Omówienie sprawozdania finansowego Optimus S.A. za IV kwartał 2011 r.
Omawianie spółki nie jest proste, ze względu na brak odpowiednich danych porównawczych. Przejęcie CDP obyło się dopiero w pierwszej połowie roku, przez co porównywanie kwartału do kwartału przed rokiem nie ma większego sensu. Ponad to w pierwszym półroczu ponoszono koszty połączenia spółek, co także eliminuje z porównań II kwartał roku. Tak naprawdę dysponujemy wynikami spółki za III oraz IV kwartał i takie zostaną omówione.
Przychody ze sprzedaży wyniosły w drugiej połowie roku 36,5 miliona złotych, przy czym w samym 4Q 26,5 MPLN. W branży jest silna sezonowość związana ze świętami Bożego Narodzenia.
Zysk brutto na sprzedaży wyniósł w drugim półroczu 21,6 milinów złotych, z tego 16,8 w ostatnim kwartale. Daje to całkiem ładną rentowność brutto na sprzedaży odpowiednio 59% dla półrocza oraz 63 dla czwartego kwartału.
Spółka ponosi bardzo duże koszty sprzedaży. Wynik brutto na sprzedaży w kwocie 21,6 miliona został obciążony 14,3 milionów kosztów sprzedaży dla półrocza. W przypadku samego czwartego kwartału wynik w kwocie 16,8 miliona złotych został pomniejszony o 8,7 kosztów sprzedaży. Jak widać duża część kosztów jest zmienna i będzie rosła wraz ze zwiększaniem przychodów.
Koszty ogólnego zarządu są mniej znaczącą pozycją. W całym drugim półroczu obciążenie z tego tytułu wyniosło 5,7mln złotych. W tej pozycji także widać pewną część kosztów zmiennych, ale mniejszą niżeli w przypadku kosztów sprzedaży.
Przed włączaniem do wyniku pozostałej działalności operacyjnej zysk wyniósł 1,6 miliona za drugie półrocze oraz 4,7 za drugi kwartał.
Sporo działo się na pozostałej działalności operacyjnej. W drugim półroczu dokonano odwrócenia odpisów aktualizacyjnych na zapasach w kwocie 440 tyś PLN, podobnie na należnościach w wielkości 180 tysięcy złotych. Te wielkość stanowiły w dużej mierze o pozostałych przychodach operacyjnych.
W pozostałych kosztach operacyjnych główną pozycją są odpisy aktualizacyjne wartość licencji.
Tutaj spółka tłumaczy wysokość wspomnianych kosztów globalnym kryzysem. Ja jednak jestem dość sceptyczny, co do takiego podejścia. W końcu rynkiem dominującym jest rynek Polski, a u nas istotnego spadku konsumpcji nie zaobserwowano. To w części z pewnością nie jest wynik jednorazowy i może być powtarzalny w przyszłości. Popełniono błędy szacunku sprzedaży. Niestety nie da się tego oszacować w jakiś rozsądny sposób. Warto też dodać, że spółka zmieniła prezentację niektórych pozycji w ostatnim kwartale przez co dane są niekoniecznie porównywalne.
Ostatecznie na działalności operacyjnej zaraportowano 3,2 miliona straty w półroczu i 3,2 miliona zysku w drugim kwartale. Jak widać stratny był głównie trzeci kwartał – 6,5 milina.
W kosztach finansowych dominują odsetki od kredytów. W półroczu było to około 1,5 miliona złotych, natomiast w samym IV kwartale 680 tys. PLN. Po stronie przychodów dominuje pozycja pozostałe, bez wyjaśniającej noty.
Zaraportowany zysk brutto wyniósł w IVQ 3 miliony złotych, natomiast drugie półrocze zamknęło się stratą 2,2 miliona złotych. Zysk netto/strata netto jest mniejszy/ większy na skutek sporych obciążeń podatkowych, które prawdopodobnie nie będą kontynuowane w następnych kwartałach.
W tym miejscu warto sobie obejrzeć rachunek segmentowy, który przedstawiłem tylko dla drugiego półrocza:
kliknij, aby powiększyćJak widać dystrybucja gier i filmów w tradycyjnym kanale sprzedażowym nie jest rentowna nawet w najlepszym dla spółki i branży IV kwartale. Tutaj oczywiście za wielkość straty odpowiadają licencje, ale jak wspomniałem w mniejszym stopniu wynik jest powtarzalny. Warto zwrócić uwagę, że segment angażuje większość aktywów klasyfikowanych poza segmentem inne. Produkcja gier wykazuje dodatnią rentowność, ale zwrot z aktywów nie jest zadowalający. Dla określenia zwrotu wynik zanualizowałem, lub bardziej pisząc po polsku uroczniłem, mnożąc wynik dla półrocza przez 2. Dystrybucja cyfrowa radzi sobie świetnie. Jest mocno rentowna i nie angażuje aktywów. Rozwijanie tego segmentu było bardzo dobrym posunięciem ze strony spółki. Pozostaje tylko pytanie o możliwość wzrostu tego segmentu. Jak duże zainteresowanie mogą budzić stare gry?
Przepływy operacyjne w drugim półroczy były dodatnie i wyniosły ponad 6 milionów złotych, z czego ogromna większość przypadła w ostatnim kwartale. To połowicznie efekt raportowanego zysku jak też otrzymania zaliczek na poczet przyszłych dostaw. Wpływy z działalności finansowej były dodatnie głównie dzięki przeprowadzonej emisji akcji. Przepływy z działalności inwestycyjnej są ujemne. Prawie 8 milionów gotówki wypłynęło ze spółki na działalność inwestycyjną. Niestety nie bardzo wiadomo na jaką. Żadna pozycja w bilansie spółki nie znajduje odzwierciedlenia w takich nakładach.
Kapitał własny spółki zwiększył się o 21 milionów, na skutek emisji akcji za kwotę około 25 MPLN. Teoretycznie taka emisja buduje wartość, bo została uplasowana powyżej wartości księgowej na akcję, ale w przypadku spółki, gdzie liczy się przyszły zysk mamy do czynienia z nie małym rozwodnieniem.
Spadło zadłużenie długoterminowe, natomiast krótkoterminowe które jest dominujące pozostało na podobnym poziomie. Nieco zmieniła się jednak jego struktura, na skutek zmiany prezentacji.
Spółka finansuje się kapitałem obcym w 56%, z czego 41% stanowią kredyty, czyli kapitał obcy odsetkowy.
Aktywa trwałe stanowią połowę sumy bilansowej, ale już rzeczowe aktywa trwałe tylko niecałe 5%. 40 milionów złotych to premia jaką zapłacono przy przejęciu CDP o materialnej wartości zera złotych. 33 miliony to wartość znaków handlowych CDP i Wiedźmina. O ile drugi z pewnością taką wartość posiada, to wartość marki CDP jest kontrowersyjna.
Obecna kapitalizacja spółki wynosi około 600 milionów złotych. Aby uzasadnić taką wycenę rentą wieczystą spółka musiałaby przynosić co roku około 40-50 milionów zysku netto. Z bieżącej działalności nie ma na to żadnych szans. Nie można brać samego 4Q do liczenia przyszłych zysków, bo jest duża sezonowość sprzedaży. Raczej proporcja powinna się przechylać przy szacunkach w stronę 3*Q3+ Q4. Oczekiwanie rynku pochodzi ze sprzedaży Wiedźmina II.
Tutaj nie będę podawał moich wyliczeń, bo za dużo przy tym założeń. Każdy powinien zrobić to na własny rachunek i odpowiedzieć sobie na pytanie nie tylko o ten rok, ale także kolejne. Ile można wydać części gry i na jakie platformy.
Wartość spółki tkwi w przyszłych zyskach i związanych z nimi wycenach dochodowych. Odszkodowanie od SP nie powinno mieć istotnego wpływu na taką wycenę. Kwota 35 milionów złotych zmniejszy co najwyżej koszty kredytów o około 3 miliony, więc nawet nie 10% oczekiwanego powtarzalnego wyniku netto. Poprawi się trochę wartość księgowa, ale obecna kapitalizacja nie ma nic wspólnego z wycenami majątkowymi, przez co oczekiwania na mocną reakcję kursu w przypadku wygranej są raczej dość naiwne, jeśli wziąć pod uwagę racjonalne przesłanki.
Spółka ma kłopot ze sprawozdawczością i prezentacje nie są transparentne.
Powyższa treść przez 60 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.