Omówienie sprawozdania finansowego GK Lubawa za 2012
Po sporych zmianach w strukturze grupy w 2011, zeszły rok przyniósł stabilizację w biznesie GK Lubawa. Grupa zaczęła rosnąć organicznie poprawiając wyniki na poziomie operacyjnym. Co prawda prognozy przedstawione przez prezesa w połowie roku nie zostały finalnie osiągnięte, jednakże wydaje się, iż akcjonariusze mogą być względnie zadowoleni z działań kierownictwa szczególnie z pierwszych trzech kwartałów 2012.
Przychody w porównaniu do 2011 wzrosły o 16%. Głównego powodu poprawy należy doszukiwać się w segmencie materiałów reklamowych, który urósł o prawie 120%. Zdecydowanie gorzej radziły sobie podstawowe w poprzednich latach segmenty tj. sprzęt specjalistyczny oraz tkaniny. Obie dywizje zanotowały spadki przychodów odpowiednio o 25% i 15%. Szczególnie niepokojący jest regres przychodów w tkaninach w ostatnich trzech miesiącach roku. Niższa sprzedaż spowodowała, iż GK Lubawa niezrealizowana prognoz przedstawionych przez prezesa. Plan 200 MPLN został wykonany w 95%. Warto jeszcze zwrócić uwagę na strukturę geograficzną przychodów, gdyż Lubawa ma ciągle ambicje aby stać się istotnym graczem na rynkach zagranicznych. Do tej pory efekty tych działań są raczej znikome. Przychody generowane na krajowym rynku to ciągle aż 70% sprzedaży, maksymalny udział zagranicy w obrotach grupy został osiągnięty w połowie roku – niecałe 40%.
Przyszły rok może przynieść spore zmiany w strukturze geograficznej sprzedaży. GK Lubawa uczestniczy w kilku przetargach w Indach, które mogą wpłynąć istotnie na poziom przychodów. Oczywiście trzeba mieć na uwadze, iż przetargi te miały być już rozstrzygnięte w zeszłym roku, jednakże do dnia dzisiejszego finalna decyzja nie została jeszcze podjęta.
Ocena rentowności nie jest jednoznaczna. Na poziomie rentowności sprzedaży brutto nawet uwzględniając amortyzację wyniki są gorsze niż rok temu. Z jakimi kosztami jest problem pokazuje rachunek zysków i strat w wersji porównawczej. W zeszłym roku zdecydowanie szybciej niż przychody rosły koszty wynagrodzeń. Niestety w sprawozdaniu nie znajdziemy słowa komentarza na temat przyczyn wyższych kosztów pracowniczych. Co ciekawe pomimo gorszych wyników na poziomie sprzedaży brutto wynik operacyjny jest już lepszy niż w 2011. Tutaj z pomocą przychodzą noty 9 i 10. W zeszłym roku na działalność operacyjną pozytywny wpływ miał kurs walutowy, dodatkowo GK Lubawa rozliczyła prawie 1 MPLN dotacji, dzięki czemu EBITDA osiągnęła poziom 18 MPLN vs. prognoza 20 MPLN.
Na finalny wynik duży wpływ ma działalności finansowa. Na prawie 5 MPLN kosztów finansowych składają się głównie odsetki od długu. Tak jak pisałem już przy ostatnim omówieniu poziom zadłużenia pozostaje na wysokim poziomie, choć trzeba mieć również na uwadze, iż poprawa rentowności operacyjnej pozytywnie wpłynęła na wskaźnik dług/EBITDA i finalnie na rating Altmana. Porównując zeszłoroczny finalny zysk z 2011 należy pamiętać, iż wyniki z przed dwóch lat były zawyżone przez jednorazową i bezgotówkową operację rozliczenia ujemnej wartości firmy w wysokości 39 MPLN.
W bilansie należy zwrócić uwagę na wysoki udział wartości niematerialnych i prawnych. Zakończenie procesu akwizycji spowodowało powstanie sporej wartości firmy 45 MPLN. Pozycja ta jest trudna do weryfikacji, szczególnie iż GK Lubawa nie przedstawiła modelu w jaki sposób ta wartość została obliczona. Oczywiście trzeba mieć na uwadze, iż w raporcie rocznym za 2011 i pierwsze półrocze 2012 audytor nie przedstawił żadnych zastrzeżeń do sprawozdań. Wysoki poziom WNiP ma też duży wpływ na wyceny majątkowe. Wartość skorygowanych aktywów netto jest niższa o 30%.
GK Lubawa ma spore zapotrzebowanie na kapitał obrotowy wynikający z utrzymywania wysokiego stanu zapasów oraz należności. Tutaj należy też upatrywać przyczyny sporego poziomu zadłużenia. Deficyt w kapitale obrotowym jest pokrywany kapitałem odsetkowym.
Lubawa ma duży problem z przepływami operacyjnymi. Za poprawą wyników generowanych przez core business nie idzie gotówka. Środki pieniężne grzęzną w kapitale obrotowym, szczególnie w zapasach. Dla potwierdzenia wykres obrazujący przepływy operacyjne i EBITDA narastająco za 12 m-cy. Widać wyraźnie, iż od momentu zakończenie procesu akwizycji solidnie rośnie EBITDA a przepływy pozostały na poziomie z lat poprzednich.
kliknij, aby powiększyć Podsumowując, wyniki na pewno lepsze niż w 2011. Jednakże trudno nie mieć wrażenia, iż rynek oczekiwał „czegoś” więcej. Mnie najbardziej martwi brak przełożenia się wyników na przepływy pieniężne. Kursowi na pewnie nie pomaga przedłużająca się w nieskończoność finalizacja przetargu w Indiach i zakończenie inwestycji w Armenii. Oczywiście trzeba mieć na uwadze, iż sukces w jednym z tych przedsięwzięć może mieć znaczny wpływ na postrzeganie w spółki na GPW. Poniżej link do wycen wskazujących na potencjał do wzrostu, który bazuje głównie na metodach majątkowych. Dochodowo wygląda to zupełnie inaczej, renta wieczysta krąży koło 0,40 PLN. Wycenę tą potwierdzają mnożniki bazując na EV, czyli uwzględniające poziom zadłużenia.
www.stockwatch.pl/gpw/lubawa,w...www.attrader.pl/pl/akcje/LUBAW...Powyższa treść przez 60 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.