Poniżej omówienie wyników ATT (
www.stockwatch.pl/gpw/azotytar... ) za q4’2009. Te wyniki nie są złe, bo są słabe nominalnie. Są złe, bo potwierdzają pewne tendencje charakterystyczne dla tej spółki. Przejdźmy przez liczby.
Rachunek wyników.
1. Sprzedaż w kwartale lepsza o 9,8%, ale cały rok gorszy o -11,4%. Lepszy kwartał sugeruje, że coś się poprawia na rynku, ale gross profit pokazuje, że jest źle - spadł z 14,1% (q4’2008) do 12,3% (q4’2009). W efekcie zysk brutto na sprzedaży (mimo sprzedaży wyższej o 27,8m) jest nominalnie mniejszy, niż rok temu o -1,7m pln.
2. Koszty sprzedaży, którymi zachwycałem się poprzednio, właśnie urosły do 6% w kwartale (było 4,8%). Oznacza to, że sprzedaż jest mniej produktywna w całej rozciągłości. Choć w tym konkretnym przypadku można znaleźć tego uzasadnienie. Szczegóły w punkcie o rachunku segmentowym.
3. Koszty zarządu: 100 baniek za cały rok. Tak więc w ciągu całego roku, który był dla tej firmy tak trudny pod względem sprzedaży i rentowności, nie zdołano zrobić nic, aby poprawić tę kwestię. Jest nawet o -2m gorzej. Gratulacje. Moim zdaniem to jest zasadnicza wada zarządzania tą firmą. Niemożność skutecznego wdrożenia redukcji kosztów w zakresie ogólnego zarządu. Najwyraźniej Zarząd uważa obecny sposób funkcjonowania firmy za optymalny, a więc niemożliwy do ulepszenia. Cóż, zobaczymy, co na to nowy właściciel, gdy takowy wreszcie się znajdzie.
4. Tym razem operacje finansowe nie zdołowały wyniku. Został on zdołowany na poziomie operacyjnym. Sprawę pogorszyły słabsze pozostałe przychody operacyjne i większe pozostałe koszty operacyjne. W efekcie – strata netto z rok -5,9m. Pociesza trochę fakt, że instrumenty finansowe odrobiły część strat i compehensive income wyszedł na -1,1m. Cash flow pokazuje jednak, że (5,2-2,5=) 2,7m wyniku zostało zrobione poprzez odwrócenie odpisów aktualizujących i wyceny do fair value. Kolejne 11,8m to zmiany rozliczeń międzyokresowych. Tego typu „dopalacze” dotyczą zarówno całego roku, jak i ostatniego kwartału czyli, mimo niewielkiego plusa na wyniku, jednak nie jest fajnie. Jest niefajnie.
Bilans.
5. Wzrost wartości nieruchomości inwestycyjnych i wartości niematerialnych i prawnych. Sprawozdanie jest kwartalne, więc szczegółów nie znalazłem.
6. Wzrost zapasów i spadek należności. Widoczne też w cash flow. Wygląda na efekt spadku sprzedaży.
7. Realizacja aktywów finansowych w kierunku gotówki. To obracanie środkami z emisji.
8. W zobowiązaniach widać wzrost zadłużenia kredytowego o 89m. Przy 246m środków pieniężnych…
Cash flow.
9. Operacyjny - w całym roku ujemny. W kwartale uratowany przez wzrost zobowiązań (+23m). Inwestycyjny – zdominowany przez wpływy ze sprzedaży aktywów finansowych. Jak w punkcie 7 – środki z emisji. Finansowy – wtórny do powyższych spostrzeżeń.
Rachunek segmentowy.
Tu parę uwag.
10. Kierunki geograficzne pokazują, że po pierwsze podwojono sprzedaż do Azji (101m -> 211m). To może tłumaczyć wzrost udziału kosztów sprzedaży – transport. Po drugie to był dobry ruch w tym roku, ponieważ sprzedaż azjatycka robi wynik. Reszta to mniejszy lub większy minus. Tak więc znów dział sprzedaży jawi się pozytywnie.
11. Segmenty operacyjne zarówno rocznie, jak i kwartalnie pokazują wzrost sprzedaży tworzyw i spadek sprzedaży nawozów. Co do kosztów i wyników to intryguje mnie parę spraw.
12. Dziwne jest to, że o ile koszty sprzedaży zachowują się racjonalnie, o tyle koszty zarządu są „odwrócone” w stosunku do roku 2008. Tworzywa: 41m -> 31m; nawozy: 31m -> 40m. Przeciwnie do zmian wartości sprzedaży. Ciekawe według jakie klucza są alokowane. Może być oczywiście tak, że wynika to na przykład z tonażu. Ale, jak wiadomo, moja opinia o reżimie tych kosztów nie jest przychylna, natomiast doświadczenie mówi mi, że firma o słabym reżimie ma zwykle tendencję do przeciążania kosztami słabszego (zwłaszcza stratnego) segmentu/działu/produktu itp. Odbywa się to w pewnym stopniu „bezwiednie”, bo skoro „tu i tak mamy stratę, to dorzućmy jeszcze tę fakturę”. Może krzywdzę teraz dział kontrolingu, który powinien takie praktyki powstrzymywać, ale cóż – takie mam obawy. Jeśli byłyby prawdziwe, to zmieniałoby obraz rentowności obu segmentów. Audytor tego niestety nie wychwyci, bo to nie jego robota. Nie wpływa to natomiast na całościowy obraz firmy. Rating i wyceny są tutaj:
www.stockwatch.pl/gpw/azotytar... .
Moim zdaniem Zarząd miał dużo szczęścia zdobywając gotówkę tuż przed kryzysem gospodarczym. Dzięki temu mógł przyjąć taktykę przeczekania. W innym przypadku byłoby trudniej. Drugi fart, to dział sprzedaży.
Warto jeszcze wspomnieć o zakupie firmy Unylon Polymers. Ona nie ma, zdaje się, rewelacyjnych wyników, czyli wymaga sprawnej restrukturyzacji. Myślicie, że Zarząd ATT sobie poradzi?
Reasumując:
Uważam, że powiedzenie, że „co nas nie zabije, to nas wzmocni” nie zadziała w ATT. Firma przetrwa spowolnienie (jeśli oczywiście nie będzie ono trwało zbyt długo). Popyt po korzystnych cenach kiedyś znów się pojawi i firma wyjdzie na prostą. Problem w tym, że z obecnej sytuacji nie wyniesie korzyści w postaci doświadczeń i umiejętności w zakresie zarządzania w kryzysie, wdrożeń programów efektywnościowych, redukcji kosztów itp. itd. Ja tego w każdym razie nie widzę. Po prostu przetrwa. Ok – program inwestycyjny zwiększy moce. Ale po pierwsze - to nie zostało zainicjowane jako odpowiedź na kryzys, po drugie – wydajność to jeden element układanki. Jest jeszcze efektywność i produktywność.
Powyższa treść przez 45 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.