FASING [FSG]

Prawde mowiac moim celem bylo wyznaczenie awrtosci akcji tak, by nie przeszacowac. Hondo w 2009 wybral 7.5% dyskonta jako wartosc na wtedy wlasciwa, wiec na dzis jest to wartosc za duza. Nie upieram sie przy slowie "konserwatywna", niech bedzie ze jest gdzies na poczatku drogi miedzy wlasciwa a konserwatywna.


Dokladnie tak, dla tego sposobu wyznaczania wartosci akcji jest to konsekwencja przyjecia zalozen: zysk rosnie o X% przez rok, potem nie zmienia sie nigdy. Pewne uproszczenie, ktoro z jednej strony nie uwzglednia premii zadanej przez inwestora za ryzyko, z drugiej w przypadku FASINGA spodziewam sie, ze zysk przez najblizsze lata bedzie sie zwiekszal, wiec model niedoszacowuje wartosci spolki. Wyniki za ostatnie pol roku nie sa obciazane wiekszymi zdazeniami jednorazowymi, choc w przeszlosci bywaly.


Tak, ale to musi byc nie recesja wogole, tylko recesja rynku, na ktorym dziala dana firma. Dla rynku zbytu FASINGA w najblizszym czasie sie na nia nie zaonosi pomimo ze w gospodarkach swiatowych tempo wzrostu spada zwiekszajac ryzyko pojawienia sie recesji. A ze przyszle wyniki sa wazniejsze od obecnych (a te od przeszlych) - to fakt i problem, bo my z raportow dowiadujemy sie z opoznieniem o przeszlosci.

Ja premię za ryzyko policzyłem jako średnią z:

- średniorocznej geometrycznej stopy zwrotu dla WIGu z okresu (01.08.2002 r. - 01.08.2012 r.), mieliśmy w tym czasie na pewno pełny cykl koniunkturalny, wyniosła ona 6,96%

- motodologii wg Damodarana 4% dla rynków dojrzałych + premię dla państw rynków wschodzących w zależności od tego jaki rating ma dane Państwo (dla ratingu A2 Damodaran określa premię w wysokości 150 pkt bazowych) czy daje to łączenie 5,5%

Średnia 5,98% i tyle przyjąłem. Natomiast za stopę wolną od ryzyka przyjąłem rentowność 10latek Polskich na rynku wtórnym na poziomie 4,9%.


Wyszło tak:
Zrobiłem wycenę spółki metodą porównawczą:

Porównałem do następujących spółek z branży około górniczej: famur, kopex, patentus, bumech. Nadałem wagę spółkom w wycenie 0,25.

Wykorzystałem wskaźniki c/z, c/wk oraz ev/ebidta. Wskaźnikom c/z i ev/ebidta nadałem wagę 0,4 a c/wk 0,2. Przyjmuję, że bardziej istotne w inwestowaniu są wskaźniki powiązane z zyskami spółki niż z jej majątkiem. Wskaźnik c/wk został skorygowany dla każdej spółki o pozycje: wnip i wartość firmy.

Cena fasingu wg. takiej metodologii wynosi 57,95 zł.

Wykonałem także wycenę metodą dochodową(FCF), założenia:

-stopa wolną od ryzyka na poziomie 4,9% (rentowności 10 letnich polskich obligacji)
-premia za ryzyko na poziomie 5,98% (średnia z: 5,5% bo 4% dla rynków dojrzałych + 1,5% dla Polski wg wytycznych Damodarana i 6,96% - geometryczna średnia stopa zwrotu z indeksu WIG dla okresu 01.08.2002-01.08.2012)
- betę przyjęta rynkowa na poziomie 1
- wzrost przychodów od 2012 do 2016 r. o 5% r/r oraz po 2016 o 3,5% r/r (startujemy z przychodami w 2012 r. na poziomie 220 mln zł)
- marża ebit do 2016 na poziomie 9%, po 2016 r na poziomie 8% (dla II kwartału 2012 r. marża kształtowała się na poziomie 9,84%)
- CIT oczywiście 19%
- wzrost capex o 5,5% r/r
- wzrost amortyzacji o 5% r/r
- wzrost kapitału pracującego do 2016 r. na poziomie 5% r/r, a po 2016 r. na poziomie 3,5%
- premia za ryzyko finansowania fasingu na poziomie 2% (Dla spółek wig 20 domy maklerskie nadają premię na ogół w zakresie od 1 do 3%
- stabilna stopa wzrostu na poziomie 1%

Przy takich założeniach Fasing za 1 akcje powinien kosztować 55,99 zł

Średnia ze obu metod wycen to 56,97 zł

Przy cenie 57 zł wskaźnik c/wk wynosiłby około 1,55 natoamiast c/z około 11,5 czyli nie byłyby to wskaźniki jakieś z kosmosu, a powiedziałbym normalne dla dochodowej zdrowej firmy.

Pytanie zawsze jest takie czy założenia są słuszne i tu zawsze się można spierać :)

PS Fajnie jakby ktoś z większym doświadczeniem odniósł się do mojej wyceny :)

@ucofb

Czy ja już nie odnosiłem się do wyceny??? Przepraszam, że nie pamiętam, ale weryfikowałem ostatnio jakiegoś fcfa...

@green1

Wzór który podaje autor pochodzi z normalnego FCF
K= z1 + z2/(1+wacc) + z3/((1+wacc)^2) +

przy czym dla danego modelu(dwufazowego)z2 = z3=...=zn=Dz
gdzie
K-wartość obecna
z1 -zysk teraźniejszy
D wzrost zysku

Stosując proste przekształcenia(dodanie i odjęcie pierwszego wyrazu ciągu geometrycznego oraz zastosowanie wzoru na sumę da pewnie wzór który przytoczyłeś) da się dojść do zaprezentowanego przez Ciebie wyrażenia. Stopa dyskontowa, to tak naprawdę średnioważony koszt kapitału -WACC
Autor przyjął 50/50 jeśli chodzi o finansowanie długiem, premię za ryzyko na poziomie 5% i betę równą 1 bo przecież mówimy o całym rynku.

WACC = (E/(E+D))*Re+(D/(E+D))*Rd*(1-T)
Rd=koszt długu=stopa wolna od ryzyka + premia za ryzyko kredytowe.
Re=koszt kapitału własnego = stopa wolna od ryzyka + Beta(oczekiwana stopa zwrotu - stopa wolna)
Autor przyjął oczekiwaną premię na poziomie 5%. Jak pokazał Ufocb z Damodarana mamy 5,5. Historia mówi, że to jednak prawie 7%. Koszt kapitału własnego waha się między 10 a 12. A to i tak mało, bo inwestorzy oczekują tak naprawdę więcej!
Wszystko zależy w jaki sposób spółka się finansuje tzn ile ma składnika na 12%, a ile na 6%
Jak równo da to około 9%.

W prostszym modelu, nie skokowym(taki mamy w serwisie) wartość spółki to zysk przez waccka.
Ten model zakłada powtarzalność obecnego do nieskończoności, więc łatwiej go porównać do C/Z

C/Z=1/wacc

Wacc=10% to C/Z=10
Wacc=7,5% to C/Z=13,3
Wacc=5% to C/Z=20

Jeśli spółka nie zmienia zysku to jaki powinna mieć C/Z aby być wyceniona w punkt???
10, 13,3 , 20 ??? Hondo przyjął 13,3... A u mnie te wartości są zarezerwowane dla spółek rosnących.
13,5 roku zwrotu kapitału przy takim niestabilnym otoczeniu??? Po co ryzykować jak po 14latach masz gwarantowany zwrot(lokata w noblu)?


Ależ oczywiście, że jest... odzwierciedlone w waccku. Jak inwestor widzi większe ryzyko to zwiększa oczekiwaną stopę zwrotu. I nic tutaj nie jest pewne!


A mamy jakieś potwierdzenie tego w historii spółki?

@anty_teresa
Dzieki za przedstawienie wyliczen. Dla tego modelu (ze swoimi niedoskonalosciami: niedoszacowujacego zarowno ryzyka, jak i potencjalu wzrostu zyskow) i w moim zdaniem najbardziej prawdopodobnym scenariuszu zachowania przez rok zyskownosci z ostatniego polrocza wycena FASINGU "w punkt" wychodzi:

80.69 za akcje przy stopie dyskontowej 7.5%, co da C/Z=13.3
67.24 za akcje przy stopie dyskontowej 9.0%, co da C/Z=11.1

Czy C/Z=13.3 to duzo? C/Z srednia dla calego WIG (309 spolek ma dodatni C/Z) to astronomiczne 29.99, ale jak odrzucic po 10% spolek o najwiekszym i najmniejszym C/Z, to srednia wynosi 11.56 (blisko do 11.1). Wg. tego modelu moze to oznaczac, ze
-rynek spodziewa sie utrzymania zyskow, a faktyczna stopa dyskontowa wynosi 9%
-rynek spodziewa sie pogorszenia wynikow, a stopa jest mniejsza od 9
-rynek spodziewa sie poprawy, stopa jest wieksza od 9%

Czego sie spodziewa rynek? Wydaje mi sie, ze utrzymania, lub niewielkiego spadku zyskow.

Co do paradoksu Giffena en.wikipedia.org/wiki/Giffen_g... to pewnie wystapil w historii spolki (wkrotce obchodza 100-lecie), jednak nie mam takich danych. Wegiel jest towarem, na ktory popyt moze rosnac w recesji bo bedzie uzywany zamiast drozszych zrodel energii - w gospodarce rynkowej (Chiny, USA), w socjalizmie (europejskie limity CO2) paradoksy sa planowane odgornie. To teoretycznie, bo mamy wzrost zapotrzebowania na energie, nie zanosi sie na recesje tylko na zmniejszenie dodatniego tempa wzrostu.

@anty_teresa
Nisza jest wystarczajaco gleboka i szybko rosnie, bo to Chiny (nie cale oczywiscie, tylko kawalek gospodarki produkujacy wegiel, za pomoca lancucha, ktory moze im sprzedac FASING) - a czy spolka potrafi ja dobrze wykorzystac na prawde okaze sie tylko wtedy jezeli nadejdzie recesja.

@ucofb
Ja bardziej licze na Chiny - Ukraina to dla nich "tylko" wazny rynek zbytu. W Chinach od okolo 5 lat juz maja produkcyjna spolke corke JV z chinskim partnerem i plany duzego dokapitalizowania jej przez wejscie na tamtejsza gielde pod koniec przyszlego roku. Juz nauczyli sie tam robic biznes, a wielkosc rynku jest nieporownywalnie wieksza od ukrainskiego.

Dzisaj ladne wybicie i zdecydowane pokonanie oporu na 27zl Obroty jak na spolke wysokie jednak czy na tyle wysokie aby przypieczetowac na stale zmiane kodu? :)

Przychody spadly w 3 kw z 50112 do 48635 natomiast zysk netto spadl z 3751 do 2344. Wyglada na to ze maszynka do zarabiania pieniedzy sie zaciela.

ciekawy jestem jutrzejszego zachowaniu kursu, pamiętam że już coś takiego kiedyś grali przed wynikami +nawet były zapewnienia prezesa o super kwartale a potem rozczarowanie....


ehhhh

Bardzo rzadko zdarza mi się bronić wypowiedzi zarządów, a spółki nie znam, ale chyba trochę przesadzasz.

Przecież w tym cytacie, który podałeś niczego nie ma. ,,Pojechaliśmy na targi, żeby się zareklamować. Mamy nadzieję, że może coś z tego wyniknie. Gdybyśmy nie mieli nadziei, to byśmy na takie imprezy nie jeździli. Perspektywy? No, jakieś są. W innym przypadku poszlibyśmy pracować gdzieś indziej''. O takie stwierdzenia chyba ciężko mieć pretensje...