Omówienie sprawozdania finansowego Monnari S.A. za IV kwartał 2010
Ostatnie trzy miesiące roku upłynęły dla Monnari pod znakiem wypełniania warunków zatwierdzonego w listopadzie układu. Spółka skonwertowała część długu na akcje oraz przeprowadziła nowa emisja na inwestorów prywatnych, pozyskane w ten sposób środki zostały przeznaczone na spłatę zobowiązań. Niestety te wszystkie transakcje nie były pomyśli mniejszościowych akcjonariuszy, głównie ze względu na spore rozwodnienie kapitału. Operacyjnie przedstawione w sprawozdaniu za IV kwartał wyniki po raz pierwszy od pewnego czasu wybiją z negatywnego trendu …
Na początek przypomnienie, iż przedstawione w raporcie wyniki za IV kwartał nie są danymi ostatecznymi. Ze względu na dużą liczbę niestandardowych transakcji m.in. konwersji długu oraz wycen majątku możemy spodziewać się zmian w raporcie rocznym, szczególnie istotny będzie tutaj raport audytora. Raport za IV kwartał w mojej ocenie bardzo ubogi w informacje, skupia się głównie na układzie i jego realizacji. Brakuje w nim informacji na temat core businessu, poprawy wyników na poziomie operacyjnym i możliwości utrzymania pozytywnego trendu. To w dużej mierze utrudnia analizę.
Przychody narastająco za dwanaście miesięcy 2010 spadły o 25%. W dużej mierze jest to wynikiem spadku liczby sklepów w związku prowadzoną restrukturyzacją, a co za tym idzie zamykania nierentownych placówek. Kwartalna dynamika wygląda już zdecydowanie lepiej, od połowy roku obroty systematycznie rosną, co ważne Monnari w porównaniu do IV kwartału 2009 zanotowało wzrost obrotów o niecałe 18%. Tak jak wcześniej pisałem próżno w raporcie szukać komentarza do poziomu wygenerowanych przychodów, brakuje też jakiegokolwiek rozbicia na segmenty – w sprawozdaniu znalazłem tylko informacji na temat potwierdzenia słuszności podjętych przez zarząd działań, to trochę mało.
W zakresie rentowności chyba największe zmiany, spółka w IV kwartale 2010 wygenerowała spory zysk na wszystkich poziomach rachunku zysku i strat. Co najważniejsze prawie 4,9 MPLN na poziomie operacyjnym, przy sporych stratach w poprzednim roku. Oczywiście narastająco za dwanaście miesięcy wygląda to zdecydowanie gorzej, ale jest to głównie pokłosie bardzo słabych wyników w pierwszych kwartałach 2010. Poprawa rentowności w ostatnich trzech miesiącach to głównie zasługa znacznego ograniczenia kosztów zarządu oraz kosztów sprzedaży, tutaj można upatrywać efektów programu restrukturyzacji prowadzonej przez zarząd. Co ważne w ostatnim kwartale zdecydowanie wzrosły marże na sprzedaży, ale to w dużej mierze w mojej ocenie jest to wynik sezonowości. Spółki z branży odzieżowej zdecydowanie najwięcej zarabiają w ostatnim kwartale roku.
Dziwić może niski poziom kosztów finansowych, szczególnie iż spółka jest bardzo zadłużona – zapłacone odsetki to tylko 85 TPLN. Prawdopodobnie jest to wynik podpisanego układu, na koniec listopada cały zadłużenie również odsetkowe zostało wykazane jako kapitał do spłaty, te 85 TPLN to odsetki za jeden miesiąc i jest spore ryzyko, że w przyszłym roku koszty finansowe będą miały zdecydowanie większy wpływ na wyniki Monnari. Operacje związana z podpisanym układem pomijam, szczegółowo zostały one opisane w ostatnim omówieniu – tutaj trzeba poczekać na raport audytora.
W bilansie brak istotnych zmian, dziwić może wysoki poziom środków pieniężnych ponad 19 MPLN, ale tak naprawdę spółka nie może nimi swobodnie dysponować, gdyż po drugiej stronie ciąży ponad 60 MPLN długu z czego 20 MPLN w krótkim terminie. W kapitałach widać operacje w związku z wypełnianiem warunków układu z wierzycielami. Wzrost kapitału podstawowego o 513 TPLN w drodze emisji ponad 5 MPLN, ta operacja nie wiązała się z realnym wpływem gotówki a akcje tak naprawdę zostały przekazane BOŚ w drodze konwersji długu.
W obszarze przepływów pieniężnych również pozytywne zmiany. Spółka w ostatnim kwartale wygenerowała ponad 8MPLN nadwyżki na działalności operacyjnej – jest to głównie spowodowane poprawą wyników oraz spadkiem poziomów zapasów. Ciągle sporo gotówki przynosi spółce wynajem nieruchomości inwestycyjnych, kwartalnie to ponad 500 TPLN, w cały roku ok. 2 MPLN. Cash flow potwierdza również moją poprzednią uwagę odnośnie znikomych kosztów finansowych, w ostatnim kwartale to tylko – 111 MPLN, a za cały rok lekko ponad – 2 MPLN, ciekawy jestem jak to będzie wyglądać w następnych okresach.
Planów na 2011 spółka nie opublikowała, raport ogranicza się tylko do ogólnych stwierdzeń odnośnie strategii, czyli chęci utrzymania sieci około 100 sklepów oraz skupienie się na historycznie najbardziej rozpoznawalnej marce Monnari. Dodatkowo czynnikami które mogą mieć istotny wpływ na wyniki spółki są kursy walutowe, w związku z denominowanymi w walutach obcych czynszami oraz przyjęcie nowej kolekcji Monnari na sezon wiosna – lato 2011.
Po publikacji raportu została zatwierdzona kolejna emisja, która została skierowana do inwestorów prywatnych, a tak naprawdę do głównych właścicieli i spółek z nim powiązanych. Spółka pozyskała 10 MPLN i było to spełnienie kolejnego warunku podpisanej z wierzycielami ugody, pieniądze mają iść na spłatę zadłużenia. Emisja została objęta po 0,80 PLN za akcję, czyli ze sporym dyskontem w porównaniu do wyceny spółce na giełdzie. Oczywiście spowoduje to dalsze rozwodnienie kapitału, po emisji C/WK wyniesie około 1,74, aktualnie 1,22.
Podsumowując, Monnari w 2010 uciekło od widma bankructwa. Pierwsze trzy kwartały słabe, czwarty to poprawa sytuacji finansowej, ale inaczej być nie mogło gdyż jest to najlepszy okres dla całej branży. Kwestią otwartą pozostaje utrzymanie pozytywnego trendu w kolejnych okresach. Przeprowadzona w ostatnim okresie emisje spowodowały spore rozwodnienie kapitału. Wycena dochodowa zakłamana poprzez wpływ jednorazowych zdarzeń i tak naprawdę nie odzwierciedla obrazu spółki. Majątkowo po korekcie po nową emisję optymalnie, ale tutaj trzeba poczekać na ostateczny raport i weryfikacje zdarzeń jednorazowych przez audytora.
www.stockwatch.pl/gpw/monnari,...Powyższa treść przez 60 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.