DEVELIA [DVL]

Lech risk premium – omówienie sprawozdania finansowego LC Corp po 3 kw. 2017 r.

Po informacji o sprzedaży pakietu kontrolnego przez Leszka Czarneckiego kurs spółki mocno skoczył do góry pomimo tego, że cena akcji w transakcji była zbliżona do kursu giełdowego i wyniosła 2,10 za papier. Być może rynek uznał, że akcje bez Czarneckiego są warte więcej w związku z nadzieją na lepsze poszanowanie interesu akcjonariuszy mniejszościowych (wcześniej niektóre transakcje pomiędzy Panem Leszkiem a spółką budziły kontrowersje tak jak w przypadku sprzedawania i nabywania Sky Tower) i podział zysku w formie dywidendy. Sama spółka faktycznie (w grudniu) przyjęła politykę dywidendy i będzie wypłacać 75 proc. skorygowanego o przeszacowania nieruchomości inwestycyjnych i różnice kursowe zysku netto jeżeli poziom długu finansowego do kapitału nie przekroczy wskaźnika 0,6. Na koniec 3 kw. wskaźnik wynosił 0,54, a zatem można się spodziewać w kolejnym roku istotnej dywidendy, bo już po 3 kw. skorygowany zysk netto wynosił 135,8 mln zł, co daje 100 mln zł na dywidendę (przy 31 mln zł za rok 2016 i 80 mln zł za 2015).
Możliwe także, że do wzrostu przyczyniły się same fundusze, wszak wyciągając kurs do góry z miejsca mogą pokazać zyski i skasować premie dla swoich spółek z tytułu wyniku na zarządzaniu i premie osobiste od funduszy dla zarządzających nimi, ale na to oczywiście nic nie wskazuje, a sama wycena giełdowa jest nadal niższa od zgrubnych szacunków wartości wewnętrznej.

Wyniki
Przychody w 3 kw. wyniosły 227 mln zł i były o 159 mln wyższe r/r. Stało się tak głównie większej liczbie przekazanych mieszkań – 668 w 3 kw. 2017 r. vs. zaledwie 99 w 3 kw. 2016 r. Proszę zauważyć, że LC Corp sprzedał w 2015 r. 2072 lokale, w 2016 2092 mieszkania, a przez wynik przeszło odpowiednio tylko 1108 i 1393. Mamy więc w 2017 r. zakończenie budów lokali sprzedawanych w latach i 2015 i 2016 co owocuje znacznym zwiększeniem mieszkań rozpoznanych w wynikach.

LC Corp działa w dwóch gałęziach rynku deweloperskiego, czyli zarówno w części mieszkaniowej jak i komercyjnej (biura, powierzchnie handlowe). Z tego względu przychód i wynik na poziomie zysku brutto należy już dzielić na odpowiednie aktywności. Przychody z mieszkań wyniosły 192 mln zł i były o 161 mln wyższe r/r, natomiast przychody z działalności komercyjnej (z najmu) wyniosły 35,2 mln zł, co stanowi spadek o 1,4 mln zł (4 proc.) – prawdopodobnie spowodowany niższym kursem EUR/PL (czynsze w nieruchomościach komercyjnych wyrażone są w europejskiej walucie).


kliknij, aby powiększyć

Marża brutto na działalności mieszkaniowej wyniosła 28 proc. i była o 3 pp. wyższa r/r. Warto zauważyć, że spółka miała w tym segmencie świetny pierwszy kwartał tego roku, kiedy rentowność wyniosła 35 proc. i jest to wartość zdecydowanie ponad średnią rynkową. Choć było to zdarzenie raczej jednorazowe (pojedynczy tanio kupiony grunt), to widać wyraźnie, że tendencja jest rosnąca. Za marża w komercji ma ostatnio raczej malejący charakter co związane jest z niższym kursem EUR.

Sumą zysku brutto w pojedynczych kwartałach mocno szarpie w rytm oddawanych projektów mieszkaniowych. W trzecim kwartale na tym poziomie wyników spółka pokazała zysk w kwocie 77 mln zł wobec ledwie 34 (dołek związanych z niskimi przekazaniami) w roku ubiegłym.

LCCorp pokazał w III kw. wysoki zysk operacyjny – 89,5 mln zł (wobec straty 20,4 mln przed rokiem), co ma związek z przeszacowaniem nieruchomości inwestycyjnych, których wartość jest pokazywana w wartości godziwej, a jej zmiana przechodzi przez wynik. Po korekcie o przeszacowania EBIT wyniósł 66,7 mln zł i był o 42,3 mln wyższy r/r. Z nominalnej/raportowanej zwyżki na poziomie operacyjnym w kwocie 110 mln zł na poziomie zysku brutto zostało już tylko 81 mln zł, co ma związek z różnicami kursowymi od zobowiązań finansowych (kredyty w EUR zaciągane na budowę nieruchomości). Na poziomie netto zysk wyniósł 58 mln zł wobec straty netto na poziomie 9 mln zł przed rokiem. Ale tak naprawdę niwiele to samo mówi o osiąganych wynikach spółki ze względu na 3 aspekty:

- przeszacowanie nieruchomości inwestycyjnych wynikające ze zmiany kursu walutowego
- różnice kursowe od zobowiązań finansowych
- przesunięcie czasowe pomiędzy sprzedażą i rozpoznaniem przychodu
-nierównomierność rozpoznawania przychodów.


kliknij, aby powiększyć

Dzięki działalności komercyjnej i większej sprzedaży mieszkań (skrócenie cyklu konwersji gotówki – szybsza rotacja zapasów wyższe zaliczki od klientów) spółka pokazuje co kwartał dodatnie przepływy operacyjne. W tym kwartale wpływy wyniosły 68 mln zł i były o 3 mln zł wyższe r/r, natomiast za ostatnie 4 kwartały 200 mln zł. To pozwala na dość spokojną obsługę zadłużenia, inwestycje (głównie w nieruchomości komercyjne, bo wydatki na grunty pod mieszkania zaliczają się do wydatków inwestycyjnych) i wypłatę dywidendy. Tę wyłączyłem z przepływów finansowych aby lepiej zobrazować ruch na kredytach i zapłaconych odsetkach (34 mln zapłacone w ciągu ostatnich 4 kwartałów).


kliknij, aby powiększyć

Na koniec 3 kw. wskaźnik ogólnego zadłużenia wyniósł 55 proc. co nie jest wartością nadmierną. Dług odsetkowy netto do kapitału własnego wyniósł 0,47 co nie jest wartością wysoką w branży. Od strony zdolności do obsługi zadłużenia warto wspomnieć, że dług odsetkowy netto w kwocie 685 mln zł do EBITDA gotówkowej (skorygowanej o przeszacowania nieruchomości inwestycyjnych i odpisy na zapasach) wynosi 2,8, co oznacza, że spółka teoretycznie jest w stanie spłacić swoje zadłużenie finansowe z działalności operacyjnej w ciągu 3 lat. Teoretycznie, gdyż przepływy operacyjne są wyraźnie niższe od EBITDA (200 mln zł vs. 240 mln zł) i oczywiście trzeba jeszcze płacić odsetki. Tym niemniej na razie sytuacja finansowa spółki wygląda na stabilną. Zadłużenie spółki dość równomiernie się rozkłada pomiędzy długoterminowe (głównie kredyty i obligacje) i krótkoterminowe – 1080 mln zł i 723 mln zł. W zadłużeniu krótkoterminowym dominują zobowiązania z tytułu zaliczek (383 mln zł), a istotnymi pozycjami są kredyty krótkoterminowe (157 mln zł) i zobowiązania wobec dostawców (firm budowlanych) – 132 mln zł.

Po stronie aktywnej zaskoczeń nie ma – mamy głównie nieruchomości inwestycyjne i zapasy.


kliknij, aby powiększyć

Wycena
Warto jednak zauważyć, że spółka ciągnie od paru lat w aktywach trwałych grunty rolne, a w związku ze zmianą ustawy o obrocie ziemią rolną pozycja ta może być ciężko sprzedawalna. W związku z powyższym do własnych szacunków wartości należałoby sobie dla bezpieczeństwa spisać tę wartość do zera.

Na dzień bilansowy LC Corp posiadał 5 pracujących nieruchomości w Warszawie, Wrocławiu i Katowicach. Niepracujące (będące jeszcze w budowie) nie mają obecnie wysokiej wartości 118 mln zł na 1,8 mld wszystkich. Większość z nich jest eksploatowana od wielu lat, a w miarę nowy jest tylko II etap Silesia Star, który stanowi na szczęście tylko niecały 10 proc. całkowitej powierzchni. W związku z tym, że upłynęło sporo czasu obiekty powinny być dobrze skomercjalizowane i generować miarodajny NOI do wyceny. Spółka nie podaje operacyjnych współczynników, ale przyjmując za NOI zysk brutto na sprzedaży (wydaje się, że nie popełniamy bardzo dużego błędu zawyżenia) dostaniemy z wyceny bilansowej implikowany yield na poziomie 6,05 proc. To wydaje się wartość stosunkowo niska. Z ostatniego raportu firmy doradczej C&W można odczytać rynkowe yieldy dla nieruchomości w poszczególnych miastach. Biorąc te dla nieruchomości „prime” i licząc średnioważony powierzchnią yiled dla grupy dostaniemy 6,5 proc., a zatem wyższy nico niż implikowowany. Można zatem szacować sobie zgrubnie, że wartość nieruchomości pracujących może być nieco przeszacowana – ca 50 mln zł. Na potwierdzenie wycen bilansowych przydałyby się wyniki na sprzedaży nieruchomości komercyjnych, ale niestety spółka buduje je w zasadzie tylko do swojego portfela.


kliknij, aby powiększyć

Być może jakieś dyskonto należy się także zapasom, ale wartość części mieszkaniowej lepiej wycenić metodami dochodowymi. Jeśli założymy, że działalność komercyjna zamyka się na poziomie zysku brutto na sprzedaży, to pozostała część wyniku EBITDA (oczywiście skorygowana) powinna nam ujawnić wartość dochodową z rozpoznanego wolumenu lokali. Tak się składa, że LCC Corp w ciągu ostatnich 4 kwartałów rozpoznał i sprzedał bardzo zbliżoną liczbę mieszkań. Klientom przekazano i rozpoznano w wyniku 2008 lokali, natomiast sprzedano (w sensie umów deweloperskich i przedwstępnych) 2080 mieszkań.


kliknij, aby powiększyć

Skorygowana EBITDA mieszkaniowa (o przeszacowanie NI, Zysk brutto NI, odpisy na gruntach) wyniosła w ciągu ostatnich 4 kwartałów 138 mln zł. Przy zakładanym koszcie kapitału na poziomie 8 proc. dostaniemy z wyceny wartością rezydualną wartość części mieszkaniowej na poziomie ok. 1,7 mld zł. Odejmując od sumy:
- szacowanej wartości pracujących nieruchomości inwestycyjnych (wartość dla wyższego field)
- bilansowej wartości niepracujących nieruchomości inwestycyjnych (koszt historyczny)
- wartości dochodowej części mieszkaniowej
- gotówki
Całkowite zadłużenie (a nie tylko finansowe i wynikające z płatności za Sky Tower) dostaniemy wartość wewnętrzną na poziomie 1,68 mld zł wobec kapitalizacji na poziomie 1,23 mld zł.


kliknij, aby powiększyć

Wygląda na to, że rynek przykłada spore dyskonto. Z pewnością można się zastanawiać ile czasu jeszcze potrwa hossa na rynku mieszkaniowym i jak duże będzie spowolnienie po wzroście stóp procentowych, ale LC Corp w opinii paru biur maklerskich wyróżniał się efektywnością. Jeśli policzyć wskaźniki efektywności jako sprzedaż kwartalną w stosunku do średniej oferty w kwartale dostaniemy w ostatnim kwartale wskaźnik na poziomie 22 proc., a kwartał wcześniej 19 proc. co oznacza, że wyprzedaż oferty trwałaby ok. 5 kwartałów. Ten poziom nie jest zbyt wysoki, ale dla Robyga ten wskaźnik wynosi 30 proc. (nieco ponad 3 kwartały) a dla Dom Development 25 proc. (4 kwartały). Osobiście tej efektywności nie widzę, choć mimo wszystko wydaje się dość tania ze względu na potencjał wysokich dywidend w następnych latach.


kliknij, aby powiększyć


>> Wyceny automatyczne są tutaj
>> Więcej analiz najnowszych raportów finansowych jest tutaj

Powyższa treść przez 120 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.

Zamknięcie rachunków powierniczych jak dla mnie może mocno zamieszać na rynku mieszkań. Deweloperzy będą musieli finansować się zewnętrznie, nie będą mogli korzystać etapowo ze środków klientów. Finansowanie zewnętrzne kosztuje, więc istnieje ryzyko, że spadną marże. Ponadto nie wszyscy deweloperzy dostaną finansowanie na budowę. Mniejszym oraz z ograniczonym kapitałem, zadłużonym będzie ciężko, teraz już nie dziwi mnie przecena deweloperów., zwłaszcza tych w/w.

LCCORP - analiza techniczna

Wykres notowań LCC wygląda źle. Mamy na nim w pełni ukształtowaną formację RGR, mamy też formację kontynuacji trendu spadkowego. Skoro kierunek jest wytyczony, warto spojrzeć w dół wykresu, by ocenić potencjalny zasięg spadków.
Zarówno pomiar wysokości formacji RGR jak i formacji flagi wskazują na poziom 2,18 zł jako docelowy. To właśnie tam część graczy może zaangażować się po stronie popytu w nadziei na odreagowanie. Kolejne wsparcie plasuje się nieco niżej, na poziomie 2,07 zł.

Na wskaźnikach obowiązują sygnały sprzedaży, AD sygnalizuje ucieczkę kapitału z waloru. Siła trendu spadkowego jest umiarkowana.

kliknij, aby powiększyć

biznes.pap.pl/pl/news/listings...

W lipcu objęli po 2,70 teraz cena to 0,50 a info dopiero teraz , czy wcześniej była jakaś informacja na ten temat ??

Nie tylko na wizerunek, bo nawet post wyżej jest link z pap.biznes gdzie jest napisane że LCCorp objęło akcje gnb. Taka sama nazwa, inna firma i łatwo się dać "oszukać" zmysłom ;)

Właśnie o tym pisałem. Komunikat zmyla, bo nie jest dokładnie napisany. I dlatego zmiana nazwy firmy jest co najmniej pożądana.

Mieszkaniowy przestój - omówienie sprawozdania finansowego Develia po I kw. 2020 r.


Ostatnio przyglądaliśmy się sytuacji finansowej spółki po III kw. 2017 r., a więc zaraz po sprzedaży pakietu akcji przez Leszka Czarneckiego. W połowie 2019 r., aby całkowicie odciąć się od jej niegdyś głównego akcjonariusza, spółka zmieniła nazwę z LC Corp na Develia. W tym roku kursem akcji mocno zachwiała natomiast epidemia koronawirusa i ich cena kształtuje się obecnie ok. 25 proc. poniżej poziomu z końca roku.

Ponieważ spółka wyróżnia w swojej działalności dwa segmenty operacyjne: działalność deweloperską i najem powierzchni handlowych i biurowych, to naszą analizę rozpoczniemy od przeglądu każdego z nich osobno.

Działalność mieszkaniowa
Segment mieszkaniowy wygenerował w I kw. 2020 r. 156,5 mln zł przychodów, co oznaczało spadek r/r o 228,6 mln zł (-59,4 proc.). Było to oczywiście spowodowane mniejszą liczbą przekazanych lokali (421 vs. 1.163 rok wcześniej). Musimy jednak pamiętać, że I kw. 2019 r. był pod tym względem wyjątkowo dobry. Zysk brutto ze sprzedaży spadł z 138,6 mln zł do 58,8 mln zł (-79,7 mln zł r/r, -57,5 proc.). Nieznacznie wzrosła jednak marża (37,6 proc. wobec 36 proc. rok wcześniej), która jak widzimy zresztą na wykresie poniżej, wykazywała do tej pory nieznaczną tendencję wzrostową (linia żółta – marża brutto w ujęciu kroczącym za 12 kolejnych miesięcy).


kliknij, aby powiększyć

Jak wiemy, deweloperzy przekazują zwykle najwięcej mieszkań w okresach następujących zaraz po odbiorze inwestycji. Dla przyszłych okresów dużo istotniejsza jest więc liczba zawartych umów przedwstępnych i deweloperskich. A ta w I kw. zmieniła się tylko w nieznacznym stopniu (spadek z 331 do 311), na co być może wpłynęło pojawienie się pandemii w połowie marca. W dłuższym okresie widzimy jednak sukcesywny spadek liczby sprzedawanych lokali. W całym 2017 r. sprzedano ich 2.029, w 2018 r. 1.710, a w 2019 r. już tylko 1.510.


kliknij, aby powiększyć

W połączeniu z harmonogramami poszczególnych inwestycji będzie to oczywiście miało swoje konsekwencje w liczbie przekazywanych mieszkań. Jak wiemy, w I kw. 2020 r. spółka przeniosła własność 421 lokali. Dokładając do tego 92 lokale zrealizowane i gotowe do przekazania oraz 596 mieszkań planowanych do oddania do końca 2020 r., otrzymamy liczbę 1.109 potencjalnych mieszkań do przekazania w całym obecnym roku (gdzie w 2019 r. wyniosła ona 1.964, a w 2018 r. 2.036), z czego 53 są jeszcze niesprzedane. Rok 2020 będzie zatem pod tym względem dużo gorszy od lat poprzednich.

Nieco lepiej sytuacja wygląda w roku 2021. Spółka planuje ukończyć budowę 1.936 lokali, z czego 1.153 jest już sprzedanych, choć i w tym wypadku nie będą to liczby powalające.


kliknij, aby powiększyć

W ostatnim czasie coraz częściej słyszymy też o prognozowanej korekcie cen na rynku mieszkaniowym. O ile mieszkania mające być oddane w bieżącym roku są już w większości sprzedane, o tyle ok. 40 proc. lokali planowanych do oddania w 2021 r. wciąż nie znalazła właścicieli, co niesie za sobą ryzyko niższych cen i marży.

Trwająca epidemia wpłynie również na przesunięcie w czasie części projektów. Pierwotnie spółka planowała wprowadzić do oferty w 2020 r. 1.900-2.200 lokali, cel ten jednak zawiesiła. Dużo niższa sprzedaż w okresie marzec-kwiecień oraz zawieszenie biegu procedur administracyjnych, spowodowały podjęcie decyzji o przesunięciu wprowadzenia części projektów do oferty z 2 kwartału 2020 na drugą połowę roku. Spółka planuje też dużo elastyczniej zarządzać swoimi inwestycjami m.in. podzieli większe z nich na fazy, a z rozpoczęciem kolejnych etapów będzie czekać do zawarcia odpowiedniej ilości umów rezerwacyjnych. Ma to ograniczyć ryzyko pozostania z dużą ilością niesprzedanych, gotowych lokali.

Nieruchomości inwestycyjne
Drugi segment działalności obejmuje nieruchomości inwestycyjne, w tym wynajem powierzchni biurowych i handlowych oraz ewentualną późniejszą ich sprzedaż. W ostatnim czasie zauważyć tu możemy duży spadek przychodów, który był spowodowany sprzedażą biurowców Silesia Star i Retro Office House w III kw. 2019 r. oraz Woli Center w I kw. 2020 r. W związku z tym kwartalne przychody segmentu skurczyły się do 23,6 mln zł (-11,9 mln zł r/r, -33,6 proc.), a zysk brutto ze sprzedaży do 13,9 mln zł (-8,7 mln zł r/r, -38,6 proc.). Zauważalny jest także spadek marży brutto z 63,6 proc. do 58,8 proc. na co mogło wpłynąć zamknięcie centrów handlowych w II poł. marca.


kliknij, aby powiększyć

Ponieważ mamy do czynienia z nieruchomościami inwestycyjnymi, oprócz przychodów i kosztów działalności, w wynik okresu będą wchodzić także przeszacowania ich wartości. Jak widzimy na wykresie poniżej zmiany te są dość nieregularne i znaczne (żółta linia). W znacznej części wynikają one z wahania kursu EUR/PLN. Wartość każdej nieruchomości pracującej określana jest najpierw we wspólnej walucie, a następnie jest przeliczana na złotówki po kursie zamknięcia kwartału. I to właśnie deprecjacja PLN odpowiadała za duży dodatni wynik w I kw. 2020 r.


kliknij, aby powiększyć

Ponieważ w ostatnim czasie spółka sprzedała trzy nieruchomości to mamy możliwość porównania ich cen transakcyjnych z wcześniejszymi wycenami bilansowymi. Powinno nam to dać przybliżony obraz ich „jakości”. I tak sprzedane w III kw. 2019 r. Silesia Star i Retro Office House za 113,18 mln EUR, na koniec 2018 r. były wycenione na kwotę 113,18 (mieliśmy już wtedy przedwstępne umowy sprzedaży), a na koniec czerwca 2018 r. na 119,47 mln EUR (różnica wyniosła zatem w okolicach 5 proc.).

W I kw. 2020 r. sprzedana za 101,9 mln EUR została natomiast Wola Center, która na koniec 2018 r. była wyceniona na 102,3 mln EUR, a na koniec 2017 r. na 104,4 mln EUR. Widzimy więc, że spółka na bieżąco wykazywała spadek jej wartości, co z pewnością należy ocenić pozytywnie, jeżeli chodzi o jakość prezentowanych danych finansowych.

Z drugiej jednak strony w IV kw. 2019 r. mamy istotną pozycję „Inne” na co w głównej mierze składają się koszty transakcyjne. W przypadku Silesia Star i Retro Office Star ich wartość (bez kosztów związanych ze spłatą zobowiązań finansowych) wyniosła ok. 25,5 mln zł, a ok. 4,8 mln zł przypadało na Wola Center. W pierwszym przypadku musimy zwrócić uwagę, że Develia przekwalifikowała te nieruchomości do aktywów przeznaczonych do sprzedaży już na koniec I kw. 2019 r., a więc ich wartość bilansowa już wtedy powinna zostać pomniejszona o koszty doprowadzenia do sprzedaży (nawet gdyby to był tylko przybliżony szacunek). Tutaj należy się więc spółce spory minus.

Na koniec marca 2020 r. Develia posiadała następujące nieruchomości inwestycyjne:

kliknij, aby powiększyć


Warto zwrócić uwagę na wycenę Sky Towera. Implikowane z wyceny NOI (wynik operacyjny) wynosi 8 mln EUR podczas, gdy w ostatnich dwunastu miesiącach budynek przyniósł jedynie 6,5 mln EUR zysku operacyjnego. Co prawda spółka wskazuje, że obecnie duża jego część znajduje się w przebudowie (ok. 25 proc. powierzchni jest wyłączone z użytku), co obniża czasowo powierzchnię wynajmu, to jednak wydaje się że w tym wypadku wycena jest nieco zawyżona.

W przypadku Arkad Wrocławskich NOI za ostatnie 12 miesięcy jest nieco mniejsze niż to implikowane z wyceny, a w przypadku Woli Retro nie mamy jeszcze możliwości porównania tych wartości (budynek dopiero od niedawna przynosi dochody). Jeżeli chodzi o Projekt Kolejowa to jest on dopiero we wstępnej fazie rozwoju.

Gdybyśmy przeliczyli wyceny Arkadów, Sky Towera i Woli Retro wg NOI z ostatnich dwunastu miesięcy oraz po kursie EUR/PLN 4,45 (wobec 4,55 z końca marca), to ich łączna wycena spadłaby do poziomu ok. 1 mld zł.

Musimy jednak pamiętać, że cały czas operujemy na dochodach historycznych. W tej chwili mamy natomiast duże ryzyko renegocjacji cen najmu i to zarówno w działalności handlowej jak też w biurach (choć w tym przypadku mniejsze), co obniżyłoby istotnie wyceny nieruchomości.

Wyniki skonsolidowane
Skonsolidowane przychody wyniosły w I kw. 180,1 mln zł (-240,6 mln zł r/r, -57,2 proc.), a wynik brutto ze sprzedaży 72,8 mln zł (-88,5 mln zł r/r, -54,9 proc.). W sprawozdaniu wykazano wynik EBIT na poziomie 127,4 mln zł, ale jeżeli skorygujemy go o zmianę wyceny nieruchomości inwestycyjnych to wartość spada do 61,3 mln zł (-89,9 mln zł r/r, -59,4 proc.). Spore zmiany były też na poziomie finansowym, gdzie spółka wykazała 45 mln zł kosztów netto wobec 8,9 mln zł przed rokiem. Szczegółowego rozbicia nie mamy, ale zapewne wynikało to w głównej mierze z przeliczenia na złotówki kredytów denominowanych w EUR. Zmiana kursu EUR/PLN i wycena pozycji bilansowych podniosła więc wynik operacyjny o 74 mln zł, co częściowo zostało zminimalizowane na poziomie finansowym (ok. -35 mln zł). Ostatecznie spółka zaraportowała wynik netto na poziomie ok. 65,4 mln zł.


kliknij, aby powiększyć

Od II poł. 2019 r. Develia zaczęła wykazywać ujemne przepływy z działalności operacyjnej, głównie w związku z rosnącym kapitałem obrotowym. Dużo istotniejsza w tym czasie była jednak gotówka wygenerowana na działalności inwestycyjnej. Przepływy netto z transakcji na nieruchomościach (wpływy ze sprzedaży pomniejszone o wydatki na nowe grunty) wyniosły w ostatnich 9-ciu miesiącach bagatela 830 mln zł, co pozwoliło na spłatę kolejnej raty za Sky Tower, wypłatę dywidendy w kwocie 120 mln zł oraz zmniejszenie zadłużenia o 470 mln zł.


kliknij, aby powiększyć

Pomimo, że w ciągu ostatniego roku spółka sprzedała nieruchomości inwestycyjne za kwotę ok. 900 mln zł, to suma bilansowa spadła r/r jedynie o 480 mln zł. Główny wpływ na to miał wzrost wartości zapasów o 250 mln zł (mieszkania gotowe i w budowie oraz grunty pod kolejne projekty deweloperskie) oraz należności handlowych i pozostałych o 45 mln zł. Warto też zwrócić uwagę na wykazywane w bilansie grunty rolne o wartości 87 mln zł, które są obecnie praktycznie niesprzedawalne. Spółka cały czas utrzymuje jednak że planuje je przeznaczyć na działalność deweloperską.


kliknij, aby powiększyć

Po stronie pasywnej bilansu widzimy wspomniany wcześniej spadek zadłużenia. Na koniec marca 2020 r. kapitał własny finansował 51 proc. aktywów, a zadłużenie netto spadło do 365 mln zł (-423 mln zł r/r). Wskaźnik DN/EBITDA gotówkowa (skorygowana o przeszacowania NI i zapasów) wyniósł 2,1, co można uznać za dość bezpieczny poziom.


kliknij, aby powiększyć

Podsumowanie
Obecny rok z pewnością nie przyniesie spółce spektakularnych wyników finansowych. Liczba przekazanych mieszkań będzie dużo mniejsza niż w latach ubiegłych. Dodatkowo możemy spodziewać się przesunięcia części inwestycji spowodowane trwającą epidemią. Pojawia się też coraz częściej podnoszone ryzyko spadku cen mieszkań, co dla spółki może być o tyle problematyczne, że w ostatnim czasie istotnie zwiększyła swój bank. Pod presją mogą się więc znaleźć jej marże.

Ze względu na dwie gałęzie działalności, wycenę całej spółki (kapitał własny + dług) najlepiej podzielić na dwie części. Pierwszą - mieszkaniową moglibyśmy wycenić dochodowo (mnożniki lub DCF), a część wynajmu w wysokości wartości nieruchomości inwestycyjnych.

W trwającym roku liczba przekazanych mieszkań może się zamknąć w okolicy 1.000. W 2021 powinna wzrosnąć w wariancie optymistycznym do 2.000 mieszkań, a realistycznym 1.500. Kolejnego spadku można się jednak spodziewać w 2022 (obecnie w realizacji jest tylko 305 mieszkań, z czego 101 jest sprzedanych, a kolejne projekty mogą być uruchamiane z opóźnieniem). Zakładając zatem powtarzalną ilość na poziomie ok. 1.200 lokali rocznie, marżę brutto deweloperki o 2-3 pp. niższą niż z ostatnich 12-stu miesięcy oraz pomniejszając wyniki o koszty sprzedaży i zarządu otrzymamy powtarzalną EBITDA na poziomie ok. 80 mln zł. Przykładając do tego mnożnik EV/EBITDA w wysokości 6-7 otrzymamy wycenę części mieszkaniowej w kwocie 480-560 mln zł. Dodając do tego wyliczoną wcześniej bieżącą wartość nieruchomości inwestycyjnych (zakładając historyczne NOI) oraz odejmując 365 mln zł długu netto, otrzymamy wycenę kapitału własnego na poziomie 1175 mln zł. Tymczasem kapitalizacja spółki wynosi obecnie niecałe 900 mln zł. Rynek zatem szacuje, że koronawirus obniży dochodowość nieruchomości inwestycyjnych, a w konsekwencji ich wyceny o ok. 25 proc.



>> Wyceny automatyczne są tutaj
>> Więcej analiz najnowszych raportów finansowych jest tutaj

Powyższa treść przez 365 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.

Wygląda na to, że OFE nie oddadzą tak łatwo w wezwaniach i wzywający będzie musiał zaproponować więcej by coś ugrać.

Develia sprzedała w I półroczu 2023 roku 1.184 lokale wobec 964 przed rokiem .Spółka przekazała klientom w tym czasie 666 lokali wobec 206 rok wcześniej.

[html]www.bankier.pl/wiadomosc/Devel...

Finalizacja sprzedaży za 69,3 mln EUR biurowca Wola Retro w Warszawie Develia - czy Develia zysk ten rozpoznaje dopiero na koniec roku obrotowego?