Omówienie sprawozdania finansowego Epigon za Q4 2013
Wyniki 4Q 2013 poniżej moich oczekiwań. Pod względem rentowności i zaraportowanych zysków Epigon wygląda zdecydowanie gorzej niż rok temu. Ciekawe ruchy miały miejsce w bilansie, na ich podstawie można mniej więcej określić kierunek jaki wobec spółki może obrać nowy/stary właściciel.
kliknij, aby powiększyć W obszarze przychodów w porównaniu do analogicznego okresu roku poprzedniego Epigon ponownie zaraportował dodatnią dynamikę przychodów +8%. Niestety przyrost obrotów jest zdecydowanie niższy niż w poprzednich kwartałach kiedy spółka rosła o ponad 50%. W sprawozdaniu za 4Q oczywiście nie znajdziemy informacji na temat struktury sprzedaży, więc trudno jednoznacznie ocenić z czego wynika spadek dynamiki obrotów. Możemy jedynie bazować na komentarzu zarządu, który informuje, iż rosnące ceny nie pozostały pozytywnie przyjęte przez rynek. W ostatnim czasie siadł popyt. Epigon walczy jednak o udziały rynkowe, więc obniżył marże na sprzedaży, co z jednej strony pozwoliło na zaraportowanie dodatniej dynamiki sprzedaży a z drugiej strony ponownie obciążyło rentowność core businessu.
kliknij, aby powiększyć Walka o przychody niestety nie pozostała bez wpływu na wszystkie poziomy rentowności. Szczególnie słabo wypadł czwarty kwartał, w którym Epigon wygenerował raptem 1 MPLN EBITDA oraz 750 TPLN zysku netto. Analizując strukturę kosztów rodzajowych okazuje się, iż systematycznie spada marża na sprzedaży towarów. Pozostaje pytanie, czy wynika to z wzrostu cen surowca, czy może jest to polityka właściciela, który wykazuje zyski na poziomie spółki matki – o tym w dalszej części.
Ciekawe ruchy miały miejsce w bilansie. Po stronie aktywów znacznie spadły środki trwałe. Jest to wynik sprzedaży nieruchomości gruntowej – warunkowa mowa została podpisana pod koniec września 2013, a finalizacja miała miejsce w czwartym kwartale. Z tytułu tej transakcji Epigon wykazał 144 TPLN zysku ze sprzedaży ŚT, wpływ środków pieniężnych wyniósł 1 795 TPLN. Po sprzedaży nieruchomości struktura aktywów jest typowa dla spółki handlowej – znikomy majątek trwały, znaczna pozycja aktywów obrotowych, w szczególności zapasów oraz należności handlowych. Co ciekawe na koniec roku spółka znacznie obniżyła poziom zapasów, a rotacje spadły poniżej 10 dni. Pozostaje pytanie na co Epigon przeznaczył pozyskane środki? W zdecydowanej większości gotówka poszła na spłatę zobowiązań zarówno odsetkowych jak i handlowych. Zobowiązania i rezerwy na koniec 2013 wyniosły 7,2 MPLN, kiedy rok temu było to 16,5 MPLN. Warto jeszcze rzucić okiem na strukturę zobowiązań handlowych. Na koniec zeszłego roku prawie wszystkie dotyczyły rozliczeń z spółką powiązaną, czyli najprawdopodobniej z grupą Morpol. Jednym słowem głównym dostawcą surowca jest teraz Morpol, co powoduje, iż on ma teraz pełną możliwość kształtowania marż i rentowności Epigonu.
Pozostaje pytanie co dzieje się w Morpolu i jaki ma to wpływ na Epigon? Morpol w swoim sprawozdaniu wykazuje dwa segmenty: przetwórstwo (uwzględnia również sprzedaż do ostatecznego klienta) oraz hodowla łososia, które generują odpowiednio około 500 MEUR oraz 90 MEUR rocznego obrotu. Oba segmentu zachowują się w zróżnicowany sposób, jeżeli chodzi o wpływ cen łososia na światowych rynkach. Aby dopełnić obraz warto zwrócić uwagę, iż Morpol nie posiada wystarczająco dużych hodowli łososia, aby pokryć potrzeby segmentu przetwórstwo, więc rybę musi skupować z rynku. Poniżej wykres obrazujący cenę łososia oraz rentowność segmentu przetwórstwo oraz hodowla.
kliknij, aby powiększyć Widać wyraźnie, iż wysokie ceny łososia na rynkach światowych pozytywnie wpłynęły na rentowność segmentu hodowla, który notuje rekordowe zyski. Warto jeszcze zwrócić uwagę na rok 2010, kiedy ceny surowca były równie wysokie, jednakże nie widać tego w zyskowności hodowli. Tutaj wytłumaczenie wydaje się być dość proste, w tamtym okresie Morpol budował dopiero ten segment, niewielkie przychody z hodowli zostały wykazywane dopiero w 3Q 2010.
Z zupełnie przeciwnym kierunku podąża rentowność dywizji przetwórstwa, która w ostatnim czasie notuje straty na poziomie EBITDA. Widać wyraźnie, iż wysokie ceny zakupu surowca uderzają mocno w ten segment. Morpol próbuje przerzucić je na klientów, jednakże grupa informuje w raporcie za trzeci kwartał, iż w końcówce 2013 należy liczyć się z niższą dynamiką, jeżeli chodzi o sprzedaż ilościową produktów. Podsumowując, wysokie ceny łososia nie wpływają pozytywnie na wyniki Grupy Morpol. Znaczne zyski z hodowli nie pokrywają niższej rentowności w segmencie przetwórstwa, Morpol wykazywał zdecydowanie wyższe zyski w 2012, kiedy ceny surowca był niższe a core business był w swoistej równowadze.
kliknij, aby powiększyćNa koniec jeszcze wykres obrazujący rentowność EBITDA poszczególnych segmentów Morpolu oraz Epigon. Widać wyraźnie, iż aktualnie dywizja przetwórstwa w spółce matrce jest na pograniczu rentowności, co wymusza podwyżkę cen dla klientów, którym jest również Epigon. Analiza powyższych wykresów nasuwa wniosek, iż pogorszenie rentowności Epigonu to racej wynik wzrostu cen surowca na rynkach światowych, tutaj nie można mówić o transferze marży i zysków do spółki matki.
Podsumowując, wyniki 4Q słabe bo inne być nie mogły. W cały rynek biją wysokie ceny surowca. Epigon ciągle rośnie pod względem przychodów, jednakże pod względem zyskowności core business jest w regresie. Spółka jest w 100% uzależniona od Morpolu, który jest jej głównym dostawcą i zarazem większościowym udziałowcem. Tutaj należy postawić pytanie czy jest sens utrzymywać taki podmiot na NC? Czy nie lepiej byłoby skupić pozostałe akcje i zdjąć spółkę z NC, szczególnie biorąc pod uwagę, iż aktualna wycena giełdowa wydaje się być atrakcyjna biorąc pod uwagę szczególnie metody dochodowe.
www.stockwatch.pl/gpw/epigon,w...Powyższa treść przez 60 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.