Omówienie sprawozdania za okres III kwartału 2011r.
Wygląda na to, że powolutku widzimy biznes w aktualnej sytuacji rynkowej. Przychody z poszczególnych segmentów zbliżają się strukturą do posiadanego portfela zamówień, co pozwala szacować jakie wyniki osiągnie spółka w przyszłych kwartałach.
Zanim jednak przejdziemy do wycen, rzut oka na wyniki minionego kwartału.
Przychody w III kwartale były wyższe o 19,8% w porównaniu do tych osiągniętych w poprzednim roku. Jak to bywało w poprzednich kwartałach wzrost przychodów nie przełożył się proporcjonalnie na wzrost zysku brutto na sprzedaży, bo wynik na tym poziomie sprawozdania z całkowitych dochodów zwiększył się jedynie o 6,72%. Marża zysku brutto na sprzedaży spadła o 0,59 punktu procentowego do poziomu 4,8%, co oczywiście wynika ze zmiany struktury przychodów na przestrzeni roku. W porównaniu z poprzednim kwartałem mamy natomiast dalszy spadek: 6,4 - > 4,8
kliknij, aby powiększyćKoszty ogólnego zarządu pozostają pod kontrolą. W zasadzie nie zmieniły swojej wielkości w porównaniu z odpowiadającym kwartałem roku poprzedniego.
Wynik na poziomie zysku operacyjnego jest znacznie lepszy(+93%) ze względu na pozostałą działalność operacyjną. W jednej ze spółek zależnych rozwiązano część rezerw na roszczenia, a także saldo zawiązanych i rozwiązanych odpisów na należności jest znacznie mniejsze niż rok temu.
Zysk ze sprzedaży, czyli z wyłączeniem pozostałej działalności operacyjnej, wzrósł o 15,6% Wyższe przychody oraz kontrola kosztów przyczyniły się więc do poprawy wyników, w części która można uznać za powtarzalną.
Niestety wszystkie nadwyżki jakie udało się wypracować na działalności operacyjnej w powtarzalne części znikają przez działalność finansową spółki. Obecnie spółka wykazała w rachunku zysków i strat odsetki w kwocie 8,2 MPLM wobec 2 MPLN przed rokiem. To jak widać poważne sumy w porównaniu do zysku ze sprzedaży w kwocie niecałych 12 milionów. Wynik na działalności finansowej wygląda dużo lepiej dzięki różnicom kursowym. Spółka ma trochę należności i gotówki w walucie, ale to należy uznać za niepowtarzalne. Wzrost odsetek wynika z większego zapotrzebowania na kapitał obrotowy. Roboty drogowe są bardzo gotówko-chłonne.
Jak wspomniałem na początku omówienia widzimy coraz dokładniej obraz wyników w obecnej sytuacji rynkowej spółki. Kończą się stare kontrakty a w wynikach coraz bardziej widać efekt obecnego portfela zamówień. W tym kwartale różnice już nie są znaczące:
kliknij, aby powiększyćStruktura pochodzi z rachunku segmentowego:
kliknij, aby powiększyćDominuje obecnie segment drogowy, którego rentowność jest najniższa z segmentów w których operuje spółka. Jego wzrost jest przyczyną utraty rentowności na poziomie zysku brutto na sprzedaży, a dalej także marży na sprzedaży. Wygląda także na to, że spółka zrewidowała lekko budżety, bo rentowność segmentu siada także w relacji do drugiego kwartału tego roku. Coraz mniej waży w wyniku segment budownictwa ogólnego, bo w tym segmencie wykazywane były przychody pochodzące ze stadionów. Teraz stadionów w ważniejszych projektach w ogóle nie ma. Segment wody pozostaje stabilny, choć ciężko wytłumaczyć taki spadek rentowności na przestrzeni 3 miesięcy. Niestety raportowane wyniki są w dużej mierze szacunkowe. Jeśli jakieś koszty są wyższe niż zakładane i nowelizuje się budżet projektu to widzimy efekt w jednym kwartale choć sprawa dotyczy tak naprawdę większego odcinka czasu.
Po raz kolejny przepływy z działalności operacyjnej są ujemne. Już wcześniej wspominałem o konieczności większego zapotrzebowania na gotówkę. Przed zmianami w kapitale obrotowym przepływy wynosiły 17 milionów złotych, co jest zasługą głównie wyjęcia obciążeń odsetkowych. W przepływach finansowych widać ponownie zwiększanie zadłużenia kredytowego. Tym razem kolejne 80 milionów złotych.
Aktualne wyceny automatyczne mówią o sporym niedowartościowaniu:
www.stockwatch.pl/gpw/hbpolska...Potencjał wynika ze wszystkich rodzajów wycen. Wartość skorygowanych o wnipy aktywów netto wynosi około 1,9PLN na akcję, ale trzeba zauważyć, że wartość należności z tytułu usług o umowę budowlaną przekracza wartość kapitałów własnych. Wspomniana wartość jest w dużej części uznaniowa. Wystarczy korekta budżetów posiadanych zleceń i wartość bilansowa tych należności może tąpnąć tak jak było w przypadku stadionów. Niedowartościowanie jest, ale ryzyka spadku wycen także.
Metody dochodowe opierają się o powtarzalny zysk netto z 12u miesięcy. Spółka do tej pory wykazywała kwartał do kwartału spadek wspomnianego zysku. Teraz jest niby wzrost, ale jeśli wyjąć zdarzenia jednorazowe, to nadal jest gorzej niż przed rokiem ze względu na większe obciążenia niż przed rokiem.
W związku z tym nie możemy mówić o powtarzalności wyniku. Możemy za to próbować go estymować na podstawie tego kwartału, mnożąc wartość portfela na przyszły rok i udział poszczególnych segmentów oraz obecną rentowność, koszty odsetek z 12 miesięcy oraz koszty zarządu z tego kwartału pomnożone czterokrotnie:
kliknij, aby powiększyćJak widać szału w wyniku prawdopodobnie nie będzie, a już ciężko mówić o sytuacji w której wartość dochodowa spółki będzie zbliżona do majątkowej. Pozostaje czekać na poprawę rentowności. Jeśli tak się stanie to powinno to być zjawisko występujące przez parę kwartałów, a wtedy estymacje się zmienią.
Szansą są także zlecenia z energetyki. Wątpię jednak żeby udało się uzyskać dużo wyższe marże niż w segmencie budownictwa ogólnego. HBP będzie podwykonawcą PBG, a śmietankę z marży powinny spijać Energomontaż i Rafako.
Powyższa treść przez 60 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.