EUROTEL [ETL]

Spółka notowana na GPW 12 lat, właśnie osiągnęła najwyższą cenę w historii.

Wskaźniki CWK 1,73 C/Z 7,76
Spółka corocznie płaci dywidendy.

Minusem wysoki poziom zadłużenia 0,59

Kapitalizacja 100 mln. Płynna. (średnie dzienne obroty 60 tys). Możliwe wejście do Wig80

EUROTEL - analiza techniczna na życzenie [aktualizacja]


Lokalne przesilenie, możliwość wystąpienia którego sygnalizowałem w poprzedniej analizie, przerodziło się w głębsza korektę. Nie stanowi ona na chwilę obecna zagrożenia dla nadrzędnego trendu wzrostowego, gdyż kurs utrzymuje się w obszarze kanału. Niemniej, ryzyko zejścia do dolnego pułapu kanału jest spore. Poziomy wsparć widać na osi wartości.

kliknij, aby powiększyć

Powyższa treść przez 21 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.

Pytanie techniczne, dlaczego na jednym wykresie podajesz daty w kolejności rosnącej, a na kolejnym słupki są podane w odwrotnej kolejności(2019 jako pierwszy)?
Trochę nieintuicyjnie się to czyta.

Poza tym oczywiście dzięki za analizę!

Powrót do formy - omówienie sprawozdania finansowego Eurotel po II kw. 2020 r.


Spółka zaraportowała w drugim kwartale bardzo dobre, wręcz rewelacyjne wyniki zarówno na poziomie zysku operacyjnego jak i zysku netto. Trzeba przyznać, że można je uznać za niespodziewane (reakcja kursu też o tym świadczy), biorąc pod uwagę fakt, że przecież spora część biznesu spółki jest prowadzona w galeriach i centrach handlowych. A wiadomo jak ten rynek został przeorany przez pandemię.



kliknij, aby powiększyć

Sprzedaż w drugim kwartale spadła o prawie 20 proc., choć zawsze powtarzam, że w wypadku tej spółki analiza całkowitej wartości sprzedaży nie ma większego sensu. Jest to spowodowane posiadaniem kilku segmentów z różnymi typami sprzedaży i marży więc sumaryczna wartość przychodów nie jest tutaj kluczowa. Sprzedaż dokładniej omówię przy segmentach, ale już mogę zdradzić, że akurat w tym kwartale większość segmentów (choć w różnym tempie) spadała co niespecjalnie oczywiście dziwi. O ile sprzedaż malała to zysk brutto na sprzedaży rósł zarówno wartościowo (+2,17 mln zł r/r) jak i procentowo i w analizowanym okresie wyniósł 17,1 mln zł. Była to przede wszystkim zasługa wysokiej marży uzyskiwanej przy sprzedaży produktów Apple. Patrząc na rentowność brutto na sprzedaży w drugim kwartale osiągnęła ona aż 18,7 proc., czyli o 5,6 p.p. więcej niż rok wcześniej. Nie należy zapominać, że zeszłoroczna marża była niska, ale i tak jest to wynik godny oklasków. Jeśli chodzi o przyczyny wzrostu marży to można ich poszukiwać w kilku obszarach. Po pierwsze zmiana preferencji konsumentów i przesunięcie części zakupów do internetu. Po drugie to spółka zanotowała wzrost sprzedaży detalicznej (36,8 proc. w pierwszym półroczu 2020 vs 19,1 proc. rok wcześniej) w całości sprzedaży. Tutaj zakładam, że sprzedaż do klienta końcowego charakteryzuje się wyższą marżą niż sprzedaż hurtowa czy też sprzedaż do firm, gdzie czasami jest dość istotna walka cenowa.

Na poziomie zysku operacyjnego mamy dynamikę już naprawdę wysoką – EBIT był wyższy o prawie 150 proc. niż rok wcześniej co w liczbach przekłada się na 7,2 mln zł vs 2,9 mln zł rok wcześniej. Tutaj mamy jednak pewne zdarzenia jednorazowe, które warto opisać.

Po pierwsze spółka otrzymała i zaksięgowała w pozostałe przychody operacyjne dotacje z tytułu dofinansowania wynagrodzeń i składek na ubezpieczenie społeczne w kwocie 1,4 mln zł. Gdy spojrzymy na wynagrodzenia to w półroczu widać narastająco koszt (wynagrodzenia + ubezpieczenia społeczne i inne świadczenia) 10,3 mln zł , czyli o 0,3 mln zł mniej niż rok. Gdy przeliczymy to na średnią miesięczna to otrzymujemy ok. 1,72 mln zł w obecnym półroczu oraz 1,77 mln zł rok wcześniej. Na pierwszy rzut oka wydaje się, że różnica jest nieznaczna. Proszę jednak zwrócić uwagę na fakt, że średnie miesięczne koszty pracownicze w drugim półroczu 2019 roku wynosiły sporo więcej - 2,3 mln zł. Szczegółów nie znamy, ale można założyć, że było to związane zarówno z premiami za wyniki jak i zwiększeniem zatrudnienia np. poprzez otwarcie 6 salonów MiMarkt (Xiaomi). Warto o tym pamiętać, ponieważ obniżka pensji o 20 proc. i dofinansowania były przyznane na czas 3 miesięcy, co oznacza powrót do wyższych (choć zapewne nie tak wysokich jak pół roku temu) wynagrodzeń być może już w trzecim kwartale. To powinno się również wiązać (a przynajmniej mamy taką nadzieję) z zwiększeniem przychodów.

Po drugie z warstwy opisowej sprawozdania półrocznego wiemy, że spółka skorzystała (po aneksowaniu umów najmu) z możliwości niepłacenia czynsz w czasie zamknięcia galerii handlowych. Dodatkowo, jak rozumiem, wynegocjowano także obniżkę czynszów od wielu wynajmujących lokale handlowe. Niestety zarząd nie zdecydował się na przedstawienie wartości liczbowych związanych z obniżkami i czasowym niepłaceniem czynszów. Podczas ostatniej analizy szacowałem ten koszt w kwocie ok. 1,0 mln zł miesięcznie, tak więc nie zakładam, aby kwota oszczędności była bardzo istotna. Zresztą przy stosowaniu MSSF 16 (koszty czynszów de facto są rozdzielone na koszty amortyzacji oraz koszty odsetek) nie mam do końca pewności czy ulga w zapłacie została odzwierciedlona w rachunku wyników czy raczej wpłynęła głównie w ujęciu pieniężnym. Jeśli chodzi o oszczędności z tytułu niepłacenia czynszów za okres zamkniętych galerii to raczej obstaję przy tym drugim scenariuszu. Na potwierdzenie moich założeń podam jeszcze że miesięczny koszt amortyzacji w porównaniu ostatnich 3 kwartałów był dosyć zbliżony i wahał się w przedziale 1,06-1,09 mln zł.

W sprawozdaniu widać również zobowiązanie związane z pandemią Covid-19 na kwotę 6,8 mln zł. Kwota ta zapewne dotyczy otrzymanej w maju 2020 roku subwencji od PFR. Eurotel poinformował w sierpniu, ze zwrócił do PFR-u 7,0 mln zł w związku z utratą statusu uprawniającego do otrzymania takiego wsparcia. Warto o tym pamiętać analizując stan środków pieniężnych – tak naprawdę jest on trochę (właśnie o te +/i 7,0 mln zł) zawyżony jeśli byśmy chcieli analizować powtarzalną działalność spółki.

Wynik spółki wspomogło również saldo działalności finansowej, które w drugim kwartale wyniosło +2,1 mln zł. Tutaj pamiętać należy, że jest one poddane efektowi przeliczenia zobowiązań czynszowych zgodnie z MSSF 16. Ponieważ kurs EUR/PLN na koniec czerwca był niższy o 8-9 groszy niż na koniec pierwszego kwartału to zapewne wpłynęło to na przeliczenie i dodatnie różnice. Niestety pewności nie mamy, ponieważ w nocie z kosztami wszystko jest wrzucone w jeden worek pod postacią odsetki od leasingu. Z ręką na sercu muszę przyznać, że jest to tylko pewna hipoteza – do jej potwierdzenia brakuje także noty rozpisującej saldo działalności finansowej z pierwszego kwartału.

Warto także wspomnieć o pozycji w rachunku zysków i strat „Udział w wyniku jednostki stowarzyszonej”, która w tym kwartale wykazała wartość +1,0 mln zł, czyli o 0,4 mln zł więcej niż rok wcześniej. Tak więc spółka Soon Energy Poland (fotowoltaika) również ładnie dołożyła się do poprawy wyniku grupy. Jeśli przypomnimy sobie, że udział Eurotelu w tej spółce wynosi 46 proc. to oznacza to zysku netto tej spółki na poziomie ok. 2,0 mln zł. To wynik już zdecydowanie godny zauważenia, pytanie tylko czy będzie powtarzalny.

Zysk brutto wyniósł 10,3 mln zł (+195 proc. r/r) i był wyższy o 6,8 mln zł niż w analogicznym okresie roku poprzedniego. Podobnie ukształtowała się dynamika zysku netto (+201 proc. r/r), który wyniósł 8,8 mln zł co daje aż 5,9 mln zł wyższą kwotę niż rok wcześniej. Nawet biorąc pod uwagę zdarzenia jednorazowe i tak wynik jest bardzo dobry.

Iphone i Xioami dają parę

Proszę spojrzeć na strukturę sprzedaży oraz marży handlowej rozumianej jako marża brutto na sprzedaży.



kliknij, aby powiększyć



kliknij, aby powiększyć

Cały czas motorem napędowym grupy jest segment iDream, czyli sprzedaż produktów Apple. Obrót w drugim kwartale spadł co prawda o 11,8 proc., ale i tak był to najniższy spadek wśród 3 najważniejszych segmentów. Pomimo spadku sprzedaży wartość marży handlowej wyniosła 9,3 mln zł i była o prawie 100 proc. wyższa niż rok wcześniej. Jest to przede wszystkim efekt bazy - słabego drugiego kwartału zeszłego roku gdzie marża towarowa wynosiła tylko 5,2 proc., podczas gdy w analizowanym kwartale 12,9 proc. W tym momencie trzeba stwierdzić, że marża towarowa potrafi jednak dość istotnie fluktuować. W pierwszym kwartale był to poziom 6,8 proc., podczas gdy w drugim półroczu 2019 roku marża towarowa kształtowała się na poziomie 10-12 proc. Dodatkowo warto zwrócić uwagę, że przychody ze sprzedaży usługi napraw serwisowych sprzętu Apple, które wyniosły w bieżącym półroczu 4,4 mln zł w porównaniu do 2,4 mln zł rok wcześniej. Wzrosty usług serwisowych cieszą, ponieważ jest to dość marżowa sprzedaż. Trzeba jednak pamiętać, że baza drugiej połowy roku będzie tutaj już bardziej wymagająca.

Spółka już w sprawozdaniu rocznym 2019 sygnalizowała zmianę warunków współpracy z Apple od drugiego kwartału 2020 roku. Nowa umowa daje z jednej strony większe możliwości związane z obsługą klienta korporacyjnego, ale z drugiej zmniejsza warunki handlowe jakie do tej pory były obowiązujące. Po marży osiągniętej w drugim kwartale nie widać negatywnych skutków. Trzeba jednak pamiętać, że zapewne pomógł tutaj większy udział sprzedaży do klienta detalicznego (lepiej marżowany). W każdym razie na efekty poczekałbym do trzeciego kwartału, aby z większą pewnością moc stwierdzić, ze spółka poradziła sobie z tym wyzwaniem.

Segment Play wykazał sprzedaż niższą r/r o 17,2 proc. oraz o 23,8 proc. niższa niż w pierwszym kwartale. Marża brutto spadała trochę szybciej o 19,8 proc. do poziomu 4,3 mln zł. W poprzednim kwartale była to wartość 5,8 mln zł, a rok wcześniej 5,3 mln zł. W poprzedniej analizie wskazywałem na możliwości odrodzenia tego segmentu, niestety jak widać koronawirus mocno utrudnił sprawę. Dość powiedzieć, że marża handlowa była najniższa w ujęciu wartościowym od momentu gdy analizuję spółkę czyli 2016 roku. Podstawową przyczyną był niski poziom realizacji podpisanych umów (44 tys. w pierwszym półroczu bieżącego roku vs 60 tys. rok wcześniej) oraz aneksów (odpowiednio 82 tys. vs 91 tys.) co oczywiście wpłynęło na pozyskane wynagrodzenie od Play. W chwili obecnej spółka zależna Viamind posiada 84 salony, czyli o 3 mniej niż rok wcześniej.

Jeśli chodzi o T-Mobile to mamy sytuację sprzedażową podobną jak w Play. Obrót w drugim kwartale spadł o 26,5 proc., natomiast marża brutto na sprzedaży nawet o 32,2 proc. Patrząc na wyniki pierwszego półrocza spadki sprzedaży i marży wyniosły odpowiednio 11,6 oraz 18,0 procent. Spółka ogólnie informuje, że od połowy drugiego kwartału nastąpił pewien wzrost sprzedaży jako efekt „odbicia” po zamknięciu sklepów i braku możliwości dokonywania zakupów.

Zarząd spółki dość jasno (choć chowając się za dwoma „okrągłymi” zdaniami w sprawozdaniu) dał do zrozumienia, że w tym trudnym okresie grupa mogła liczyć na wsparcie (w moim domyśle także finansowe) od dużych partnerów handlowych. Wartości tego wsparcia oczywiście w sprawozdaniu nie widać i raczej (co zresztą tak naprawdę zrozumiałe) nie mamy co liczyć, że je poznamy. Pytanie, które jest otwarte to jak obydwa segmenty operatorów komórkowych poradzą sobie w kolejnych kwartałach. O ile iDream oraz MiMarkt mają swoje sklepy internetowe i tam jest szansa na odzyskanie utraconej sprzedaży w wypadku stałej zmiany zachowań konsumenckich, o tyle w wypadku segmentów Play i T-Mobile jest to z pewnością wyzwanie dla grupy.

O ile Eurotel ma widoczne problemy z rentownością to można się tylko domyślać, że sytuacja w wypadku małych graczy (kilka-kilkanaście punkótw) wygląda sporo gorzej. Tak przynajmniej uczy historia, że na takich zawirowaniach rynkowych najlepiej wychodzą najsilniejsi gracze, do których z pewnością można zaliczyć analizowaną. To oczywiście otwiera pole do rozważań o możliwych przejęciach czy konsolidacji rynku. Tutaj jednak należy wspomnieć, że trudno oczekiwać istotnego wzrostu punktów detalicznych obsługujących operatorów komórkowych jak i wielkości samego rynku w rozumieniu tej części obsługiwanej przez sieć detaliczną. Trend migracji klientów do internetu jest widoczny i zapewne będzie nadal się nasilał. A w wypadku takiego modelu biznesowego jak jest obecnie to niestety nie Eurotel jest beneficjentem tej migracji. Na szczęście w wypadku segmentów iDream i Xiaomi jest inaczej.

Na plus trzeba ocenić podjęcie decyzji o podjęciu współpracy z Xiaomi pod marka salonów MiMarkt. Niestety koronawirus przerwał plany inwestycyjne i w chwili obecnej spółka posiada wciąż 6 lokalizacji. Potencjał sprzedażowy tej marki w Polsce wydaje się dość duży i być może będzie to kolejna znacząca noga biznesowa spółki. W każdym razie w drugim kwartale przychody wyniosły 3,8 mln zł i były zbliżone do tych uzyskanych w pierwszym kwartale.

Zadłużenie pod kontrolą

Tytułem przypomnienia zastosowanie MSSF 16 od stycznia 2019 roku spowodowało istotne zwiększenie aktywów jak i zobowiązań w związku z przekształceniem umów najmu powierzchni handlowych w leasing finansowy. W efekcie wzrosły aktywa trwałe, ale również zobowiązania, w rachunku wyników spadły usługi obce przy wzroście amortyzacji i kosztów finansowych. Dodatkowo rachunek przepływów pieniężnych wykazuje wyższe przepływy operacyjne, ale również wyższe wydatki w działalności finansowej. Na szczęście dane r/r są już porównywalne w tym zakresie.

Jeśli chodzi o ogólny wskaźnik zadłużenia to wynosi on 62,5 proc. i jest o 4,5 p.p. niższy niż rok wcześniej. Jak na spółkę handlową w dodatku regularnie (oprócz bieżącego roku) wypłacającą dywidendę to bardzo dobry wynik. Niestety spółka zaprzestała podawać informacji w sprawozdaniach kwartalnych na temat struktury zadłużenia długoterminowego. Jednak można szacować, że nadal spółka posiadała nadwyżkę posiadanych środków pieniężnych nad zobowiązaniami odsetkowymi. Można więc stwierdzić, że jej sytuacja jest obecnie dość komfortowa.



kliknij, aby powiększyć

Spółka zaraportowała w analizowanym kwartale przepływy pieniężne z działalności operacyjnej na poziomie prawie 15 mln zł w porównaniu do 19,8 mln zł rok wcześniej. Również słabiej wygląda porównania półroczne - 13,0 mln zł vs 26,9 mln zł. W tym wypadku nie mamy już efektu zmiany standardu MSSF, który mógłby tutaj mieszać.

Rosną zapasy (r/r +4,2 mln zł), co wydaje się jest przede wszystkim efektem otwarcia salonów Xiaomi. Zapas w tym segmencie wynosi właśnie 4,0 mln zł, a przecież rok temu jeszcze tych salonów nie było. Warto jednak zauważyć, że przy spadającej sprzedaży należałoby oczekiwać spadku zapasów jak i należności w pozostałych segmentach. Tak się jednak nie dzieje i rotacja zapasów Apple wzrosła o 8 dni do poziomu 26. Jeśli spojrzymy na samą wartość tego wskaźnika to być może nie jest to jeszcze powód do niepokoju, ale już dynamika roczna (ponad 40 proc.) może zastanawiać.

Ja w każdym razie zapisuję sobie, aby obserwować rotację zapasu w spółce w kolejnym kwartale. Może to być oczywiście świadome zatowarowanie, aby zminimalizować ryzyko w wypadku problemów logistycznych o których spółka informowała w marcu. Jednak należy również dopuścić możliwość, że jest to efekt niesprzedania części towarów, a jak wiadomo postęp techniczny jest w tej branży dość szybki. W szczególności, że w poprzednim sprawozdaniu kwartalnym zarząd informował właśnie o wzroście stanów magazynowych na koniec marca w związku z brakiem możliwości ich sprzedaży z powodu lockdown. Trzeba zauważyć jednak spadek zapasów w segmencie iDream i MiMarkt (Apple oraz Xiaomi) o 2,3 mln zł (ok. 10 proc.) w porównaniu stanów marcowych.

Jeśli chodzi o należności handlowe to wyniosły one 37,8 mln zł w porównaniu do 34,9 mln zł na koniec roku oraz 37,1 mln zł rok wcześniej. Zmiany nie są dramatyczne, ale znów podkreślę, że można było spodziewać się spadku należności w związku z spadkiem sprzedaży. Tak się nie stało, więc również pytanie o potencjalne ryzyko nieściągalnych należności staje się zasadne w kontekście pandemii i jednak pewnych problemów płynnościowych części polskich przedsiębiorstw.

Podsumowanie

Eurotel był do tej pory przykładem spółki dywidendowej co w tym roku zostało wstrzymane z wiadomych względów. W chwili obecnej wyniki są bardzo dobre, a pozycja gotówkowa imponującą, choć pamiętać należy o tych 7 mln zł zwróconych do PFE w trzecim kwartale. Czy to oznacza, że w przyszłym roku będzie dywidenda i to w dodatku rekompensująca ten rok? Trudno wyrokować, a sam zarząd nie wypowiada się hurra optymistycznie jeśli chodzi o przyszłość. Zresztą proszę spojrzeć na notę ze sprawozdania z działalności.



kliknij, aby powiększyć

Z drugiej jednak strony gdy przypomnimy sobie raporty bieżące spółki w trakcie Covid-u to były one dość pesymistyczne, a jak widać wyniki bardzo miło zaskoczyły inwestorów. Po mocnej piątkowej sesji w chwili obecnej kapitalizacja wynosi 90 mln zł przy zysku netto z ostatnich 12 miesięcy na poziomie 18,5 mln zł co daje wskaźnik C/Z na poziomie poniżej 5. Podobnie atrakcyjnie wygląda wskaźnik EV/EBITDA na poziomie nie przekraczającym 2,5.

Jak zwykle powody takiej wyceny mogą być dwa. Z jednej strony inwestorzy mogli przecenić wpływ pandemii na wyniki spółki, której wycena w pewnym momencie spadła o 45 proc. od szczytów i wtedy wycena spółki była i nadal jest zaniżona. Z drugiej strony mogą się obawiać pogorszenia wyników w kolejnych okresach i dyskontują to po prostu w wycenie spółki.

Tutaj trzeba jasno powiedzieć, że baza wynikowa na kolejne dwa kwartały będzie wymagająca. O ile zysk operacyjny w pierwszym półroczu 2019 roku wyniósł ok. 7,5 mln zł, to już w drugim półroczu było to 13,6 mln zł. Dla porównania zysk operacyjny w analizowanym bieżącym półroczu to 10,3 mln zł, a przecież mamy tutaj dodatkowe subwencje na 1,4 mln zł. Tak naprawdę nie jest to nic specjalnie dziwnego, ponieważ jednak sezonowość w tym biznesie występuje i zazwyczaj drugie półrocze jest po prostu lepsze niż pierwsza część roku – co także potwierdza sam zarząd. Niewątpliwie dużo będzie zależało od ewentualnych efektów drugiej fali koronawirusa i jej potencjalnego wpływu na konsumpcje w Polsce, w szczególności w centrach handlowych.

Na poziomie zysku netto wygląda to lepiej, ponieważ baza drugiego półrocza zeszłego roku to 9,6 mln zł czyli mniej więcej tyle ile spółka zarobiła w pierwszych 6 miesiącach obecnego roku. Niewątpliwie spółka nadal ma poważne wyzwania przed sobą (rentowność dwóch najstarszych segmentów, kwestia nowej umowy z Apple i ewentualnego opóźnienia premier nowych produktów czy zmiana zwyczajów zakupowych klientów). Nie można jednak zapominać, że Eurotel w ciągu 14 letniej obecności na GPW pokazała, że potrafi sobie radzić z wyzwaniami. Tak jak zresztą poradziła sobie z wyzwaniem w postaci pandemii – chyba największym w całej swojej historii. Warto również wspomnieć, że gdyby w przyszłym roku spółka zdecydowała się na wypłatę dywidendy w wysokości jak w za latach 2017-2018 (2,20 na akcję) to stopa dywidendy wyniosłaby 9 proc. To bardzo interesująca stopa biorąc pod uwagę inflację czy np. stawkę WIBOR-u.

Oświadczam, że posiadam akcje spółki w moim portfelu w chwili obecnej (poniżej 5 proc. portfela). Nie dokonywałem transakcji w ostatnich 30 dniach. Analizę przeprowadziłem starając się być maksymalnie obiektywnym tak jak tylko potrafię.


>> Wyceny automatyczne są tutaj
>> Więcej analiz najnowszych raportów finansowych jest tutaj


Powyższa treść przez 365 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.

Popyt przewyższa podaż to i cena rośnie :) Patrząc fundamentalnie to spółka nadal wskaźnikowo nie jest droga, a dotychczasowe (Q3 YTD) wyniki pokazują, że potrafiła sobie poradzić z wyzwaniami pandemicznymi. Zapewne wyniki Apple mogą wspierać ten segment w Eurotelu. Do tego cały czas pewna szansa na Xiaomi (ekspansja Mimarkt jednak trochę wstrzymana i może być różnie biorąc pod uwagę napięte stosunki USA-Chiny) czy spółkę fotowoltaiczną. Eurotel pokazał wielokrotnie, że potrafi sobie radzić i dywersyfikować swoją działalność. Trzeba jednak przypomnieć, ze działa w części w dość trudnym środowisku (salony telefonii komórkowej) stąd tez zapewne dopiero teraz odrobinie strat pandemicznych na kursie i nowe ATH. Dodatkowo stopa potencjalnej dywidendy (aczkolwiek pamiętajmy, ze rok temu jej nie było) też może wyglądać dość atrakcyjnie. 2-3 złote przy 35 zł wyceny to nadal o wiele więcej niż inflacja nie móiąc o oprocentowaniu lokat.

To zawsze była (i jest) dobra spółka, ale o małej płynności. Kurs jest niestety uzależniony od tego, czy większy gracz (tzn. fundusz) chce zwiększyć lub zmniejszyć swój udział.Od pewnego czasu mamy skup, czyli zwiększa się cena i wolumen. Oby tak dalej.

Napływ kapitału na giełdę powoduje wzrosty kursów - im lepsza spółka tym w teorii powinny być wzrosty kursów większe, ale wiemy, że nie do końca tak to działa czego przykładem ą niektóre wydmuszki z NC i nie tylko.
Każdy powinien mieć swoją strategię dopasowaną do siebie i według iej postępować. Na giełdzie popularny jest tekst: "Tnij straty i pozwól zyskom rosnąć". Wg niej powinieneś trzymać ;). Jeśli chcesz mieć spółkę, któa wypłaca zazwyczaj dywidendy i jest w maire przeiwydwaln ato całkiem niezły wybór. Ale biznes nie jest specjalnie rozwojowy, choć spółka poazała przez ostatnie lata, ze wciąz jest w stanie znajdować coś nowego i się rozwijąc albo przynajmniej kompesnować starzenie się biznesu peirwotnego.

Jak ktoś chce łapać dołki i szczyty to życze pwoodzenia - to jest dośc trudne i nalezy najpierw potrenować, aby być w stanie stwierdzi, ze jest się w stanie na tym zarabiać. Ale każdy musi tna gpw postępowac indywidualnie i wg własnego pomysłu.

Na abonamentach i komórkach da się zarabiać - omówienie sprawozdania finansowego Eurotel po IV kw. 2020 r.


Spółka zaraportowała w czwartym kwartale bardzo dobre wyniki zarówno na poziomie zysku operacyjnego jak i zysku netto. Proszę spojrzeć na wykres kwartalny jak i całoroczny.



kliknij, aby powiększyć



kliknij, aby powiększyć

Sprzedaż w czwartym kwartale spadła o prawie 4 proc. Zazwyczaj powtarzałem, że w wypadku tej spółki analiza całkowitej wartości sprzedaży nie ma większego sensu. Jest to spowodowane posiadaniem kilku segmentów z różnymi typami sprzedaży i marży więc sumaryczna wartość przychodów nie jest tutaj kluczowa. W tym kwartale trzeba jednak zaznaczyć, że sprzedaż w trzech najważniejszych (iDream, Play oraz T-Mobile) spadła, a wzrosły tylko segmenty o mniejszym znaczeniu (Xioami oraz ncplus).
O ile sprzedaż malała to zysk brutto na sprzedaży rósł zarówno wartościowo (+1,79 mln zł r/r) jak i procentowo (+7,3 proc.) i w analizowanym okresie wyniósł 26,3 mln zł. Była to przede wszystkim zasługa wyższej marży uzyskiwanej przy sprzedaży produktów Apple, jak i w segmencie pozostałym. Z tym ostatnim to w ogóle ciekawe sprawa, ponieważ marża w poprzednim roku (Q4) była wtedy ujemna, stąd baza była niższa. Patrząc na rentowność brutto na sprzedaży w drugim kwartale osiągnęła ona aż 20,3 proc., czyli o 2,1 p.p. więcej niż rok wcześniej.

Na poziomie zysku operacyjnego mamy dynamikę już naprawdę wysoką – EBIT był wyższy o prawie 26,7 proc. niż rok wcześniej co w liczbach przekłada się na 8,7 mln zł vs 6,9 mln zł rok wcześniej. Mamy więc dodatkowe 1,85 mln zł w porównaniu do czwartego kwartału 2019 roku. Już sama ta wartość w porównaniu do marzy brutto na sprzedaży sugeruje, że spółka utrzymała ścisła kontrolę po stornie kosztów. I faktycznie suma kosztów sprzedaży i zarządu nawet delikatnie (0,1 mln zł) spadła rok do roku. Na poziomie salda na pozostałej działalności operacyjnej także r/r nie ma wielkich zmian (-0,7 mln zł obecnie vs -0,6 mln zł rok wcześniej) choć w porównaniu do poprzednich kwartałów wygląda to nieco inaczej. Spółka zazwyczaj nie prezentuje istotnych pozycji na PPO/PKO w ciągu roku, ale w czwartym kwartale zazwyczaj jakieś koszty (odpisy) się pojawiają. W zeszłym roku był to odpis na należności i WNIP (0,8 mln zł), a obecnie również należności (0,2 mln zł) jak i koszty komornicze w kwocie 0,5 mln zł. Patrząc na dane roczne trzeba pamiętać o rozpoznaniu w drugim kwartale dofinansowania wynagrodzeń i składek na ubezpieczenie społeczne w kwocie 1,4 mln zł.

Patrząc na EBIT w ujęciu rocznym widzimy kwotę 24,6 mln zł czyli o 16,8 proc. więcej niż rok wcześniej. I tutaj mamy podobną sytuację jak w czwartym kwartale. Roczna marża brutto ze sprzedaży była o 3,5 mln zł wyższa w 2020 roku niż w poprzednim. Również różnica na zysku operacyjnym była zbliżona 24,6 vs 21,0, co potwierdza ścisłą kontrolę kosztów choć trzeba pamiętać o wspomnianej wyżej dotacji na 1,4 mln zł. Z poprzedniej analizy wiemy, że spółka skorzystała (po aneksowaniu umów najmu) z możliwości niepłacenia czynszu w czasie zamknięcia galerii handlowych. Niestety w obecnym sprawozdaniu zarząd nie rozwinął tych wątków ani nie przedstawił żadnych wyliczeń.

Na poziomie salda z działalności finansowej można się było spodziewać negatywnych efektów związanych z osłabieniem złotówki w stosunku do EURO i wpływu MSSF 16 na sprawozdania. Patrząc na ujęcie roczne to mamy saldo na działalności finansowej -1,3 mln zł w porównaniu -0,6 mln zł w 2019 roku. I faktycznie podstawowa przyczyna leży w różnicach kursowych (+304 tys. zł w 2019 oraz – 335 tys. zł w 2020 roku). Patrząc na kwartał niestety brakuje nam szczegółów, ale negatywne saldo wyniosło obecnie 0,7 mln zł i można domniemywać, że różnice kursowe odegrały tutaj swoje znaczenie.

Warto także wspomnieć o pozycji w rachunku zysków i strat „Udział w wyniku jednostki stowarzyszonej”, która w tym kwartale wykazała wartość -0,1 mln zł, czyli o 0,2 mln zł lepiej niż rok wcześniej. Tak więc można trochę zażartować, że spółka Soon Energy Poland (fotowoltaika) również dołożyła się do poprawy wyniku grupy. Tak naprawdę to po prostu w czwartym kwartale 2020 roku przyniosła mniejszą stratę niż rok wcześniej. Patrząc jednak na dane w ujęciu rocznym to spółka jest zyskowna i jej całkowity wynik netto to 1,43 mln zł w porównaniu do 0,84 mln zł rok wcześniej. Jeśli przypomnimy sobie, że udział Eurotelu w tej spółce wynosi 46 proc. to przemnożenie obydwu wartości daje nam 0,66 mln zł czyli wartość, która znajduje się w rocznym rachunku wyników w pozycji „Udział w wyniku jednostki stowarzyszonej”.

Kwartalny zysk brutto wyniósł 8,0 mln zł (+23 proc. r/r) i był wyższy o 1,5 mln zł niż w analogicznym okresie roku poprzedniego. Wyższa była dynamika zysku netto (+45 proc. r/r), który wyniósł 6,3 mln zł co daje o 2,0 mln zł wyższą kwotę niż rok wcześniej. Jest to trochę efekt bazy, ponieważ efektywna stopa podatkowa w czwartym kwartale 2019 roku wynosiła ponad 32 proc., podczas gdy obecnie było to 20,5 procent.

Patrząc na zysk netto w ujęciu rocznym mamy wartość 19,6 mln zł w porównaniu do 15,9 mln zł rok wcześniej co przekłada się na 23,5 proc. dynamikę. Biorąc pod uwagę pandemią i niewielką zmianą (-2 proc. w ujęciu rocznym) na przychodach wydaje się, ze należy ten wynik określić mianem bardzo dobrego.

Iphone i Xioami dają parę

Proszę spojrzeć na strukturę sprzedaży oraz marży handlowej rozumianej jako marża brutto na sprzedaży.



kliknij, aby powiększyć


kliknij, aby powiększyć

Cały czas motorem napędowym grupy jest segment iDream, czyli sprzedaż produktów Apple. Obrót w czwartym kwartale spadł co prawda o 3,3 proc., ale i tak był to najniższy spadek wśród 3 najważniejszych segmentów. Pomimo spadku sprzedaży wartość marży handlowej wyniosła 14,5 mln zł i była o 0.9 mln zł wyższa niż rok wcześniej. Przełożyło się to na rentowność brutto na sprzedaży na poziomie 14,8 proc. czyli o 1,4 p.p. więcej niż w analogicznym okresie roku poprzedniego. W ogóle rentowność w ujęciu procentowym w tym segmencie jest najwyższa przynajmniej od 2016 roku, kiedy ją badam. Powody mogą być dwa i jest to raczej moje podejrzenie niż pewność. Po pierwsze sprzedaż nowego iPhone'a i być może wyższe marże na osiągane na tym modelu. Po drugi cały czas rosną przychody ze sprzedaży usługi - głównie napraw serwisowych sprzętu Apple. W analizowanym kwartale 4,2 mln zł w porównaniu do 2,6 mln zł rok wcześniej co również mogło pozytywnie oddziaływać na marże. Spółka w sprawozdaniu rocznym 2019 sygnalizowała zmianę warunków współpracy z Apple od drugiego kwartału 2020 roku. Natomiast czytając obecne sprawozdanie jest o tym cisza – z tego można wnioskować, że aktualizacja umowy nie wpłynęła w istotny sposób negatywnie na spółkę. Warto wspomnieć, ze spółka obecnie posiada 10 salonów i zamknęła salon w Łodzi w związku z problemami Galerii Serenada.

Segment Play wykazał w Q4 sprzedaż niższą r/r o 4,8 proc. oraz -3,3 proc. w ujęciu całego roku. Marża brutto spadała trochę szybciej o 7,2 proc. do poziomu 6,4 mln zł, podczas gdy rok wcześniej była to wartość 6,9 mln zł. Patrząc narastająco mamy 23,1 mln zł czyli o 0,4 mln zł mniej niż rok wcześniej. Sumując umowy i aneksy mamy 218, 5 tys. zdarzeń w 2020 roku w porównaniu do 240,9 tys. w 2019 roku. Trudno być zadowolonym z tych wyników. W poprzednich analizach wskazywałem na możliwości odrodzenia tego segmentu, niestety jak widać koronawirus mocno utrudnił sprawę.

Jeśli chodzi o T-Mobile to sytuację wygląda gorzej niż w wypadku segmentu Play. Obrót w czwartym kwartale spadł o 14,2 proc., natomiast marża brutto na sprzedaży nawet o 17,0 proc. Patrząc na wyniki roczne odnotować należy niższe spadki sprzedaży i marży - odpowiednio 6,8 oraz 6,5 procent. Spółka ogólnie informuje, że od połowy drugiego kwartału nastąpił pewien wzrost sprzedaży jako efekt „odbicia” po zamknięciu sklepów i braku możliwości dokonywania zakupów. Warto zauważyć, że obecnie spółka posiada 97 salonów czyli o 5 mniej niż na koniec 2019 roku. Jeśli weźmiemy pod uwagę, że ilość salonów własnych powiększyła się o 3, to z prostej matematyki oznacza to spadek w ciągu roku salonów agencyjnych aż o 8. Wydaje się że sytuacja rynkowa związana z pandemią i pogorszenie się kondycji małych przedsiębiorstw (w tym zapewne również niektórych agentów spółki) byłą tutaj istotną przyczyną.

Segment telewizji płatnej ncplus nie jest zbyt istotny dla wyników spółki, ale raz na jakiś czas warto go wspomnieć. W chwili obecnej spółka posiada 34 punkty czyli o 4 więcej niż rok wcześniej. Sprzedaż w całym roku wzrosła do poziomu 2,25 czyli o 4,5 proc. oraz o 0,1 mln zł. Podobnie wygląda to na poziomie marży brutto na sprzedaży +3,8 proc. oraz + 0,28 mln zł. Można wiec stwierdzić, że nieznacznie poprawiła się rentowność choć spółka przyznaje, że związane to było głównie „z otrzymanym dofinansowaniem oraz ograniczeniem kosztów stałych”.

Na koniec jeszcze o Xiaomi – segmencie, który w moim odczuciu miał być nową gwiazdą GK Eurotel i koniem pociągowym. Niestety pandemia tutaj spowolniła i utrudniła rozwój tej części biznesu. Sprzedaż (pierwszy kwartał porównywalny) r/r wzrosła do 6,3 mln zł co daje dynamikę 44 proc. Na poziomie zysku brutto ze sprzedaży wygląda to jeszcze lepiej, ponieważ wyniósł on 1,77 mln zł w porównaniu do 0,97 mln zł rok wcześniej co daje dynamikę ponad 80 proc. Obecnie spółka prowadzi 6 salonów, choć spodziewałem się istotnego przyspieszenia otwarć. No ale pandemia zweryfikowała te plany i trudno się dziwić. Spółka przyznaje, że w przyszłości segment współpracy z producentem Xiaomi
powinien nabierać na znaczeniu. Dodatkowo zarząd dodaje „ilość salonów może w 2021 roku wzrosnąć, ale zależne to będzie od ustabilizowania się sytuacji pandemicznej i możliwości prowadzenia handlu w galeriach”. To ważne, ponieważ jest to marka bardzo szybko rozwijająca się i to nie tylko w sprzedaży smartfonów ale również innych urządzeń jak np., hulajnogi elektryczne czy roboty sprzątające. Szybki rozwój tej nogi biznesu byłby dobrym amortyzatorem schyłkowej jednak w pewnym stopniu działalności związanej z sprzedażą abonamentów komórkowych w salonach off-line.

Zadłużenie pod kontrolą

Tytułem przypomnienia zastosowanie MSSF 16 od stycznia 2019 roku spowodowało istotne zwiększenie aktywów jak i zobowiązań w związku z przekształceniem umów najmu powierzchni handlowych w leasing finansowy. W efekcie wzrosły aktywa trwałe, ale również zobowiązania, w rachunku wyników spadły usługi obce przy wzroście amortyzacji i kosztów finansowych. Dodatkowo rachunek przepływów pieniężnych wykazuje wyższe przepływy operacyjne, ale również wyższe wydatki w działalności finansowej. Na szczęście dane r/r są już porównywalne w tym zakresie.

Jeśli chodzi o ogólny wskaźnik zadłużenia to wynosi on 60 proc. i jest o 4,3 p.p. niższy niż rok wcześniej. Jak na spółkę handlową w dodatku regularnie (oprócz bieżącego roku) wypłacającą dywidendę to bardzo dobry wynik. Środki pieniężne na koniec 2020 roku wynosiły 39,7 mln z, a spółka nie posiadała zadłużenia finansowego w rozumieniu kredytów, pożyczek czy obligacji. Nawet jeśli dodamy do tego zobowiązania z tytułu leasingu finansowego (ok. 39, 2 mln zł związane głównie z wprowadzeniem MSSF 16) to i tak mamy finansowy dług netto w okolicach 0. Można więc stwierdzić, że jej sytuacja jest obecnie dość komfortowa.


kliknij, aby powiększyć

Przepływy pieniężne to jedna z niewielu pozycji przy której być może należy się głębiej zastanowić i zapalić światło pomarańczowe. Spółka zaraportowała w 2020 roku przepływy pieniężne z działalności operacyjnej na poziomie niecałych 11 mln zł w porównaniu do 51,5 mln zł rok wcześniej. Dodatkowo OCF stanowi tylko 55 proc. rocznego zysku netto.

Głównym powodem jest spadek zobowiązań handlowych, które na koniec 2020 roku wynosiły 37,7 mln zł czyli o 24,6 mln zł mniej niż rok wcześniej. To właśnie ten spadek w porównaniu ze wzrostem o prawie 16 mln zł w 2019 roku był główną przyczyną tak dużej różnicy na przepływach operacyjnych. Niestety nie mamy wytłumaczenia w sprawozdaniu tak istotnych zmian w trzech ostatnich latach, gdzie przecież struktura biznesowo-segmentowa była w sumie dość zbliżona.

Urosły również zapasy (r/r +2,4 mln zł) co oznacza oczywiście pogorszenie operacyjnych przepływów pieniężnych. Wzrost jest zauważalny przede wszystkim w segmencie iDream. Patrząc jednak na rotację zapasu w dniach w tym biznesie to przekracza ona nieznacznie 20 dni, czyli można to uznać za wartości wciąż rozsądne. Jeśli chodzi o należności handlowe to wyniosły one 30,5 mln zł w porównaniu do 34,9 mln zł na koniec roku co należy odczytać pozytywnie, ponieważ spadły one bardziej niż sprzedaż.

Podsumowanie

Obecnie kapitalizacja spółki wynosi 136 mln zł (+50 proc. od ostatniej analizy wynikowej) przy zysku netto z ostatnich 12 miesięcy na poziomie 19,5 mln zł co daje wskaźnik C/Z na poziomie 7. Podobnie atrakcyjnie wygląda wskaźnik EV/EBITDA na poziomie nie przekraczającym 3,6. Biorąc do tego spodziewaną dywidendę (biorąc pod uwagę progres zysków oraz rekompensatę za zeszły rok dlaczego nie liczyć na minimum 3 zł) trudno nie odnieść wrażenia, że spółka wciąż jest, mimo ostatnich wzrostów, całkiem interesującą okazją inwestycyjną. Oczywiście część biznesu tzw. komórkowa nie wydaje się być bardzo perspektywiczna, a nad resztą (Apple i Xiaomi) panuje ryzyko przeniesienia jeszcze większej części zakupów do internetu. To są obawy mogące wpływać na percepcję inwestorów co do pogorszenia przyszłych wyników spółki i stosowania dyskonta w wycenie. Ryzyka te istnieją jednak od jakiegoś czasu, a zarząd do tej pory pokazał, że potrafi zawsze znaleźć coś interesującego i rozwijać/eksplorować kolejne kanały czy nisze biznesowe.

Eurotel w ciągu 14-letniej obecności na GPW dowiódł jednak już niejednokrotnie, że potrafi sobie radzić z wyzwaniami. Tak jak zresztą dokonał tego w kontekście pandemii – chyba największym wyzwaniem w całej swojej historii. I pomimo wyrażanych przeze mnie obaw w poprzedniej analizie co do wyników drugiego półrocza spółka nadal poradziła sobie bardzo dobrze. Za to niewątpliwie należy jej się szacunek i docenienie, choć oczywiście nie może być to gwarantem sukcesów w przyszłości.

Oświadczam, że posiadam akcje spółki w moim portfelu w chwili obecnej. Nie dokonywałem transakcji w ostatnich 30 dniach. Analizę przeprowadziłem starając się być maksymalnie obiektywnym tak jak tylko potrafię.


>> Wyceny automatyczne są tutaj
>> Więcej analiz najnowszych raportów finansowych jest tutaj


Powyższa treść przez 365 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.

EUROTEL - analiza techniczna na życzenie


Najpierw wykres długoterminowy w interwale tygodniowym. Kurs akcji znajduje się w silnym trendzie wzrostowym i dzisiaj nakreślił historyczne maksimum. Próby wyznaczenia oporów/poziomów docelowych za pomocą zewnętrznych zniesień Fibonacciego w oparciu o ruchy po wybiciu ATH nie przyniosły oczekiwanego rezultatu, gdyż historycznie nie udało się odnotować żadnej powtarzalności. Zatem nie pozostało nic innego jak ubranie wykresu w kanał Fibonacciego, pułapy którego wielokrotnie stanowiły lokalny punkt zwrotny. Podobnie jest i teraz, gdyż drugi tydzień trwa konsolidacja pod poziomem 50 zł. Wybicie ATH otworzyłoby drogę w kierunku kolejnego pułapu, rozrysowanego na wykresie.

kliknij, aby powiększyć

Proforma spojrzenie na wykres w interwale dziennym. Powstaniu luki hossy z 19 kwietnia towarzyszyło spore odchylenie wskaźnika Force Index, a więc jej obszar stanowić będzie solidne wsparcie, podobnie jak to było w przypadku ubiegłorocznej luki.
Wskaźnik AD sygnalizuje ciągły napływ kapitału na walor, na wskaźnikach technicznych, prócz sygnalizowanego wykupienia, nie widać niczego niepokojącego. Sam stan wykupienia w silnych trendach wzrostowych nie jest niczym nadzwyczajnym.


kliknij, aby powiększyć

Powyższa treść przez 21 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.

EUROTEL - spojrzenie na wykres


Wykres w interwale dziennym. Kurs akcji znajduje się w umiarkowanym trendzie spadkowym z tendencją do zanikania. Ożywienie mogłoby wywołać dopiero zejście poniżej strefy luki hossy, wówczas notowania sięgnęłyby jak minimum dolnego pułapu ukształtowanego kanału spadkowego a w wersji pesymistycznej nawet poziomu 27 zł. Droga w górne partie wykresu cenowego jest blokowana górnym pułapem kanału a następnie luką bessy.
Nie pozostaje nic innego jak bierna obserwacja, Początek nowego impulsu powinien być łatwy do wychwycenia za sprawą linii ADX które przebywa w strefie niskich wartości - w przypadku istotniejszego ruchu odczyt tego wskaźnika wzrośnie.

kliknij, aby powiększyć

Powyższa treść przez 21 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.