LOTOS [LTS]

Na początek omówienia pozwolę sobie jeszcze wrócić do sprawozdania rocznego. Okazuje się, że wyniki prezentowane w sprawozdaniu rocznym i za IV kwartał trochę się różnią...

Różnica w przychodach była pomijalna, ale już na poziomie zysku brutto zniknęło 16 milionów. Zysk z działalności operacyjnej wzrósł za to o 68 milionów złotych. Strata brutto zwiększyła się o 30 milionów, natomiast netto różnica wyniosłą tylko 5 milionów. Finalnie wpływ jest nie duży, ale sporo zadziało się w poszczególnych liniach sprawozdania.
Przede wszystkim efekt przejęcia Geonafty zaprezentowano w linii operacyjnej a nie finansowej, co zwiększa wynik EBIT. Jeśli powrócilibyśmy do poprzedniej formy prezentacji to zysk operacyjny w sprawozdaniu rocznym spadłby o około 60 milionów.
Pozostałe koszty operacyjne wzrosły o 37 milionów, a pozstałe przychody spadły o 21. To jest główna przyczyna różnicy w EBIT. Nie mamy not do sprawozdania za q4, ale widać że wzrosły odpisy na skapitalizowanych aktywach YME - około 40 milionów złotych. Biegły do sprawozdania załączył uwagę, że aktywa YME na 1,2 mld zależą od bardzo wielu czynników, które mają nastąpić w przyszłości, w związku z czym trzeba podchodzi z rezerwą do tej pozycji i rynek najwyraźniej to robi, ale do tego wrócimy na koniec omówienia.

Zysk brutto na sprzedaży za pierwszy kwartał był z dokładnością do 3% taki sam jak w okresie porównywalnym, ale przy większych przychodach i o 6% niższym wolumenie sprzedaży


kliknij, aby powiększyć

Niestety rosną koszty sprzedaży. Wzrost o prawie 10%, przy niższym wolumenie należy uznać za niepokojący. W porównywanych kwartałach mamy sporo zdarzeń jednorazowych. Rok temu mieliśmy ponad 120 milionów zysku wynikającego z nabycia etapami Geonafty. Teraz mamy 20 milionów ekstra zysku ze sprzedaży Lotos Parafiny. Z tego powodu zysk operacyjny jest znacząco mniejszy niż w okresie porównywalnym.

Patrząc na liczby w sprawozdaniu skonsolidowanym tak naprawdę niewiele można wnioskować. Ważniejsze jest ujęcie segmentowe. W segmencie produkcji i handlu mamy wynik niższy o 45 milionów(11%) niż w roku ubiegłym. To efekt przede wszystkim mniejszego wpływu zapasów. Cały czas bardzo słabo radzi sobie detal. Ponownie mamy stratę operacyjną pomimo wprowadzenia nowego brandu – Optima.

Jak wspominałem w poprzednim omówieniu od tego kwartału mamy próbne wydobycie ze złoża B8, co od razu przekłada się na wynik operacyjny segmentu poszukiwania i wydobycia.
Przychody wzrosły o ponad 150%, co oczywiście jest zasługą wspomnianego złoża jak też wyższych cen ropy na rynkach, choć w dużo mniejszym stopniu. Początkowo może dziwić niższy wynik operacyjny w tym kwartale, ale trzeba pamiętać, że prezentacyjny efekt nabycia Geonafty został odniesiony w EBIT segmentu. Dane pozbawione zdarzeń jednorazowych mówią o wzroście EBIT z 21 do 134M. Rentowność operacyjna wyniosłą 51%. Taka marża pokazuje dlaczego spółka tak dużo inwestuje w upstream. Oczywiście zdarzają się puste odwierty, albo odpisy aktualizacyjne jak na YME z którymi trzeba się liczyć. Szczerze mówiąc sądzę, że styczeń 2013 nie jest ostatecznym terminem rozpoczęcia wydobycia i w związku z tym pojawią się kolejne odpisy.

To co zostało utracone w linii operacyjnej zostało skompensowane linią finansową. Lotos zaraportował około 320 milionów przychodów finansowych netto. Lotos ma zaciągnięte duże kredyty dolarowe, a także posiada spore zobowiązania handlowe w tej walucie. Przy zmianie kursu o 4% wynik finansowy zmienia się o prawie 150 milionów złotych. Skoro USD osłabił się na przestrzeni kwartału o prawie 9% to należało oczekiwać ponad 300 milionów zysku w linii finansowej. Faktyczny wzrost wartości spółki(wartości księgowej) jest sporo wyższy, ale część kredytów stanowi element rachunkowości zabezpieczeń i wykazywana jest w sprawozdaniu z całkowitych dochodów poniżej wyniku netto. Warto tutaj dodać, że wrażliwość na zmianę kursu walutowego znacząco się obniżyła. Biorąc pod uwagę, że zadłużenie grupy wzrosło może to się wydawać nielogiczne, ale jeśli uwzględnimy wspomnianą rachunkowość zabezpieczeń w której wykorzystywana jest część kredytów to wydaje się to już klarowne. Na wartość zysku finansowego wpłynęły głównie dodatnie różnice kursowe z przeszacowania kredytów dolarowych, jak też instrumenty zabezpieczające.

Minusem sprawozdania jest mocno ujemny CF z działalności operacyjnej, co związane jest z zassaniem gotówki przez kapitał obrotowy na kwotę ponad 850M. Moja nadzieja, wyrażona w poprzednim omówieniu, dotycząca optymalizacji kapitału obrotowego prysła. Problemy spółki pozostają takie same jak wymienione w poprzednim omówieniu. Pierwszym i kluczowym jest poziom zadłużenia. Do spłacenia w tym roku jest 2,7MLD złotych kredytów. Lotos nie ma takiej gotówki, a rolowanie długu może być trudne. Problemy z obsługą długu potęgowane są przez problemy ze złożem YME.
Kwartał niestety bez przełomu.

Spółka wydaje się tania, ale taniość jest trochę pozorna, a słowem kluczowym powtarzalność wyniku.
W końcu nie można oczekiwać, że ktoś będzie chciał nam dopłacać za to, że weźmiemy dolary, a cena ropy będzie dążyć do nieskończoności. Serwetkowe przybliżenie powinno zawierać roczny EBIT LIFO skorygowany o odpisy aktualizacyjne na YME, transakcje na papierach spółek zależnych i koszty odsetek po efektywnych stopach procentowych dla spółki, czyli około 2,5 dla walut i 5% dla złotego. Oczywiście uwzględnienie podatku też jest pożądane.


Powyższa treść przez 60 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.

Wyniki spółki za II kwartał tego roku mogą przestraszyć. Oczywiście rynek spodziewał się strat na poszczególnych segmentach działalności, ale nie do końca była znana ich wielkość.

Jak wielokrotnie wspominano w omówieniach raportów spółki, Lotos prowadzi działalność w dwóch segmentach operacyjnych wydobywczym oraz produkcji i handlu(łącznie z obszarem sprzedaży detalicznej). Wynik pierwszego z nich czyli wydobycia może zaskakiwać – strata 835 milionów złotych. Niestety zrealizowało się ryzyko dalszych odpisów na złożu YME, o którym wspominałem w poprzedniej analizie. Skala przeszacowania jest naprawdę duża i nie da jej się nie zauważyć w wyniku czy bilansie spółki. Przede wszystkim spadła wartość środków trwałych w budowie( 1,571MLD PLN na koniec marca, a obecnie jedynie 764M, przy czym jeszcze większemu spadkowi przeciwdziałały inwestycje na kwoty liczone w setkach milionów złotych). Odpis z tytułu utraty wartości wyniósł 935M złotych, a główną przesłanką było przesunięcie rozpoczęcia wydobycia na III kwartał 2015r, przy dodatkowo wyższych niż szacowane wydatkach inwestycyjnych.

Niestety YME okazuje się inwestycyjną porażką. Nakłady na to złoże sięgają ponad 1,5 miliarda, a obecna wartość bilansowa jedynie 330 milionów. Różnica w kwocie 1,2 miliarda obrazuje utraconą wartość, której nie da się odzyskać z przyszłych przepływów pieniężnych. W związku z bardzo dużym podatkiem w Norwegii(50% od wydobycia i 28% podatku dochodowego) wynik netto dla grupy został obciążony znacznie niższą kwotą – 285 milionów. Resztę rozpoznano w podatku odroczonym, co widoczne jest w bilansie jako wzrost aktywów z tytułu podatku odroczonego o kwotę 700M PLN. Powstaje pytanie czy takie kwoty będzie z czego odliczyć? Odpowiedzią spółki na to zagadnienie jest rozpoczęcie rozmów na temat nabycia udziałów w norweskim złożu produkcyjnym. Jak przebiegnie ten proces i ile finalnie uda się zmniejszyć podatek na razie nie wiadomo. Kolejnym czynnikiem do jakiego można mieć zastrzeżenia to stopa dyskontowa użyta przy projekcji CF – 7.5%.

Odpisy na YME to nie pierwsze obciążenia. W zeszłym roku w koszty spisano nakłady na złoże B6 i B4. Lotos stwierdził, że nakłady na te złoża byłyby za duże, a ewentualne przyszłe wydobycie zależy od dokonanych umów farmout. Obecne zasoby(2P) to spółek produkcyjnych grupy to 52Mbbl, w związku z czym można stwierdzić, że działalność poszukiwawcza w tym kwartale nie przełożyła się na wzrost zasobów.

Poza wspomnianym zdarzeniem(YME) segment odnotował porównywalny wynik jak w poprzednim kwartale – ok. 127M złotych. Wydaje się, że komentarzu zarządu do wyników II kwartału jest błąd. Na stronie 8 podawany EBIT to 32M, ale już w prezentacji dla analityków taki jak wymieniłem wyżej. Podobnie EBIT segmentu za pierwszy kwartał powinien wynosić 135M, co wynika z prezentacji dla analityków i różnicy wyniku za 3 i 6 miesięcy w rachunku segmentowym sprawozdania finansowego. Wydaje się, że prawidłowe znormalizowane wyniki operacyjne przedstawiono w polu EBITDA. Przychody segmentu względem pierwszego kwartału spadły o 10% na skutek mniejszego wydobycia, ale pokazano lepszą marżę(54% vs 51%). Prawdopodobnie to efekt zakończenia testowej produkcji ze złoża B8.

Drugi podstawowy segment operacyjny, czyli produkcja i handel także przyniósł stratę operacyjną tylko na znacznie niższym poziomie 57M. Tutaj objawiły się spadki cen ropy na światowych rynkach i korzystanie z droższych zapasów. To zaskoczeniem nie jest po wynikach Orlenu. Można powiedzieć, że spółka poradziła sobie dość dobrze, bo wynik operacyjny wedle metodologii wyceny LIFO, a nie średnio-ważonej, która jest zgodna z MSR poprawił się o 30% względem pierwszego kwartału. Przede wszystkim spółce sprzyjało dużo lepsze otoczenie makroekonomiczne, w szczególności marże z notowań. Lotos wykorzystał wzrost marż dla lekkich frakcji przez zwiększenie przerobu lekkich gatunków i pokazał dobry wynik LIFO.

Na poziomie skonsolidowanym wynik operacyjny nie mógł być dobry i wyniósł –861M złotych. Wysoka dynamika zmian kursu walutowego obciążyła wynik operacyjny kwotą 91 milionów złotych, co w przypadku Lotosu prezentowane jest jeszcze bezpośrednio w kosztach operacyjnych. Do czego już pewnie akcjonariusze się przyzwyczaili wysoki kurs walutowy na koniec okresu pogłębił stratę w linii finansowej sprawozdania z całkowitego dochodu. Lotos posiada olbrzymie zobowiązania walutowe i pomimo faktu, że część z nich wykorzystywana jest jako zabezpieczenie przepływów pieniężnych to i tak przeszacowanie reszty przyniosło 234M strat. Do tego dołożyła się wycena derywatów na kwotę 141M i koszty finansowe w sumie zabrały 432M. Jak wspomniałem wcześniej, dzięki rozpoznaniu aktywów z tytułu podatku dochodowego na poziomie netto strata sięgnęła tylko bagatela 0,5 MLD PLN.

Dużo wykazanych w rachunku zysków i strat kosztów jest niegotówkowych(odpisy, niezrealizowane różnice kursowe, czy wyceny derywatów), w związku z czym grupa pokazała całkiem przyzwoity CF z działalności operacyjnej +530M. Problem w tym, że koszty te są niegotówkowe tylko do pewnego stopnia. Odpisy to niejako koszty inwestycji, które zostały poczynione, gotówka wydana, na co wskazywał ujemny CF inwestycyjny z lat poprzednich. Różnice kursowe od kredytów i wyceny derywatów nie są wydatkiem tylko do momentu zapadalności zobowiązania, a tutaj ujawnia się kolejny problem grupy.

Zobowiązania krótkoterminowe to 6,3 MLD złotych, czyli około 30% sumy bilansowej, ale co gorsza 4,7 MLD należy uregulować w ciągu 6 miesięcy, z czego większość do płatności w dolarze. Część to płatności za ropę, a część to kredyty inwestycyjne 500MUSD. Tę gotówkę do końca grudnia Lotos powinien wygrzebać z czym z pewnością będzie problem. Kredyty trzeba będzie rolować, ale na jakich zasadach i warunkach dowiemy się dopiero wraz ze sprawozdaniem za pierwszy kwartał. Jeśli kurs walutowy na koniec roku nie ulegnie zmianie, to w części w jakiej Lotos nie dokona rolowania straty staną się jak najbardziej realne.



Powyższa treść przez 60 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.

Kiedy mozemy spodziewac sie omowienia raportu ostatniego raportu Lotosu?

Lotos pokazał naprawdę wyśmienite wyniki. To się wcześniej spółce zdarzało co wynikało najczęściej ze zmian cen ropy naftowej, czy kursu walutowego, ale tym razem nie były to czynniki decydujące.


kliknij, aby powiększyć
Na powyższym wykresie przedstawiłem marże zysku brutto na sprzedaży, czyli taki wynik jaki udaje się uzyskiwać na samej produkcji, bez kosztów funkcjonowania korporacji, sprzedaży, czy pozostałych kosztów operacyjnych. Proszę zobaczyć, że w tym kwartale wszystkie marże trafiają niemal w punkt. Wynik zysku brutto na sprzedaży LIFO(UWAGA:w sprawozdaniu jest wynik operacyjny LIFO), czyli eliminujący efekt zmiany ceny ropy naftowej wyniósł minus 22 miliony(o tyle byłby większy wynik gdyby nie spadek cen ropy wyrażonej w złotówce) przy dodatnich różnicach kursowych na poziomie 64M.(Na skutek odroczonego terminu płatności i spadku kursu dolara ropa jest faktycznie tańsza niż przy płatności w dniu zakupu) Sumaryczny wpływ kursu walutowego i cen ropy na wynik operacyjny to tylko 42M, co przy raportowanych 604 milionach wyniku operacyjnego nie jest wartością znaczącą.

W pozostałej działalności operacyjnej było spokojnie. Odpisy na YME poszły w poprzednim kwartale, nie było także żadnych rozliczeń inkorporacyjnych. Powodów takiego a nie innego wyniku operacyjnego jest kilka. Pierwszym jest znaczące wykorzystanie dostępnych mocy produkcyjnych, które wyniosło 98,7%. Przerób ropy naftowej rdr wzrósł o 3,7%. Im większe wykorzystanie mocy tym mniejsza jednostkowa amortyzacja i koszty funkcjonowania organizacji. Kolejny i ważniejszy powód wzrostu wyniku to wzrost marży z notowań i elastyczność instalacji. Lotos dzięki programowi 10+ może dość łatwo przestawiać linie technologiczną do produkcji innych gatunków ropy niż Ural czy rodzime Rozewie. To powoduje, że spółka jest w stanie tak dobierać proces technologiczny, aby jak najbardziej partycypować we wzrostach marż. Skoro względem 2q poprawiły się cracki dla diesla, to spółka z tego skorzystała. Po oczyszczeniu z czynników makro wynik już w zeszłym kwartale nie wyglądał źle. Teraz EBIT wygląda dobrze i to nie dzięki wpływowi otoczenia, a wykorzystaniu własnych atutów. Linie technologiczne Lotosa należą do najnowocześniejszych w Europie.

Z powyższego opisu wynika, że raportowany EBIT został osiągnięty głównie dzięki segmentowy Downstream. Faktycznie tak się dzieje. W Upstreamie mamy zmniejszenie produkcji(brak eksploatacji złoża B8, produkcja tylko z B3) i w konsekwencji także sprzedaży. To z tego powodu wynik wyniósł raptem 46M wobec 134 w pierwszym kwartale roku, czy 127 w drugim po wyłączeniu one-offów.

Dobrze też poradził sobie segment detaliczny grupy. Wydaje się, że zmiana brandingu przynosi efekty. Lotos pomimo spadku rynku względem poprzedniego kwartału zwiększył sprzedaż w Retailu! Drugi kwartał z rzędu udało się także wykazać dodatni wynik operacyjny, choć na zaangażowane aktywa nadal nie jest to wynik zadawalający.

W linni finansowej do czego pewnie czytelnicy są przyzwyczajeni dzieje się sporo. Oczywiście dzięki spadkowi wartości dolara mamy dodatnie różnice kursowe pochodzące od zadłużenia dewizowego i ekstra 145M milionów co daje przed opodatkowaniem prawie 750M zysku.(626 netto). Najważniejsze jednak, że prawie pół miliarda wygląda zdrowe.

Potwierdzenie tego faktu znajdziemy w rachunku CF.

kliknij, aby powiększyć
Przez ostatnie 12 miesięcy Lotos wygenerował 1,6MLD złotych gotówki operacyjnej!

Lotos w końcu znalazł też chętnego do kooperacji na złożach gazowych B4 i B6. Rękę wyciągnął dziadek Warren B, ale to na razie melodia przyszłości. Zakończenie prac sejsmicznych planowane jest w tej chwili na rok 2014. Do rozpoczęcia wydobycia jeszcze droga daleka, a inwestorzy z pewnością nie będą w hurra optymizmie do takich niepewnych projektów po tym co stało się z kasą zainwestowaną w YME. Rękę też wyciąga inny W - Wincent Rostowski, tylko nie pomocną, a po pieniądze. Jak bardzo dowiemy się już w tym miesiącu, kiedy mają być znane obciążenia fiskalne od wydobycia gazu. I to niestety może być nie miła niespodzianka jak w przypadku KGHM.


Powyższa treść przez 60 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.

Ano bardzo możliwe. Zanim przejdziemy do zmian w kapitale obrotowym(zapasy) to trzeba pamiętać, że CF pokazuje przepływ gotówki, czyli nie uwzględnia kosztów nie gotówkowych. A takie lotos ma jak z resztą każda spółka. Po pierwsze AMORTYZACJA. Ona obciąża wynika na ponad 600milionów, natomiast nie jest to wydatek. Ten był poczyniony kiedyś. Widać to w CFI lat poprzednich. Druga sprawa, że lotos dokonał dyżych odbpisów na YME (ponad około 900). To obciąża EBIT, ale podobnie nie jest wydatkiem tego roku. Nakłady na YME były poczynione w latach poprzednich i widać je także w CFI za lata wcześniejsze.
Memoriał vs. metoda kasowa

DO tego dochodzą zmiany w kapitale obrotowym. Wzrost cen, to także wzrost zapasów(przy stałym tonażu), który pociąga gotówkę. Spadek to uwolnienie. Dalej mamy zmiany w należnościach i zobowiązaniach.

Warto patrzeć ma wszystko :)

Przecież liczby to tylko pewien ułomny opis rzeczywistości. Im ten opis dokładniejszy tym więcej wiesz ile i jak się dzieje w spółce. Jak znasz wszystkie mechanizmy wewnętrzne i zewnętrzne to dokładniej oceniasz perspektywę.

Mało tego liczby...

Wydawałoby się, że pewne rzeczy nie mają znaczenia, a mają... Choćby forma sprawozdań... Oprawa graficzna itd.

To wszystko mówi między wierszami jak się traktuje odbiorcę sprawozdania, jak się w spółce przykłada wagę do detali A prawda taka, że ta rzeczywistość składa się z detali...

PS: Jeśli chodzi o wzrost gotówki, to on ZAWSZE cieszy niezależnie od źródła finansowania. W przypadku Lotosu szczególnie, bo kredyty trzeba spłacać.

Z tym dłuższym terminem to się w całości zgadzam.
I tak samo chyba z zyskiem, przez kwartał, czy kilka można zysk przemalować, ale już na przestrzeni kilku lat to chyba wszystko wyjdzie.
Tak sądzę, a ja to Wy fachowcy oceniacie? Czy da się oszukiwać zyskiem przez wiele lat?

Robertus

To znaczy żeby systematycznie mieć zysk co roku kupowały taką spółkę? Już chyba prościej od razu przekształcić się w działalność VC (i przy okazji generować zysk z przeszacowywań wartości udziałów).

Konrad Jaskóła, do połowy sierpnia prezes Polimeksu-Mostostalu, od poniedziałku rozpoczął pracę w Grupie Lotos - dowiedział się portal wnp.pl. W ten sposób Jaskóła wrócił do przemysłu naftowego, z którym wcześniej był związany przeszło 30 lat.
- Dziś przejąłem obowiązki dyrektora biura relacji międzynarodowych - zastępcy dyrektora generalnego Grupy Lotos. Umowę podpisałem na okres dwóch lat z możliwością jej przedłużenia - powiedział w poniedziałek portalowi wnp.pl Konrad Jaskóła, dodając, że szczegółowy zakres jego obowiązków zostanie przekazany wkrótce drogą formalną.

Konrad Jaskóła ma 68 lat. .

pieniadze.gazeta.pl/Gospodarka...

przegięcie ... no ale co się dziwić jak to firma państwowa

i podali wyniki.

Nie mogę już słuchać tych analityków i prowadzących w TVN na temat porażki Lotosu na koncesji YME. Były odpisy i nikt nie krzyczał głośno, że stracili setki milionów PLN, nie szukali winnych. Przeszli obok tego i potraktowali to jakby ktoś zgubił długopis. Nikt nie musiał się tłumaczyć, cisza.

Dzisiaj o YME zaczynają mówić innym tonem- WOW nie ma już odpisów na YME, teraz spółka ma poduszkę podatkową do wykorzystania czyli obracają tamtą nierozliczoną porażkę jako zaletę Lotosu. Co się dzieje, czy tam już wszyscy powariowali? Na naszych oczach obracają porażkę w zaletę.

Jak znam życie naszych firm inwestujących za granicą (Orlen gwiazdorzył dwa razy ) to obawiałbym się, że Lotos kupi znowu coś, ale poduszki nie wykorzysta bo... wiadomo.