SEKO [SEK]

Ryby dają radę. Wyniki SEKO za I kwartał są równe i spokojne, bez rewelacji ale i bez rozczarowań. Spółka zarobiła nz czysto milion, dodatkowo odzyskała ponad 2 mln z obrotu i praktycznie całkowicie wyszła z zadłużenia. Od razu to widać na poprawie ratingu. Sprzedaż równa, marże nieco wyższe niż przed rokiem. Dobrego kierowcę ma ten okręt. Ale to się od razu przekłada na rynkową wycenę akcji: dyskontuje dalsze wzrosty, co ja inaczej nazywam przewartościowaniem, ew. wysoką premią rynkową.

Graal odpalił a Seko od kwietnia w konsolidacji. Czy zagląda tu ktoś z Chojnic? Może Flaschka? Jestem ciekaw jak tam przebiega budowa nowego zakładu produkcyjnego przetwórstwa marynat rybnych?

www.stockwatch.pl/gpw/seko,wyk...

Spółka idzie poziomo, zarabia poziomo i niewiele się w niej zmienia. Przychody nie rosną, można się nawet dopatrzyć lekkiego spadku. W kasie kisi się gotówka przygotowana na przejęcia, dzięki niej spółka dorabia sobie parę złotych na lokatach. Zyskowność jest nieco za mała, aby się pokusić o wyższą wycenę; ta która wychodzi z wyliczeń odrzuca metody dochodowe mimo zysków netto - bo wartość majątkowa jest większa. Z tego marazmu kiedyś trzeba będzie wyjść, oby wzrostem, tu jednak nie widać innej drogi jak sfinalizować przejęcie. Byle z głową. I nie za duże, choć spółka ma dużą zdolność kredytową, to mogłaby mieć ochotę przy okazji emitować nowe akcje.

Po aktualizacji wyników, wyceny trafiają w dziesiątkę.
www.stockwatch.pl/gpw/seko,wyk...
Poniżej zastanawiam się, dlaczego Seko jest najdroższym rybnym producentem, ponaddwukrotnie od konkurencyjnego Graala i Wilbo jeśli spojrzeć na C/WK i jak wyglądają wyniki osiągnięte w 2009 roku od strony trwałości, rentowności oraz efektywności operacyjnej spółki.

Odpowiedź o różnicę w cenie jest bardzo prosta: Seko działa w tym samym segmencie rynku odbiorców, ale zupełnie inaczej ustawiło swoją działalność. Po pierwsze, kupuje przede wszystkim ryby bałtyckie, płacąc w złotych, uniezależnia się w ten sposób od ryzyka kursowego. Zakupy ryb atlantyckich grają znacznie mniejszą rolę. Po drugie, zrezygnowało z opakowań metalowych, których ceny uzależnione są od cen surowca, tylko pakuje swoje produkty w plastik, którego ceny są bardziej stabilne i raczej spadają. No i trzecia, równie ważna różnica: Seko nie zamierza przejmować innych podmiotów, tylko rozwija własne moce produkcyjne.

Spółka ma równą i niezłą rentowność, która za rok 2009 wygląda następująco:
Rentowność sprzedaży 20,56%
Rentowność działalności operacyjnej 3,99%
Rentowność brutto 4,33%
Rentowność netto 3,48%
Obie konkurencyjne spółki mają podobną marżę na sprzedaży, ale wynik niższego poziomu jest znacznie niższy, a okresy dodatnie przeplatają się z ujemnymi. Seko nie miało od debiutu ani jednego kwartału na stracie, podobnie też nie miało ani kwartału spadku wartości księgowej. Co więcej, zysk jest regularnie potwierdzany przepływami operacyjnymi. A wysoki stan kasy, najczęściej między 10 a 20 mln zł, daje poduszkę (aż za grubą) na ewentualne potknięcia. Których też nie widzę: zysk operacyjny mimo że kilka razy spadał do poziomu kilkuset tysięcy złotych kwartalnie, ani razu nie spadł poniżej zera.

Rentowność od strony ekonomicznej jest nieco zbyt mała, bo jednak około 4% powtarzalnego zysku to mniej, niż kosztuje kredyt. Swoją drogą, Seko miewa śladowe ilości zadłużenia, na koniec roku 3 mln zł, a struktura finansowa jest zdrowa i bez zarzutu. ROE nieco powyżej 8% to też granica rentowności, w ramach której ma miejsce powolne, takie antyinflacyjne odtwarzanie wartości księgowej.

Wspomnę jeszcze o rewelacyjnych wskaźnikach rotacji, które w handlu z supermarketami są po prostu mistrzostwem świata:
Cykl rotacji zapasów 25
Cykl rotacji należności 64
Cykl rotacji zobowiązań 91
Cykl operacyjny 89
Cykl konwersji gotówki -2

To co może martwić, to spadek przychodów z działalności podstawowej. Spółka wykonała bardzo sprytny myk z otwarciem stacji benzynowej... tak, to nie pomyłka: prowadzą stację, która w 2009 r. wygenerowała 8,5 mln zł przychodów - powodem jest to, że stawka VAT na ryby wynosi 3%, a większość kosztów ponosi się z VATem 22%, więc jest ciągła nadpłata - zatem żeby nie generować ciągle wniosków o zwrot, które stuprocentowo kończą się kontrolą skarbową, na paliwie dorabiają sobie kawałek brakującego podatku. Sprytne. Tyle że gdy się odrzuci przychody z paliwa, widzimy spadek sprzedaży rok do roku o 7%. Dalej, w kilogramach spadki są jeszcze większe, tak więc po drodze miał miejsce wzrost cen. Spółka tłumaczy, że zrezygnowała z najmniej rentownych kontraktów. To dobrze dla marży, gorzej dla udziału w rynku. I tutaj też warto wspomnieć o skali, która jest nieduża: przychody roczne ledwo przekraczają 100 mln zł, podczas gdy Graal robi blisko 450 mln zł, a Wilbo 172 mln zł. Jak jednak widzimy, wzrost przychodów niekoniecznie oznacza proporcjonalny wzrost zysków. Rosnąć po to by mniej zarabiać, na pewno sensu nie ma.

Spółka zapomniana, obroty żadne, na przykład dzisiaj jedna transakcja. Kurs mniej więcej w połowie ceny debiutu. Czeka na ten swój "dzień". Niski free float, a w akcjonariacie i we władzach członkowie dwóch rodzin-założycieli. I jedna instytucja: Opera. Jedyne co można tu zrobić, ewentualnie napaliwszy się na ryby, to kupić mały pakiet i zapomnieć, a kiedy się go sprzeda i za ile, pozostaje wielką niewiadomą. I pamiętajmy o tym, że Polacy ryb nie jedzą bo nie lubią.
Powyższa treść przez 21 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.

Kurs spółki wyszedł górą z rocznej konsoli:

kliknij, aby powiększyć

Omówienie sprawozdania finansowego za 3Q 2011

Kolejny słaby raport w wykonaniu SEKO. W wynikach niestety widać wszystkie problemy z którymi zmaga się cała branża. Dodatkowo przed spółką spore wyzwanie, aby znaleźć odbiorców na zwiększone moce produkcyjne powstałe w wyniku rozbudowy zakładu produkcyjnego.

Przychody za trzeci kwartał jak i narastająco od początku roku zdecydowanie niższe niż w analogicznym okresie roku poprzedniego. Analiza struktury sprzedaży z półrocznego raportu pokazuje, iż spada wolumen. Po dwóch kwartałach tego roku SEKO sprzedało o ponad 7% ton produktów mniej niż w 2010. Niestety spółka nie może sobie pozwolić na obniżkę cen w celu pobudzenia popytu, gdyż koszty surowca oraz deprecjacja złotówki powodują, iż wynik po trzech kwartałach jest pod kreską. Tutaj wskazane jest raczej działanie odwrotne w celu ratowania rentowności. W takim wypadku pojawia się pytanie odnośnie zasadności budowy nowego zakładu. Inwestycja została zakończona na początku 2011 , pełne moce produkcyjne powinny zostać osiągnięte w przyszłym roku. Problem w tym, iż na razie nie widać popytu na zwiększoną produkcję. Firma chce wejść na rynki zagraniczne, niestety ekspansja na rynku niemieckim poprzez sieć Aldi zakończyła się niepowodzeniem. Potencjalna sprzedaż na rynek egipski o której informowała spółka wydaje się być odległa i mało prawdopodobna. Co ciekawe SEKO jest właścicielem stacji paliw, która generuje około 15% sprzedaży ogółem. W tym obszarze nastąpił również spadek obrotu, co wydaje się szczególnie dziwne biorąc pod uwagę znaczny wzrost cen paliw w ostatnim czasie. Jednym słowem po raz kolejny spadł wolumen sprzedaży.

Spółka szósty kwartał z rzędu zanotowała ujemny wynik na działalności operacyjnej. Jedyny plus to ograniczenie strat w ostatnich trzech miesiącach po nieznacznym zwiększeniu marż na sprzedaży. SEKO w ostatnim czasie podniosło ceny na swoje produkty. Po pierwszym półroczu w porównaniu do analogicznego okresu roku poprzedniego średnia cena (PLN/t) wzrosła o niecałe 5%. Zarząd informował o podwyżce o 10%, co prawdopodobnie wpłynęło na rentowność w ostatnich trzech miesiącach. Spółce zaczyna powoli doskwierać problem braku wolumenu. Tutaj trzeba pracować nad zwiększeniem sprzedaży, gdyż firmę zjedzą koszty stałe które wzrosły po rozbudowie zakładu produkcyjnego. Widać to po strukturze rachunku zysków i strat gdyż zdecydowanie rosną m.in. koszty ogólnego zarządu. W innych przychodach systematycznie rozliczne są dotacje z UE, która firma inkasuje regularnie. Tutaj spory plus dla SEKO. W bieżącym roku wzrosły koszty finansowe, głównie ze względu na przyrost zadłużenia.

W bilansie w ostatnim czasie dwukrotny wzrost aktywów trwałych, który wynika z budowy zakładu produkcyjnego. Inwestycja została sfinansowana w 1/3 dotacją z UE, 1/3 kredytem i 1/3 środkami własnym. Dla mnie sporym znakiem zapytania jest znaczny wzrost zapasów. Tutaj trzeba zadać pytanie czy wynika to zatowarowania przed najlepszym 4Q, czy może po prostu firma na razie nie może znaleźć zbytu na zwiększone moce produkcyjne i duża część produktów idzie na magazyn. To jest spore ryzyko, gdyż część towarów nie może być długo magazynowana. Dawno minęły czasy, kiedy SEKO miało potężne zasoby gotówki. Aktualnie na koncie zostało tylko 451 kPLN. W ostatnich trzech kwartałach spółka wygenerowała ujemne przepływy na działalności operacyjnej gównie ze względu na straty netto oraz przyrost zapasów. Ponad 5 MPLN wypływów na działalności inwestycyjnej to głównie wydatki na kończenie rozbudowy zakładu produkcyjnego. Niedobory gotówki zostały pokryte kredytem.

Przed spółką najlepszy w roku czwarty kwartał. Prezes w jednym z wywiadów informował, iż wynik w całym 2011 ma wyjść na zero. Z tego wynika, iż czwarty kwartał powinien być jednym z najlepszych w historii. Spółka w ostatnich trzech miesiącach musi wygenerować ponad 4 MPLN zysku, tutaj mam spore zastrzeżenia gdyż core business SEKO wygląda ciągle bardzo słabo.

Pozostaje pytanie co dalej. Jednym z rozwiązań jest konsolidacja w branży. Akwizycja, zwiększenie skali, przeniesienie produkcji do nowego zakładu to chyba najlepsze wyjście o którym wspominał już prezes. Oczywiście przejęcia będą kosztować, trzeba znaleźć kapitał. Zadłużenie nie jest duże, ale w przypadku ciągłych strat na core businessie banki mogą powiedzieć dość. Pozostaje ewentualna emisja akcji.


Podsumowując, SEKO na dzień dzisiejszy boryka się z wieloma problemami. Wynik jest ciągle pod kreską, martwić musi spadek obrotów oraz wolumenu sprzedaży, to wszystko widzi rating Altmana, który znajduje się strefie zagrożenia. Poniżej link do wycen, znacznie ograniczonych ze względu na ciągle straty generowane przez spółkę. Akcje SEKO od początku roku znajdują się w trendzie spadkowym, wycena w ostatnim czasie utrzymuje się koło wartości księgowej. Bez poprawy w obszarze rentowności i większego wykorzystania mocy produkcyjnych nowego zakładu trudno będzie o zmianę trendu.

www.stockwatch.pl/gpw/seko,wyk...
Powyższa treść przez 60 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.

Analiza wyników spółki SEKO za 3 kwartał 2012 roku

Sektor przetwórstwa rybnego na warszawskim parkiecie chyba nie ma dobrej passy. Przychody spadają, słaba jest rentowność i niektóre spółki borykają się (albo borykały) z problemami finansowymi.

Działalność Seko charakteryzuje się łatwo zauważalną sezonowością sprzedaży. Zawsze mamy wzrost w ostatnim kwartale roku. Na poniższym wykresie widać jednak, że ten sezonowy wzrost ostatnio jest coraz mniejszy:



kliknij, aby powiększyć


W 2011 roku peak był nieco niżej niż ten w 2010 roku. Linia trendu przychodów jest opadająca. Spółka nie odnosi się niestety do powodów takich spadków. Nie mówi, czy to kwestia rynku, kryzysu, niższych wydatków konsumpcyjnych Polaków. W porównaniu do Graala, któremu przychody rosną niemalże w ujęciu liniowym, można zaryzykować stwierdzenie, że to jednak problem w samym Seko. Skoro konkurentom przychody rosną, to znaczy że problem nie jest globalny. Seko po prostu gorzej radzi sobie na tym samym rynku.



Te przychody generują niską rentowność. Spółka bardzo ciekawie to wyjaśnia w raporcie: „Główną przyczyną poniesionej straty w tym okresie był niski poziom przychodów ze sprzedaży, a także trwający okres urlopowy.” Co do przychodów to opiszę je poniżej ale ten okres urlopowy? Księgowość była na urlopie i nie zaksięgowali faktur sprzedaży? Od spółek giełdowych oczekuję zdecydowanie większego insight jeśli chodzi o ich własny biznes.



kliknij, aby powiększyć


Na wykresie powyżej zaprezentowałam rentowność przychodów w ujęciu procentowym za ostatnie 2 lata. Seko od dłuższego czasu nie generuje rentowności, nie tworzy nowej wartości dla akcjonariuszy. Od 2 lat następuje stopniowe uszczuplenie kapitału własnego. Na dłuższą metę działalność tej spółki nie ma więc sensu.



Na szczęście wartość księgowa zbudowana wiele lat wcześniej jest jeszcze wysoka. Dlatego w monitorze spółki mamy niedowartościowany wskaźnik C/WK: www.stockwatch.pl/gpw/seko,wyk... Ale za to niski pozostaje rating. Ujemna rentowność oraz wysoki poziom zadłużenia krótkoterminowego powodują, że sytuacja spółki nie jest do końca bezpieczna. W ujęciu technicznym, kodeksowym od upadłości Seko jest oczywiście daleko ale spółka nie generuje zysku ekonomicznego. Nie ma także wystarczających przepływów do spłacenia zadłużenia, więc będzie je rolować.

Nie widzę w Seko tego „drgnięcia”. Na pewno nie ma go w bieżących wynikach. Nie ma w raporcie sygnałów, że wewnątrz spółki następuje istotna zmiana. Do tego wisi nad nią niedoszła umowa z akcjonariuszami Wilbo, którzy teraz domagają się wypłaty kary 10 mln PLN za niewywiązanie się z umowy. Brak jest po prostu twardego i mocnego uzasadnienia fundamentalnego dla pozytywnej oceny spółki. Raczej nic się nie zmienia.


>> Więcej analiz najnowszych
raportów finansowych jest tutaj

Powyższa treść przez 60 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.

"Analiza wyników spółki SEKO za 3 kwartał 2012 roku

Sektor przetwórstwa rybnego na warszawskim parkiecie chyba nie ma dobrej passy. Przychody spadają, słaba jest rentowność i niektóre spółki borykają się (albo borykały) z problemami finansowymi."
"W porównaniu do Graala, któremu przychody rosną niemalże w ujęciu liniowym, można zaryzykować stwierdzenie, że to jednak problem w samym Seko. Skoro konkurentom przychody rosną, to znaczy że problem nie jest globalny. Seko po prostu gorzej radzi sobie na tym samym rynku."

NIe rozumiem tego braku konsekwencji w analizie. Co w końcu rośnie? co spada? komu spada? Jakim konkurentom przychody rosną? bo chyba tym na parkiecie nie, bo cyt. "Sektor przetwórstwa rybnego na warszawskim parkiecie chyba nie ma dobrej passy. Przychody spadają, słaba jest rentowność i niektóre spółki borykają się (albo borykały) z problemami finansowymi.".

Poza tym SEKO i GRaal to, że "przetwarzają rybki" to nie oznacza wyłącznie tych samych produktów, to może jednak sezon urlopowy ma znaczenie?

Hehe :)

To jest tak: nie ma sensu, bo nie ma rentowności. Więc w długim okresie, przy utrzymaniu niezmienionych warunków nastąpi zwinięcie się spółki do zerowej wartości. Chodzi o działalność operacyjną.

W momencie takich problemów uważam, że zarząd powinien skupiać się na zmianach wewnętrznych, które rentowność trwale podniosą. A nie na skupie akcji. Ja tego nie widzę.

A dlaczego spółka to robi - trzeba się jej zapytać...

Tu się nie zgadzam. Jakby nad spółką nic nie wisiało, to by o tym nie pisała w raporcie. A napisała o tym dość dużo. Istnieje ryzyko, że ktoś złoży sprawę sądową, którą Seko może przegrać a to wpływa na wycenę spółki. To, co zamieściłeś wyżej, jest jedynie interpretacją Seko. Akcjonariusze Wilbo twierdzą coś przeciwnego.