Omówienie skonsolidowanego sprawozdania finansowego Grupy Kapitałowej Graal S.A. za III kwartał 2010 r. Spółka kompletnie rozczarowała i zaprezentowała bardzo słabe rezultaty finansowe. Strata netto za III kwartał wyniosła 2,6 mln zł, wobec 3,4 mln zł zysku netto w analogicznym kwartale 2009 roku. Narastająco za trzy kwartały w bieżącym roku obserwujemy jeszcze dodatni wynik finansowy (1,7 mln zł), który jest nawet osiągnięciem minimalnie lepszym wobec porównywalnego okresu ub. roku o 0,5 mln zł. Szkopuł w tym, iż nic nie zmieniło się z problematyczną dywidendą od zależnej spółki Koral. Kwota 4,9 mln zł otrzymana przez jednostkę dominująca z tytułu tej dywidendy nadal figuruje w skonsolidowanym rachunku zysków i strat (powinna zostać wyłączona). Zresztą nie ma w tym nic dziwnego. Skoro raport półroczny, który był poddany przeglądowi przez biegłego rewidenta zawierał takie "innowacyjne zasady rachunkowości" to niby czemu Graal miałby ten błąd poprawić w sprawozdaniu kwartalnym, które nie wymaga przecież żadnego audytu. Jestem niesłychanie ciekawy jak będzie wyglądać w tym zakresie roczne sprawozdanie finansowe, ze względu na obowiązek przeprowadzenia jego badania. Całkowite dochody narastająco za 9 miesięcy wyglądają nieco lepiej (plus 3,4 mln zł), jednak tak czy inaczej kapitały własne tego przedsiębiorstwa spadły od początku roku o 1,5 mln zł, a akcjonariusze żadnej wypłaty zysków na oczy z pewnością nie zauważyli.
Odsyłam także do poprzedniej analizy Spółki Graal, gdzie znalazł się pełen opis moich wątpliwości związanych z ujęciem w rachunku wyników oraz sprawozdaniu ze zmian w kapitałach własnych otrzymanej dywidendy:
www.stockwatch.pl/forum/Defaul... Rachunek wynikówUwzględniając zarzuty co do braku zasadności ujęcia przychodów z dywidendy od spółki Koral, adekwatny wynik netto narastająco w bieżącym roku powinien tak naprawdę wynieść minus 3,2 mln zł, a całkowite dochody minus 1,5 mln zł. Natomiast w samym III kwartale bardzo negatywna jest strata z działalności operacyjnej (-0,7 mln zł). Spółka nie potrafi utrzymać się nad kreską nawet jeszcze przed odjęciem kosztów odsetkowych. Na szczęście chociaż na poziomie EBITDA rezultat finansowy jest dodatni (2,2 mln zł). Marża brutto ze sprzedaży jest niska i ma jeszcze tendencje do pogarszania się. W III kwartale spadła do 17,7 proc. Wydaje się, że dodatkowym problemem są rosnące koszty sprzedaży, zarówno narastająco za 3 kwartały (plus 1,5 mln zł), jak również w pojedynczym III kwartale (plus 3,3 mln zł) wobec analogicznych okresów 2009 roku. Przynajmniej koszty ogólnego zarządu pozostają stabilne, co tylko zmniejsza tempo wpadania Graala w coraz większe tarapaty. Jeśli chodzi o kanał dystrybucji to Spółka najlepszą marżę na sprzedaży swoich konserw rybnych osiąga na kanale "Vanseller" (53 proc.), natomiast najgorszą w eksporcie (tylko 11 proc.).
Bilans oraz przepływy pieniężneOd początku roku aktywa ogółem spadły o 20 mln zł, osiągając wartość 440 mln zł. Aktywa trwałe stanowią 55 proc. sumy bilansowej. Należy jednak zauważyć, iż wartość firmy razem z innymi WNiP to aż 102 mln zł (23 proc. sumy bilansowej). W aktywach obrotowych przykuwają uwagę dość znaczne zapasy (76,5 mln zł) oraz bardzo duże należności ujęte razem z rozliczeniami międzyokresowymi (119 mln zł). Wskaźniki płynności są raczej niskie (bieżący ponad 1, szybki 0,67). Dość niekorzystny jest także cykl operacyjny (aż 149 dni) oraz cykl konwersji gotówki (73 dni). Na plus można zaliczyć fakt, że ten pierwszy się przynajmniej ostatnio poprawia. Struktura pasywów jest nieco bezpieczniejsza niż 9 miesięcy temu. Głównie dzięki zmniejszeniu się krótkoterminowego zadłużenia o 16 mln zł za sprawą spłaty części kredytów bankowych. Zobowiązania długoterminowe są na podobnym poziomie jak na początku roku, chociaż widać ich wzrost w ostatnim kwartale.
Ogólne zadłużenie Graala to 56 proc., co jest wartością akceptowalną. Rating utrzymał się na niezbyt zachwycającym poziomie B+, ale wskaźnik Altmana drugi kwartał z rzędu nieco spada. Przepływy pieniężne z działalności operacyjnej patrząc narastająco za 3 kwartały br. wyniosły plus 19 mln zł. Spółka niewiele wydała na inwestycje rzeczowe, za to spora kwota została przeznaczona na spłatę kredytów, co jest przyczyną ujemnych przepływów z działalności finansowej (minus 11 mln zł). Stan środków pieniężnych jest bardzo niski (niecałe 2 mln zł). Płynność podwyższona jest praktycznie zerowa, a co gorsza nie widać jakichś aktywów, które można by w razie czego sprzedać, aby pozyskać gotówkę.
Rentowność, wskaźniki i wycenaPrzychody z ostatnich 12 miesięcy wzrosły o 4,4 proc. kw/kw, do poziomu 468 mln zł. Niestety koszty sprzedanych produktów i towarów rosną w jeszcze szybszym tempie (ok. 8 proc.). Z tego powodu spadają marże. Rentowności wyglądają niedobrze. Dodatkowo poziom netto/brutto jest niepewny ze względu na rachunkowość tego przedsiębiorstwa. Ocena ROE nie ma zatem żadnego sensu.
Rentowność sprzedaży 20,63%
Rentowność działalności operacyjnej 4,16%
Rentowność brutto 2,67%
Rentowność netto 1,68%
Aktualne wskaźniki wraz z wycenami znajdują się już na stronie Spółki:
www.stockwatch.pl/gpw/graal,wy...Reakcja inwestorów po ogłoszonych wynikach była bardzo zdecydowana. Przez ostatnie dwa dni kurs akcji spadł o blisko 16 proc. Osobiście się nie dziwię, ponieważ nie podoba mi się rachunkowość w tej firmie o czym już wielokrotnie pisałem, a szalę goryczy przelały teraz także marne wyniki operacyjne. Mnożnikowo Spółka jest tania tylko pytanie na ile można bez refleksji wierzyć tym wartościom. C/WK jest znacznie poniżej jedności (0,56), jednak należy mieć świadomość jak dużo w aktywach jest wartości niematerialnych. C/ZO to tylko nieco ponad 5, ale jak Graal dalej będzie tracić pieniądze na działalności operacyjnej to nie będzie potrzeba długiego czasu, aby albo wskaźnik znacząco poszedł w górę albo nawet zmienił znak na ujemny. Kroczące C/Z jest na poziomie 12,5, ale jakby odliczyć wspominaną wcześniej dywidendę to byłoby już dużo gorzej. Wiele powinien wyjaśnić następny roczny raport okresowy.
Powyższa treść przez 30 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.