Analiza wypłacalności GK Włodarzewska Development S.A. (GKWD) na podstawie skonsolidowanego raportu rocznego za 2012 rok.Na dzień analizy na rynku Catalyst są dostępne obligacje jednej serii Emitenta – serii B, oznaczone symbolem WLO1214. Jednocześnie w drodze na rynek są obligacje serii C (łączna wartość nominalna: 17,5 mln zł, termin wykupu: 15 maja 2016r, okres odsetkowy: 3 miesiące, oprocentowanie: WIBOR3M + 7,5%), które wyemitowano w maju b.r. celem spłaty zadłużenia z tytułu obligacji serii A, notowanych pod symbolem WLO0613.
Z racji specyfiki polityki informacyjnej GKWD (publikowane są tylko sprawozdania roczne i półroczne) można powiedzieć, że prezentowane omówienie jej sytuacji finansowej oraz ocena wypłacalności mają wymiar raczej historyczny. W relacji do końca czerwca u.r. w sprawozdaniu z sytuacji finansowej Grupy odnotować można blisko 7-proc. przyrost sumy bilansowej – w odniesieniu do aktywów odpowiadało to ok. 14-proc. przyrostowi wartości składników trwałych majątku (głównie inwestycji w nieruchomości) oraz ok. 10-proc. spadkowi w zakresie składników obrotowych (głównie zapasów i należności), a w obszarze pasywów ok. 16-proc. przyrostowi kapitału własnego oraz 1-proc. zwiększeniu zadłużenia (o 18% wzrosło zadłużenie krótkoterminowe, a o 6% zmniejszyło się długoterminowe). Z punktu widzenia struktury zadłużenia warto odnotować, że na koniec 2012r ok. 64% długu miało charakter oprocentowany oraz zmniejszyła się przewaga zadłużenia długoterminowego nad krótkoterminowym (z 68-32 na 63-37). Trzeba przy tym zauważyć, że na potrzeby niniejszej analizy jako zadłużenie długoterminowe przyjęto sumę wykazywanych przez Grupę zobowiązań długoterminowych oraz rezerw (stanowiły one ok. 31% wartości tej łącznej pozycji, a dotyczyły one głównie odroczonego podatku), a jako zadłużenie krótkoterminowe – sumę wykazywanych przez Grupę zobowiązań krótkoterminowych oraz międzyokresowych rozliczeń biernych (stanowiły one ok. 18% wartości tej łącznej pozycji).
Jednocześnie należy zauważyć, że tegoroczne wydarzenia związane z emisją obligacji serii C oraz wykupem i umorzeniem obligacji serii A zapewne odwróciły niekorzystny wpływ na czasową strukturę zadłużenia przedstawionych wyżej zmian z drugiej połowy 2012r (będzie to zapewne widoczne w sprawozdaniu za pierwsze półrocze b.r).
kliknij, aby powiększyćOpracowanie własne na podstawie danych z raportów okresowych Emitenta
Biorąc pod uwagę analizę rocznego sprawozdania finansowego za 2012r sytuacja finansowa Emitenta uległa pewnemu pogorszeniu w porównaniu ze stanem na koniec czerwca u.r.
Z punktu widzenia wskaźników oceny
płynności finansowej sytuacja Grupy pozostaje generalnie niezbyt korzystna:
- aktywa obrotowe jako całość co prawda nadal przewyższają zobowiązania krótkoterminowe, ale mamy tu spore pogorszenie (wskaźnik bieżącej płynności finansowej wynosi 1,16); dodatkowo należy pamiętać, że główną pozycję aktywów obrotowych stanowią realizowane projekty deweloperskie ujęte jako zapasy, które cechują się długim cyklem rotacji (w zależności od metodologii obliczania od 2,5 do 3,7 lat); w związku z tym płynność szybka jest na bardzo niskim poziomie, a płynność podwyższona, uwzględniająca wyłącznie środki pieniężne, już wręcz na minimalnym;
- kapitał obrotowy netto Grupy utrzymał się na dodatnim poziomie, choć jednocześnie wystąpił tu spory spadek w relacji do stanu na koniec czerwca u.r. oraz powiększył się deficyt w zestawieniu z potrzebami – w zakresie salda płynności minus uległ zwiększeniu, czyli mamy jeszcze większą dysproporcję między oprocentowanym zadłużeniem krótkoterminowym i środkami pieniężnymi;
W związku z udanym zrolowaniem w ostatnim czasie zadłużenia z tytułu obligacji serii A, liczyć należy się z tym, że obecna sytuacja w wyżej opisanych obszarach płynności prezentuje się nieco lepiej.
- obszar przepływów pieniężnych nadal pozostaje najsłabszym ogniwem płynności GKWD – Grupa cały czas ma kłopoty z wypracowaniem gotówki na działalności operacyjnej w ujęciu rocznym, choć odnotować należy nieco mniejszy minus niż w roku 2011 i na koniec 1p 2012; dodatkowo ujemne saldo odnotowano również na poziomie ogólnym rachunku przepływów (ok. 15,4 mln zł).
Poziom zadłużenia GKWD utrzymał się na dość wysokim poziomie, przy jednoczesnym zachowaniu względnie prawidłowej struktury finansowania aktywów:
- co prawda pokrycie majątku trwałego kapitałem własnym na koniec grudnia u.r. nadal było niskie (ok. 55%), ale biorąc pod uwagę kapitały stałe można powiedzieć, że wszystko jest jeszcze pod kontrolą (wskaźnik pokrycia przekracza poziom jedności, choć w mniejszym stopniu niż na koniec czerwca – 1,05);
- z punktu widzenia najbardziej podstawowych wskaźników informujących o poziomie zadłużenia – wskaźnika ogólnego zadłużenia (0,59) oraz wskaźnika zadłużenia kapitału własnego (1,45) – można powiedzieć, że sytuacja Grupy uległa lekkiej poprawie, wskazując nadal pewne rezerwy w zakresie finansowania długiem;
- z punktu widzenia czasowej struktury zadłużenia zmiany w drugiej połowie 2012 roku nie były korzystne dla GKWD (wzrost zadłużenia krótkoterminowego przy spadku długoterminowego), przy czym biorąc pod uwagę udane zrolowanie w ostatnim czasie zadłużenia z tytułu obligacji serii A, należy liczyć się z lepszą sytuacją w tym zakresie na koniec czerwca b.r.
Zdolność do obsługi długu GKWD w następstwie słabszych w ujęciu r/r wyników finansowych, uległa pewnemu pogorszeniu i nadal ma charakter bardziej pozorowany aniżeli faktyczny:
- dług netto (oprocentowany) wzrósł do ok. 6-krotności zarówno EBIT jak i EBITDA, co oznacza że tyle mniej więcej lat trwałaby spłata obecnego zadłużenia tymi kategoriami wyników – jest to już jednak poziom uznawany za niezbyt korzystny (dobre wartości wskaźnika są poniżej 4);
- nadal dość korzystnie wygląda sytuacja w odniesieniu do wskaźników pokrycia rat kapitałowych i odsetek, choć w przypadku niektórych relacji mamy spadki poniżej poziomu jedności (pokrycie nadwyżką finansową netto); nadal najsłabiej w tym obszarze, podobnie jak to miało miejsce w przypadku oceny płynności, prezentuje się relacja bazująca na przepływach z działalności operacyjnej, które są ujemne i nie pozwalają na gotówkową spłatę rat kapitałowych powiększonych o odsetki;
- jakkolwiek sporo relacji finansowych wskazuje na całkiem korzystną sytuację GKWD w zakresie zdolności do obsługi zadłużenia, to trzeba pamiętać, że na wyniki Grupy w analizowanym okresie duży wpływ miały przychody netto z tytułu aktualizacji wartości aktywów niefinansowych, a więc nadal pokrycie rat kapitałowych i odsetek jest generalnie tylko na papierze – wartości poszczególnych wskaźników przeliczone na podstawie wyniku netto ze sprzedaży (a więc z pominięciem pozostałej działalności operacyjnej) byłyby w większości przypadków grubo poniżej 1.
Wskaźnik Altmana (Z''-score) oraz Rating StockWatch.plPrzeliczony zgodnie z metodologią stosowaną w serwisie Z-score wskazywał na koniec grudnia u.r. rating GKWD na poziomie BB (spadek z BBB). Biorąc pod uwagę przedstawione wyżej wyniki analizy wypłacalności oraz ich interpretację, ocena taka wydaje się oddawać sytuację finansową Grupy. Niemniej jednak nadal należy tu brać poprawkę in minus do czasu poprawy jakości jej wyników finansowych oraz przepływów pieniężnych.
Powyższa treść przez 60 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.