Omówienie skonsolidowanych wyników kwartalnych za q1’2012 dla GK Tesgas.
Raport obfitował w dramatyczne wręcz zmiany (na plus i na minus) w rachunku wyników. Nie dajcie się zwieść.
Rzut oka na rachunek segmentowy:
kliknij, aby powiększyćWidzimy, że bardzo spadła aktywność w dwóch podstawowych segmentach firmy – gazownictwie oraz inżynierii budowlanej. Zarząd tłumaczy to trzema czynnikami: spadkiem liczby kontraktów, mroźną zimą oraz zatorami płatniczymi w budownictwie. O ile dłuższa zima jest czynnikiem losowym, który już zresztą jest nieaktualny, o tyle pozostałe dwa argumenty wpisują się niestety w szerszy obraz branży. I jak wiadomo nie ustąpią one prędko. Jak ten zły prognostyk przekładać się będzie na wyniki?
Z powyższych liczb wynikałoby, że nieszczególnie dotkliwie. To jednak pozory, mamy tu bowiem do czynienia ze zmianą polityki rachunkowości i sposobu ujęcia kontraktów długoterminowych. Do tej pory Spółka aż do zakończenia danego kontraktu wykazywała go w wysokości poniesionych kosztów. Marże były ujawniane dopiero w momencie zakończenia projektu. To powodowało, że rentowność wyglądała na niską, aby co jakiś czas, skokowo „nadrabiać’. Teraz Spółka wykazuje marżę w trakcie całego kontraktu proporcjonalnie do jego postępu. W efekcie widzimy cały czas taką rentowność, jaką firma planuje uzyskać. Jak widać wypadkowo jest to 11%.
Przy okazji mamy efekt uboczny w postaci wykazania dodatkowej (powiedzmy: „nadmiarowej”) rentowności w kwartale. Wynika to z naliczenia „zaległej” marży nie wykazanej wcześniej, ponieważ obowiązywały wtedy inne reguły prezentacji. Niestety nie wiemy, ile tego dokładnie jest.
Dlaczego zmieniono sposób prezentacji? Pożądaną odpowiedzią byłoby stwierdzenie, że to lepiej oddaje obraz Spółki i jest zgodne z MSR. Myślę jednak, że tej rewolucji przyświecały też inne cele. Po pierwsze może to być odpowiedź na niedawne rekomendacje zakładające długotrwały spadek rentowności tego biznesu. Po drugie może to być próba opóźnienia skutku spowolnienia w branży. Spadek przychodów kompensowany jest wzrostem rentowności.
Tymczasem spadek jest wyraźny. Zarówno w wielkościach odnoszących się do zdarzeń bieżących (czyli po prostu przychodach za kwartał), jak i przyszłych. Tu mam na myśli o połowę niższy, niż przed rokiem, poziom należności z tytułu umów o usługę budowlaną. Dobrze, powie ktoś, przecież nie mogli budować, bo była zima. Owszem, ale równie drastycznie spadły zobowiązania z tytułu takich umów. To sugeruje, że po prostu mamy do czynienia ze skromniejszym frontem robót. No chyba, że czekano z zaliczkowaniem na koniec zimy. Ja osobiście wątpię. Zaliczek udziela się, aby wykonawca mógł zamówić materiały; tu zima w niczym nie przeszkadza. Wątpliwościom sprzyja cash flow – postęp zaangażowania w projekty jest porównywalny z okresem analogicznym (-2,7m wobec -2,4m). Wynika więc z tego, że to pula się skurczyła. Potwierdza to poniższy komentarz Zarządu:
Cytat: Znaczny spadek w analizowanym okresie nastąpił w pozycji „Należności z tytułu umów o usługę budowlaną”. Oznacza to, że należności związane z realizowanymi umowami o usługę budowlaną zmniejszają się poprzez dokonywanie odbiorów na prowadzonych budowach.
Bilansowo Spółka jest silna. Potwierdza to Z-score:
www.stockwatch.pl/gpw/tesgas,w... . Potrójne A to poważny atut w trudnych czasach. Potężne wręcz wskaźniki płynności uległy ostatnio jeszcze poprawie. To znów trochę złudne, ponieważ wynika z kurczącej się aktywności. Spada suma bilansowa. Spada jednak w sposób o tyle zdrowy, że redukuje przy tym dźwignię. Firma zmniejsza aktywa obrotowe jednocześnie zmniejszając zobowiązania obrotowe, a wypadkowa zasila jeszcze kapitały. Mankamentem są jednak poziomy zadłużenia odsetkowego. Jego udział utrzymuje się około 11% sumy aktywów. Zadłużeniem tym ciężko aktywnie zarządzać, ponieważ duża część to leasing finansowy. To potencjalny balast, gdyby biznes miał dalej zwalniać.
Moim zdaniem trzeba się nastawić na tzw. "nowe otwarcie". Dopiero po nim będzie można oceniać i wyceniać perspektywy firmy.
Tak więc wyniki mimo, że zysk nieco lepszy (+2,1m vs.+ 1,7m), wcale nie są optymistyczne. Kwestia otwarta, to czy Spółce uda się wykorzystać swoją mocną pozycję finansową do skonstruowania rentownego portfela zamówień. To kolejna firma patrząca w kierunku energetyki. I nie muszę chyba przypominać, że jednym z głównych klientów Tesgasu jest Grupa PBG.
>> Więcej analiz najnowszych raportów finansowych jest tutajPowyższa treść przez 60 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.