Ja tam ekspertem w energetyce nie jestem, ale znam się na finansach. Jak powiedział Robert Redford w "Havanie": "Na niewielu rzeczach w życiu się znam, ale na tym, na czym się znam, znam się dobrze" :)
No więc krótki przegląd spółki:
1. Z punktu widzenia rachunkowości, sprawozdawczości MSR i podstawowych finansów spółka bardzo spokojna, stabilna, regularna itp. (zabrakło mi synonimów). Rzekłbym - nudna (to jest komplement). Ciekawiej robi się, gdy się wgryźć w szczegóły sprawozdań.
2. Firma działa w klasycznej energetyce. Implikacje w punkcie 4c. Zgodnie z opisem na SW oraz nazwą, core business to produkcja ciepła i energii elektrycznej w tzw. skojarzeniu, czyli kogeneracji właśnie. Idea jest taka, że jak się produkuje prąd, to potrzebna jest para. A że para jest gorąca, to się ją wtłacza w rury i sprzedaje ludziom. No i odwrotnie, jak się sprzedaje parę, to można mieć też prąd. W Kogeneracji jest i tak i tak. We Wrocławiu przeważa produkcja ciepła, a w Zielonej Górze - produkcja prądu. Z kogeneracji ma się jeszcze certyfikaty żółte, które można sprzedać.
3. Tutaj uwaga: Grupa finansowa jest trochę bardziej skomplikowana, niż to opisano na stronie głównej StockWatch'a. Rzeczywiście Kogeneracja SA to dwie elektrociepłownie - we Wrocławiu i w Siechnicach (dla zmylenia przeciwnika to się nazywa EC Czechnica; jak ktoś chce sobie popatrzeć to na Google Maps są sympatyczne impresje fotograficzne :) ). Oprócz tego są jeszcze spółki zależne. W tym EC Zielona Góra (czyli trzecia elektrociepłownia) i parę innych podmiotów. Cytat z raportu w tej kwestii:
"Jednostką Dominującą Grupy Kapitałowej KOGENERACJA S.A. („Grupa”, „Grupa Kapitałowa”) jest Zespół Elektrociepłowni Wrocławskich KOGENERACJA S.A. (KOGENERACJA S.A., „Spółka Dominująca”, „Spółka”) - spółka akcyjna zarejestrowana w Polsce. Siedziba Spółki Dominującej mieści się we Wrocławiu przy ul. Łowieckiej 24, a działalność Spółki prowadzona jest w zakładach produkcyjnych we Wrocławiu i w Siechnicach (koło Wrocławia)." EdF nie jest także akcjonariuszem mniejszościowym, bo ma nad KGN kontrolę. Znowu cytat:
"EDF International S.A., EnBW AG z siedzibą w Karlsruhe i Elektrociepłownia Kraków S.A. (spółki Grupy EDF) łącznie posiadają ponad 50% ogólnej liczby głosów w Spółce Dominującej." Jak by byli mniejszościowi, to by nie wstawili tam na szefa expata za 1,4m zł rocznie (raport za 2008). Nie to, żebym mu żałował. Człowiek robi dobrą robotę. Tylko stwierdzam fakt.
4. Rzeczy, na które warto zwrócić uwagę:
a. EC Zielona Góra korzysta z rekompensat za rozwiązanie KDT. Dostali w przeszłości jakieś zaliczki na dopłaty gazowe, które im się nie należały i teraz muszą oddać. Zrobili na tę okoliczność korektę poprzedniego okresu sprawozdawczego, ale w cashu to będzie widać.
b. Firma twierdzi, że odczuwa efekt cieplarniany. Może coś w tym jest, bo zabezpieczają się od niekorzystnej pogody (w tym przypadku ocieplenia). Posiada derywat pogodowy. I rozliczenie tego derywatu na koniec 2007 i 2008 było korzystne dla firmy. Czyli dostali odszkodowanie za to, że było cieplej, ale kwota to peanut. Mimo to przychody oscylują wokół 820m.
c. Ja bym się skupił raczej na tym, że spada produkcja prądu. Ten spadek wiążą z mniejszą produkcją ciepła (ale ciepło się wacha, a prąd stale spada), oraz koniecznością ograniczenia wytwarzania bez skojarzenia. A to wymusza myślenie o źródłach odnawialnych. Co firma zresztą czyni. I to jest powszechny problem polskiej energetyki - modernizacja w kierunku ekologii i większej sprawności. Pytanie, jak to się przełoży na przyszły cash flow, bo kasa wydana na środki trwałe wzrosła już w 2008, a w 2009 też jest wysoka. KGN generuje stabilny cash flow operacyjny, z którego płaci stabilne odsetki. Reszta jest do podziału między capex i de facto nadwyżkę dla akcjonariuszy. Jeśli intensywnie będą teraz inwestować w ekologię, to chwilowo może skończyć się dywidenda. A inwestować w ekologię muszą, bo chociażby dopłacają do nademisji CO2. Z drugiej strony większa "ekologiczność" wygeneruje więcej certyfikatów (żółtych i nawet zielonych). Temat pod rozwagę.
d. Za ostatnie 4 lata średnie przychody to ok. 820m zł, ale jeśli w tym roku proporcje H1 i Q3 do całego roku będą takie same, jak w 2008, to mogą zrobić ponad 900m (a nawet prawie miliard). Ale to jest gdybanie na podstawie proporcji. Zobaczymy. Nie patrzyłbym jednak w tej firmie na wyniki w pojedyńczych kwartałach. Raczej na wynik skumulowany i porównywał do odpowiednich poprzednich okresów YTD. Co do straty w Q3, to w raporcie jest wprost opisane, że to sezonowe i planowane. Tyle w odpowiedzi na pytanie post SirHoe.
e. W rachunku segmentowym widać, że te siechnickie szklarnie, to kamień u szyi. No ale chcą to sprzedać. To w ogóle jest fajny temat. Na Zachodzie niektóre firmy z nadwyżką ciepła odpadowego inwestują w szklarnie, żeby sobie dorabiać na ogrodnictwie. W ten sposób mają dodatkowy cash i nie wywalają gigadżuli w komin. Tak robią np. cukrownie. A u nas to nie wychodzi. Pozornie wychodzi za to, że KGN jest w pewnym sensie przeinwestowana, skoro lokuje ciepło w szklarniach. Tak naprawdę jednak, przejęli to cudo za długi. Drugim wspólnikiem jest Skarb Państwa. Przy sprzedaży chcą się oczywiście zabezpieczyć kontraktem długoterminowym na odbiór ciepła. Cała procedura zaś idzie, jak po grudzie. Gorzej będzie, jak to to zbankrutuje...
f. Zobowiązania pozabilansowe. WD ma rację - ogromne! Tylko, że to pod kredyt w Zielonej Górze. Tyle, że napisali to tak, że nie wiadomo, czy "Spółka" oznacza EC ZG, czy KGN, jako Grupę. Spora różnica, bo jak by się wysypało, to albo mamy domino, albo tylko Zielona Góra marznie :) Tyle, że to głównie chodzi o zabezpieczenie budowy bloku gazowo-parowego, więc jeśli mieliby tego nie spłacić, to będzie widać dużo wcześniej w raportach, że biznes się sypie. Mało prawdopodobne, moim zdaniem.
g. Jeszcze jedna ciekawostka. Firma posiada we Wrocałwiu coś, co się nazywa "Stara Elektrownia" (
www.kogeneracja.com.pl/content... ). Szukają inwestora, bo chcą to sprzedać. A więc może pojawić się kasa, której nie widać w bilansie (zakładam, że wartość bilansowa tego obiektu jest w okolicach zera). Moje przemyślenia: łódzka Manufaktura (mall) robi furorę, łódzki Księży Młyn (lofty) poszedł podobno w parę godzin, a drugi etap sprzedał się sam (z listy rezerwowej). A jak oni szukają kupca! Spróbujcie to znaleźć na ich stronie bez linku, który dałem powyżej! Ja wiem bańka w nieruchomościach już pękła, ale to chyba tym bardziej trzeba się postarać. Niedawno na parkiet.com reklamowali lofty w Żyradowie. Jak wszedłem z ciekawości, to spora część była już sprzedana. Czyli na mój gust słabo sie starają z tą elektrownią.
Reasumując: firma o porządnych finansach, pozytywnych perspetywach, choć niepozbawiona różnych problemów związanych z zaszłościami w branży. Problemy te są moim zdaniem przejściowe i kontrolowane przez spółkę. Jest też szansa na ekstra pieniądze. Conajmniej w 2010 r. może zaistnieć konieczność zaciśnięcia pasa, jeśli chodzi o generowane przepływy. Jak bardzo, nie wiem. Oni na pewno mają budżet i wiedzą. Okaże się przy deklarowaniu dywidendy. Ale uważam, że ewentualne poświęcenie powinno się opłacić w dalszej przyszłości.
Powyższa treść przez 30 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.