Omówienie sprawozdania finansowego GK Toya za Q3 2014
Toya to producent i dystrybutor elektronarzędzi i narzędzi ręcznych oferowanych głównie pod marką Yato. Spółka zadebiutowała na GPW w 2011. Zeszły rok był bardzo dobry dla posiadaczy akcji. Jeszcze na początku 2013 akcje Toya były handlowane po ok. 2 PLN, a w grudniu już prawe po 6 PLN. Rok bieżący to konsolidacja i systematyczne opadanie kursu. Pozostaje pytanie jak wygląda podstawowy biznes i czy widać fundamenty pod ewentualną zmianę trendu…
Pod względem dynamiki przychodów bieżący rok wypada zdecydowanie słabiej niż 2013. Trzeba jednak zauważyć, iż wysoki przyrost obrotów w zeszłym roku wynika w dużej mierze z rozpoczęcia pełnej konsolidacji spółki Yato Tools operującej na chińskim rynku. W ostatnich miesiącach działalność podstawowa rośnie o niecałe 10% (r/r), przekraczając 250 MPLN obrotu w skali roku. Warto rzucić okiem na strukturę generowanego przychodu ze sprzedaży.
Do segmentów wydzielanych przez Toya należy się słowo komentarza, gdyż rynek zagraniczny nie obrazuje całej sprzedaży realizowanej poza granicami RP. Dwa główne kraje (oprócz Polski) gdzie operuje grupa tj. Chiny oraz Rumunia są uwzględnione w kanale nowoczesny oraz tradycyjnym. Dywizja zagraniczna to głównie rynki wschodnie, czyli Rosja oraz Ukraina.
Na powyższym wykresie widać wyraźnie, iż za systematyczny wzrost obrotów odpowiada kanał tradycyjny. Na terenie Polski Toya opiera się głównie na sieci autoryzowanych dystrybutorów, dodatkowo dochodzi jeszcze współpraca z odbiorami hurtowymi jednakże mają oni zdecydowanie mniejszy udział w przychodach. Tak jak pisałem wcześniej za przyrost obrotów w segmencie tradycyjnym odpowiada również konsolidacja podmiotu Yato Tools. Na samym terenie Chin podmiot ten wygenerował sprzedaż w wysokości 12,3 MPLN (2013) oraz 8,1 MPLN (za trzy kwartały 2014).
Toya ma zdecydowanie słabszą pozycję w kanale nowoczesnym. W ciągu ostatnich dwunastu miesięcy segment ten dał grupie niecałe 47 MPLN. Rzuciłem okiem na wcześniejsze sprawozdania i okazuje się, iż 50 MPLN to bariera nie do przejścia od dłuższego czasu. Jednym słowem widać, iż Toya nie ma parcia na zwiększanie skali działalności w tym segmencie, co zapewne musiałby się odbyć kosztem niższej marżowości biznesu. Spółka skupia się na rozbudowie kanału tradycyjnego, który jak pokarzę później jest zdecydowanie bardziej rentowny.
Jeżeli chodzi o zagranicę, to zeszły rok upłynął również pod względem przyrostu obrotów. Przychody w tym segmencie zdecydowanie przekroczyły 50 MPLN zbliżając się do 100 MPLN w skali roku. Niestety w ostatnich kwartałach widać wyhamowanie wzrostów. Tutaj wytłumaczenia należ szukać w napiętej sytuacji w Rosi i na Ukrainie. Sprzedaż na tych rynkach spada o 40%. Co ciekawie pomimo tak dużego ubytku obrotów przychody segmentu zagranicznego utrzymują się w bieżącym roku na w miarę stabilnym poziomie. Świadczy to o intensywnej pracy zarządu spółki w celu zdobycia nowych rynków zbytu, tutaj w mojej ocenie niebagatelną rolę może również odgrywać spółka chińska, która w samym 2013 sprzedała na eksport (poza Chiny oraz wyłączając Polskę) prawie 13 MPLN.
Powyżej wykres obrazujący podstawową marżę na sprzedaży oraz rentowność operacyjną. Tutaj widać dwa trendy, po pierwsze w ostatnich kwartałach widać systematyczną poprawę w zakresie marż na których operuje GK Toya. Druga zależność nie jest już optymistyczna – niestety poprawa marż na sprzedaży nie ma do końca przełożenia na wynik operacyjny. Warto szczegółowo wgłębić się w wyniki generowane przez poszczególne segmenty.
Jeżeli chodzi o marżowość podstawowego segmentu, to tutaj mamy sytuację dość stabilną. Rentowność brutto na sprzedaży utrzymuje się w okolicach 38%, a nominalny wynik rośnie właściwie liniowo z przychodami. Co ciekawe lepiej niż w zeszłym roku radzi sobie kanał nowoczesny. Pomimo spadku obrotów segment ten wygenerował wyższy o 1,4 MPLN zysk na sprzedaży brutto. Coraz lepiej radzi sobie również zagranica, której rentowność powoli zbliża się do podstawowego segmentu.
Pozostaje pytanie jeżeli rośnie marża na sprzedaży to dlaczego nie ma to wprost przełożenia na rentowność operacyjną - EBIT rośnie zdecydowanie wolniej niż wynik na sprzedaży brutto. Tutaj wytłumaczenia są dwa. Po pierwsze w ostatnim kwartale znacznie wzrosły koszty administracyjne. Jeżeli przeanalizujemy koszty w układzie rodzajowym, to okazuje się iż znacznie wzrosty wynagrodzenia oraz pozostałe koszty rodzajowe.
Druga sprawa to pozostała działalność operacyjna. W trzecim kwartale wynik na poziomie operacyjnym został obciążony o prawie 0,9 MPLN z tytułu pozostałych kosztów operacyjnych, na które w mojej ocenie składają się głównie ujemne różnice kursowe. W ostatnich miesiącach nastąpiła znaczna deprecjacja PLN, co musiało negatywnie wpłynąć na wyniki Toya, szczególnie iż grupa nie zabezpiecza się instrumentami pochodnymi.
Od strony bilansu GK Toya to solidny podmiot, potwierdza to również wskaźnik Altmana i topowy rating na naszym portalu. Pewnym znakiem zapytania jest znaczny przyrost zapasów w drugim i trzecim kwartale, szczególnie iż koniec roku jest raczej sezonem ogórkowym dla spółki. Po drugiej stronie bilansu widać mocne fundamenty w postaci rosnącego kapitał własnego. W ostatnim kwartale wzrosło zadłużenie odsetkowe, które ma głównie charakter krótkoterminowy i jest dedykowane finansowaniu zapasów. W trzecim kwartale została przeprowadzona również emisja akcji serii H, która ma być przeznaczona dla mniejszościowych akcjonariuszy Toya Tools. Dzięki tej emisji Toya obejmie 100% akcji Chińskiego podmiotu.
Przyrost zapasów z ostatnich dwóch kwartałów negatywnie wpłynął również na przepływ pieniężne, które w trzecim kwartale spadły poniżej 0 (w skali roku). W rachunku przepływów pieniężnych widać wypływy z tytułu dywidendy. W bieżącym roku Toyta wypłaciła ponad 14 MPLN z zeszłorocznego zysku (0,19 PLN/akcje).
Podsumowując, GK Toya to solidny podmiot z mocnym bilansem i topowy ratingiem na naszym portalu. Grupa systematycznie zwiększa przychody, dodatkowo w ostatnich kwartałach zaczęła również rosnąć podstawowa marża na sprzedaży. Problemem Toya w bieżącym roku są koszty organizacji, które zaniżają wynik na poziomie operacyjnym. Dodatkowo w ostatnich trzech miesiącach negatywnie na działalność podstawową oddziaływały zmiany na rynku walutowym.
Poniżej link do wycen, które wskazują na brak potencjału do wzrostu. Wycena bazująca na rencie wieczystej przy aktualnej kapitalizacji wymagałaby o 10 MPLN wyższego zysku, co przy aktualnej sytuacji jest wariantem bardzo optymistycznym, szczególnie iż przed grupą teraz czwarty kwartał, który jest najsłabszym okresem i trudno tutaj oczekiwać spektakularnej poprawy wyników. Wydaje się, iż rynek w na koniec 2013 mocno się zagalopował, a w bieżącym roku nastąpiła zasłużona korekta.
www.stockwatch.pl/gpw/toya,wyk...Powyższa treść przez 60 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.