Ursus zanotował kolejny dobry kwartał, choć poprawa nie jest już tak znacząca jak miało to miejsce trzy miesiące temu.
Wzrost przychodów nadal wykazywał się sporą dynamiką. Zaraportowano zwyżkę sprzedaży w wysokości 45%, co nominalnie odpowiada 18,4M. To nawet większe przyśpieszenie niż miało miejsce kwartał wcześniej(35%). Nastąpił sezonowy lekki spadek sprzedaży względem drugiego kwartału roku. Na poniższym wykresie doskonale widać, że szczyt przychodów spółka osiąga w drugim kwartale:
kliknij, aby powiększyćRentowność w porównaniu do odpowiadającego kwartału roku poprzedniego prawie się nie zmieniła, w związku z czym zwyżka zysku brutto była niemal identyczna. Odnotowano jednak obniżkę (1,5pp) marży względem poprzedniego kwartału:
kliknij, aby powiększyćSpadająca marża także ma uzasadnienie w sezonowości sprzedaży:
kliknij, aby powiększyćNiestety to co stanie się z rentownością w przyszłym kwartale nie jest wyjaśnione przez statystykę zeszłych lat. Pomiędzy III, a IV kwartałem mieliśmy trzykrotnie wzrost(choć tylko raz dynamiczny) i dwukrotnie spadek. Spadek rentowności w III kwartale ma pewne logiczne uzasadnienie, co z resztą znajduje potwierdzenie w rachunku segmentowym. Wspomniany okres to Żniwa, więc producentom żywności często brakuje czasu na podejmowanie decyzji inwestycyjnych,. a także nie znają jeszcze do końca wyników finansowych prowadzonej produkcji. Zysk brutto ze sprzedaży wyniósł 9M, czyli o 2,7 więcej niż w okresie porównywalnym. Zwyżka zysku ze sprzedaży to niestety tylko 1,34M, bo resztę zjadają koszty korporacyjne. Z historycznego zachowania się wspomnianych kosztów wynika, że w kolejnym kwartale powinny wzrosnąć i zjeść ponownie znaczną część wzrostu zysku brutto.
kliknij, aby powiększyćNiestety koszty korporacyjne są dość ciężkie i wynik zysku brutto nie jest w stanie uciec bez wzrostu obciążeń. Większa część kosztów funkcjonowania spółki jest zmienna. Z tego powodu zwyżka wyniku ze sprzedaży będzie tylko niewiele większa od zwyżki przychodów ze sprzedaży, oczywiście przy założeniu stałej rentowności na poziomie zysku brutto.
W spółce jak zwykle sporo się dzieje na pozostałej działalności operacyjnej. Bez not nie jesteśmy w stanie na ten temat zbyt wiele powiedzieć. Około 400 tys to przychody z wynajmu nieruchomości, które w bilansie warte są 18M PLN. Resztę przychodów w kwocie około 300 tysięcy stanowią za pewne odpisy aktualizacyjne. Ostatecznie zysk operacyjny wzrasta o 150% do poziomu 2,1M. Dynamika godna podziwu, ale wynik ma się nijak do raportowanych w poprzednim kwartale 5,2M zysku w tym miejscu sprawozdania. Na początku wspomniałem, że wyjaśnienie zagadki utraty rentowności w III kwartale znajdziemy w rachunku segmentowym. Dokładnie rzecz biorąc to w rozkładzie historycznym poszczególnych linii biznesowych, które stanowią zakłady.
kliknij, aby powiększyćOkazuje się, że silnej sezonowości podlega zakład w Dobrym Mieście, gdzie produkuje się rozrzutniki, przyczepy i prasy. To właśnie tam pomiędzy 2 i 3 kwartale obserwujemy silny spadek przychodów(37%2012; 21%2011). Sezonowość występuje także w Zakładzie w Lublinie, gdzie produkowane są Ursusy. W tym roku jej nie widać, prawdopodobnie na skutek wprowadzenia nowego modelu. Spadek rentowności pomiędzy drugim i trzecim kwartałem związany jest ze zmianą mixu sprzedażowego. Względem q2 spadł udział wysoko rentownego zakładu w Dobrym Mieście, a zwiększył się udział niskomarżowego zakładu w Lublinie. Proszę zwrócić uwagę, że produkcja czy montaż Ursusów jest znacznie niżej dochodowa niż pozostałych jednostek biznesowych, poza oczywiście mającym odwieczne kłopoty Bioinvestem. Pewną zagwozdką jest, że znacząco wzrosły koszty operacyjne w Lublinie. W drugim kwartale koszty sprzedaży, zarządu i pozostałe koszty operacyjne wyniosły milion złotych, a obecnie 3,1. Nie ma to żadnego usprawiedliwienia we wzroście sprzedaży. Na poziomie operacyjny Ursusy przyniosły w tym kwartale stratę! Strata pojawia się także w Dobrym Mieście, gdzie spadek sprzedaży nie przełożył się prawie wcale na spadek kosztów operacyjnych.
Koszty odsetkowe były na podobnym poziomie co w zeszłym roku i ciut wyższe niż w poprzednim kwartale. Ostatecznie wynik netto wyniósł milion złotych w porównaniu do progu rentowności przed rokiem i 4,3M w poprzednim kwartale.
Słabo wyglądają przepływy operacyjne. Ze spółki wypłynęło prawie 2 miliony złotych, czyli o milion więcej niż w roku poprzednim. Poprzedni kwartał przyniósł 300 tys. wpływów. Wszystkiemu oczywiście winna zmiana w kapitale obrotowym. W tym kwartale wciągnęła 2,1M, a w poprzednim aż 7,5. Wzrost biznesu Ursusa wymaga sporych inwestycji właśnie w kapitał obrotowy, a spółka już jest dość mocno zadłużona. Wskaźnik ogólnego zadłużenia sięga 62%. Spółka nie grzeszy także płynnością. Co prawda nie jest tragicznie, bo wskaźnik płynności bieżącej wynosi 1,08, ale znacznie lepiej byłoby gdyby przekraczał 1,2. Jest jeszcze trochę miejsca do zaciągnięcia kredytów obrotowych, ale tutaj bankom może się nie podobać dług netto/EBITDA na poziomie 2,8, tym bardziej, że nie jest to wartość stabilna. Jeszcze w pierwszym kwartale przekraczała barierę 3.
Szykowana emisja akcji poza inwestycjami w rzeczowe aktywa trwałe pomoże także powiększeniu kapitału obrotowego i tym samym umożliwi dalszy wzrost biznesu, który jest spodziewany w segmencie traktorów.
Niestety emisja poniżej WK jest paleniem wartości dla akcjonariuszy. Wartość aktywów netto na akcje spadnie. W monitorze spółki:
www.stockwatch.pl/gpw/ursus,wy... można znaleźć parametry i daty dotyczące emisji:
kliknij, aby powiększyćPomimo dynamicznych wzrostów spółka nadal nie wydaje się szczególnie droga:
www.stockwatch.pl/gpw/ursus,wy...Prawdopodobny jest wzrost sprzedaży ciągników przynajmniej przez parę kwartałów. Potem kończą się środki unijne PROW, co może zmniejszyć siłę nabywczą potencjalnych klientów spółki. Trzeba tylko pamiętać, że wraz z rosnącą sprzedażą ciągników będzie spadać marża zysku brutto. Spółkę czeka też dość spory program inwestycyjny. Na teraz unowocześnienie już teraz posiadanych zakładów na co mają być przeznaczone środki z emisji. Potem budowa fabryki na Bałkanach i podbój nowych rynków. To jednak melodia przyszłości i nie jest całkiem pewne, że do takiego faktu dojdzie. W Polsce mieliśmy run po wskrzeszeniu marki, ale nie jest powiedziane, że tak też stanie się w innych krajach Europy środkowej, czy wschodniej. Obecne problemy na szczytach unii, gdzie mówi się o cięciu dopłat bezpośrednich też spółce nie pomagają. Mniejsze dopłaty, to mniej środków na zakupy inwestycyjne i mniejszy popyt na produkty spółki. Cóż, na razie spółka wygląda przyzwoicie, a cena nie wydaje się wygórowana, ale za rogiem czają się zagrożenia. Makro, ale także powodzenie programu inwestycyjnego, czy odpowiedniego zarządzania stockiem.
Powyższa treść przez 60 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.