Omówienie wyników finansowych za II kwartał roku kalendarzowego 2010 Ambra S.A. Spółka zakończyła właśnie rok obrotowy. Zaprezentowane wyniki na pierwszy rzut oka prezentują się bardzo dobrze, aczkolwiek pewne zjawiska budzą lekki niepokój. Sam IV kwartał nie wyglądał już tak dobrze, jak pozostała część roku obrotowego, ale zacznijmy od wyników rocznych.
Przychody spółki spadły o ponad 5%, czego powodem jest 15% spadek liczby sprzedanych butelek. Zarząd twierdzi, że jest to powodem zmiany polityki sprzedaży i skoncentrowania się na produktach o wyższej marży. Spółka wynik brutto na sprzedaży obciąża kosztami dystrybucji, marketingu czyli tak naprawdę kosztami sprzedaży, ale my ten koszt wyjmiemy dla lepszego zrozumienia tego co się dzieje w spółce i zyskiem brutto na sprzedaży nazywać będę zysk będący wynikiem różnicy przychodów oraz kosztów własnych sprzedanych towarów i materiałów.
Jeśli porównamy tak zdefiniowany zysk brutto z rokiem poprzednim okazuje się, że spadł on o prawie 2% w porównaniu z rokiem poprzednim. Z tego punktu widzenia wzrost rentowności względem spadku sprzedaży wydaje się nieopłacalny, ale oczywiście zmniejszenie sprzedaży powoduje oszczędności na innych kosztach, jak transport czy magazyn.
Marża na sprzedaży produktów własnych wyniosła 60,16%, natomiast na produktach obcych- towarach 48,19% i obydwie uległy poprawie, odpowiednio o 2,44pp oraz 2,97pp.
Skoro spółka koncentruje się na obrocie produktami o wyższych marżach to niepokoi spadek udziału produktów w strukturze sprzedaży jako bardziej rentownej części (54,7% vs. 58,9%)
Spółka niestety nie pisze wprost w raporcie, ani prospekcie emisyjnym czym dokładnie są opłaty handlowe. Jak mniemam to część jaką trzeba od obrotu oddać sieciom marketów jak Carrefour, Auchan czy MC&C. Jeśli tak faktycznie jest to może niepokoić wzrost opłaty handlowej o 0,35%, bo ta najczęściej definiowana jest obrotem. Powodem może być zwiększenie opłat za półkę, albo rosnąca sprzedaż w tym kanale.
W drugim wypadku nie współgra to z zamieram zwiększania marży, bo sprzedaż w tym kanale zawsze będzie najmniej rentowna. Zresztą spółka to widzi i próbuje rozwijać własny segment detaliczny oraz alternatywne kanały sprzedaży. Dlatego nabyła spółkę „Nalewki i inne” ze świetnymi lokalizacjami w dużych miastach oraz otworzyła sprzedaż przez internet. Cały czas szuka możliwości zwiększenia marży.
Największe oszczędności poczyniono na marketingu. Koszty z tego tytułu spadły o 6,5 miliona, czyli ponad 27% i były największym powodem zwiększania zysku na poziomie operacyjnym. To przeczy tezie postawionej w akapicie powyżej o zwiększaniu sprzedaży w sieciach marketów i dyskontów. Spadły też koszty dystrybucji, co prawda mniej niż wyniósł ilościowy spadek sprzedaży, ale to akurat jest zrozumiałe w związku z zamknięciem jednego zakładu w Czechach i wydłużeniem trasy dostaw oraz wzrostem kosztów transportu.
Drugim czynnikiem odpowiedzialnym za poprawę kosztów jest spadek innych kosztów operacyjnych. Niestety nie wiadomo co to jest, ale wraz z wynagrodzeniami można uznać to za koszty zarządu. Łącznie zaoszczędzono ponad 15,5 miliona wobec spadku zysku brutto o 5 milionów.
Wynik na poziomie operacyjnym jest znacznie poprawiany na pozostałej działalności operacyjnej. Rozwiązano sporo rezerw, sprzedano część majątku, i oczywiście parę milionów daje pozycja inne... Różnica wynosi 7,6 miliona, co w dużej części jest wynikiem jednorazowym. Ostatecznie zysk na poziomie operacyjnym jest większy o 18,5 miliona.
W tym roku pomimo zmniejszenia stanu kredytów koszty finansowe były większe, z powodu negatywnych różnic kursowych. Sprzedaż eksportowa znacząco spadła, ale rosną należności w walutach. Można to interpretować jako problemy z płatnościami wśród odbiorców zagranicznych. To negatywne zjawisko samo w sobie, ale dodatkowo wydłużenie cyklu rotacji należnościami walutowymi powoduje większe narażenie na zmiany kursu walutowego. Sytuacja na rynkach eksportowych spółki jest zatem ciągle trudna mimo poprawy wyników. W rachunku segmentowym widać, że poprawa zysku operacyjnego grupy jest w głównej mierze efektem poprawy na rynkach eksportowych. Można powiedzieć, że restrukturyzacje tam zachodzące przyniosły efekty.
Przepływy z działalności operacyjnej są znacznie wyższe od raportowanego zysku, nawet przed zmianami w kapitale obrotowym. To efekt wysokiej amortyzacji i dużego obciążenia wyniku netto kosztami finansowymi. Dodatkowo uwolniono kapitał z zapasów, co wydaje się naturalną sprawą wraz ze zmniejszeniem ilościowym sprzedaży. Przepływy z działalności inwestycyjnej są ujemne w związku nabyciem wartości niematerialnych i prawnych oraz rzeczowych aktywów trwałych. Przepływy z działalności finansowej są ujemne przez spłatę kredytów odsetki i dywidendę.
Na przestrzeni roku aktywa trwałe się prawie nie zmieniły. Co prawda pozycja w bilansie wzrosła, ale to zasługa przeniesienia z powrotem do tych aktywów części przeznaczonej do sprzedaży. Trochę spadły zapasy, o czym już pisałem przy okazji przepływów, a tak po stronie aktywów niewiele się zmieniło. Widać za to znaczący spadek zobowiązań. Obecnie spółka finansuje się długiem tylko w 52%, gdy przed rokiem było to 57%.
Z rachunku segmentowego widać, że poprawa wyników wynika w największym stopniu ze zmian w działalności eksportowej, w szczególności na terenie Czech. Spadły tam koszty operacyjne, wynagrodzenia i mocno opłaty handlowe. To efekt strategicznej decyzji o zamknięciu jednego z zakładów produkcyjnych – mniejsze koszty ogólnego zarządu i zmianie kanałów sprzedaży. Zrezygnowano z tanich trunków dla dyskontów. Wydaje się to bardzo trafnym posunięciem.
Wyceny automatyczne spółki
www.stockwatch.pl/gpw/ambra,wy...delikatnie zachęcają do kupna. Dotyczy to szczególnie wycen mnożnikowych. Te są jednak najmniej miarodajne, bo każda spółka jest nieco inna. Księgowo jest premia, tym większa ze względu na korektę wnipów, czyli np. znaków towarowych i wartości firmy jaką należałoby uczynić.
Wyceny dochodowe, wskazują na lekkie przewartościowanie spółki. Będzie ono tym większe, jeśli z zysku netto wyjmiemy zdarzenia jednorazowe, a to prawie 25%. Z drugiej strony mamy dość dynamiczny wzrost branży. W mojej opinii rynek mniej więcej oddaje wartość dochodową spółki.
Gorzej w analizie wypada sam IV kwartał. Niestety w związku z brakiem oddzielnego raportu, możemy bazować tylko na wyekstraktowanych liczbach, bez słowa komentarza zarządu. Dodatkowo w raportach rocznych robi się niejawne korekty wcześniejszych okresów, ze względu na badanie przez audytora. To pewien dość duży potencjał do nadinterpretacji wyników, czego czytelnik powinien mieć świadomość.
Mocno siadła sprzedaż ilościowa spółki, bo prawie 23%, ale w przychodach tego nie widać, ze względu na podobny wzrost ceny jednostkowej butelki. Przychody kwotowo spadły tylko o 5,4%, czyli mniej niż w całym roku. Kwartał charakteryzował się za to najmniejszym udziałem w sprzedaży produktów. W porównaniu do poprzedniego roku przychodu z tego tytułu spadły o 13,5%. O ile wzrosła rentowność sprzedaży produktów, to już towarów się obniżyła, czego powodem jest całościowa utrata marży brutto na sprzedaży o 0,36pp. Spadku sprzedaży nie da się więc raczej wytłumaczyć podnoszeniem rentowności. Jeśli firma stawia na wina spokojne, zwiększa w tym segmencie ilość marek, to można było się raczej spodziewać wzrostu dochodów. Zysk brutto na sprzedaży zmniejszył się o prawie 6%.
Wzrosły koszty sprzedaży. Kwotowo niewiele, ale już w przeliczeniu na butelkę dużo – z 76 groszy na 98. Wynagrodzenia też delikatnie poszły do góry, a spadek pozostałych kosztów operacyjnych nie zrównoważył poprzednich wzrostów. Przez to wszystko strata operacyjna bez uwzględnienia pozostałych przychodów kosztów z działalności operacyjnej powiększyła się z 2 do 4,5 miliona. Mniejsza strata na działalności operacyjnej wynika tylko ze zdarzeń w działalności pozostałej, teoretycznie więc jednorazowej, w szczególności jeśli chodzi o koszty w roku ubiegłym. W związku z brakiem negatywnych różnic kursowych, a prawdopodobnie brakiem negatywnej wyceny forwardów wynik brutto wygląda jeszcze lepiej w stosunku do ubiegłego roku, ale to zasługa głównie kursu złotego. Na core businessie było gorzej.
W tym miejscu rodzi się pytanie czy zarząd spółki troszkę nie przeholował ze zmianą struktury sprzedaży i czy klienci nie uciekli przypadkiem do innych marek. To trzeba będzie obserwować w następnych kwartałach.
Powyższa treść przez 30 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.