Nie taka zapomniana ;)
Ukazał się raport kwartalny spółki, więc pozwolę sobie na jego omówienie. Omawianie ze względu na sezonowość biznesu w stosunku do poprzedniego kwartału wydaje się mniej miarodajne, ale rok temu był początek kryzysu i deprecjacji hrywny, więc żeby wszystkiemu stało się zadość i mięć pewną perspektywę odwołam się w dużej mierze do tego elementu. Omawiane kwoty i współczynniki dotyczą waluty prezentacji czyli USD.
Przychody spółki wzrosły w stosunku do poprzedniego kwartału o ponad 10% co przy zachowaniu podobnych kosztów
własnych sprzedaży zaowocowało większym o 50% zyskiem na sprzedaży.
Koszty sprzedaży wzrosły mniej niżeli obserwowany przyrost zysku brutto na sprzedaży, więc EBIT zwiększył się jeszcze bardziej, z 30 do 51 mln USD.
Waluta pozostawała w ostatnim kwartale dość stabilna więc nie było ekstra zysków z tytułu różnic kursowych, jak w poprzednim kwartale – 11mln USD, a pojawiły się wręcz straty – 2,5 mln.$
Ze względu na zwiększenie kredytów wzrosły koszty finansowe do poziomu prawie 6 mln
Zysk netto wzrósł więc o jakieś 10% czyli odpowiednio do przychodów.
Rentowności biznesu są naprawdę smakowite. Gross margin wynosi za ostatni kwartał 34%, marża operacyjna 19% i w końcu netto 15%.
W kapitał własny wzrósł o zysk netto oraz dodatkowe prawie 6 baniek z różnic kursowych, ale tych wynikających z wyceny bilansowej spółek zależnych.
W bilansie oczywiście też się sporo dzieje, w aktywach obrotowych. Wzrosły one w porównaniu do poprzedniego kwartału o ponad 100mln, z czego 60 to wzrost zapasów, a 40 to należności z tytułu zwrotu VAT.
Zadłużenie nie zmieniło się istotnie, ale długoterminowe a i owszem. Spółka zaciągnęła 70 mln nowych kredytów i obecna ich wartość bilansowa wzrosła do 167mln.
Zyski operacyjne nie mają potwierdzenia w przepływach operacyjnych, które są ujemne, przy czym korekty zysków występuję głównie w kapitale obrotowym. Z zysków nie ma gotówki, bo wzrosły należności, nie ma zwrotu podatku, a spłacono nieco zobowiązań i przyjęto towaru. Wydano też trochę grosza na inwestycje, a do kasy wpadło 55 z nowo kredytu. 15 baniek zrolowano.
Ponieważ nie jest to raport audytowany to trzeba mieć rezerwę co do wyników. Przy analizowaniu w ujęciu rdr okazało się że wyniki za Iiq2008 były istotnie zrewidowane w raporcie półrocznym.
Opis dokonań rdr można znaleźć w raporcie w wersji angielskiej. Przychody spadły o 6% kwotowo ale wzrosła sprzedaż ilościowa. Ceny zbóż, oleju uległy znacznej degradacji na przestrzeni roku.
Wyniki nie zmieniły się istotnie, cały czas są to kwoty podobnych rzędów. Bilansowo obserwujemy znaczące zmiany. Przede wszystkim dotyczą one aktywów obrotowych. Z kasy ubyło 50% gotówki, zapasy wzrosły o 150%, podobnie jak podatek do zwrotu.
Zobowiązania krótkoterminowe przyrosły o prawie 50%, długoterminowe o 25%. natomiast kapitał własny o 70%. Statyczna struktura bilansu się więc poprawia. Spada udział zadłużenia w pasywach.
Walutą funkcjonowania holdingu jest w głównej mierze Hrywna, ale że większość przychodów spółka osiąga w dolarze, to prezentuje się właśnie w tej walucie. Nastarcza to troszkę problemów. Pozycje bilansowe, są przeliczane na USD na ostatni dzień okresu sprawozdawczego-wedle kursu NBU, natomiast przychody, zyski, koszty, przepływy na dni transakcyjne. Powstają więc dwa miejsca różnic kursowych. Przez to interpretacja wyników musi się odbywać przez pryzmat kursu.
Patrząc na kapitały własne w dolarze ten rok był przebiegiem „na sucho”. Ponad Rok zajęło odbudowanie wartości dolarowej. Czy był to rok stracony? Zdecydowanie nie. Wartość księgowa w ujęciu dolarowym wygląda tak samo, ale kurs waluty ukraińskiej jest znacząco różny. Na koniec roku kurs USD/UAH wyniósł niecałe 8 a we wrzeniu 2008 roku było to 4.8
W walucie funkcjonalnej czyli hrywnie wzrost wartości był imponujący.
Dla akcjonariuszy najważniejsza jednak jest analiza w PLN, bo to od niego zależy poziom ewentualnej dywidendy i ocena biznesu. Aktualne dane w PLN zaprezentowane są tutaj:
www.stockwatch.pl/gpw/kernel,w...Wartość księgowa wzrosła przez rok z 1,1 do 1,8 mld PLN. Takie tempo wzrostu ma swoje przełożenie na wysoka premię powyżej WK. Rentowność kapitału własnego wynosi więc prawie 40% i odpowiednio dla aktywów ponad 20%.
Wyniki wyglądają pięknie, ale trzeba zwrócić uwagę na parę spraw.
Po pierwsze spawy na które zwracał już uwagę WatchDog. Część aktywów spółka klasyfikuje do tzw. aktywów biologicznych i wycenia je w wartości godziwej a zmianę przenosi na wynik finansowy. Na szczęście nie są to kwoty porażające i nie zawsze jest to wzrost, ale jest to pewne pole do manipulacji zostaje.
Ponadto w sprawozdaniach nieaudytowanych pojawiają się znaczące różnice, które mocno wpływają na wyniki. Ten wpływ w wartości księgowej nie jest duży i warto właśnie w ten sposób mierzyć przyrost firmy.
Trzecia kwestia to przepływy. Gotówka z działalności operacyjnej jest często spalana. Normalnie zapala to czerwoną lampkę na temat jakości raportowanych zysków. Tu jest to nieco usprawiedliwione przez bardzo dynamiczny rozwój. Nowe pola, tłocznie trzeba czymś obsiać i zapełnić. Sporo gotówki idzie więc w towar. Lampka powinna być więc koloru raczej pomarańczowego.
Kolejna sprawa to fakt, że spółka ma spory udział wartości niematerialnych i prawnych w bilansie. Są to oczywiście np. prawa do użytkowania wieczystego, ale co ważniejsze w żadnej części nie są amortyzowane. Powstałe z stąd koszty powinny nieco obciążyć wynik
Nie znam uwarunkowań prawnych na Ukrainie, ale z raportów wynika, że spółka otrzymuje zwrot podatków. Należności z tego tytułu stanowią aż 15% aktywów. To bardzo dużo, ponad 30% wartości księgowej. Ukraina jest krajem niestabilnym politycznie i gospodarczo. Można sobie wyobrazić co by się stało przy zmianie uwarunkowań prawnych.
Ryzyko gospodarcze wcale nie jest małe. W tym roku zbiory były udane i eksporterzy mogli zaspakajać potrzeby konsumpcyjne zachodu i acji, ale nie zawsze tak było. Rok wcześniej wprowadzono limity eksportowe, aby obniżyć ceny artykułów spożywczych w kraju. To niesie za sobą spory spadek rentowności.
W raportach można znaleźć też kolejny ciekawy aspekt. Ceny skupu nasion, zbóż są powiązane z dolarem. Kernel kupując od dostawców sprzedaje walutę w bankach komercyjnych, natomiast kurs oficjalny Narodowego Banku Ukrainy jest znacząco inny i to właśnie w nim chcąc spełnić wymagania MSSF spółka raportuje. Tu jest więc prawdopodobnie małe nieoszacowanie wyników, które powinno wyjść w raporcie półrocznym.
Uwarunkowania polityczno-gospodarcze stwarzają też pole do dynamicznego rozwoju. Względnie tanie przejęcia, zwiększanie skali działalności. U nas też wiele majątków powstało we wczesnych latach rozwoju gospodarki rynkowej i demokracji. Ker ma tę szansę i jak do tej pory wydaj się ja wykorzystywać.
Wyniki są bardzo dobre, widać stałe tempo rozwoju. Niemniej warto zwrócić uwagę na zagrożenia i zmiany wskazanych pozycji bilansu i rachunku zysków i strat, bo ryzyko inwestycji powinno cały czas być monitorowane.
Powyższa treść przez 30 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.