Omówienie wyników finansowych GK Hydrobudowa Polska S.A.
Spółka podobnie jak w zeszłym kwartale mocno zwiększa przychody. Zaraportowano ponad 470 milionów, co stanowi wzrost w stosunku do poprzedniego roku o 38%. Trzeba tylko pamiętać, że w przypadku spółek budowlanych część przychodów jest osiągana z tytułu umowy o usługę budowlaną, czyli o dużym stopniu uznaniowości. Niestety w sprawozdaniu nie znalazłem jaka część przychodów została osiągnięta z wyżej wymienionego rodzaju umów, natomiast z proporcji należności w bilansie można sądzić, że około połowa. Poprawa sprzedaży jest bardzo ładna, ale jeśli przyrost przychodów porównać do wzrostu w poprzednim kwartale(54%) uzyskanego pomimo niekorzystnych warunków pogodowych, to obecny wynik już nie imponuje.
Na przestrzeni II kwartału były znacząco lepsze warunki atmosferyczne, dzięki czemu można się było spodziewać lepszej rentowności sprzedaży. Istotnie marża w porównaniu do pierwszego kwartału wzrosła z 7,7% do obecnych 10,2%. W relacji q2/q2 rentowność brutto na sprzedaży nawet delikatnie wzrosła, nie widać więc na razie oczekiwanego przeze mnie efektu spadku marży, w związku ze wzrostem cen materiałów czy kosztu usług obcych.
W porównaniu do poprzedniego roku o ponad 5% spadły koszty zarządu. Natomiast w ujęciu q2/q1 odnotowano spory wzrost – prawie 40%, czyli mniej niżeli wzrost sprzedaży z kwartału na kwartał-46%. Spółka nie wykazuje kosztów sprzedaży, więc możliwe jest, że koszty które można by w to miejsce przypisać raportuje np. w kosztach zarządu, co wyjaśnia mocne tendencje do zmian wraz z przychodami.
Wynik na poziomie operacyjnym nie wygląda już tak dobrze, bo w zasadzie jest na poziomie sprzed roku. Widać erozję marży operacyjnej z 7,5% w roku poprzednim do obecnych 5,2%. Stało się tak za sprawą odpisów na należności (ok 9 milionów), a także kar i odszkodowań (1 milion). Odpis na należności jest trzykrotnie większy niż w poprzednim kwartale. W tym miejscu warto wspomnieć o wrażliwości wyniku na odpisy aktualizujące należności. Wynik operacyjny za pierwsze 6 miesięcy tego roku wynosi około 55 milionów (73 zysku brutto ze sprzedaży – 18 kosztów zarządu). Należności z bilansu wynoszą 1,05 mld złotych z czego prawie polowa z tytułu umów o usługę budowlaną. Wystarczy 1% nieściągalnych, albo źle oszacowanych w umowach na budowę należności, a wynik kwartalny jeszcze na poziomie operacyjnym zmienia się o 20%
Na działalności finansowej wykazano stratę około 1,5 miliona złotych. Dodatnie różnice kursowe powstałe w raportowanym kwartale zostały z nawiązką zjedzone przez zapłacone odsetki od kredytów. Tutaj wypada poruszyć dwie kwestie. Pierwsza, że wykazane saldo różnic mogłyby być znacząco korzystniejsze. Spółka straciła prawie 9 milionów, z powodu ujemnych różnic kursowych na należnościach i pożyczkach. Druga sprawa, że dodatni wynik na różnicach jest tak naprawdę zjadany, a właściwie znacząco przewyższa koszt rozliczonych w przychodach pozycji zabezpieczających. Ze sprawozdania wynika, że to kwota około 15 milionów złotych. Finalnie bez rachunkowości zabezpieczeń na działalności finansowej bez odsetek wyszłoby około -10 milionów.
Zysk netto za II kwartał tego roku nie jest potwierdzony podatkiem dochodowym. Od wykazanego brutto zysku w kwocie 23 milionów zapłacono tylko niecałe 800 tyś złotych podatku.
Odnosiłem się już do bilansu, zwracając uwagę na należności. W przypadku tej spółki stanowią one naprawdę duże kwoty. Ponad miliard złotych z 1,4 miliarda całego majątku. Ryzyko z tym związane opisałem wcześniej. Druga sprawa to zadłużenie. Aktywa są finansowane w 71% długiem, czyli w stosunkowo dużym stopniu. Zadłużenie ma charakter krótkoterminowy, więc w ciągu roku trzeba je spłacić. Przy problemach ze ściąganiem należności może się tu pojawić problem. Na szczęście kredyty stanowią tylko 390 milionów z 1miliarda całego zadłużenia. Ciekawe jest też to co stało się z nieruchomościami inwestycyjnymi. W pierwszym kwartale wykazano wzrost 12 milionów, ale śladu po zakupach/przeszacowaniu nie było. Tak samo jak w tajemniczy sposób pozycja uległa zwiększeniu, to teraz o podobna kwotę spadła. Prawdopodobnie więc pojawił się błąd pisarski w sprawozdaniu, ale nie najlepiej to świadczy o spółce i porządku na kontach bilansowych. Wartość księgowa wzrosła o raportowany w całkowitych dochodach zysk netto.
Przepływy z działalności operacyjnej są ujemne na prawie 30 milionów. Stało się tak głównie z powodu umów o usługę budowlaną. Kasa z działalności tkwi w należnościach z tego tytułu Po raz kolejny wspomnę o ryzyku przeszacowań. Do momentu zmian w kapitale obrotowym wszystko wyglądało bardzo w porządku. Przepływy finansowe są dodatnie. Zapłacono co prawda kolejne 4 miliony odsetek, ale zaciągnięto prawie 50 milionów nowych kredytów.
Firma jak na branżę jest zyskowna, co pokazuje rentowność aktywów. Dzięki dużej dźwigni finansowej uzyskuje dobrą rentowność kapitałów własnych.
Wyceny znajdują się serwisie:
stockwatch.pl/gpw/hbpolska,wyk...Wedle automatu spółka jest niedowartościowana z powodu nieoszacowania przez rynek wartości dochodowych. Premia wieczysta daje potencjał wzrostu ponad 60%. Natomiast z zysków dodatkowych wynika przewartościowanie. Średnio licząc metody dochodowe dają 4PLN na akcję.
Premia wieczysta zakłada powtarzalność zysku do nieskończoności. W przypadku HBP rynek ma widać problemy, aby uwierzyć w powtarzalność wyników. Są ku temu pewne podstawy. Oprócz wymienionych wcześniej ryzyk należy dodać niepewność co do dalszego rozwoju, w szczególności segmentu z jakiego będą czerpane przychody. Portfel zamówień rośnie, ale widać dominujący obecnie udział segmentu drogowego. To najmniej rentowny sektor działalności spółki, na co wskazuje rachunek segmentowy, przedstawiony w sprawozdaniu zarządu. Obecna poprawa wyników wynika ze skali i nie najgorszych marż na stadionach. Dynamicznego rozwoju segmentu wody nie należy się na razie spodziewać, więc ogólna marża przy wzroście znaczenia segmentu drogowego powinna spadać, a tym samym stawia pod znakiem zapytania powtarzalność wyniku.
Powyższa treść przez 30 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.