o rozpoczęcie badania klinicznego w Hiszpanii, którego celem było rozpoczęcie rekrutacji w czwartym kwartale 2021 roku. 10 dni przed końcem roku spółka poinformowała o otrzymaniu takiej zgody. Zakładam więc, że w chwili obecnej trwają przygotowania do rozpoczęcia rekrutacji, lub ona już trwa. Wstępne wyniki części pierwszej badania (pierwsza faza BK) spodziewane są w bieżącym roku.

Jeśli chodzi o dwa kolejne projekty dotyczące guzów litych (STING oraz HPK1) to tutaj mamy informacje mieszane. Ostatnia analiza mówiła na rok 2021 o oczekiwaniu na złożenie IND (STING) oraz wyłonieniu kandydata przedklinicznego (HPK1). Jeśli chodzi o projekt STING to trwało profilowanie in vivo najbardziej obiecującego związku w celu umożliwienia zebrania odpowiedniego zestawu danych niezbędnych do rozpoczęcia dalszych badań toksykologicznych. Dodatkowo kontynuowano zaawansowane badania z zakresu PK/PD w celu zaplanowania badań IND. To jednak nie jest to samo co złożenie wniosku IND. W wypadku HPK1 kontynuowano prace optymalizacyjne związków chemicznych ukierunkowane na poprawę selektywności, stabilności metabolicznej, parametrów fizykochemicznych. Otrzymane dane umożliwiły ocenę aktywności in vivo wybranych związków oraz nominowanie cząsteczki wiodącej do badania skuteczności w mysim modelu potrójnie ujemnego raka piersi. Taka informacja sugeruje, że spółka w zasadzie wyłoniła lub kończy wyłaniania kandydata przedklinicznego.

Podsumowując dwa najważniejsze projekty spółki to widać, że prace posuwają się do przodu, choć wolniej niż zakładano, ale co ważne wyniki do tej pory są wciąż obiecujące.

Kasa od inwestorów to wciąż podstawa

Proszę spojrzeć na podstawowe pozycje bilansowe spółki.



kliknij, aby powiększyć

Aktywa na koniec września 2021 roku wynosiły prawie 234 mln zł, z czego aktywa trwałe stanowią około 54 proc. sumy bilansowej. Środki pieniężne i obligacje w kwocie 81 mln zł stanowią 35 proc. aktywów i przez ostatnie 3 kwartały spadły o połowę. Przypomnę deklarację zarządu z poprzedniego omówienia, o tym, że powinny one wystarczyć do prowadzenia działalności operacyjnej do końca 2022 roku. Rok temu (Q3 2020) spółka pozyskała finansowanie (emisja akcji) na kwotę 134 mln zł netto (rozwodnienie ok. 15 proc.) po cenie emisyjnej 60 zł. Przypomnę, że w chwili obecnej kurs oscyluje raczej koło 55 zł.

Proszę również spojrzeć na rachunek wyników, gdzie spółka generuje istotne straty, które w dwóch ostatnich kwartałach przekraczały zauważalnie poziom 20 mln zł. Część z nich jest jednak papierowa. Nie lubię używać tego słowa, ale w tym wypadku faktycznie tak jest. Trzeba również pamiętać, o tym, że Ryvu praktycznie nie kapitalizuje na bilansie kosztów prac badawczych (w przeciwieństwie np. do OAT), więc lądują one bezpośrednio w rachunku zysków i strat.



kliknij, aby powiększyć

Jeśli chodzi o stronę przychodową to składa się ona z czterech podstawowych elementów. Po pierwsze są to kwoty otrzymywane w ramach różnego rodzaju umów partneringowych. W tym (i poprzednich 4 kwartałach) nic takiego się nie wydarzyło, ale w pierwszym półroczu 2020 roku spółka rozpoznała 14,3 mln zł (1,75 mln EUR od Menarini oraz 1,5 mln EUR od Galapagos) z tego tytułu. Jak opisałem powyżej należy się spodziewać w kolejnych okresach zastrzyku 1 mln EUR za postępy w SEL24.

Drugim strumieniem otrzymywanych pieniędzy są dotacje badawcze, które w rachunku wyników naliczane są proporcjonalnie do poniesionych kosztów kwalifikowanych. W tym wypadku w analizowanym kwartale była to kwota 5,85 mln zł, a narastająco 15,4 mln zł. W obydwu wypadkach były to kwoty wyższe niż w zeszłym roku kiedy to odpowiednio wyniosły 4,07 i 12,6 mln zł. Kolejnym źródłem finansowania przechodzącym obecnie przez rachunek wyników są dotacje infrastrukturalne, czyli w tym wypadku przede wszystkim do budowy centrum badawczo-rozwojowego. Przychód ten naliczany jest proporcjonalnie do kosztów amortyzacji z uwzględnieniem wskaźnika dofinansowania zgodnego z podpisaną umową. Spółka rozpoznała w rachunku wyników dotacje infrastrukturalne na kwotę 1,0 mln zł w bieżącym kwartale oraz 2,8 mln zł narastająco.

Spółka czasami poprawia swoje wyniki w rachunku zysków i strat poprzez wycenę udziałów w spółce Nodthera. W ciągu 9 miesięcy 2021 roku zwiększenie wyceny podniosło wynik o 1,3 mln zł (4,4 mln zł w porównywalnym okresie zeszłego roku) w związku z przeszacowaniem wyceny spółki w księgach spółki. Przeszacowanie jest efektem osłabienia złotego w stosunku do funta o ok. 4,5 proc. w ostatnich 9 miesiącach. Tutaj trzeba pamiętać, że jest to oczywiście tylko księgowanie memoriałowe i nie ma wpływu na zwiększenie stanu gotówki.

Proszę pamiętać, że mamy tutaj sytuację w której spółka prezentuje istotne wartości przychodów przyszłych okresów (27 mln zł na koniec roku, czyli o 4 mln zł mniej niż rok wcześniej, oraz 15 mln zł mniej niż na koniec 2020) gdzie środki pieniężne już do spółki wpłynęły. Wartość podaną przed chwilą należałoby skorygować o pozostałe należności dotacyjne (5,4 mln zł na konie analizowanego kwartału), które z kolei pokazują nam wartość naliczonych (a nie otrzymanych jeszcze) przychodów.

Analizując układ rodzajowy kosztów widać, że najważniejszymi są oczywiście świadczenia pracownicze (ok. 30 proc. narastająco) oraz usługi obce (ok. 28 proc.) co wydaje się całkowicie zrozumiałym. Koszty pracownicze rosną cały czas i wynoszą w analizowanym kwartale 8,6 mln zł (+48 proc. r/r), a narastająco 24,3 mln zł (+23 proc.). Co ciekawe niższe wzrosty odnotowujemy na usługach obcych (7,1 mln zł + 12,1 proc. r/r oraz 22,4 mln zł i +23,0 proc. r/r narastająco), choć tutaj trzeba pamiętać, że wyższe koszty zaczną się pojawiać w momencie rozszerzania procesu badań klinicznych.

Bardzo wysokim kosztem w 2021 roku jest również wycena programu motywacyjnego, która obciążyła rachunek wyników kwotą 15 mln zł i stanowi ok. 18 proc. kosztów operacyjnych biorąc pod uwagę dane za ostatnie 3 kwartały. Tutaj jednak uwaga – po pierwsze jest to koszt niegotówkowy, po drugie wynika z hojności Prezesa i najistotniejszego akcjonariusza Pawła Przewięźlikowskiego.



kliknij, aby powiększyć

O ile jestem w mniejszości i pozostaję zwolennikiem rozpoznawania kosztów programów motywacyjnych w rachunku zysków i strat, o tyle w tym konkretnym przykładzie nie mam już tak ostrego stanowiska. Proszę zwrócić uwagę, że rozpoznawane koszty związane są z akcjami już wyemitowanymi i objętymi dawno temu przez prezesa. Tak więc jego szczodry gest (de facto darowizna, która ma motywować pracowników do osiągania sukcesów w Ryvu) przekazania akcji pracownikom ma konsekwencje również negatywne dla wyniku finansowego przedsiębiorstwa. No ale takie są wytyczne MSS i nie ma co z nimi dyskutować. Pamiętać jednak należy o tym, że te niegotówkowe koszty (szacowane na ok. 52 mln zł) będą się pojawiać do 2025 roku, choć zdecydowana większość z nich obciąży wyniki do końca 2023 roku.

Na pierwszy rzut oka zastanawiać może dość wysoka amortyzacja, która w ostatnich 12 miesiącach wyniosła prawie 13,5 mln zł, a w ostatnim kwartale było to 3,2 mln zł. W efekcie obecnie stanowiła ok. 10 proc. wszystkich kosztów rodzajowych. Gdy jednak przypomnimy sobie wartość rzeczowego majątku trwałego oraz inwestycje w centrum badawczo-rozwojowe (współfinansowane przez dotacje infrastrukturalne) to wszystko staje się jasne. Około 4/5 całkowitej kwoty amortyzacji związana jest właśnie z umorzeniem w czasie rzeczowego majątku trwałego, czyli w uproszczeniu budynków, ale również urządzeń i sprzętu laboratoryjnego.

Patrząc na poziom kosztów rodzajowych bez uwzględnienia amortyzacji i programu motywacyjnego w ostatnich 3 kwartałach otrzymujemy średnią w okolicach 19,0 mln zł, czyli o 4,0 mln zł więcej niż podczas ostatniego omówienia. Wartość tę można uznać za naturalny poziom konsumpcji środków pieniężnych. Co ciekawe patrząc na operacyjne przepływy pieniężne za 3 kwartały otrzymamy -58,2 mln zł, co daje zbliżoną kwotę w ujęciu kwartalnym. Porównując takie tempo wydatkowania środków z wartością cashu na koniec września otrzymujemy okres zabezpieczenia finansowania na trochę więcej niż 4 kwartałów w przód, ale pamiętać należy o możliwych kwotach pozyskiwanych z dotacji. Taka informacja w zasadzie jest dla nas jasną sugestią, że można się niedługo spodziewać emisji. Spółka informowała, że kasy powinno wystarczyć do początku 2023 roku. Wiadomo jednak, że warto mieć zabezpieczenie chwilę (nawet dłuższą) wcześniej, stad osobiście nie zdziwi mnie nowa emisja zapewne pod koniec Q3 bieżącego roku. Z punktu widzenia obecnych właścicieli oraz rozwodnienia kapitału warto by się do tego momentu pochwalić jakimś kolejnym progresem, co powinno wpłynąć na kapitalizację oraz rozwodnienie obecnych akcjonariuszy. Przyznaję jednak że są to spekulacje, więc zostawmy to na boku.

Podsumowanie

W poprzednim omówieniu wskazałem, że pipeline projektów wygląda obiecująco. Wtedy spółka pokazywała slajd na którym w latach 2022+ miała mieć 4 projekty w fazie badan klinicznych. Jeśli spojrzymy dzisiaj to można stwierdzić: jest dobrze, ale jednak trochę brakuje, SEL24 i SEL120 (2 projekty) to są 3 projekty, które są największym aktywem i faktycznie znajdują się w fazie badań klinicznych. Klasyfikuję tutaj również SEL24, choć przecież jest on formalnie sprzedany do Menarini. Robię tak, ponieważ każdy zauważalny postęp w rozwoju tej cząsteczki przybliża Ryvu do otrzymania kolejnego milestona i buduje wartość dla spółki. Jeśli chodzi o 4 projekt to jednak będzie bardzo ciężko zrealizować poprzednie założenia. Rok temu na slajdzie miał być to projekt z segmentu immunoonkologii - guzy lite - agonista STING. Niestety patrząc na obecne zaawansowanie prac nad tym projektem i porównując je do slajdu z zeszłego roku trudno zauważyć znaczący postęp. Projekt ten, tak jak i wtedy, znajduje się wciąż w końcowej fazie discovery, choć złożenie IND miało nastąpić w 2021. Zakładam, że nie nastąpiło, choć pewność będziemy mieć dopiero po zapoznaniu się z raportem rocznym. W każdym razie, jeśli tak jest to raczej nie należy przypuszczać, że nagle uda się przez kolejne 12 miesięcy przejść przez fazę badan przedklinicznych, tak aby w 2023 rozpocząć już badania kliniczne.

Rok temu Prezes Przewięźlikowski samobiczował się wskazując, że indeks biotechnologiczny (Nasdaq Biotechnology) zachował się o ponad 20 proc. lepiej niż kurs spółki. Jeśli spojrzymy na rok 2021 (listu do akcjonariuszy jeszcze nie ma) to tym razem kurs Ryvu wzrósł o ponad 24 proc., podczas gdy indeks w zasadzie skończył rok na poziomie startowym. Oczywiście styczeń 2022 dla obydwu nie był łaskawy i zanotowano tutaj niskie dwucyfrowe, ale jednak kilkunastu procentowe spadki.

Patrząc na wyceny biur maklerskich z drugiej połowy 2021 roku mamy przedział 71-79 zł, co przy obecnej wycenie w okolicach 55 zł daje całkiem spory potencjał. Pamiętać trzeba, że wyceny spółek to jedno, a życie drugie. W szczególności jeśli mówimy o spółce biotechnologicznej, gdzie wycena w dużej części zależy od prawdopodobieństwa sukcesu realizowanych projektów. Spoglądając na drivery wzrostu w nadchodzących miesiącach należy przyjąć, że pozytywne informacje płynące z badań (dwa projekty: AML oraz guzy lite) nad cząsteczką RVU120 mogą istotnie ruszyć kursem. Jeśli udałoby się tutaj w ciągu 2022 roku uzyskać pozytywne wyniki z obecnie trwających faz badań to powinno zostać to odebrane pozytywnie. Jasnym jest również, że ewentualne zakończenie z sukcesem II fazy badań w 2022 roku w projekcie SEL24 równie będzie pozytywnie odebrane i prawdopodobnie skończy się otrzymaniem kolejnego kamienia milowego.

Ryzyka jakie mamy są dość typowe dla tej branży. Po pierwsze może ono być związane z przedłużaniem się kolejnych faz badań. To ciągnie za sobą zarówno wyższe koszty, jak i przesuwa w czasie moment ewentualnej komercjalizacji czy otrzymania kolejnego kamienia milowego, co ma wpływ na wyceny Drugie ryzyko jest jeszcze poważniejsze i związane jest po prosu z zakończeniem projektów bez komercjalizacji. Przypomnę tylko, ze Ryvu w 2020 odpisało dwa projekty.

P.S. Oświadczam, że posiadam akcji Ryvu Therapeutics w moim portfelu w chwili obecnej. Nie dokonywałem transakcji kupna-sprzedaży w ostatnich 30 dniach. Analizę przeprowadziłem starając się być maksymalnie obiektywnym tak jak tylko potrafię.


>> Wyceny automatyczne są tutaj
>> Więcej analiz najnowszych raportów finansowych jest tutaj

Powyższa treść przez 360 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.

RYVU - spojrzenie na wykres


Wykres w interwale tygodniowym. Kurs akcji jest w kleszczach - od dołu wspiera go strefa cenowa, wyznaczająca kierunek notowań na przestrzeni wielu lat, zaś od góry wywiera presję opadająca długoterminowa średnia. Wsparcie już po raz trzeci ratuje kurs, ale z każdym kolejnym uderzeniem będzie kruszeć.
W ujęciu dziennym trendu brak, płynność średnia. Argumentów za angażowaniem się po stronie popytu jest naprawdę niewiele. Stąd lepiej zaczekać na rozstrzygnięcie.

kliknij, aby powiększyć

Powyższa treść przez 21 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.

RYVU - spojrzenie na wykres


W związku z osiągnięciem poziomu docelowego z poprzedniej analizy technicznej, warto odświeżyć spojrzenie na wykres.
Interwał tygodniowy. Kurs akcji sięga właśnie wsparcie w przedziale 22,20-22,70 zł. Konsekwencją jego ewentualnej utraty będzie rozbudowa spadków do poziomu 11,20 zł a przy sprzyjających wiatrach kurs akcji mógłby sięgnąć nawet 7,30 zł w ciągu 2 lat. Patrząc na rosnący w miarę osiągania niższych poziomów cenowych wolumen, scenariusz negatywnego rozwoju wydarzeń jest jak najbardziej realny.
Kluczowym będzie kształt świecy z bieżącego tygodnia - jedynie dolny cień i zamknięcie >22,20 zł mogłoby uratować sytuację.

kliknij, aby powiększyć

Powyższa treść przez 21 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.

RYVU - spojrzenie na wykres


Wykres w interwale tygodniowym. Odbicie wymyka się regułom AT - zainicjowane je w praktycznie przypadkowym miejscu, na teoretycznym wsparciu i znikomym znaczeniu. Owszem, pojawiła się świeca z długim dolnym cieniem, ale w kolejnym tygodniu nie zyskała potwierdzenia. Odreagowanie nie zostało również poprzedzone chociażby zauważalnym wytracaniem impetu przeceny. Wygląda, że rynek otrzymał informacje, które nie były uwzględnione w cenie.
Podobne odbicie obserwowaliśmy w roku 2022, więc idąc tym tropem, można założyć, że sięgnie ono jak minimum opadającej długoterminowej średniej. Pod warunkiem pokonania oporu na poziomie 28,65, który lepiej jest widoczny w ujęciu dziennym.
Najbliższe wsparcie znajduje się w połowie korpusu ubiegłotygodniowej świecy, na poziomie 23 zł.

kliknij, aby powiększyć

Powyższa treść przez 21 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.