Omówienie oferty publicznej JSW SA
Od 14.06 inwestorzy indywidualni mogą wziąć udział w kolejnej wielkiej prywatyzacji spółki Skarbu Państwa tj. Jastrzębskej Spółki Węglowej, która jest największym producentem węgla koksowego oraz znaczącym wytwórca koksu na terenie Unii Europejskiej. Zapisy na JSW potrwają do 27.06. Do publicznej wiadomości została podana cena maksymalna sprzedaży akcji, która wynosi 146 PLN. Poniżej link do wycen wyliczonych na podstawie danych za 2010. Na pierwszy rzut oka wszystko wygląda racjonalnie, czyżby Skarb Państwa po wpadce przy sprzedaży BGŻ przedstawił dość atrakcyjną ofertę?
www.stockwatch.pl/ipo/jastrzbs...Na dzień dzisiejszy stuprocentowym właścicielem JSW jest Skarb Państwa – w jego posiadaniu znajduje się prawie 109 mln akcji. W ramach publicznej oferty inwestorom zostanie sprzedanych ok. 39,5 mln akcji po maksymalnej cenie 146 PLN. Swoją część dostaną oczywiście pracownicy prawie 15 mln akcji do podziału, ustawowy dwuletni zakaz sprzedaży akcji powinien znacząco ograniczyć podaż „tanich” akcji w pierwszych miesiącach notowań na GPW. Docelowo po emisji zgodnie z podpisanym ze stroną społeczna porozumieniem Skarb Państwa utrzyma większościowy pakiet 50%+1.
IPO JSW to prawie 5,7 mld PLN, kwota potężna niestety spółka nie dostatnie z niej ani złotówki. Wszystkie pozyskane środki zostaną przeznaczone na łatanie dziury budżetowej. Pozostaje zadać pytanie jakie korzyści przyniosą JSW notowania na GPW? To pytanie pozostawiam do dyskusji na forum SW.
Otoczenie rynkoweJSW to największy producent węgla koksowego oraz koksu na terenie Unii Europejskiej. Zdecydowana część przychodów generowana jest z firmami z sektora hutniczego, co powoduje iż JSW jest bardzo wrażliwy na cykle koniunkturalne w światowej i krajowej gospodarce. Potwierdzają to wyniki spółki wygenerowane w 2009, kiedy szalejący kryzys gospodarczy oraz niskie ceny węgla spowodowały znaczny spadek obrotów oraz straty na wszystkich poziomach rachunku zysków i strat. Tutaj można zaryzykować stwierdzenie, iż JSW w czasach dobrej koniunktury powinno generować lepsze wyniki finansowe niż konkurencja z branży a co za tym idzie przynosić wyższe stopy zwrotu, jednakże w okresach spowolnienia gospodarczego przy ograniczonych możliwościach dywersyfikacji przychodów spółka może zdecydowanie bardziej odczuwać gorszą koniunkturę.
Ciężko nie mieć wrażenia, iż Skarb Państwa idealnie wpasował się z IPO Jastrzębskiej Spółki Węglowej. Ceny czarnego złota po powodziach w Australii, trzęsieniu ziemi i tsunami w Japonii utrzymują się ciągle na wysokim poziomie (poniżej wykres z cenami węgla w ostatnich czterech latach - węgiel australijski). Dodatkowo systematycznie rosnący popyt na węgiel powoduje, iż sytuacja w górnictwie jest zgoła inna niż ta kilka lat wcześniej. Cały sektor notuje rekordowe wyniki, nie inaczej jest w przypadku JSW który w tym roku wygenerował lwią część wyniku polskiego górnictwa. Z punktu widzenia inwestora średnio- i długoterminowego należałoby zadać pytanie na jakim etapie cyklu koniunkturalnego znajduje się aktualnie światowa gospodarka? Czy wysokie ceny surowców nie zduszą przypadkiem ciągle niestabilnego ożywienia w gospodarce, co może wywołać drugi etap kryzysu i odbić się negatywnie na wynikach spółki w kolejnych latach? To pytanie pozostawiam otwarte.
kliknij, aby powiększyćRyzyka, zagrożenia, specyfika JSWLista ryzyk przedstawiona w prospekcie emisyjnym JSW jest dość długa, jednakże sporo z nich jest dość standardowych i uniwersalnych, które można przyporządkować właściwie do każdej spółki. Moją uwagę właściwie przykuły trzy które w mojej ocenie mogę wpłynąć na sytuację finansową spółki w najbliższym okresie. Po pierwsze akcyza na węgiel i koks na cele opałowe. Polska otrzymała od UE przejściowy termin na jej wprowadzenie, który upłynie na początku 2012 + na gaz koksowniczy pod koniec 2013. Kwestią otwartą pozostaje czy JSW będzie wstanie przenieść wyższe ceny węgla na finalnego klienta, a jeżeli nie w jaki sposób wpłynie to na wyniki spółki w przyszłym roku. Druga sprawa to podatek od nieruchomości od wyrobisk górniczych. Aktualnie spółka czeka na wprowadzenie jasnych przepisów w tym zakresie, które rozwieją wątpliwości, które mają wszystkie spółki górnicze. JSW na dzień dzisiejszy ma do zapłaty prawie 250 MPLN zaległych podatków z tego tytułu. Oczywiście przy bieżącej sytuacji gotówkowej spółki nie powinno to zachwiać jej płynnością, jednakże w sytuacji chudszych lat konieczność regulowania kolejnych sztywnych zobowiązań może odbić się na jej wynikach. Ostatnim ryzykiem są ryzyka naturalne. Spółka ma ciągle spore zasoby węgla, jednakże aby je wydobyć musi kopać coraz głębiej. Co z jednej strony powoduje konieczność przeznaczania sporych środków na wydatki inwestycyjne a z drugiej strony systematycznie wzrasta ryzyko wypadków, powodując długie przestoje w wydobyciu.
Specyfika działalności JSW to borykanie się z dwoma problemami. Po pierwsze z sporym poziomem kosztów stałych, wynikający głównie z silnej związków zawodowych i sporych przywilejów wywalczonych przez pracowników. Wysoki udział wynagrodzeń w strukturze kosztów powoduje, iż JSW charakteryzuje niska elastyczność kosztowa. Drugim charakterystyczną cechą jest konieczność ponoszenie ogromnych wydatków inwestycyjnych aby utrzymać ciągłość wydobycia. JSW generuje miliardowe zyski ale tak naprawdę potrzebuje tez miliardowych inwestycji (plan na 2011 to 1,2 mld PLN) na pogłębianie korytarzy oraz zakup i modernizację parku maszynowego. JSW aktualnie wydobywa na poziomach poniżej 1 000 m, co generując coraz wyższe koszty i może odbić się na rentowności w kolejnych latach.
Kolejna spółka na GPW z ratingiem AAADo sytuacji finansowej JSW ciężko mieć zastrzeżenia, po chudym 2009 rok poprzedni to okres odbicia się od dna a pierwszy kwartał 2011 to już ogromne zyski wynikające głównie z wysoki cen węgla na rynkach światowych. Spora dynamika przychodów oraz systematycznie poprawiająca się rentowność świadczą, iż koszty wydobycia rosną aktualnie zdecydowanie wolniej niż ceny węgla na rynkach międzynarodowych. Co ważne JSW jest zdrową spółką o poprawnej strukturze finansowania z znikomym poziomem zadłużenia. Jedynym problemem są spore zobowiązania wobec pracowników i wynikają one w dużej mierze z wynegocjowanych przywilejów. JSW na koniec pierwszego miało sporo gotówki na koncie, która została wygenerowana na działalności operacyjnej. Prawdopodobnie zostanie ona w dużej mierze przeznaczona na wydatki inwestycyjne oraz akwizycje m.in. zakup akcji Polskiego Koksu od ArcelorMittal. W mojej ocenie o ile nie nastąpi jakieś nieprzewidziane załamanie na rynkach światowych rok 2011 to będzie jeden z najlepszych w historii JSW, spółka powinna zdecydowanie poprawić wyniki wygenerowane w poprzednim roku, co w krótkim terminie może dać szansę na wzrosty kursu akcji na GPW.
IPO JSW to inwestycja godna uwagi, wskaźniki wyceny pokazują, iż cena maksymalna sprzedaży została ustalona na racjonalnym poziomie. Oczywiście trzeba pamiętać, iż nasze wyceny bazują na danych za 2010, a bieżący rok zapowiada się zdecydowanie lepiej. Do aktualnej sytuacji finansowej ciężko mieć zastrzeżenia, jednakże należy pamiętać o ryzykach i specyfice działalności JSW które zostały opisane szczegółowo powyżej. Ciężko nie mieć wrażenia, iż IPO JSW zostało optymalnie przygotowane i prawdopodobnie zakończy się sporym sukcesem. Dodatkowo emisja może cieszyć się sporym zainteresowaniem klientów instytucjonalnych szczególnie, iż spółka będzie notowana prawdopodobnie w WIG20.
Powyższa treść przez 60 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.