Omówienie skonsolidowanego sprawozdania finansowego Fasing SA za IV kwartał 2010 r. Wyniki finansowe za IV kwartał są rozczarowujące. Spółka niestety osiągnęła stratę netto w wysokości 1,1 mln zł. Nie są to może znaczne pieniądze, lecz taki rezultat pokazuje problemy z utrzymaniem pozytywnej rentowności. Zwłaszcza, iż w ostatnim czasie były już kwartały korzystne, które mogły dawać nadzieję na dobrą przyszłość firmy produkującej łańcuchy ogniwowe. Czytając Informację Dodatkową do tego okresowego raportu spotykamy bardzo dużo wątków o dokonanych wpisach do hipoteki, które mają rzecz jasna zabezpieczać wierzycieli, głównie banki. Możliwe, że to właśnie jest jeden z elementów strachu, który obniża kurs akcji tego przedsiębiorstwa. Struktura długu zaczyna być coraz bardziej ryzykowna, ponieważ zwiększają się ciągle zobowiązania krótkoterminowe. Spółce przydałoby się finansowanie długoterminowe, zwłaszcza w obliczu słabej rentowności. Najgorzej wypada marżowość produktów eksportowanych. Tutaj Fasing nie tylko, że nie zarabia, to wręcz traci niemałe pieniądze. Nie widać, aby było to spowodowane ryzykiem kursowym, ponieważ w kosztach finansowych nie ma znacznych, wysokich wartości. Prawdopodobnie jest to efekt wcześniej zawartych długoterminowych umów po niezbyt korzystnych dla Fasingu cenach.
Rachunek wynikówPatrząc na cały 2010 rok, ostateczny wynik nie wygląda aż tak źle. Spółka osiągnęła zysk netto przypadający właścicielom jednostki dominującej na poziomie 2,1 mln zł, wobec ok. 4,9 mln zł w 2009 r. Jest to mocny spadek, chociaż jeszcze bardziej negatywnie należy ocenić fakt, iż nie są to relatywnie wysokie wartości, ani do przychodów, ani chociażby do wartości księgowej. Warto spróbować przeanalizować co spowodowało słabszy wynik w 2010 roku. Pierwsza rzecz to negatywny spadek przychodów o 4 proc. do poziomu 150 mln zł (minus 6 mln zł r/r). Dobrze, że koszty sprzedanych produktów, towarów etc. także spadły, ale niestety mniej, ponieważ o 2 proc. do 105,4 mln zł (minus 2,6 mln zł r/r). Zysk brutto na sprzedaży był zatem słabszy o 3,4 mln zł r/r. Czyli odrobinę mniejszy rynek oraz rentowność. Zła wiadomość, ale bez tragedii. Koszty sprzedaży wzrosły kosmetycznie, natomiast dobrą wiadomością są mniejsze koszty ogólnego zarządu o 3,2 mln zł r/r. Zatem zysk na sprzedaży był ostatecznie niewiele w ub. roku słabszy. Gorsze wyniki w 2010 r. to głównie efekt mniejszych przychodów z pozostałej działalności operacyjnej. W 2009 r. Spółka miała z tego tytułu dodatkowe 5,6 mln zł (precyzyjnie chodziło o zysk ze zbycia aktywów trwałych). Zatem w gruncie rzeczy można powiedzieć, że tym razem zysk jest mniejszy, ale RZiS jest pozbawiony czynników jednorazowych, czyli ma zdrowszą strukturę.
O ile ciężko powiedzieć, aby roczne rezultaty były wyraźnie słabsze niż rok wcześniej, to zdecydowanie gorsze wrażenie robią wyniki IV kwartału. Kwartalny koszt wytworzenia sprzedanych produktów wzrósł aż o 87 proc., kiedy przychody ze sprzedaży zanotowały relatywnie mizerny wzrost o 17 proc. Wydaję się, że to głównie ten element zaważył na tych rozczarowujących wynikach. Warto zwrócić także uwagę na tabelki z 11/12 strony Informacji Dodatkowej do raportu za IV kwartał. Rentowność sprzedaży (w domyśle netto - po uwzględnieniu kosztów sprzedaży i ogólnego zarządu) dla segmentu krajowego wynosi ok. 10 proc., natomiast dla segmentu eksportowego jest ujemna (minus 3 proc.). Fasing w całym roku wygenerował ze sprzedaży na eksport ponad 51 mln zł przychodów i stracił na tym 1,5 mln zł. Taki scenariusz musi być frustrujący.
Bilans oraz przepływy pieniężneSuma bilansowa wzrosła od początku roku o 17,5 mln zł, osiągając wartość 193,3 mln zł. Aktywa trwałe są stabilne, rosną za to aktywa obrotowe. W tej drugiej grupie najmocniej wzrosły należności krótkoterminowe. Są już większe niż na początku roku o 14 mln zł. Wzrost aktywów ogółem został sfinansowany prawie wyłącznie większymi zobowiązaniami krótkoterminowymi. Wspominałem już wcześniej, że taka struktura nie jest korzystna. Jest to też jeden z powodów spadku ratingu StockWatch.pl do BBB-. Zaskakujący jest ekstremalnie duży wzrost pozycji "Środki trwałe i wartości niematerialne w budowie". Wydaje się, że tu może być jakiś błąd. Poczekałbym zatem na raport roczny, gdzie powinny być szczegółowe noty (w raporcie kwartalnym ich nie ma). Roczne przepływy netto z działalności operacyjnej są dodatnie, ale znacznie mniejsze niż w 2009 r. (plus 4,7 mln zł). Niepokoi coraz gorsza ściągalność należności. Przepływy z działalności inwestycyjnej i finansowej były lekko ujemne. Ostatecznie Spółka zwiększyła o 0,9 mln zł ilość gotówki i jej ekwiwalentów.
Rentowność, wskaźniki i wycenaMimo wszystko skumulowane przychody z ostatnich czterech kwartałów wzrosły o 4,4 proc., osiągając wartość 150 mln zł. Rentowności spadły i są na zupełnie niesatysfakcjonujących poziomach. Rentowność sprzedaży brutto jeszcze się trzyma dobrze, ale nadal zbyt wysokie koszty ogólnego zarządu pogarszają sytuację. Rentowność kapitałów własnych (ROE) to tylko 1,68 proc. (duży spadek w ostatnim okresie).
Rentowność sprzedaży 29,72%
Rentowność działalności operacyjnej 3,66%
Rentowność brutto 2,18%
Rentowność netto 1,13%
Na stronie Spółki znalazły się już aktualne wskaźniki oraz wyceny:
www.stockwatch.pl/gpw/fasing,w...Prawie wszystkie mnożniki wyceny porównawczej wskazują na niedowartościowanie. Wskaźnik C/WK liczony dla całych kapitałów własnych wynosi zaledwie 0,56. Jednak Fasing SA ma znaczne kapitały mniejszości (33 mln zł). Gdyby policzyć mnożnik C/WK dla kapitałów własnych przypadających dla właścicieli jednostki dominującej to taki wskaźnik wyniósłby ok. 0,83. Czyli już znacznie więcej. Nie dziwią oceny mówiące o niedowartościowaniu dla mnożników opartych o przychody. W końcu Spółka nie ma z przychodami wielkich problemów - gorzej jest z rentownością. Niski i korzystny wskaźnik EV/EBITDA jest głównie konsekwencją wysokiej amortyzacji, a co za tym idzie wynik EBITDA jest wyraźnie większy od zysku operacyjnego. Dla potwierdzenia takiej opinii można dodać, iż EV/EBIT wskazuje już na optymalną wycenę. C/ZO jest z kolei rzeczywiście dość niskie (ok. 10), jednak gorzej jest ze zwykłym kroczącym C/Z (prawie 33). Konkluzja jest taka, że akcje nie są aż tak niedowartościowane fundamentalnie, jak mogłoby się wydawać na pierwszy rzut oka.
Powyższa treść przez 60 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.