Omówienie sprawozdania finansowego GK GTC za I półrocze 2011
Bieżący rok nie rozpieszcza posiadaczy akcji spółek developerskich oraz budowlanych na GPW. Obawy odnośnie spowolnienia w krajowej oraz europejskiej gospodarce, kończące się fundusze na realizację projektów infrastrukturalnych dofinansowanych przez UE oraz niekorzystne zmiany w zakresie preferencyjnych kredytów na zakup mieszań powodują, iż kursy akcji przedsiębiorstw z WIG-Bud oraz WIG-Dewel tracą na swojej wartości. Nie inaczej jest w przypadku GTC, którego kurs systematycznie spada od początku roku notując nowe minima. Aktualnie cena zbliżona jest do tej z 2008, kiedy światowa i europejska gospodarka była pogrążona w głębokim kryzysie.
Przychody w pierwszym półroczu bieżącego roku w porównaniu do analogicznego okresu 2010 spadły o niecałe 4%. Główny powód to niższa o 38% sprzedaż nieruchomości mieszkaniowych. Analiza geograficzna wskazuje, iż spadek przychodów zanotowany został na wszystkich głównych rynkach, gdzie operuje GTC. Najbardziej spadła sprzedaż mieszań w Rumunii oraz Bułgarii. Tutaj trzeba mieć oczywiście na uwadze, iż działalność developerska jest wysoce cykliczna. Realizacja i rozliczenie projektów mieszkaniowych powoduje, iż w pewnych okresach sprzedaż notuje wysokie wzrosty, a następnie w kolejnych kwartałach może już znacznie spadać. Bardziej martwić mogą spadające od 2009 marże realizowane na projektach mieszkaniowych. Jeszcze dwa lata temu wynosiły one 23%, w 2010 około 5%, aktualnie po pierwszym półroczu GTC sprzedawało mieszkania już ze stratą. Jako wytłumaczenie zarząd przedstawia spowolnienie na rynku mieszkaniowym a co za tym idzie konieczność zwiększenia rabatów w tym segmencie.
Przychody w segmencie najmu powierzchni biurowych i komercyjnych w pierwszym półroczu 2011 w porównaniu do analogicznego okresu poprzedniego wzrosły o 4%. Główny powód tego wzrostu to otwarcie Galerii Zagora w Rumunii i Avenue Mall Osijek w Chorwacji, które nastąpiło po 30.06.2010. Ooba obiekty nie generowały jeszcze przychodów w pierwszym półroczu roku poprzedniego. W tym segmencie w kolejnych okresach należny jednak spodziewać się spadku przychodów ze względu na sprzedaż Galerii Mokotów, której powierzchnia najmu wynosi około 62 000 mkw. Flagowe przedsięwzięcie GTC zostało sprzedane za 555 MPLN, transakcja nie poprawi znacznie wyników grupy w kolejnych kwartałach, gdyż w poprzednich okresach jej wartość została już aktualizowana do ceny sprzedaży.
Znaczna część bilansu stanowią nieruchomości inwestycyjne, które przedstawiają wynajmowane obiekty oraz przedsięwzięcia w trakcie budowy. GTC musi prezentować je w wartości godziwej, czyli takiej która przedstawia ich realną wartość. W ostatnim kwartale nieoczekiwane opóźnienie ożywienia w Południowo-Wschodniej Europie, a w szczególności w Rumunii, Chorwacji oraz Bułgarii spowodował konieczność obniżenia wartości obiektów o prawie 150 MPLN. Odpis oczywiście obniżył wynik GTC za pierwsze półrocze, ale nie miał o wpływu na przepływy pieniężne. Zgodnie z zapewnieniami zarządu na razie nie ma konieczności przeszacowania wartości nieruchomości w Polsce, jednakże w mojej ocenie w kolejnych kwartałach tego roku lub 2012 można spodziewać się odpisów na krajowym rynku. Analiza założeń użytych do wycen pokazuje w czym jest główny problem. W porównaniu do pierwszego półrocza 2010 i całego 2010 znacznie spadły średni stawki czynszu, co spowodowało obniżenie stopy kapitalizacji, która jest brana pod uwagę przy wycenach metodą dochodową. Na dość stabilnym poziomie utrzymuje się poziom pustostanów około 16%.
Pomimo straty netto na poziomie 151 MPLN, WK spadła tylko o 56 MPLN. Straty zmniejszone zostały przez dodatnie różnice kursowe oraz wyceny transakcji zabezpieczających +95 MPLN. W bilansie pojawiły się również aktywa trwałe oraz zobowiązania przeznaczone do sprzedaży. Są to kwoty wydzielone w związku ze sprzedażą Galerii Mokotów. Wartość aktywów netto (po odjęciu kredytów, zobowiązań itp.) wynosi około 554 MPLN, czyli mniej więcej tyle ile otrzyma GTC za sprzedaż swojej flagowej inwestycji. Na forum było również pytanie z czego wynika różnica miedzy wyceną Galerii c.a. 475 MEUR to wpływów gotówki około 138 MEUR. Odpowiedź jest prosta za aktywami podążają również zobowiązania (szczególnie kredyty), które obniżają kwotę otrzymaną przez GTC
Na koniec jeszcze analiza przepływów pieniężnych które w tego rodzaju działalności są szczególnie istotne. Na działalności operacyjnej nadwyżka na poziomie 96 MPLN, czyli ponad 20 MPLN mniej niż w pierwszym półroczu 2011. Jednym słowem GTC generuje znacznie mniej gotówki na core businessie, głównie ze względu na spadek czynów, nierentowny segment mieszkaniowy oraz 34 MPLN dodatkowych kosztów związanych ze sprzedażą Galerii Mokotów. Działalność operacyjną powinno zestawić się wypływami z tytułu obsługi długu, bo tak naprawdę czynsze przeznaczane są na spłatę kredytów zaciągniętych na budowę nieruchomości. No i tutaj mamy problem, gdyż samych odsetek GTC zapłacił 127 MPLN czyli zdecydowanie więcej niż wynosi nadwyżka na działalności operacyjnej, a gdzie środki na spłatę kapitału ... Wniosek jest jeden core business w przypadku dalszego spadku czynszów lub wzrostu wskaźnika pustostanów będzie generował niewystarczający cash na spłatę kredytów. Jeszcze jeden rzut oka na działalność inwestycyjną, gdzie jest potężna dziura prawie 477 MPLN. Pokryta ona została z posiadanych wolnych zasobów gotówkowych, które skurczyły się z 759 MPLN na 360 MPLN. Nie dziwi w takim wypadku sprzedaż Galerii Mokotów, gdyż posiadane przez GTC zasoby środków pieniężnych znacznie spadły a realizacja kolejnych inwestycji wymagała zastrzyku gotówki.
Podsumowując, bardzo słaby kwartał GTC. Spowolnienie ożywienia gospodarczego w Europie Środkowo-Wschodniej spowodowało konieczność zrewidowania wyceny posiadanych przez spółkę nieruchomości. Martwić może nierentowna sprzedaż mieszkań oraz spadki czynszów przez co core business generuje niewystarczające nadwyżki gotówki na obsługę zadłużenia. Poniżej link o wycen, dochodowo ze względu na straty za ostatnie 12 m-cy brak możliwości wyceny. Majątkowo spory potencjał do wzrostu, ale tutaj trzeba postawić pytanie czy wycena posiadanych nieruchomości nie będzie wymagała ponownej aktualizacji co negatywnie wpłynie na wartość spółki.
www.stockwatch.pl/gpw/gtc,wykr...Powyższa treść przez 60 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.