OMÓWIENIE SPRAWOZDANIA FINANSOWEGO GRUPY KAPITAŁOWEJ MAKRUM S.A. (GKM) ZA 3 KWARTAŁ 2012 ROKU
Zmiany z zakresie rachunku zysków i strat oraz sprawozdania z przepływów pieniężnychW 3kw br. GK Makrum S.A. kontynuowała pozytywny trend w zakresie wyników finansowych zapoczątkowany w 2011r. Kwartalne przychody wzrosły w ujęciu r/r o 57%, zysk brutto na sprzedaży o 113%; zysk netto na sprzedaży o 277%; zysk operacyjny o 70%; a w przypadku wyników na poziomach brutto oraz netto, w tym netto dla akcjonariuszy, Grupie udało się wykazać zysk wobec straty przed rokiem. W ujęciu wartościowym sytuację tę zobrazowano na wykresie poniżej.
Znaczny przyrost wyników w obszarze core biznesu w analizowanym, ale także w poprzednim, okresie sprawozdawczym należy wiązać przede wszystkim z poszerzeniem GKM o działalność hotelarską oraz dotyczącą nadzoru inwestycyjnego i doradztwa budowlanego (IMMOBILE Sp. z o. o.) – wykres poniżej (jednostka tys. zł).
Niestety trudno ocenić przełożenie tego zdarzenia na wyniki podstawowej działalności, gdyż zmiany, jakie przeprowadzono w strukturze Grupy w dwóch ostatnich okresach sprawozdawczych, spowodowały, że chyba samo jej kierownictwo nie do końca jest w stanie ogarnąć obecną sytuację – przychody w ujęciu segmentowym co do szczegółów nie do końca pokrywają się z tym co jest wykazane w rachunku zysków i strat (prawdopodobnie w sprawozdaniu za 3kw przychody z działalności produkcyjnej ujęto w RZiS z usługówką związaną z hotelami), a wykazany dla poszczególnych segmentów wynik brutto na sprzedaży jest obarczony w ponad 30% wyłączeniami na poziomie sumarycznym, co uniemożliwia jasną ocenę ich dochodowości.
Pomijam już w tym wszystkim kwestie komplementarności działalności produkcyjnej skierowanej do przemysłu okrętowego i maszynowego z usługami hotelowymi oraz nadzorem inwestycyjnym i doradztwem budowlanym. Tego typu sytuacje w pewnym sensie są typowe dla podmiotów, w których jeden inwestor ma zdecydowaną większość udziałów i do tego jest jego prezesem. Czas pokaże, jaki jest ekonomiczny sens tego typu zlepka działalności.
Przechodząc do dalszych poziomów wynikowych w rachunku zysków i strat, należy odnotować stratę na pozostałej działalności wobec niewielkiego zysku w roku ubiegłym (spowodowało to ostre przyhamowanie tempa poprawy na poziomie wyniku operacyjnego wobec wyniku netto na sprzedaży). Ponadto, warto zauważyć, że mimo solidnego wzrostu zadłużenia Grupy (wraz z hotelami przejęto również kredyty je finansujące) w obszarze działalności finansowej w analizowanym okresie wykazano znacznie mniejsze koszty netto aniżeli przed rokiem. Jedną z głównych przyczyn takiego stanu rzeczy jest ujęcie ok. 5,4 mln zł zysku z tytułu, cytuję za sprawozdaniem, „okazjonalnego nabycia spółki zależnej”. Gdyby nie ten fakt, wyniki końcowe GKM prezentowałyby się znacznie gorzej (byłyby na minusie i to znacznie większym aniżeli w roku ubiegłym). Co istotne, wyniki te zostały w analizowanym okresie dodatkowo podrasowane poprzez korzystne dla Spółki księgowania dotyczące podatku dochodowego.
Wszystko to sprawia, że do widocznych w ujęciu narastającym za 12m pozytywnych tendencji rozwojowych (wykresy poniżej, jednostki kolejno – tys. zł oraz %) należy podchodzić z pewną rezerwą. Zwłaszcza do bardziej ogólnych kategorii wynikowych oraz liczonych na ich podstawie rentowności.
Jeśli chodzi o
sprawozdanie z przepływów pieniężnych GKM to podobnie jak w poprzednich kwartałach mamy do czynienia z typowo rozwojowym układem sald (+ – –), wskazującym jednak tym razem na ogólny dopływ gotówki w kwocie ok. 0,43 mln zł.
Patrząc się bardziej szczegółowo na gotówkowe przepływy Grupy w analizowanym okresie można stwierdzić, że:
- na działalności operacyjnej wypracowała ona blisko 4,8 mln zł gotówki (mniej więcej po połowie wynikało to z uzyskanej nadwyżki finansowej oraz korekt o przychody odsetkowe i inne; zmiany w zakresie kapitału obrotowego netto były niewielkie);
- przepływy inwestycyjne wyniosły ok. -1,7 mln zł i wiązały się z więcej niż pełnym odtworzeniem majątku „produkcyjnego” (wydatki netto na środki trwałe i wartości niematerialne były blisko dwukrotnie wyższe od odpisu amortyzacyjnego tych składników w badanym okresie);
- odpływ w wysokości 2,7 mln zł na działalności finansowej wiązał się przede wszystkim ze spłatą zadłużenia oprocentowanego oraz pokryciem kosztów jego obsługi.
W ujęciu narastającym za 12m widzimy, że mimo generowania gotówki z działalności operacyjnej, Grupie nie wystarcza środków na pokrycie wydatków inwestycyjnych i finansowych, co prowadzi do systematycznego zmniejszania bilansowego stanu środków pieniężnych (wykres poniżej – jednostka tys. zł).
Ocena sytuacji finansowejSytuacja finansowa GK Makrum generalnie nie prezentuje się zbyt korzystnie. Wraz z podwojeniem wartości sumy bilansowej w ciągu dwóch kwartałów (nabycie udziałów w Immobile Sp. z o.o.), struktura finansowania aktywów pozostała na podobnym niezbyt korzystnym poziomie – aktywa trwałe są ledwo ledwo pokrywane kapitałem stałym, co wskazuje na problemy z równowagą finansową (wykresy poniżej – aktywa po lewej, pasywa po prawej; jednostka – tys. zł).
kliknij, aby powiększyć 
kliknij, aby powiększyćNależy zauważyć, że Grupa od wielu kwartałów ma permanentne problemy w zakresie odpowiedniego poziomu kapitału obrotowego netto (kłopoty z płynnością w ujęciu strukturalnym), co skutkuje uzupełnieniami w postaci krótkoterminowych kredytów i pożyczek. Dodatkowo aktywa obrotowe nie pokrywają w pełni zadłużenia krótkoterminowego, podobnie zresztą jak przepływy operacyjne (oznacza to problemy z płynnością również w wymiarach likwidacyjnym i dochodowym).
Co prawda od strony poziomu zadłużenia sytuacja GKM nie prezentuje się źle (zadłużenie ogółem jest na umiarkowanym poziomie ok. 41% aktywów), ale warto odnotować, że aż w 55% ma charakter oprocentowany (z czego 2/3 przypada na kredyty długoterminowe), co przekłada się w istotny sposób na poziom kosztów finansowych.
Podsumowanie niepewnej sytuacji finansowej Grupy stanowi serwisowy rating, który od dłuższego czasu waha się w przedziale między B a BB.
Szczegółowe wskaźniki finansowe GK Makrum można znaleźć pod linkiem:
www.stockwatch.pl/gpw/makrum,w... Ocena sytuacji rynkowejSerwisowe automaty wskazują optymalną wycenę akcji GKM na GPW, przy czym jednocześnie cechują się one sporym zróżnicowaniem. Najkorzystniejsze wyceny Grupy otrzymujemy z punktu widzenia metod majątkowych oraz mnożnika C/WK. Podstawowa wycena dochodowa również prezentuje się korzystnie, przy czym pamiętać należy o nieco wątpliwej jakości w ostatnim czasie wynikach netto Grupy (wykazanie ekstra zysku z inwestycji w obszarze działalności finansowej). Z kolei dużo niższe od bieżącej ceny rynkowej wskazania można uzyskać na podstawie wycen mnożnikowych opartych na różnych kategoriach wynikowych.
Link do wskaźników
www.stockwatch.pl/gpw/makrum,w... oraz wycen
www.stockwatch.pl/gpw/makrum,w... Powyższa treść przez 60 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.