ADM1013: Omówienie sprawozdania finansowego Admiral Boats za Q4 2012
Admiral Boats dopłynął do końca roku poniżej przedstawionych w ostatnim czasie prognoz. Szczególnie martwi spory rozdźwięk w obszarze rentowności. Oczywiście trzeba oddać spółce, iż wyniki są zdecydowanie lepsze niż rok temu. W ostatnich miesiącach Admiral Boats aktywnie działał na rynku kapitałowym przeprowadzając nową emisję obligacji i akcji. Co ważne spółka również w terminie wykupiła obligacje serii A.
Pomimo dwóch próśb spółka nie pofatygowała się wyjaśnić rozbieżności między raportem za drugi i trzeci kwartał wychwyconych przez użytkowników SW. W mojej ocenie całe zamieszanie wynika z dodania wersu zysk operacyjny. Przez to spółce pomieszały się pozostałe pozycje, również zysk na sprzedaży. Raport za czwarty kwartał wydaje się być już prawidłowy, także skupmy się na przedstawionych liczbach.
Przychody w dalszym ciągu rosną dynamicznie. Narastająco od początku roku sprzedaż wzrosła o 127%, sam czwarty kwartał to dynamika na poziomie 111%. Co ważne spółka w obszarze przychodów właściwie wypełniła prognozy w 100%. Plan na 2013 jest jeszcze bardziej ambitny. Admiral Boats prognozuje sprzedaż na poziomie prawie 66 MPLN, co wiązałoby się z przyrostem biznesu o kolejne 64%. Szczegółowych wyjaśnień co ma być driverem tegorocznych wzrostów spółka nie przedstawiła. Zarząd ograniczył się tylko do informacji, iż prognozy opierają się na przyjętych już zamówieniach i negocjowanych kontraktach. Z tego co można wyczytać z raportu za czwarty kwartał to Admiral próbuje zdywersyfikować swoją działalność. Spółka w ostatnim czasie nawiązała współpracę z producentem autobusów w zakresie form do produkcji części. Oczywiście skala współpracy jest jeszcze niewielka, plan na 2013 to raptem 500 TPLN, jednakże wejście na nowe rynki może pomóc spółce realizację ambitnych prognoz na 2013 i 2014.
Pod względem rentowności czwarty kwartał wygląda już zdecydowanie gorzej. Przy prawie dwukrotnie wyższych przychodach spółka powtórzyła właściwie zeszłoroczne wyniki. Zarząd tłumaczy to poniesionymi kosztami emisji obligacji oraz przygotowaniem łodzi do targów poza granicami RP. Te pierwsze wydatki łatwo zweryfikować. W raporcie bieżącym o emisji obligacji serii F widnieje informacja, iż koszty emisji wyniosły niewiele ponad 100 TPLN. Kwota nieznaczna szczególnie jeżeli weźmiemy pod uwagę, iż w czwartym kwartale 2011 Admiral Boats prawdopodobnie poniósł podobne koszty ze względu na emisję obligacji serii B. Pogorszenia rentowności trzeba w takim wypadku szukać gdzie indziej. Zarząd w raporcie za ostatnie trzy miesiące 2012 wspomina o problemie rosnących kosztów surowców oraz wysokich cen paliwa. Tutaj wydaje się jest chyba największy problem. Spółka pod koniec roku nie potrafiła przenieść rosnących kosztów produkcji na finalnego klienta. Podwyżka cen wyrobów gotowych nie zrekompensowała rosnących kosztów produkcji.
Pod względem rentowności operacyjnej plan na 2012 został wykonany w prawie 79%, wygenerowany zysk netto stanowi 78% prognoz. Wydaje się, iż brak realizacji planu wynika głównie z słabego czwartego kwartału. Tak jak pisałem na samym początku trzeba jednak oddać spółce, iż może wyniki są poniżej oczekiwać rynkowych jednakże Admiral Boats zanotował spory progres w porównaniu do 2011. Producent łodzi wygenerował zdecydowanie lepsze wyniki za wszystkich poziomach RZiS.
Co ważne spółce na poziomie operacyjnym generuje solidnie wyniki, które wystarczają na obsługę zadłużenia z tytułu obligacji. Jedna rzecz mnie tylko niepokoi, iż za całkiem przyzwoitymi zyskami nie idzie w parze generowanie środków pieniężnych. Gotówka ciągle grzęźnie w należnościach, nie sprawdziły się moje wcześniejsze przepowiednie o uwolnieniu gotówki z czwartym kwartale. Na koniec 2012 Admiral Boats miało raptem 230 TPLN środków pieniężnych na rachunku. Problem widać również w wskaźniku rotacji należności, który w ostatnim czasie utrzymuje się powyżej 150 dni. W mojej ocenie wynika to z finansowania przez spółkę europejskich przedstawicieli/dealerów. Utrzymują oni pewien poziom zapasów, który jest finansowany przez kredyt kupiecki Admiral Boats. Należności spływają do spółki po sprzedaży łodzi finalnemu klientowi. Tutaj należy doszukiwać się również głównego przeznaczenia środków z emisji obligacji. Spółka pozyskane środki pieniężne przeznacza na pokrycie dziury w kapitale obrotowym.
Z punktu widzenia posiadacza obligacji w ostatnim czasie pojawiły się dwie dobre informacje. Po pierwsze spółka wkupiła w terminie obligacje serii A. Po drugie pod koniec roku Admiral Boats zakończył subskrypcje prywatną akcji serii E. Spółka dzięki temu pozyskała prawie 4 MPLN. Rejestracja kapitału nastąpiła dopiero na początku 2013 z tego powodu kapitał podstawowy w sprawozdaniu pozostał jeszcze na starym poziomie. Oczywiście do emisji zupełnie inne podejście mają dotychczasowy akcjonariusze, szczególnie że została przeprowadzona z wyłączeniem ich praw poboru. Rozwodniło to wskaźniki wyceny aktualnie wskazują one na 20% przewartościowanie. Dla przypomnienia zwracam uwagę, iż akcje zostały objęte po 0,46 PLN, a aktualny kurs wynosi około 0,90 PLN.
Warto jeszcze wspomnieć o dwóch emisjach obligacji. Admiral Boats wypuścił serie F i G pozyskując ponad 6 MPLN. Seria F zabezpieczona jest zastawem na formach do produkcji łodzi. Sam zastanawiam się nad jakością tego zabezpieczenia. Formy i kształty na pewno są chronione patentami. Ich sprzedaż na pewno będzie utrudniona. Oprocentowanie wyniesie 6,5%, odsetki będą naliczane kwartalnie.
Podsumowując wyniki zdecydowanie lepsze niż w 2011, niestety pozostał niewielki niesmak ze względu na brak realizacji prognoz, które były przedstawione raptem dwa miesiące temu. Sporym znakiem zapytania jest brak potwierdzenia wyników w pozycji gotówkowej spółki. Tutaj z pomocą powinien przyjść raport roczny i weryfikacja przez audytora jakości raportowanych należności.
www.stockwatch.pl/obligacje/em...www.stockwatch.pl/gpw/admiral,...www.attrader.pl/pl/akcje/ADMIR...Powyższa treść przez 60 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.