MEDICALG [MDG]

Podtrzymuję, że poziom 276-278 jest najbliższym wsparciem. Gdyby zbiegło się to z publikacją wyników za IVkw 2013 3 marca, to będziemy mieć dodatkowe atrakcje.

Padł poziom 203 tj 50% zniesienie całego ruchu wzrostowego od kwietnia 2013r i poprzedniego dołka z 18 lipca. Kolejne wsparcie to 170 gdzie mamy zmiesienie fibo 61,8% wspomnianego ruchu, a jednocześnie poziom styczniowego początku 5 fali tegoż ruchu.

Mozesz wrzucic linka do tego artykulu?

Omówienie sprawozdania finansowego Medicalgorithmics SA za Q3 2014

Medicalgorithmics to jedna z gwiazd naszego parkietu. Spółka rośnie dynamiczne, uzyskuje fantastyczne rentowności, jest wysoce innowacyjna. Skąd więc zawiedzione oczekiwania analityków po wynikach za ostatni kwartał?


Analizę zacznijmy od wyników spółki na przestrzeni ostatnich kwartałów (w mln PLN):


kliknij, aby powiększyć

Przychody wyglądają świetnie. W 2013 roku wzrosty r/r rzędu 40 proc. nie były zaskoczeniem, a dynamika już robiła wrażenie. Tymczasem w obecnym roku spółka jeszcze przyspieszyła! Średni kwartalny wzrost przychodów r/r wynosi 92 proc. Za taką dynamikę sprzedaży odpowiada najnowszy produkt Medicalgorithmics – Pocket ECG III generacji. Możemy mówić o sukcesie, ale z drugiej strony wynik spółki niejako stał się jego ofiarą, co widać w spadkach rentowności operacyjnej i netto:


kliknij, aby powiększyć

Na obydwu poziomach mamy najniższą rentowność praktycznie w całym okresie działalności spółki. To naturalne, że nadzwyczajnie wysokiej marży nie da się utrzymać w perspektywie długoterminowej - z czasem zaczyna erodować, choćby przez wzrost konkurencji. Jednak nie w tym wypadku! Aby zrozumieć co stało się z rentownością, należy przypomnieć model biznesowy spółki. Otóż MDG sprzedaje swoje urządzenia po zaniżonych cenach (subsydiuje zakupy Pocket ECG) a następnie pobiera miesięczny abonament za korzystanie + oferuje usługi dodatkowe (coś jak telekomy). Wnikliwy obserwator zauważy podobnie niski poziom marży i wysokie przychody w drugim kwartale 2012r. Sprzedano wówczas dużo urządzeń, jednak z niską marżą. Tymczasem w następnych kwartałach mieliśmy powrót do wysokich rentowności – urządzenia zostały aktywowane, zaczęły generować przychody abonamentowe, już nieobciążone kosztami sprzedaży subsydiowanej. To dzieje się także w obecnym roku, kiedy spółka w maksymalnym stopniu wykorzystuje posiadane moce produkcyjne, aby produkować sprzęt dla odbiorców. Dodatkowo nowa wersja urządzenia jest bardziej wymagająca, co przekłada się na wyższy jednostkowy koszt jej wytworzenia i obniża marże, co widzimy analizując pozycje kosztowe prezentowane w układzie rodzajowym (w mln PLN):


kliknij, aby powiększyć

Zobaczmy, że koszty surowców i materiałów osiągają rekordowy poziom (sprzedaż subsydiowana). Wysokie nakłady były ponoszone wcześniej w Q2’12 (wspomniane zwiększenie produkcji) i przez cały obecny rok (spółka na bieżąco produkuje urządzenia), jak i Q4’13 (w tym właśnie kwartale ruszyła realizacja pierwszych dużych zamówień na sprzęt, które spółka otrzymała w Q3’13). Produkcja dynamicznie rośnie, a nowo aktywowane urządzenia jeszcze nie pozwoliły na poprawę marzy. Zauważmy jeszcze jedno ryzyko – przychody są rozpoznawane w momencie sprzedaży urządzeń do odbiorcy, tymczasem zyski z abonamentu spółka uzyskuje dopiero gdy ten sprzeda urządzenie. Jeśli dystrybutor nie radzi sobie z tym, brak jest wysokomarżowych przychodów z abonamentu. Istnieje pewne ryzyko że aktywacje nie są wystarczająco szybkie aby odrobić marżę. Rosną także koszty wynagrodzeń, wskutek zatrudniania nowych pracowników, głównie do produkcji. Na koniec Q3’13 to już 76 osób zatrudnionych w spółce. Wzrost usług obcych jest zapewne związany z outsourcingiem części produkcji.

Analizując rentowność spółki trzeba zwrócić uwagę na jeszcze jeden fakt – maksymalnego wykorzystania posiadanych mocy produkcyjnych. Zamówień jest tak dużo, że spółka musiała zlecić część produkcji firmie zewnętrznej (wcześniej produkowano około 300 sztuk miesięcznie, obecnie prawie 2 tys. sztuk). Na pewno jest to droższe niż wykorzystanie własnych zasobów. Postanowiono także przenieść produkcję do nowej lokalizacji, co ma znacznie zwiększyć moce przerobowe. Z drobnym opóźnieniem udało się to dopiero z końcem października (od tego miesiąca działa nowy zakład). Zauważmy, że w bilansie od dłuższego czasu mocno rosną zapasy. Tymczasem przedstawiciele Medicalgorithmics twierdzą, że cała produkcja urządzeń jest sprzedawana na bieżąco. Co więc się dzieje? Większość zapasów stanowią materiały, a nie produkty gotowe. Wydaje się więc, że spółka zrobiła bufor magazynowy dla nowo powstałych linii wytwórczych, które lada moment mają ruszyć z produkcją.

W bilansie nie dzieje się nic ciekawego. Spółka nadal posiada znaczne nadwyżki gotówki, które inwestuje w obligacje. Niestety, zaprzestano podawania informacji o oprocentowaniu posiadanych inwestycji. Słabo wyglądają przepływy - gotówkę pochłaniają zapasy i należności (część jest niewymagalna ze względu na problemy w uzyskaniu certyfikacji urządzeń działających w sieci Verizon, pośrednio wpływa to tez na rentowność). Zapewne zmieni się to w miarę rozkręcania produkcji w nowym zakładzie. A zważając na posiadane zasoby gotówki, ryzyko utraty płynności jest niewielkie.

Spadek rentowności w obecnym kwartale nie powinien martwic inwestorów, bo jest swego rodzaju czynnikiem sezonowym. Spółka jest na etapie produkcji, od której później będzie odcinać kupony w postaci abonamentu (zależnie od skuteczności działań dystrybutora). Moim zdaniem przełom nastąpi w pierwszej połowie 2015 roku, kiedy to zostaną aktywowane nowe urządzania, sprzedane pod koniec bieżącego roku i w kwartałach następnych, kiedy na rynek trafi rosnąca obecnie produkcja. Pozwoli to wrócić do wyższych marży, chociaż nie ukrywam że mogą one być nieco niższe niż wcześniej. Dlaczego? Jakąś część urządzeń trzeba będzie dalej na bieżąco produkować, a są one kosztowniejsze. Można więc oczekiwać pewnego spadku marży, skoro główny produkt jest droższy w wytworzeniu, a przychody z sprzedaży/abonamentu są zapewne podobne. Efekt ten będzie się właśnie kumulować w okresach zwiększonej produkcji jak w Q3’14. Z drugiej strony, spółkę będzie wspierać drożejący dolar, jak i efekt skali, ponieważ Medicalgorithmics działa na znacznej dźwigni operacyjnej (dużo urządzeń – znaczne przychody z abonamentu, bez wzrostu kosztów stałych).

Obecna kapitalizacja Medicalgorithmics to aż 705 mln PLN (C/Z=48). Po odjęciu posiadanej przez spółkę gotówki i inwestycji zostanie około 650 mln PLN. Podchodząc do wyceny ulgowo, możemy mówić o co najmniej 65 mln PLN powtarzalnego zysku, jakiego oczekuje rynek. Suma zysków za ostatnie 4 kwartały to jedynie 11,8 mln PLN (pomijając przychody finansowe), jest więc jeszcze wiele do zrobieniarynek oczekuje prawie sześciokrotnego wzrostu zysku. Pozostaje czekać na kolejne kontrakty (które jak informuje spółką są w przygotowaniu) i zachowanie marży po aktywacji sprzedaży największych partii urządzeń. Niewiadomą są kolejne produkty spółki, ale patrząc na dotychczasowe osiągnięcia, można zakładać że rynek w pewnym stopniu uwzględnia je w wycenie. Cokolwiek by nie mówić, Medicalghoritmics musi rosnąć, rosnąć dynamicznie, aby sprostać oczekiwaniom inwestorów.


>> Wyceny automatyczne są tutaj
>> Więcej analiz najnowszych raportów finansowych jest tutaj
Powyższa treść przez 60 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.

-20% na otwarciu, ktos wie co sie stalo?

Oczekiwania inwestorów były wyższe, chociaż wyniki za cały 2014 są niezłe.

Natomiast widać, że IV kwartał wypadł słabo - spadła mocno rentowność !

Omówienie sprawozdania Medicalgorithmics SA po Q4 2014r.

Medicalgorithmics jest spółką o tyle specyficzną, że podczas analizy główną uwagę powinniśmy zwracać na porównanie danych q/q. Spowodowane jest to wymagającą wyceną, którą trzeba dość dynamicznie gonić wynikami. Dlatego oczekuje się nie tylko wzrostu zysków r/r, ale też wysokich dynamik q/q.

Jeśli zobaczymy na wyniki w takim układzie, zrozumiemy skąd ostatnia przecena akcji i rozczarowanie osiągnięciami (dane w mln zł):


kliknij, aby powiększyć

Przychody q/q rosną symbolicznie o 5%, tak wolnej dynamiki nie widzieliśmy od dawna. Większość z nich spółka uzyskuje w USD, ryzyko walutowe jest niezabezpieczane. Drożejący dolar był więc silnym wsparciem dla sprzedaży, tym bardziej więc dynamika wzrostu rozczarowuje. Historycznie niskie są też uzyskane marże, kolejny czynnik przyprawiający o ból głowy inwestorów. Co więc się stało? W poprzednim omówieniu pisałem o modelu biznesowym stosowanym przez spółkę, gdzie sama sprzedaż urządzeń jest praktycznie nierentowna. Proszę zobaczyć na poniższy wykres, powinien rozwiać trochę niepewności (dane w mln zł):


kliknij, aby powiększyć

W poprzednim omówieniu pisałem o wysokich kosztach materiałów i „robocizny”, które przeszły przez wynik. Tymczasem kolejny kwartał przynosi jeszcze bardziej dynamiczny wzrost. Co to oznacza? Przypomnijmy, że nowy zakład produkcyjny ruszył w październiku a spółka na koniec Q3’14 posiadała znaczne saldo materiałów. W obecnym kwartale ruszyła produkcja, nastąpił rekordowy „przerób” i mieliśmy do czynienia z niczym innym jak bardzo wysoką sprzedażą samych urządzeń. Widać to po znacznym spadku zapasów, co wprost sugeruje, że urządzeń „na stanie” jest znacznie mniej i większość poszła właśnie do klientów. Mamy więc rekordową wartość niskomarżowej sprzedaży urządzeń, co oczywiście odbija się na rentowności.
Patrząc na poziom zapasów to jeszcze nie koniec, stąd wyniki Q1’15 również zapewne będą „zaniżone” przez produkty dostarczane do klientów. Przełom nastąpi po ich aktywacji, kiedy przychody ze sprzedaży abonamentu nie będą już rozliczać się równolegle z kosztami materiałów. Oczywiście zostaje także pytanie o skuteczność sprzedaży samych usług, tak jak wcześniej pisałem, sprzedaż urządzenia nie jest równoznaczna przyszłym wpływom z tyt. abonamentu. Musi ono zostać aktywowane, czytaj dotrzeć do użytkownika końcowego. Jeśli aktywacji będzie dużo, być może kolejny kwartał przysienie poprawę w wynikach.

Wysokie koszty materiałów i świadczeń pracowniczych powodują spadek EBIT q/q o 40% do 2,3 mln zł. Jest to również niższy wynik r/r. W pozostałej działalności operacyjnej dzieje się niewiele, a saldo finansowe to odsetki z utrzymywanych przez spółkę inwestycji m. in. w obligacje korporacyjne. Ostatecznie sam czwarty kwartał przynosi 2,8 mln zł zysku, najniżej w całym roku. To na pewno powoduje zawód w oczach inwestorów.

W skali rocznej oczywiście wszystko wygląda ładnie, choć dynamiki zmian są wolniejsze, rentowności spadają (dane w mln zł):


kliknij, aby powiększyć

Warto jedynie wspomnieć o kosztach świadczeń pracowniczych. Wynoszą 5,4 mln zł. Dodatkowo część z nich jest kapitalizowana na koszty prac rozwojowych, zgodnie z notą 1,2 mln zł wydatków na wynagrodzenia zostało w ciągu roku skapitalizowane na tej pozycji. Daje to łączny koszt 6,6 mln zł na wynagrodzenia. Teoretycznie jest to nie dużo, ale prawie połowa tej kwoty dotyczy wynagrodzenia kadry kierowniczej (3 mln zł, 2x więcej niż rok wcześniej).

W skali rocznej słabo wypadają przepływy. Każdym poziom RPP pokazuje saldo ujemne. Gotówka operacyjna ugrzęzła w zapasach i należnościach. Pierwsza pozycja nie budzi zastrzeżeń, powinna zostać upłynniona w następnym kwartale. Za to pewne rysy pojawiają się na należnościach. Z 10 mln zł należności łącznie aż 2,7 mln zł jest wykazana jako przeterminowane powyżej 30 dni, a łączne saldo przeterminowanych należności to prawie 5,4 mln zł. Na szczęście zgodnie z notami kwota 2,7 mln zł zaległych należności została spłacona. Niestety, nie wiemy czy środki wpłynęły od kontrahentów z największym opóźnieniem w płatnościach, czy np. za faktury przeterminowane jedynie kilka dni. Bez uwzględniania zmian w KO spółka wygenerowała prawie 11 mln zł, co potwierdzałoby wynik. Część inwestycyjna to wydatki na inwestycje długoterminowe (obligacje) i stosunkowo wysokie wydatki na prace rozwojowe (4,4 mln zł). Widać, że Medicalgorithmics dużo inwestuje w rozwój swoich produktów, co należy ocenić pozytywnie. Część finansowa to wypłata dywidendy. Łącznie saldo spada do 14 mln zł, z czego aż 10 mln zł zabierają zmiany w KO. W skali kwartalnej wygląda to znacznie lepiej, wspomniana sprzedaż dużej części zapasów pozwoliła uwolnić gotówkę, dając wysokie przepływy operacyjne na poziomie 8 mln zł. Jednak znaczny wpływ ma także przeklasyfikowanie niepoprawnie ujętych kosztów prac rozwojowych z należności do wnip, przez co przepływy z nimi związane zostają przeklasyfikowane do wydatków inwestycyjnych (w skali roku „zabrałyby” z przepływów ponad 4 mln zł, około 1 mln zł w samym Q4’14). Niemniej wartość wygenerowanych środków z działalności operacyjnej jest dodatnia i pokazuje następujący proces upłynniania m. in. zapasów, który powinien trwać także w Q1’15.

Zmiany w bilansie są znaczne. Zapasy spadają przez sprzedaż większej ilości urządzeń (ich koszt „przeszedł” przez wynik). Zmienia się także ich struktura - na koniec Q3’14 były to praktycznie same materiały (10 mln zł), co sugerowało przygotowania do boomu produkcyjnego w nowej fabryce. Obecnie pojawia się sporo produktów gotowych (3,2 mln zł), które najpewniej niebawem zostaną sprzedane. Wręcz powinny zostać sprzedane, jeśli mamy nie mówić o przeliczeniu zapotrzebowania rynkowego. Sam spadek stanu zapasów jest mniejszy niż koszty materiałów uwzględnione w RZiS, co oznacza że zużyto część materiałów na produkcję urządzeń i dokapitalizowano związane z tym m. in. koszty świadczeń pracowniczych. Mamy też nagłe silne zmniejszenie należności i duży wzrost WNiP. Jest to związane z wcześniej opisanym przeklasyfikowaniem części należności na WNiP. Zauważając, że poprzednio około 7,1 mln zł należności stanowiły rozliczenia międzyokresowe (w tym 3,47 mln zł część długoterminowa), możemy oszacować wpływ tego czynnika na należności krótkoterminowe – powoduje ich spadek o 3,6 mln zł przy bilansowej zmianie 4,9 mln zł. Oznacza to, że względem poprzedniego kwartału należności realnie spadły „oddając” w Q4’14 niewielką część gotówki. Poza tym inne pozycje są bez zmian. Dużo inwestycji w obligacje, znaczne saldo gotówki, pasywa to głównie kapitał własny i rozliczenia międzyokresowe (dotacje).

Niewątpliwie dynamiki zysków, osiągane rentowności i perspektywy na przyszłość dalej czynią ze Medicalgorithmics jedną z gwiazd parkietu. Jednak wraz z rozwojem, pojawiają się pierwsze rysy w raportach. Ze względu na zaawansowanie nowego produktu rentowność może być odrobinę niższa, koszty wynagrodzeń Zarządu rosną dość dynamicznie, występują pierwsze problemy z ściąganiem należności. Nie jest to oczywiście coś anormalnego, raczej pewne „urealnienie” działalności, zwykłe problemy operacyjne. Ciekawie zapowiada się następny kwartał, kiedy mogą o sobie dać znać sprzedane w Q4’14 urządzenia. Było by to wysoce pożądane przez inwestorów, przywróciło by marżę, pokazało że nie ma problemów z aktywacją urządzenia. Szkoda, że spółka nie pokazuje odrębnie przychodów abonamentowych i przychodów z tyt. sprzedaży urządzeń, ułatwiłoby to analizę. Zostaje więc oceniać rentowność i na tej podstawie szacować tempo aktywacji nowych urządzeń. Po ostatnich spadkach wydaje się, że rynek trochę wyhamował w prognozach, bądź wystarczył się spadku rentowności, który ja uważam za czasowy. Duża paczka produktów trafiła właśnie na rynek i wszystko rozegra się na polu tempa ich aktywacji. Odejmując od kapitalizacji posiadane 60 mln zł w gotówce i inwestycjach długoterminowych, spółka jest wyceniana na 740 mln zł. Daje to okolice 74-88 mln zł oczekiwanego powtarzalnego zysku (ze względu na „zadyszkę” dałem odrobinę wyższą wymaganą stopę zwrotu). Nadal jest to około 5-6x więcej niż obecnie generuje spółka. Będą aktywacje – będą zyski i powrót marży. Inaczej kurs będzie korygować w dół, urealniając swoje wymagające oczekiwania.

>> Wyceny automatyczne są tutaj
>> Więcej analiz najnowszych raportów finansowych jest tutaj
Powyższa treść przez 60 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.

@Mangekyo

Jak interpretujesz sprawę opisaną w Pkt 22 Sprawozdania Finansowego: zakwestionowanie przez partnera amerykańskiego poprawności rozliczeń ?

Nie wiadomo, o którego chodzi, ale to nie jest takie ważne.
W marcu 2014 MDG podal o podpisaniu nowych umow z dwoma dystrybutorami.

Po roku ktorys z nich kwestionuje prawidlowosc rozliczen, płaci mniej więcej polowe kwoty, wiec można wnioskować, że kwestionuje drugą połowe.

Informacja wplynęla do spolki 12marca, raport roczny opublikowala 20marca; w ciągu tygodnia nie udało się sprawy wyjaśnić, co może oznaczac, ze to nie jest jakas "prosta kwestia techniczna", gdyż takie się wyjaśnia szybko.

@rychu
Cóż, jak dla mnie to po prostu wymiana większej ilości akcji, jakiejś sensacji bym się nie doszukiwał.
@Mayo
Nie wiemy kto zakwestionował, ani ile zostało już spłacone (na teraz) spłacone. Ale wygląda na to, że po którejś stronie jest błąd w obliczeniach. Albo opłata była źle naliczona, albo odbiorca źle obliczył wysokość zobowiązania podczas kontroli. Jednak wydaje mi się, że to nie jest jakaś wielka sprawa. Wygląda właśnie na "zwykły problem operacyjny" ;)

Badania okresowe – analiza techniczna Medicalgorithmics w porannym Wykresie dnia.


kliknij, aby powiększyć

Szczegółowe omówienie sytuacji w serwisie Wiadomości SW:
www.stockwatch.pl/wiadomosci/b...