Omówienie roczne sprawozdania finansowego Grupy Kapitałowej TUP za 2010
Kolejny rok, kolejne sprawozdanie, które niewiele nowego wnosi do obrazu GK TUP. Na wyniki ciągle bardzo duży wpływ mają jednorazowe zdarzenia, które nie generują przepływów gotówkowych. Bilans w dużej mierze napompowany przez wycenę nieruchomości pod inwestycję w Siewierzu, która tak naprawdę nie weszła nawet w fazę realizacji, wszystko pozostaje ciągle na papierze. Operacyjnie ciągle bardzo słabo, w wynikach grupy ciągle nie widać ożywienia na rynku nieruchomości komercyjnych.
Na początek rzut oka na raport audytora, tutaj ponownie mamy opinię pozytywną z całą listą uwag. Znaczna część ma charakter czysto informacyjny, z punktu widzenia inwestora najważniejszy jest brak pewności co do przyjętych założeń dla wyceny nieruchomości inwestycyjnych w Siewierzu. Zarząd informuje, że są one wysoko prawdopodobne, ale pewności nie ma. Tutaj w mojej ocenie należy postawić spory znak zapytania, szczególnie iż grunty w Siewierzu stanowią znaczną część posiadanych aktywów przez TUP.
Pod względem przychodów bardzo słabo, TUP zanotował spadek obrotów głównie z dwóch powodów. Po pierwsze wygasił firmę Roda operująca w segmencie odzieży głównie ze względu, iż ten biznes był permanentnie nierentowny. Po drugie co jest zdecydowanie gorszą informacja spadły przychody generowane przez core business, czy wynajem nieruchomości. Co prawda obroty spadły tylko o 2%, ale ciągle nie widać ożywienia w tym segmencie.
Analiza wskaźników rentowności jest utrudniona. Ostateczny wynik jest trochę zakłamany przez dwie bezgotówkowe operacje. Po pierwsze chodzi o ponowną wycenę nieruchomości m.in. gruntów w Siewierzu, co dało dodatkowo 28 MPLN zysku. Zmiana wartości w mojej ocenie była w dużej mierze wynikiem uchwalenia planu zagospodarowania dla tego terenu oraz zmiany charakteru gruntów z rolnych na budowlane. Druga operacja bezgotówkowa to odpis 12 MPLN trudno ściągalnych należności od Modena Sp. z o.o. . Kwestia ta była szczegółowo opisana przy ostatnim omówieniu, czy to był ostatni odpis czas pokaże. Dłużnik powinien uregulować zaległości do 11 czerwca 2011, a na dzień dzisiejszy jego sytuacja finansowa i ograniczone zasoby gotówkowe nie napawają optymizmem. Wprawdzie wierzytelność zabezpieczona jest hipoteką, ale dochodzenie roszczeń z nieruchomości może przedłużyć się w czasie. Tabela poniżej przedstawia RZiS po wyłączeniach (operacje bezgotówkowe + podatek odroczony) i pokazuje już zdecydowanie gorszy obraz spółki.
kliknij, aby powiększyćW bilansie na stronie aktywów znaczny spadek aktywów obrotowych przy sporym wzroście aktywów trwałych. W dużej mierze jest to wynikiem dwóch operacji, które szczegółowo opisałem przy analizie rentowności. Dodatkowo spółka ze względu na uchwalenie planu zagospodarowania przerzuciła grunty w Siewierzu z zapasów do aktywów trwałych, był to zabieg czysto księgowy bez istotnego wpływu na sytuację finansową spółki. W aktywach trwałych znacznie spadły inne należności, ale to spowodowane jest odpisem wątpliwych należności od Modena Sp. z o.o., jednym słowem spółka zabezpiecza się, iż może otrzymać zdecydowanie mniej pieniędzy z tego finalizacji tego projektu.
Sporym obciążeniem dla GK TUP jest ogromne zadłużenie. EBITDA na poziomie 1 MPLN nie może gwarantować spłaty kredytów w kwocie prawie 80 MPLN. Rzut oka na CF i okazuje się, iż spółka w 2010 spłacała tylko odsetki, kapitał pozostał bez zmian. Po prostu aktualnie TUP nie ma środków na spłatę zadłużenia. Sprzedaż poszczególnych projektów (firma informowała o upłynnieniu inwestycji w Katowicach i Sycowie) w mojej ocenie zostanie w całości przeznaczone na ograniczenie długu. Instrumenty zabezpieczające stopę procentową szczegółowo zostały opisane przy ostatniej analizie, tutaj wszystko pozostaje bez zmian, także ten fakt pomijam.
Rachunek przepływów pieniężny pokazuje prawdziwy obraz spółki. Na poziomie operacyjny mamy + 1,5 MPLN co jest porównywalne z poziomem EBITDA po przedstawionych powyżej korektach oraz uwzględnieniu zapotrzebowanie na kapitał obrotowy. Jednym słowem spółka z core businessu generuje 1,5 MPLN rocznie, to musi starczyć na ewentualne inwestycje + spłatę 80 MPLN zadłużenia. Na pozostałych poziomach rachunku przepływów prawie 4 MPLN na działalności inwestycyjnej, jest to głównie wynik wpływu środków z rozliczenia aktywów utrzymywanych do terminu wymagalności (szczerze powiem nie mogłem znaleźć wyjaśnienia tej pozycji, ale tak naprawdę nie ma ona znacznego wpływu na sytuację finansową spółki) . No i poziom finansowy prawie 5 MPLN dziury - pokłosie sporego zadłużenia i konieczności jego obsługi.
Podsumowując, od strony core businessu bardzo słaby rok w wykonaniu GK TUP. Spadają obroty, pogarsza się rentowność to wszystko nie mogło umknąć naszemu ratingowi, który aktualnie spadł do BB+ i w mojej ocenie jest to chyba najbardziej odpowiedni poziom. Z punktu widzenia inwestora pozostaje czekać tylko na sukces inwestycji w Siewierzu, ale tak naprawdę dla mnie najważniejszym pytaniem na które w sprawozdaniu nie znalazłem odpowiedzi jest sposób jej finansowania, bo możliwości kredytowe spółki są ograniczone - pozostaje chyba tylko nowa emisja. No i na koniec dywidenda, 0,05 PLN na akcję, w mojej ocenie zupełnie niepotrzebna szczególnie iż nie pozostanie ona bez wpływy na sytuację gotówkową GK TUP.
www.stockwatch.pl/gpw/tup,wykr...Powyższa treść przez 60 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.