mówienie sprawozdania finansowego GK Fasing S.A.
Odkąd pierwszy raz zainteresowałem się Fasingiem, a było to lat temu około 4, wykazuje trwałe niedowartościowanie, nawet przed upublicznieniem Moja, rynek wycenia go poniżej wartości księgowej. Taki stan rzeczy, tzn trwałe dyskonto najczęściej mówi, że coś jest nie tak w aktywach.
Tymczasem bilans wygląda zdrowo. Na 89 milionów aktywów trwałych, rzeczowe stanowią prawie 73. Nie ma wnipów, ani wartości firmy. Co prawda są należności długoterminowe oraz pożyczki, ale to kwota ledwo 15 milionów złotych, przy czym pożyczek nie było jeszcze rok temu. Zobowiązania pozabilansowe także nie wskazują na istotne ryzyko i powód do dyskonta względem wartości księgowej.
Aktywa obrotowe wynoszą 98 milionów, z czego większość to należności – 57 milionów. Być może dyskonto wynika właśnie ze wspomnianego poziomu należności. Wartość księgowa spółki wynosi 104,5 miliona złotych, a to jak wiadomo aktywa-pasywa. Jeśli zmniejszymy aktywa, to jakoby z automaty zmniejszamy kapitał własny. Tylko, żeby uzasadnić notowanie z CWK= 0,6 należności musiałyby spaść do 10 milionów, więc być prawie w całości nieściągalne. Tak z pewnością nie jest, bo poziom należności rok temu był znacznie mniejszy, a niedowartościowanie jest trwałe. Poza tym audytor takiego wałka by nie puścił.Warto dodać, że spółka zawiera umowy ubezpieczeniowe na kwoty zbliżone do wartości rzeczowych aktywów trwałych. Nie ma więc jednego powodu, który determinowałby taki stan rzeczy.
Jeśli nie majątek, to może brak zdolności spółki do generowania zysków. Zerknijmy zatem w rachunek wyników. Do momentu opublikowania raportu za I półrocze można było zaobserwować negatywne zjawisko zmniejszającej się rentowności aktywów. Z 12% w na początku roku 2007 spadła do 3%. Jednocześnie biorąc pod uwagę rosnące długofalowo przychody oraz spadek cen surowców można było mówić o stopniowej utracie zdolności do generowania zysków dla akcjonariuszy. Teraz być może taki stan rzeczy się zmienia.
Przychody w ujęciu 2Q2010/2Q2009 co prawda spadły o 11%, ale znacznie poprawił się zysk brutto, który urósł w tym samym czasie o prawie 60% do kwoty 13,7 miliona. Rentowność sprzedaży w samym tylko II kwartale wyniosła 39%, podczas gdy za cały rok 35% i wzrosła z 31 w wyniku uwzględnienia dobrego pod tym względem ostatniego kwartału.
Tak naprawdę ciężko stwierdzić czym jest to spowodowane. Spółka niestety raportuje się fatalnie. W pierwszym kwartale zawarta była informacja o geograficznej strukturze sprzedaży, natomiast takowej w sprawdzaniu półrocznym brak. Jedynym rozsądnym wytłumaczeniem przy wzrostach cen stali to wzrost sprzedaży w bardziej rentownym segmencie, lub spółce zależnej.
Rentowność sprzedaży grupy w pierwszym półroczu wyniosła 33% natomiast w roku ubiegłym tylko 24. Sama jednostka dominująca zwiększyła rentowność z 35 do 38. Prawdopodobnym jest, że spółki zależne zaczęły lepiej prosperować, w szczególności spółka w Chinach. Koszty zarządu oraz sprzedaży były stałe. Zysk operacyjny zwiększył się w zasadzie o nadwyżkę zysku na sprzedaży.
Działalność finansowa miała pozytywny wpływ na wynik, pomimo zapłaty 800 tys. odsetek. Z przepływów wynika, że około miliona mogły stanowić różnice kursowe, natomiast reszta jest zagadką. W sprawozdaniu zarządu oczywiście nie ma słowa, jak również brak jest odpowiednich not. Ostatecznie wynik wyniósł 3,3 miliona przy rentowności około 9% na poziomie netto.
Przepływy w ujęciu TTM są od długiego czasu dodatnie i wyższe od raportowanego zysku netto. To najlepiej świadczy, że wynik jest zdrowiuśki i nie ma się do czego szepnąć. W II kwartale jest niestety inaczej. Lepszy wynik bez przepływów. To troszkę odbiera wiarygodności temu fantastycznemu kwartałowi.
Spółka nie jest zadłużona Udział długu w kapitale wynosi około 40%. Kredytów nie jest dużo, ale wszystkie 40 milionów jest szybko wymagalne. Tu uwaga, że dane mogą być nieprawdziwe, bo wyliczono je z kosztu odsetek. Spółka nie prezentuje osobno kredytów i innych zobowiązań.
Bez rolowania trzeba spłacić w ciągu roku pewnie około 33 milionów biorąc pod uwagę obsługę długu. Trochę to dużo, jak na przepływy z działalności operacyjnej, które rocznie wynoszą 11 milionów. Spółki nie stać na spłatę i mogą się pojawić problemy. Wystarczyłoby jednak uwolnić jakieś zobowiązania, których jest stosunkowo dużo. Jeśli wystąpią problemy to jest to pewne ryzyko, a problemy wystąpić mogą... Kopalnie dopiero odżywają powolutku po kryzysie. Jak nie będą regulować zobowiązań to Fasing może mieć problemy z płynnością.
Spółka zaraportowała znacznie lepszy wynik netto, lecz nie potwierdzony przepływami. Zakładając powtarzalność wyniku netto za ostatnie 12 miesięcy uzyskamy premię wieczystą na poziomie około 20 PLN, czyli więcej niż obecna wycena. Tyle, że połowa tego zysku pochodzi z tego kwartału...
Tak czy owak spółka wykazuje potencjał wzrostu, bo notowana jest poniżej wartości wewnętrznej.
To co mi się nie bardzo podoba, a wiem, że się narażę wielu użytkownikom to próby rozwijania segmentu biogazu. Odbieram to nico jako uleganie modzie, bez gwarancji, że się uda. Oczywiście sytuacja osiągania dochodów tylko z naszych kopalń nie jest komfortowa i należałoby stawiać jaką dodatkową nogę w biznesie, ale czy akurat biogaz?
Największym mankamentem jest jednak polityka informacyjna spółki, rzetelność i jakość raportów. Wydaje się, że spore dyskonto rynkowe jest efektem wielu czynników.
Powyższa treść przez 30 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.