Omówienie sprawozdania finansowego grupy Neuca S.A.
Przychody ze sprzedaży w II kwartale zwiększyły się 9% w porównaniu do II kwartały ubiegłego roku. Należy jednak pamiętać o tym, że od 1 maja 2009, czyli przez 2/3 kwartału konsolidowany jest przejęty Prosper. Sprzedaż tego podmiotu wyniosła w IIQ09 486 milionów, więc do oceny tego co się dzieje należałoby dodać 162 miliony do wyniku Neuki w IIQ10. Z takiego przekształcenia otrzymamy spadek przychodów rzędu 2,46% przy wzroście rynku 3,7% stanowi sporą utratę -5,2% gorzej.
Widać pierwsze efekty synergii. Rentowność na poziomie sprzedaży brutto wyniosła 8,95%, wobec 7,4% w poprzednim roku. Biorąc pod uwagę fakt, że Prosper zaraportował marżę w wielkości 6% i w zeszłym roku obciążał większymi kosztami grupę tylko przez wspomnianą część kwartału to rezultat wygląda naprawdę dobrze. Być może wpadam w za duży zachwyt i może to źle wyglądać, lecz dla Neuki jest to podstawa osiągania zysków, bo biznes jest raczej nisko marżowy nawet jak na hurt. Krótko mówiąc zwiększenie zamówień u dostawców o paręnaście procent zaowocowało większymi upustami, co wprost przekłada się na rentowność sprzedaży. Wzrost rentowności to także zakończenie sprzedaży do nierentownej sieci sprzedażowej. Ostatecznie zysk brutto wyniósł 134 miliony wobec 101 przed rokiem, ale pozostaje wynik konsolidacji Prospera tylko przez część II kwartału 2009. Można jednak rzeczywisty wynik dość prosto oszacować. Jeśli prosper miał o 162 miliony większą sprzedaż niż wynika to z konsolidacji i założymy kwartalny zysk brutto za cały okres to otrzymamy w wyniku tego działania niecałe 10 milionów. Poprawa na zysku brutto wyniesie więc 23 miliony-czyli 20%. Z tego można wysnuć wniosek, że przejęcie miało sens i przekłada się na sprzedaż.
Znacznie bardziej od przychodów zwiększyły się koszty sprzedaży. Wzrosły o 26% lub kwotowo 13 milionów. Koszty ogólnego zarządu spadły do kwoty 47 milionów. Łącznie koszty operacyjne były większe o prawie 11 milionów, co mniej więcej odpowiada za 10% wzrost. Tylko ta niepełna konsolidacja... W II kwartale 2009 Prosper miał łącznie z pozostałą działalności operacyjną prawie 32 miliony kosztów operacyjnych. Z tego 10 baniek pewnie przypadnie na niekonsolidowany kwartał. Można więc powiedzieć, że utrzymano podobny poziom kosztów, zakładając milcząco, że działalność pozostała nie wpłynęła na wynik Prospera, co z pewnością jest obarczone błędem.
Wynik na działalności operacyjnej jest większy o prawie 33%. W tym miejscu należałoby usunąć z wyniku w II kwartale 2009 zdarzenie jednorazowe jakim było rozpoznanie zysku z tytułu ujemnej wartości firmy, czyli kupna podmiotu poniżej wartości księgowej. Takie zdarzenie księguje się na wynik operacyjny w pozostałych zyskach operacyjnych. W tym przypadku kwota wyniosła 12 milionów. Bez rozpoznawania ujemnej wartości firmy wynik operacyjny w II kwartale 2009 wyszedłby około zera. W omawianym kwartale działalności operacyjna została obciążona kosztami odpisów aktualizujących wartość należności na kwotę paru milionów złotych, a całe koszty z pozostałej działalności operacyjnej zamknęły się kwotą prawie 7 milionów.
W związku z dużym zadłużeniem kredytowym grupy(345 milionów złotych), duży wpływ na wynik mają odsetki. W tym kwartale obciążyły wynik kwotą prawie 7 milionów złotych. Przez co wynik netto jest mniejszy niż w roku ubiegłym prawie dwukrotnie. Zaraportowano 6 milionów
Przepływy z działalności operacyjnej wyniosły prawie 16 milionów złotych, a przed zmianami w kapitale obrotowym nawet 19. Po wyjęciu amortyzacji uzyskano 11, czyli dużo więcej od zaraportowanego zysku netto, bo przepływy są korygowane o zapłacone odsetki względem wyjściowego zysku brutto. Przepływy z działalności finansowej są ujemne na kwotę 16 milionów złotych. Odpowiedzialne są za to odsetki(-7M), spłata kredytów(-4M),leasing(-5M).
CF z działalności inwestycyjnej jest ujemny z powodu nabycia części udziałów w Prosperze oraz udzielenia pożyczek
Aktywa trwałe zmniejszyły się o kwotę ponad 11 milionów złotych, co związane jest z przeniesieniem części majątku do aktywów kwalifikowanych do sprzedaży. Majątek trwały wart jest 380 milionów, ale rzeczowe aktywa trwałe to kwota tylko 210 milionów. Prawie 100 milionów stanowi wartość firmy, czyli kwota o jaką więcej ponad wartość księgową zapłacono za przejmowane podmioty i nie ma nic wspólnego z Prosperem, bo akurat ten został kupiony poniżej wartości zapisanej w księgach.
Zapasy mocno poszły go góry. Wartość bilansowa wzrosła z 620 do prawie 800 milionów złotych. Należności zwiększyły się nieznacznie, bo wzrosły tylko o 23 miliony do poziomu 805 milionów, co stanowi połowę wszystkich aktywów obrotowych. Poziom gotówki spadł z 21 do 16 milionów.
Kapitał własny zwiększył się do kwoty 226 milionów, czyli niewiele ponad 4 miliony, więc zwiększenie sumy bilansowej odbyło się kapitałem dłużnym. Kredyty krótkoterminowe spadły o 49 milionów, natomiast część z odleglejszym terminem spłaty wzrosła o kwotę 53 milionów, czyli zrolowano cześć zadłużenia, przez co nieco poprawia się bezpieczeństwo spółki. Zobowiązania wobec dostawców wzrosły o prawie 190 milionów, co mniej więcej odpowiada zwiększeniu stanu zapasów.
Patrząc na wyniki przejęcie Prospera na razie nie przynosi korzyści ekonomicznych. Wszystko przez duży udział kredytów. Nawet po wyjęciu z zysku operacyjnego pozostałej działalności nadwyżka jest w zasadzie mniejsza od wzrostu odsetek. Efekty synergii nie są wystarczające. Prosper nadal w zasadzie funkcjonuje obok i nie w pełni wykorzystano potencjał wspólnej logistyki , magazynowania, czy w końcu zarządu. Efekt wzrostu przychodów i rentowności nie wystarczy na pokrycie dodatkowych kosztów. To wszystko na obecną chwilę. Tak dużych organizacji nie da się połączyć w ciągu roku. To musi potrwać, aby ocenić rzeczywisty ekonomiczny sens przejęcia.
W przypadku firm typowo handlowych do oceny zarządzania i efektywności szczególnie przydatne są wskaźniki aktywności.
Cykl rotacji zapasów: 48
Cykl rotacji należności: 38
Cykl rotacji zobowiązań: 67
Cykl operacyjny: 86
Cykl konwersji gotówki 19
Cykl rotacji zapasów jest zbliżony do konkurencji, ale biorąc pod uwagę, że w przypadku Neuci nie ma dotarcia do indywidualnego klienta należałoby oczekiwać choć troszkę krótszego.
Należności rotują na tle konkurencji w miarę dobrze. Cykle konwersji gotówki czy należności są zbliżone, ale w sumie można tego oczekiwać, bo działają w tym samym biznesie.
Ciekawe jest natomiast to, że wszystkim po tym kwartale znacząco się wydłużył cykl konwersji gotówki. Czyżby dostawcy sektora handlu hurtowego wywierali coraz większą presję?
W długofalowym ujęciu w firmie widać 2 zjawiska. Pierwszym jest systematyczny wzrost udziału w rynku, ale to także dotyczy konkurencji. Wnioskować można, że cała branża ulega konsolidacji.
W przypadku Neuci tempo wzrostu maleje i w zasadzie można było tego oczekiwać. Firma nosi na sobie karb dużego zadłużenia. Ponadto przy udziale w rynku rzędu 30-31% można sądzić, że byłyby problemy z uzyskaniem zgody na kolejne przejęcie ze strony urzędu antymonopolowego.
Drugi czynnik jaki był widoczny w dłuższej perspektywie to utrata marży brutto na sprzedaży. To wydaje się powodem konsolidacji podmiotów i szukania efektów skali oraz synergii. Z tego powodu szuka się też wszystkiego co bardziej rentowne wokół core biznesu, czyli obsługi informatycznej, własnych marek itd.
Firma wedle automatu jest przewartościowana:
www.stockwatch.pl/gpw/neuca,wy...Odpowiadają za to głównie wyceny majątkowe, ale cała branża działa na dużej dźwigni finansowej w związku z czym należałoby raczej podejść metodami dochodowymi. Renta wieczysta wskazuje na potencjał wzrostu około 25%. Można założyć nie popełniając dużego błędu, że wynik powinien być powtarzalny, a jak się poszuka oszczędności(a jest gdzie), to wyjdzie nawet więcej. Na zagrożenia z tytułu sporego zadłużenia oraz stosunkowo niewielkiej płynności należałoby założyć nieco większe dyskonto niż wskazuje koszt kapitału własnego. W mojej subiektywnej ocenie potencjał do wzrostu istnieje, ale nie jest duży.
ale się rozpisałem...
Powyższa treść przez 30 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.