Omówienie sprawozdania finansowego za I półrocze GK Koelner S.A.
Spółka mogłaby być dobrym przykładem na brak kompetencji w rozwoju nieorganicznym. Co prawda od roku 2001 do 2009 rosła przychodowo, ale po drodze gubiła marżę. W roku 2006 zanotowała rekordowy wynik operacyjny w kwocie 40,5 miliona złotych przy przychodach 421 milionów, ale od 2004 (rentowność operacyjna 18%) marża operacyjna systematycznie spada. W momencie rozkwitu działalności budowlano-montażowej w latach 2006-2007, kiedy to ceny materiałów budowlanych eksplodowały spółce udało się uzyskać rentowność o ponad połowę mniejszą. W dużej mierze stało się to poprzez przejęcia. Wydaje się, że sposób był nie do końca przemyślany, w szczególności jeśli chodzi o koszty. Jeszcze w szczycie koniunktury, czyli roku 2007 zaczęto szukać oszczędności, synergii a potem nastał kryzys, do którego nie była gotowa.
Można powiedzieć, że mimo raportowanych strat poradziła sobie stosunkowo nieźle. Dostosowała poziom produkcji, uwolniła część kapitału obrotowego, aby spłacić kredyty i obniżyć koszty. Ożywienie jakie przyszło do tej pory było raczej niewidoczne w wynikach. Teraz spółkę w pierwszym kwartale dobiła zima. Można powiedzieć, że naprawdę szczęście jej nie sprzyjało.
Obecny kwartał wygląda lepiej. Pierwszy raz od ponad półtora roku odnotowano wzrost sprzedaży w stosunku do roku poprzedniego. Wzrost nie jest duży, około 7% i w dodatku może być pokłosiem wzmożonego popytu w II kwartale, spowodowanego złymi warunkami atmosferycznymi na początku roku. Marża na sprzedaży w zasadzie się nie zmienia na przestrzeni 2 lat i wynosi niemal co kwartał 33%. Jak na biznes, który na pierwszy rzut oka nie wygląda na bardzo zaawansowany technicznie to wynik nie najgorszy. Spółka ponad połowę przychodów osiąga z eksportu do Europy, natomiast w produkty w dużej mierze zaopatruje się na dalekim wschodzie, co naraża ją na zmiany kursu EUR/USD. Słabe Euro niewątpliwie sprzyja, tak samo jak silny dolar. Średni kurs instrumentu był korzystniejszy w roku poprzednim. Zachowanie marży należy uznać za sukces wobec podwyżek cen energii, wzrostu kosztów metali. Spółka najwyraźniej dość umiejętnie przeniosła je na swoich odbiorców.
Koszty sprzedaży w porównaniu z poprzednim kwartałem zmalały, co przy wzroście przychodów o kilkadziesiąt milionów należy uznać za przejaw poprawiania efektywności w zarządzaniu. Nadal pozostają jednak wysokie – ponad 20% przychodów ze sprzedaży. Koszty zarządu w ujęciu q2/q2 spadają, natomiast są na zbliżonym poziomie co w poprzednim kwartale. Wysoki stosunkowo poziom kosztów operacyjnych powoduje niską rentowność na działalności operacyjnej. W ostatnim kwartale wyniosła 5%. Wydaje się, że ewentualny dalszy wzrost sprzedaży będzie powodował zwiększanie rentowności - dźwignia W działalności finansowej nie dzieje się obecnie nic nadzwyczajnego. Podoba mi się natomiast pewna odwaga w formułowaniu ewentualnych przyszłych działań. Większość spółek po aferze opcyjnej boi się wspominać o derywatach, a każda wzmianka opatrzona jest informacją, że nie ma charakteru spekulacyjnego. Koelner natomiast otwarcie pisze, że pomimo naturalnego hageingu będzie się w razie czego zabezpieczał forwardami , a także czeka w gotowości na ruch stóp procentowych, aby zawrzeć derywaty na ich zmianę.
Spółka posiada zadłużenie ogólne na poziomie 55%. Kredytów jest dość sporo- 225 milionów na 700 sumy bilansowej, podzielone mniej więcej po połowie między wymagalne do 12 miesięcy i długoterminowe. Odsetki za ostatni rok wyniosły około 15 milionów co spółka spokojnie pokryje gotówką generowaną z działalności operacyjnej(Około 50 milionów w ciągu 12 miesięcy). Kapitał obrotowy jest dodatni. Gotówki w kasie było ostatnio 12 milionów. Struktura bilansowa nie jest zła.
Wyceny wskazują na przewartościowanie:
stockwatch.pl/gpw/koelner,wykr...Wydaje się, że rynek wycenia spółkę na podstawie mnożników. Majątkowo jest przewartościowani, a wyceny dochodowe ze względu na straty są niemożliwe.
Można natomiast zastanowić się ile spółka musiałaby wygenerować zysku, aby uzasadnić obecną kapitalizację. Z premii wieczystej wychodzi 37 milionów. Dużo to czy mało? Jeśli założymy przychody w kwocie 600 milionów, co nie jest założeniem konserwatywnym oraz rentowność operacyjną z ostatniego kwartału wyjdzie kwota około 30 milionów – podatek. Rynek oczekuje więc albo większego wzrostu przychodów, albo poprawy rentowności. Warto jednak wspomnieć, że ponad 30 milionów na czysto spółka zarobiła w apogeum swojej rentowności, czyli roku 2006. Jest co poprawiać jeśli chodzi o efektywność, natomiast pytanie brzmi ile uda się im z tego zrobić.
Omawiając sprawozdanie trzeba także odnotować fakt, że spółka jest lekko na bakier ze sprawozdawczością. To pierwszy raport badany przez biegłego od ponad 2 lat, gdzie nie było uwag ani zastrzeżeń. Z jednej strony można powiedzieć, że bilans został wyczyszczony z kwiatków, ale reputacji to zarządowi, księgowemu nie przyspaża.
Powyższa treść przez 30 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.