Konsolowe K2 – omówienie sprawozdania finansowego 11bit studios po IV kw. 2019 r.W IV kwartale miało miejsce parę ważnych wydarzeń. Przede wszystkim w październiku miała miejsce premiera konsolowego Frostpunka. Także w październiku zaproponowano posiadaczom konsol PS4 i X1 Children of Morta, a w listopadzie także użytkownikom Switch. Przychody w IV kw. wyniosły 21,8 mln zł i były o 0,7 mln zł (3 proc.) niższe r/r i 3,1 mln zł (17 proc.) wyższe kw/kw. Choć przychody były nieco wyższe od oczekiwań analityków to mimo wszystko należy traktować je jako rozczarowanie – prognozy analityków powstały już po efektach sprzedaży (rankingi) wydawanych gier. Zauważmy, że rok wcześniej sprzedaż kw/kw wzrosła o 62 proc.
kliknij, aby powiększyćZ ujęcia geograficznego wynika, że przychody z rynku japońskiego były o 25 proc. (0,9 mln zł) niższe r/r i tylko o 0,56 mln zł (28 proc.) wyższe kw/kw. To oznacza, że Children of Morta miał znacznie słabszy debiut na konsoli Nintendo niż Moonlighter (listopad 2018). Oczywiście COM był w sprzedaży o 15 dni w kwartale dłużej, ale oceny to nie zmienia. O 2,3 mln zł (13 proc.) r/r były niższe przychody z rynku amerykańskiego (a w zasadzie dystrybutorów mających tam siedzibę), natomiast o 1,95 mln zł (189 proc.) wzrosły przychody z EU i wyniosły w IV kw. blisko 3 mln zł. Prawdopodobnie są to głównie przychody otrzymane od Merge Games, które jest wydawcą pudełek dla Frostpunka i Children od Morta, oraz Moonlightera (PS4 i Switch).
kliknij, aby powiększyćNa podstawie sprzedaży geograficznej oraz rezerw tworzonych na tantiemy można próbować oszacować sprzedaż Frostpunka i łączną sprzedaż COM i Moonlightera. To oczywiście tylko szacunki opatrzone pewnym błędem. Na bazie deklaracji spółki, że ok. 40 proc. sprzedaży pochodzi z wydawnictwa sprawdziłem odchylenie moich szacunków kwartalnych – wynosi mniej niż 10 proc. Z estymacji, nie znając dokładnego udziału w przychodach, otrzymałem 25,8 mln zł, natomiast z rocznych przychodów i udziału 40 proc. dostaniemy 28,5 mln zł.
Z poczynionych szacunków wynika, że przychody ze sprzedaży Frostpunka i starego katalogu (ok. 2 mln zł) na wszystkie platformy wyniosły 15,6 mln zł. Kwartał wcześniej była to kwota 6,8 mln zł, a biorąc pod uwagę sezonowość sprzedaży (a także mniejszą prowizję Steam w związku z przekroczeniem 10 mln USD przychodów) można mniemać, że sprzedaż na PC wzrosła co najmniej o 50 proc. (przed rokiem wzrost o 100 proc.). Z tego wynika, że konsole w kwartale premiery wygenerowały łącznie prawdopodobnie mniej niż 6 mln zł. Inaczej mówiąc Frostpunk konsolowy wygenerował ok. 15 proc. przychodów tego co Frostpunk na PC. W tym miejscu mała ciekawostka. Spółka ujawniła, że TWOM wygenerował już 95 mln zł przychodów. Jeśli odjąć od tej kwoty przychody skonsolidowane za okres od premiery do końca 1 kw. 2018 r. otrzymamy 85 mln zł. Z tego można wnioskować, że przez ostatnich 7 kwartałów TWOM wygenerował ok. 10 mln zł, co daje ok. 1,5 mln zł kwartalnie.
kliknij, aby powiększyćWiemy już jak wyglądała sprzedaż i przychody, więc przejdziemy do kosztów. W ujęciu nominalnym wzrosły one o 0,5 mln zł r/r czyli 4 proc. Względem poprzedniego kwartału mamy jednak spadek o 21 proc. Koszty usług obcych wzrosły o 8 proc. r/r, czyli 0,4 mln zł (spadek o 43 proc. kw/kw), ale po eliminacji tantiem mamy spadek z 1,7 mln zł przed rokiem do 1 mln zł obecnie. Za to koszty pracownicze spadły r/r o 1,08 mln zł czyli 27 proc. Niektórych może to dziwić ze względu na fakt, że spółka cały czas mówi o wzroście zatrudnienia, a z rynku wiemy o wzroście płac. Wyjaśnienie tego faktu jest stosunkowo proste – raportowane koszty wynagrodzeń nie dotyczą pisania i produkcji gier, tylko wszystkich innych aktywności. Koszty produkcji (czyli przede wszystkim koszty pracowników) nie przechodzą przez rachunek wyników, tylko są kapitalizowane na pracach rozwojowych i po premierze pokazują się w rachunku wyników jako amortyzacja. To samo tyczy się kosztów usług obcych.
kliknij, aby powiększyćW tym roku wyniki spółki dość mocno zależą od działalności wydawniczej, a jak wiemy w takim przypadku spółka pokazuje całość przychodów ze sprzedaży i dość wysokie koszty usług obcych (tantiemy). Dla zobrazowania perspektywy przychodów stricte spółki przedstawiłem dodatkowo wykres na którym zobrazowałem przychody pomniejszone o wartość szacowanych tantiem dla deweloperów.
kliknij, aby powiększyćWynik operacyjny zamknął się ostatecznie kwotą 10,6 mln zł, czyli kwotą o 1,1 mln zł (9 proc.) niższą niż przed rokiem. Zysk brutto wyniósł 11,1 mln zł i był o 0,6 mln zł niższy r/r.
Na poziomie zysku netto mamy progres z odnotowanych w IV kw. 2018 r. 9 mln zł do 11,7 mln zł, ale wynik na tym poziomie jest nieporównywalny i zaburzony o zdarzenia jednorazowe (2,7 mln zł ulgi IP BOX za cały rok rozpoznane w jednym kwartale). W całym roku efektywna stopa podatkowa wyniosła 13 proc. i stosując tę stopę w IV kwartale roku dostalibyśmy zysk na poziomie 9,6 mln zł. Stosując podobną operację dla IV kw. 2018 r. otrzymamy 9,2 mln zł.
kliknij, aby powiększyćJak na okres w którym mieliśmy debiut Frostpunka na PS4 i X1 oraz premierę COM na PS4, X1 i Switch wyniki są mało satysfakcjonujące, choć to rozczarowanie już zostało uwzględnione w wycenie spółki.
W bilansie oczywiście najciekawsze są ruchy na pracach rozwojowych. W IV kw. spółka przeniosła z prac rozwojowych w toku do gotowych kwotę 4,6 mln zł. To oznacza, że port Frospunka na konsole tani raczej nie był. To co jednak ważniejsze to widoczne przyspieszenie w produkcji nowych gier. Tylko w IV kw. spółka wydała 5,7 mln zł, czyli więcej niż w całym I półroczu 2019 r.
Pozostaje pytanie, czy radość ta nie jest przedwczesna, bo pamiętać trzeba, że w IV kw. spółka poinformowała o posiadaniu 3 umów wydawniczych. Możliwe, że środki na finansowanie produkcji tychże gier zwiększyły wartość niezakończonych prac rozwojowych. Dodać trzeba, że budżet pojedynczego projektu wzrósł obecnie nawet do 5,5 mln zł.
kliknij, aby powiększyćNa koniec roku spółka posiadała 12,2 mln zł nierozliczonych kosztów napisanych i wydanych gier oraz 12,7 mln zł skapitalizowanych gier w produkcji. Co dokładnie się na wartość tej pozycji składa ciężko powiedzieć, ale z pewnością jest tam dodatek Last Autumn do Frostpunka i Project 8. Prawdopodobnie mamy jeszcze jedno DLC w ramach season pass. Gdybym nie czytał raportu napisałbym, że „raczej nie należy się spodziewać kosztów Projekt 9 i kosztów Projekt 10. Gry te znajdują się w fazie koncepcyjnej, wiec koszty zespołów (kilkanaście osób) w tej chwili raczej przechodzą przez rachunek wyników”. Spółka w sprawozdaniu zarządu informuje jednak:
11bit napisał(a):Na pozycję aktywa niematerialne składały się głównie zamortyzowane częściowo nakłady na gry, które trafiły już do sprzedaży („Frostpunk”, w tym edycja konsolowa, „Moonlighter” i „Children of Morta”), nakłady na niezakończone prace rozwojowe, czyli wydatki na gry „Projekt 8”, „Projekt 9” i „Projekt 10” oraz nowe gry z wydawnictwa 11 bit publishing a także na rozwój silnika do gier (Game Engine).
kliknij, aby powiększyćWarto także zwrócić uwagę, że mocno wzrosły w tym kwartale zobowiązania z tytułu umów z klientami, czyli zaliczki otrzymane przez spółkę na poczet przyszłej sprzedaży. Z pewnością dotyczyły między innymi Frostpunka i Children of Morta w programie XBOX GAME PASS, a być może także innych platform.
11bit tradycyjnie opływa w gotówkę. Na koniec roku na kontach posiadała 15 mln zł środków pieniężnych, a do tego 67 mln zł aktywów finansowych w postaci lokat. W takim przypadku naprawdę ciężko mi zrozumieć niechęć do wypłaty dywidendy. Nawet biorąc pod uwagę 12 mln zł zobowiązań finansowych dostaniemy 70 mln zł gotówki netto. Za tę kwotę można kupić 14 projektów w zakładanym budżecie do 5 mln zł, lub wydać 7 gier pokroju Frostpanka, czy 3 gry wielkości Projekt 8. Brak dywidendy w takiej sytuacji oznacza, że albo spółka nie wierzy w sukces przyszłych projektów i trzyma gotówkę w razie serii pomyłek biznesowych, albo szykuje się do przejęć, albo nie chce podzielić się zyskiem z akcjonariuszami.
Kapitalizacja spółki wynosi obecnie 807 mln zł, a po uwzględnieniu gotówki netto 737 mln zł. Dla mnie oznacza to oczekiwanie 50-70 mln zł powtarzalnego zysku netto. Inaczej mówić podwojenia dotychczasowych efektów działalności. To jest jak najbardziej możliwe. Można wyobrazić sobie wydawanie gry pokroju Frostpunka co roku, ale można także myśleć o przeprofilowaniu się mocniej w stronę gracza konsolowego. Strategie jakimi były TWOM i Frostpunk na konsolach znajdują małą rzeszę fanów nie tylko z powodu problemów ze sterowaniem, ale także ze względu na profil gracza. Pora zacząć próbować eksplorować inne gatunki gier, nawet jeśli miałyby to być także gry mniejsze.
>> Wyceny automatyczne są tutaj>> Więcej analiz najnowszych raportów finansowych jest tutajPowyższa treść przez 365 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.