Omówienie sprawozdania GK KGHM Polska Miedź za III kwartał 2011r.
Jak można było się spodziewać wyniki miedziawego giganta były ponownie wyśmienite, co jest zasługą przede wszystkim sprzyjającego otoczenia makro. Przychody były kolejny raz rekordowe, ale już na poziomie zysku brutto na sprzedaży tak się nie stało.
Miesięczne ceny miedzi wyrażone w złotych zanotowały szczyt w lutym tego roku i od tego momentu spadają. Natomiast średnia kwartalna cena miedzi wyrażona w złotym po spadku w II kwartale ponownie zaczęła rosnąć, co przełożyło się wraz z wolumenem sprzedaży na rekordowy przychód:
kliknij, aby powiększyćNie przełożyło się to jednak na rekordowy zysk brutto ze sprzedaży, który był mniejszy o 100 milionów niż w ubiegłym kwartale. Wniosek z tego, że wzrosły koszty produkcji, tylko nie te raportowane w tym kwartale, ale te raportowane w ubiegłym, to te zapasy były sprzedawane. Cykl rotacji zapasów wynosi dla KGHMu ponad 80 dni, co odpowiada mniej więcej okresowi kwartału. Lub prościej patrząc na obecny koszt własny sprzedaży można powiedzieć, że jest większy ledwie o 11%. Tak, czy owak koszty własne sprzedaży były poniesione w poprzednim kwartale, co jest istotne jeśli spojrzymy na procentowy udział produkcji z wsadów własnych w całkowitej produkcji miedzi.
kliknij, aby powiększyćNie jest więc tak, że mniejsza marża pochodzi z procentowego mniejszego udziału wsadów własnych, czyli innej mniej korzystnej strukturze sprzedaży. Jest wręcz odwrotnie.
Zerknijmy więc do kosztów rodzajowych, bo tam powinniśmy znaleźć pewne odpowiedzi.
Analiza czasowa poszczególnych pozycji kosztowych może prowadzić do błędnych wniosków, ze względu na wolumen produkcji oraz udział wsadów obcych w produkowanej miedzi. Im większy udział własnych ród, to mamy większe koszty pracownicze, bo do kosztów przetworzenia dochodzą także pracownicze koszty wydobycia. Podobnie im większy udział wsadów obcych, czyli zakupionych na rynku tym większe koszty materiałów i energii. Prócz wolumenu produkcji ważny do oceny pozycji kosztowych jest także udział wsadów w całkowitej produkcji. Trzeba więc porównywać kwartały o podobnej strukturze produkcyjnej.
kliknij, aby powiększyćW zestawieniu mamy podobne pod tym względem kwartał obecny oraz pierwszy, a także kwartał II oraz kwartał IV ubiegłego roku. Odpowiadające kolumny mają takie same kolory.
W jednym i drugim wypadku mamy do czynienia ze wzrostem kosztów pracowniczych oraz materiałów i energii, większymi nominalnie niż wynosiły wzrosty wolumenu produkcji…
Wzrost kosztów materiałów da się wytłumaczyć wzrostem cen miedzi, a także w mniejszym stopniu paliwa do wytopu ród, czy energii do elektrolizy. Koszty usług obcych mogą być ciut wyższe, ze względu na zakres prac przygotowawczych, poza tym wzrost jest na podobnym poziomie jak wzrost wolumenu produkcji.
W sprawozdaniu spółki można znaleźć koszty produkcji jednej tony miedzi, ale takich parametrów jest co najmniej pięć i czasem podawane są różne zestawy. Spółka podaje: Sprzężony koszt produkcji miedzi – jest to koszt produkcji jednej tony bez uwzględniania sprzedaży odpadów czy struktury wsadu.
Sprzężony koszt produkcji z wkładów własnych – najbardziej przydatny parametr, bo pokazuje koszt produkcji bez sprzedaży odpadów, ale tylko z wkładów własnych
Całkowity koszt produkcji – czyli koszt produkcji po sprzedaży odpadów anodowych
Całkowity koszt produkcji z wkładów własnych – koszt produkcji po sprzedaży odpadów, ale tylko dla własnego wsadu.
Koszty te oczywiście zmieniają się w czasie. Natomiast ważne jest czy analizujemy koszty sprzężone czy całkowite, które pozbawione są odpadów. Odpadem jest srebro i złoto, którego sprzedaż zmniejsza koszt, ale wadą jest wrażliwość ceny produkcji miedzi na cenę kruszców.
Z tego powodu najbardziej przydatny jest Sprzężony Koszt Produkcji Miedzi z Wkładów Własnych. W sprawozdaniu można znaleźć informację, że wzrósł on na przestrzeni roku o ponad 8%… Z kosztów rodzajowych wiemy dlaczego.
Tak czy owak w skali liczb jakie pokazuje spółka niuanse wydają się nie ważne, ale tak naprawdę jest to zasługa koniunktury, a dobry zarząd poza strategicznymi decyzjami poznaje się także po polityce kosztowej. Widać niestety, że w KGHM rządzą związki zawodowe.
Zysk ze sprzedaży, a więc taki, w którym nie ma jeszcze różnic kursowych, czy wycen zabezpieczeń wyniósł obecnie 2,38 MLD PLN. Taki poziom spółka uzyskuje mniej więcej regularnie od roku czasu. W wyniku tym są tylko zrealizowane różnice kursowe i wynik na zamkniętych pozycjach, widać więc to co się tak naprawdę dzieje w spółce zanim targnie tym cała maszyneria finansowa.
kliknij, aby powiększyćKGHM w wyniku operacyjnym umieszcza różnice kursowe, a także wycenę pochodnych i wynik na zrealizowanych pochodnych, które nie były efektywną częścią rachunkowości zabezpieczeń. W tym kwartale naprawdę się działo. Spółka zaraportowała 664 miliony zysków z pochodnych oraz 538 milionów zysków z różnic kursowych. Tak dużą kwoty nie można uzyskać z należności, nawet jak całe byłyby w walutach obcych. Najwyraźniej z 6 miliardów gotówki sporą część stanowią waluty, bo inaczej taki wynik byłby nie do osiągnięcia. O derywatach piszę w zasadzie w każdym sprawozdaniu pozytywnie. Spółka spekuluje, ale bardzo umiejętnie. Można powiedzieć, że to rodzaj zabezpieczeń dynamicznych, natomiast zawsze to rodzi pewne ryzyka. W szczególności strategie mewa dla walut, gdzie zabezpieczenie przestaje działać przy spadku kursu dolara poniżej 2.7PLN. Tyle tylko, że trend jest na razie wzrostowy, co z drugiej strony pozwala przekonwertować korzystniej strategię do korytarza na wyższych poziomach cenowych, co wcześniej spółka czyniła dla strategii wdrażanych dla miedzi.
Duża analityków narzekało w mediach, że zyski są niegotówkowe, bo pochodzą z niezrealizowanych derywatów i różnic kursowych. Oczywiście w części tak, ale to nie zmienia faktu, że przepływy z działalności operacyjnej były największe w historii spółki i wyniosły 2,7 mld złotych w porównaniu do 2,57 w poprzednim kwartale oraz 1,65 miliarda w zeszłym roku.
Już po dniu bilansowym sprzedano aktywa Polkomtela, na których spółka wykaże 2 miliardy zysku netto, ale co ważne będzie z tego tytułu ponad 3 miliardy dodatkowych przepływów pieniężnych. Ponadto zawarto wstępną umowę sprzedaży Dialogu. Kwota zysku do wykazania nie jest mała, bo sięga 1,1 miliarda, ale przepływy z tego tytułu będą wynosić tylko 317 milionów złotych.
W sprawozdaniu można także znaleźć parę aspektów o mniejszym znaczeniu od wyników, ale za to bardzo ciekawych. W kapitale własnym znajdziemy np. 270 milionów straty na ujemnej wycenie Tauronu. Ważną informacją jest także wyrok sądu najwyższego, który orzekł, że płacony podatek od wyrobisk górniczych jest niezgodny z przepisami, dzięki czemu spółka wystąpiła o 145 milionów zwrotu podatku. Jeśli go dostanie to zobaczymy to w wyniku.
Miedziowy kombinat także sporo inwestuje. O ile negatywnie oceniam kupno Tauronu, to poszukiwanie nowych złóż, czy podnoszenie efektywności wydobycia jest jak największym plusem. Rozumiem, że spółka chce posiadać aktywa które przynoszą zyski nawet w czasie dekoniunktury. Takim był Polkomtel, czy Dialog, które regularnie płaciły dywidendę. Jeśli Tauron ma być zastępstwem, to oceniam ten ruch źle. Dywidenda w stosunku do zaangażowanych środków będzie mniejsza niż ze spółek telekomunikacyjnych, przynajmniej przez pierwsze lata. Za to współpraca przy nowym bloku gazowo-parowym jest dobrym pomysłem większego uniezależnienia się od bieżących cen miedzi. Ceny energii spadać w najbliższej przyszłości nie będą, a technologia jest niskoemisyjna.
Wycena spółki to pochodna cen miedzi i płaconej co rocznie dywidendy. W przyszłym roku także będzie prawdopodobnie bardzo duża mimo ambitnych planów inwestycyjnych ze względu na potrzeby SP
Powyższa treść przez 60 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.